4 Innanlandske lån

4.1 Omsetning og likviditet i statspapirmarknaden

Omsetninga i statsobligasjonar som blir rapportert til Oslo Børs, har vore avtakande sidan andre halvår 1998. Denne utviklinga skil seg ikkje frå utviklinga i Sverige og Danmark, jf. figur 4.1. Utviklinga har mellom anna samanheng med framveksten av andre marknader, som til dømes marknaden for rentebytteavtalar og andre derivatprodukt. Eit anna moment er den aukande kapitalmobiliteten over landegrensene som fører til at Oslo Børs møter aukande konkurranse frå utanlandske børsar som kan tilby fleire produkt, høgare omsetning og betre likviditet 1

for aktørane i marknadene.

¹Trendlinjer. Repoavtalar ikkje medrekna.

Kjelde: Kjelde: Oslo Børs.

Finansdepartementet legg vekt på å sikre at det er tilstrekkeleg likviditet i den norske obligasjonsmarknaden. Staten er den einaste låntakaren som regelmessig legg ut nye obligasjonar, og statsobligasjonar har dei siste 3 åra stått for om lag 80 pst. av omsetninga i den norske obligasjonsmarknaden. For å fremje likviditeten i statsobligasjonsmarknaden har Noregs Bank inngått avtalar med meklarar (såkalla primærhandlaravtalar) som sikrar at det løpande blir stilt kjøps- og salskursar i statsobligasjonar, og at det kan omsetjast eit visst minstevolum til desse kursane. Avtalane set også maksimumsgrenser for skilnaden mellom kjøps- og salskursane. Omsetninga av obligasjonane skjer hovudsakleg direkte mellom kjøpar og seljar og i nokon grad over børsen sitt elektroniske system for andrehandshandel og auksjonar. Børsen sitt elektroniske system er blitt betra dei siste åra. Såleis kan ein no gjennomføre auksjonane på dette systemet, og tida som går frå budfristen er utløpt til resultatet blir offentleggjort, er korta ned frå rundt ein time til mindre enn 5 minuttar.

Ein tar sikte på å gje aktørane i marknaden god informasjon om statens låneprogram, mellom anna ved å offentleggjere ein kalender for auksjonar i statsobligasjonar og statskassevekslar.

Kjelde: Kjelde: Verdipapirsentralen.

Den utanlandske interessa for norske statsobligasjonar har vore aukande. Figur 4.2 viser at utanlandsbehaldninga har auka frå 10 pst. i slutten av 1997 til 38 pst. ved utgangen av tredje kvartal 2001. Norske livsforsikringsselskapar, pensjonskassar og bankar hadde til samanlikning ei behaldning på 40 pst. samla ved utgangen av tredje kvartal 2001.

4.2 Langsiktige lån

4.2.1 Statsobligasjonar

Opptak av langsiktige lån i den innanlandske marknaden har sidan 1991 hovudsakleg skjedd gjennom auksjonar av obligasjonar. Ein har lagt vekt på å skape ein oversiktleg og likvid marknad, og ein har derfor konsentrert opplåninga om eit fåtal, avdragsfrie lån som gradvis blir bygde opp til relativt store beløp. Ein kan derfor få store forfall i enkelte år og små eller ingen forfall i andre år. Ein har særleg lagt vekt på å ha likvide referanselån i 5- og 10-årssegmentet.

Strategien med store, likvide referanselån er vald av omsyn til statens lånekostnader, jf. avsnitt 3.3. Investorane legg gjennomgåande vekt på visse om realisasjonsverdien av sine finansielle investeringar. Dersom andrehandsmarknaden for eit lån har god likviditet, dvs. at det er mogleg å få omsett store postar på kort tid utan at marknadsrenta på lånet blir påverka vesentleg, vil investorane kunne legge til grunn at kursane i andrehandsmarknaden er ein god indikasjon på realisasjonsverdien. Dette vil dei normalt premiere med ein reduksjon i avkastningskravet. God likviditet krev mellom anna eit visst uteståande volum i kvart enkelt lån.

Det er for tida fem statlege referanselån i marknaden, jf. tabell 4.1. For løpetider inntil eitt år blir referanselånfunksjonen i hovudsak dekka av statskassevekslar, jf. omtale under avsnitt 4.3 om kortsiktige lån.

Salet av statsobligasjonar skjer hovudsakleg ved auksjonar som blir annonserte på førehand i ein auksjonskalender. Kalenderen er ikkje bindande, dvs. at auksjonar kan avlysast eller supplerast. I 2000 blei det avvikla til saman fem auksjonar, tre i eit nytt obligasjonslån, S469, med forfall i mai 2011 og to i S463 med forfall i oktober 2002, jf. tabell 4.2. Så langt i 2001 har det vore avvikla fire auksjonar, tre i S469 og ein i S467 med forfall i januar 2007. Etter auksjonskalenderen skal det avviklast ein siste obligasjonsauksjon i 2001 den 27. november.

