Globalisering, olje og pensjonsfondet

Ragnar Torvik, Institutt for samfunnsøkonomi, Norges teknisk-naturvitenskapelige universitet (NTNU), Trondheim

Sammendrag

Globalisering påvirker avkastningen på petroleumsformuen gjennom tre hovedkanaler; oljepriskanalen, avkastningskanalen, og risikokanalen. De har alle implikasjoner for hvordan vi bør forvalte formuen. Vi bør holde fast ved prinsippet om at midlene i pensjonsfondet skal plasseres i utlandet, mens vi bør endre prinsippet om at pensjonsfondet kan plassere i oljeindustrien.

Enkelte mener globalisering gir mindre forskjell mellom rike og fattige land – andre mener det motsatte.  Asia innhenter inntektsforspranget til vesten, Latin-Amerika følger kanskje etter, mens Afrika henger igjen. Mens de største politiske utfordringene er knyttet til landene som vokser sakte, blir Norge økonomisk sett mest påvirket av landene som vokser raskt. Med dagens veksttakt dobler halve verdens befolkning inntekten på ti år. Landene som vokser mest har mye billig arbeidskraft – og lite naturressurser. Det har medført høye råvarepriser og lave ferdigvarepriser. Som en råvareeksporterende nasjon har Norge fått en formidabel bedring i bytteforholdet. Alle vil kjøpe det vi selger – og alle vil selge det vi kjøper. Vil denne utviklingen fortsette? Og hvilke implikasjoner har globaliseringen for forvaltningen av Statens pensjonsfond - Utland?

Norge har nå en petroleumsformue på 3 BNP. Vi flytter hoveddelen av formuen bort fra olje og inn i finansaktiva. 40% av petroleumsformuen er plassert i pensjonsfondet – resten er verdien av gjenværende ressurser. Globalisering påvirker avkastningen på petroleumsformuen gjennom tre hovedkanaler; oljepriskanalen, avkastningskanalen, og risikokanalen. De har alle implikasjoner for hvordan vi bør forvalte formuen. 

Oljepriskanalen

Den økonomiske veksten er sterkest i oljefattige Asia. De oljerike landene får høye priser for sin olje. I kraft av sin størrelse bidrar Kina og India mest til å holde oljeprisen oppe. Spørsmålet er derfor om veksten vi ser i Kina og India stopper opp. Svaret på dette spørsmålet er ja – men ikke ennå. Veksten i disse landene muliggjøres av globalisering koblet med billig arbeidskraft. Globaliseringen gjør at landene kan fortsette å eksportere varer og tjenester – og 100-talls millioner av arbeidere kan ennå løftes ut av lavproduktive sektorer og sikre fortsatt høy vekst. Først når arbeidskraftsreserven er uttømt vil veksten stagnere og nå normalt ’vestlig’ nivå. Det betyr at de høye råvareprisene generelt, og den høye oljeprisen spesielt, vil vedvare. I perioden vi har høy aktivitet på den norske sokkelen vil vi derfor etter alt å dømme stå overfor høye oljepriser. Kombinasjonen av høy produksjon og høye priser betyr at innbetalingene til pensjonsfondet blir store. Globaliseringen medfører altså at vi får en sterk vekst i pensjonsfondet.

  • Avkastningskanalen; Fattige land har lite kapital – lite kapital gir lav produksjon – lav produksjon gir lav inntekt – lav inntekt gir lav sparing – og lav sparing gir lite å investere. Landene blir låst i en ond sirkel hvor fattigdom avler fattigdom. Globaliseringen gir disse landene en annen mulighet – de kan lettere tiltrekke seg kapital fra land med høy sparing. Speilbildet av dette er at land med høy sparing får nye investerings- og avkastningsmuligheter. Det gjør at avkastningen på sparemidlene kan bli høyere.
  • Risikokanalen; Vi har ennå mer petroleumsformue plassert som olje og gass enn hva vi har i pensjonsfondet. Det er en risikabel plassering av naturressursformuen – oljeprisen er ustabil og uforutsigbar. Globaliseringen gir lettere tilgang til internasjonale finansmarkeder – og dermed mulighet for å spre risiko. 

Formuesforvaltning og globalisering

Oljepriskanalen, avkastningskanalen og risikokanalen påvirker alle hvordan vi bør forvalte petroleumsformuen. I oljeindustrien vil overskuddene være høye – det gir høye aksjekurser. Høye oljepriser er dårlig nytt for industri som er oljeavhengig – de får store utgifter – og det gir lave aksjekurser. Kanskje kunne en konkludere fra dette at vi bør plassere pensjonsfondet i oljeindustri og heller selge oss ut av industri som er oljeavhengig. Men vi bør gjøre det motsatte. En fremtidig forventet høy oljepris vil allerede være priset inn i aksjekursene både i oljeindustrien og i den oljeavhengige industrien. Forventningsmessig vil det derfor ikke være noe å hente i meravkastning på en slik plassering. Men risikomessig er det mye å hente på å gjøre det motsatte. Det gir liten mening å pumpe opp oljen for å redusere risikoen i nasjonalformuen – dersom en i neste omgang plasserer midlene i den samme sektoren. For å spre risiko bør vi derfor sørge for at vi har plassert formuen i næringer som gjør det bra når oljeindustrien gjør det dårlig. Og som gjør det dårlig når oljeindustrien gjør det bra. Slik får vi redusert risikoen i ressursformuen.