Auksjonar av statsobligasjonar er opne for alle, og kvar enkelt budgjevar kan gje fleire bud. Kursen på obligasjonane blir fastsett etter prinsippa for såkalla hollandsk auksjon eller einsprisauksjon. I ein slik auksjon vil alle som har gitt aksepterte bud, få tildelt obligasjonar til den lågaste aksepterte kursen. Finansdepartementet vurderer med jamne mellomrom salsmetoden for statspapir.

Statsobligasjonar og statskassevekslar har pålydande 1 000 kroner og kan kjøpast av alle gjennom verdipapirføretak og bankar.

Ein indikator for kor vellukka ein auksjon har vore, er den effektive renta ein har oppnådd i auksjonen sett i høve til rentenivået i andrehandsmarknaden på same tidspunkt. Slik samanlikning er enklast å gjere i dei tilfella der ein utvidar eit lån som allereie er prisnotert i marknaden. Det normale i ein auksjon av norske statsobligasjonar er at tildelingskursen svarar om lag til gjennomsnittet mellom kjøps- og salsrenta i andrehandsmarknaden på auksjonstidspunktet. Gjennomsnittleg auksjonsresultat i 2000, med 1,5 rentepunkt over midtrenta, var marginalt betre enn i 1999. For inneverande år har auksjonsresultata variert noko meir i høve til midtrenta. I auksjonen i mai ble auksjonsresultatet relativt dårleg for staten med ein tildelingskurs som var 35 kurspunkt lågare enn handlar i samme obligasjonslån i andrehandsmarknaden. Det svarer til om lag 5 rentepunkt (0,05 pst.) høgare lånekostnader for staten enn det handelen i andrehandsmarknaden indikerte. Resultatet i auksjonen 24. september var betre for staten med om lag 5 rentepunkt lågare lånekostnad enn det handelen i andrehandsmarknaden indikerte. Det er viktig for staten at det er interesse for auksjonane slik at ein kan oppnå best mogleg resultat i form av låge lånekostnader. Ein måte å måle interessa på er forholdet mellom det samla budvolumet i auksjonen og volumet staten tilbyr i auksjonen. I år 2000 varierte dette forholdstalet mellom 1,3 og 2,5 for auksjonane av statsobligasjonar. I dei fire statsobligasjonsauksjonane som er gjennomførde hittil i 2001, har forholdstalet variert mellom 2,1 og 4,1.

Endringar i rentenivået kan gje over- eller underkurs når ein utvidar eksisterande lån. I 2000 blei to av auksjonane teikna til overkurs for til saman 361 mill. kroner, og tre av auksjonane blei teikna til underkurs for til saman 118 mill. kroner. To av auksjonane hittil i 2001 er teikna med overkurs for til saman 50 mill. kroner, og to er teikna til underkurs for til saman 170 mill. kroner. Samla innbetalt beløp til staten ved auksjonane i 2000 var på 16 944 mill. kroner. Hittil i 2001 er det tilsvarande beløpet 10 280 mill. kroner. Over- eller underkurs blir avsett på statsrekneskapen og ført til inntekt eller utgift over den attståande løpetida på dei aktuelle låna.

Som eit ledd i forvaltninga av eksisterande lån, kan det frå tid til anna vere aktuelt å kjøpe tilbake obligasjonar. Eventuelle tilbakekjøp blir rekna som ekstraordinære avdrag. Tilbakekjøpte obligasjonar kan bli haldne som eigenbehaldning, eller ein kan nedskrive dei mot det aktuelle lånet. Tilbakekjøpte avdragsobligasjonar blir ikkje nedskrivne, men haldne som ei eigenbehaldning til forfall. Staten har ikkje kjøpt tilbake obligasjonar hittil i år. Lønnsemda av slike transaksjonar blir vurdert mellom anna på grunnlag av den lånekostnaden staten ville fått dersom tilbakekjøpet hadde blitt finansiert med nye låneopptak til dei kursane som statens referanselån blir noterte til i andrehandsmarknaden på kjøpetidspunktet.

4.2.2 Langsiktige kontolån frå Folketrygdfondet

Langsiktige kontolån frå Folketrygdfondet blir avrekna under ramma for langsiktige lån. Sidan september 1991 har ein hatt ei ordning der Folketrygdfondet kan plassere midlar i form av kontolån til vilkår som, så langt det er mogleg, svarer til vilkåra for nyare statslån som blir omsette i marknaden. Per 30. september 2001 var uteståande volum i slike lån 68 700 mill. kroner. Til samanlikning var uteståande 66 200 mill. kroner ved siste årsskifte og 61 450 mill. kroner per 30. september i fjor. Folketrygdfondet har etter avtale høve til å førtidig innfri plasseringar i langsiktige kontolån. Dersom slike innfriingar skjer i lån med mindre enn eitt år til forfall, blir desse avrekna netto mot ramma for langsiktige låneopptak i 2002.

4.2.3 Fullmakt til å ta opp langsiktige lån i 2002

Finansdepartementet tar sikte på å dekke hovuddelen av statens lånebehov i 2002 ved opptak av langsiktige lån i den innanlandske marknaden. For å oppretthalde den nødvendige handlefridomen i finansieringa av staten, vil Finansdepartementet be om at fullmakta til å ta opp nye langsiktige lån innanlands blir sett til 80 000 mill. kroner. Ein har då tatt omsyn til det behovet som knyter seg til postane på statsbudsjettet som ikkje har likviditetsverknader (jf. avsnitt 2.1). Vidare har ein rekna med eit visst behov for lange kontolånsplasseringar frå Folketrygdfondet.