Dette er i motstrid til den måten pensjonsfondet blir forvaltet på i dag. Pensjonsfondet har store plasseringer i oljeselskaper. Det gir en inoptimal risikoprofil på den norske ressursformuen. Det bør vurderes om det i fondets retningslinjer bør spesifiseres at en skal være varsom med å plassere i oljeindustri. Ønsker en å plassere deler av fondet i energisektoren bør en plassere i industri som tilbyr alternative energiformer til olje/gass – slik kan formuen være mer robust overfor usikker fremtidig teknologisk utvikling i energisektoren. Vi får redusert risikoen uten at det går ut over forventet avkastning på vår ressursformue. 

Hjemme eller ute?

Globaliseringen har også implikasjoner for hvordan vi bør fordele investeringene mellom investeringer hjemme kontra ute. En vanlig misforståelse er at vi plasserer mesteparten av oljeinntektene ute – pensjonsfondet har jo i sitt mandat at alle midlene skal plasseres i utlandet. Men mesteparten av oljeinntektene har vært plassert innenlands. Avsetningene som gjøres til pensjonsfondet er de midlene som er til overs etter at vi har brukt oljeinntekter til innenlands konsum og innenlandske investeringer. Da er det naturlig at disse plasseres i utlandet. Samlet sett har størstedelen av oljeinntektene likevel vært brukt hjemme.

Globalisering gir både nye avkastningsmuligheter og redusert risiko, og bidrar derfor til høyere avkastning og lavere risiko enn mer konsentrert plassering av formuen i Norge ville gjort. Dette styrker argumentet om at avsetningene til pensjonsfondet utelukkende bør plasseres i utenlandske papirer. Samtidig svekkes argumentet om å plassere hjemme. Et globalisert finansmarked hindrer kapitaltørke – et internasjonalt kapitalmarked står parat til å investere i prosjekter – gitt at de er lønnsomme.

Et annet argument som trekker i samme retning får vi fra erfaringene andre land rike på naturressurser har gjort. Rikdommens paradoks betegner at i de siste 40 år har land som er rike fra naturens side gjort det økonomisk dårligere enn land som er fattige fra naturens side. Olje, diamanter, skog og metaller har produsert økonomisk og politisk tilbakegang snarere enn fremgang. OPEC-landene fikk enorme inntekter ved oljesjokkene på 1970-tallet og optimismen var stor – men den økonomiske veksten ble ikke bare lav – den ble negativ. I gjennomsnitt gikk nasjonalinntekten i OPEC-landene ned med 1,3 prosent per år i perioden 1965-1998.

Hvorfor gikk det så dårlig? Det er mange grunner til det. Men for forvaltningen av petroleumsformuen er det særlig en observasjon som er sentral: Om lag halvparten av ekstrainntektene fra OPEC-sjokkene på 70-tallet ble investert innenlands. Det skulle være gode nyheter – ved en massiv investeringsøkning vil all standard økonomisk vekstteori predikere høy og positiv vekst. Men som vi så skjedde det motsatte. Så hvordan kan sterk innenlandsk investeringsøkning gi negativ vekst? Forklaringen flere og flere kommer til er at problemet ikke var kvantiteten på investeringene – men kvaliteten. Politikerne investerte i prosjekter som var politisk lønnsomme – men økonomisk ulønnsomme. Et pensjonsfond som utelukkende investerer i utlandet sikrer at investeringene blir foretatt på økonomisk grunnlag alene. 

Konklusjon

Globaliseringen har snudd opp ned på mye. På 1950-tallet hevdet innflytelsesrike økonomer at land som spesialiserer seg i produksjon og eksport av naturressurser får svakere økonomisk utvikling enn andre land. Fremtiden er ikke råvareproduksjon, men industri- og serviceproduksjon. Stadig modernisering gjør at råvareinnholdet i ferdigvarer blir lavere og lavere. Råvarer vil utgjøre en synkende andel av etterspørselen. Land som spesialiserer seg i å selge naturressurser og kjøpe ferdigvarer får derfor lavere og lavere pris på det de vil selge i forhold til det de vil kjøpe. Inntektsmessig vil de bli tapere i verdensøkonomien.

Som vi har sett har globaliseringen så langt gitt motsatt effekt – prisene på råvarer har økt i forhold til prisene på ferdigvarer. Det er grunn til å tro at denne endringen i det relative prisforholdet vil vedvare – men vi vet det ikke sikkert. Forventningen – men også usikkerheten – bidrar til at vi bør holde fast ved prinsippet om at midlene i pensjonsfondet skal plasseres ute, mens vi bør endre prinsippet om at pensjonsfondet kan plassere i oljeindustrien.

Sist oppdatert: 04.12.2007
Refleks - utenrikspolitisk ordskifte