Opptak av nye lån i 2002 er i hovudsak tenkt å skje etter dei same linjene som i føregåande år. Det kan bli aktuelt å nytte nye instrument i tillegg til dei ein nyttar i dag, jf. avsnitt 3.5.

Tabell 4.3 viser uteståande beløp dersom fullmakta for nye langsiktige lån på 80 000 mill. kroner i 2002 blir nytta fullt ut.

4.3 Kortsiktige lån

4.3.1 Utviklinga i statens kontantbehaldning

Sidan statens kontantbehaldning i lange tider har vore høg, jf. omtale i avsnitt 3.2, har ein i statens kortsiktige opplåning først og fremst tatt omsyn til utviklinga i likviditeten i pengemarknaden. Kontantbehaldninga er no meir i samsvar med det behovet staten har for transaksjonsformål, og det vil derfor bli utviklinga i denne som i stor grad styrer omfanget av statens kortsiktige opplåning.

Låneprogrammet er forsøkt lagt opp slik at ein reduserer svingingane i kontantbehaldninga. Til tross for dette har kontantbehaldninga vist store svingingar. Såleis har statens kontantbehaldning svinga frå sitt høgaste nivå i mai på 164 mrd. kroner til det lågaste på 45 mrd. kroner i september. Det har vist seg vanskeleg å lage sikre prognosar over utviklinga i statens kontantbehaldning, jf omtalen i avsnitt 3.2.

4.3.2 Kortsiktige marknadspapir

Kortsiktig opplåning i marknaden skjer gjennom sal av statskassevekslar. For tida blir det opna nye statskasseveksellån seks gonger i året, fire gongar i vekslar med 11-12 månaders løpetid og to gonger med 3-4 månaders løpetid. Forfall for dei lengste statskasseveksellåna er knytt til oppgjersdato for standardkontrakter i dei internasjonale marknadene, såkalla IMM-datoar. Dei kortaste låna er knytt til datoar for innbetaling av skatt til staten.

Som for auksjonar av statsobligasjonar, er auksjonar av statskassevekslar einspris-auksjonar. Kvar budgjevar kan gje fleire bud med ulik pris og volum. Minste budvolum er 1 mill. kroner. Den enkelte budgjevar som får tildelt vekslar, betaler ein kurs svarande til det lågaste aksepterte budet.

Som for statsobligasjonar blir det for statskassevekslar publisert ein auksjonskalender. For 2001 er det annonsert 16 auksjonar. Kalenderen er ikkje bindande, dvs. at auksjonar kan avlysast eller supplerast.

Målt i forhold til renta i andrehandsmarknaden har auksjonane i kortsiktige statspapir jamt over gitt brukbare resultat. Det kan likevel vere vel så relevant å jamføre resultatet av auksjonane med rentene i pengemarknaden. Ein ventar at renta på statspapir skal liggje under tilsvarande rente i pengemarknaden, jf. at investeringar i statspapir blir rekna som kredittrisikofrie. Som det framgår av tabell 4.4, har renta staten har oppnådd i auksjonane i gjennomsnitt lege vel 17 rentepunkt under midtrenta i pengemarknaden på auksjonstidspunktet.

Opptak av kortsiktige lån i den innanlandske marknaden har frå og med juli 2000 skjedd gjennom auksjonar av statskassevekslar utan rentekupong (underkurspapir) som har erstatta statssertifikat (papir med rentekupong), jf. omtale i fjorårets lånefullmaktsproposisjon, dvs. St.prp. nr. 1 Tillegg nr 11 (2000-2001).

4.3.3 Fullmakt til å ta opp kortsiktige marknadslån i 2002

Fullmakta under kortsiktige marknadspapir omfattar opplåning i form av statskassevekslar. Folketrygdfondets kontolånsplasseringar til statskassen, som er knytt til avkastninga på konkrete kortsiktige statspapir, blir også avrekna under denne fullmakta. Ved utgangen av september 2001 hadde Folketrygdfondet plassert nær 4 mrd. kroner i kortsiktige kontolån til staten. Fullmaktene under kortsiktige lån er utforma som ei ramme for maksimalt uteståande beløp og ikkje som ei ramme for nye låneopptak.

Ved utgangen av september 2001 hadde staten om lag 36 mrd. kroner uteståande i statskassevekslar under denne fullmakta. I tillegg var det kontolånsplasseringar frå Folketrygdfondet for om lag 4 mrd. kroner. Som følgje av m.a. dei store svingningane i statens kontantbehaldning, er det behov for rommelege rammer. Etter ein gjennomgang av statens behov for slik opplåning, har ein kome til at denne ramma kan reduserast frå 100 000 mill. kroner i inneværande år til 80 000 mill kroner i 2002.

4.3.4 Fullmakt til å ta opp andre kortsiktige lån i 2002

Fullmakta for andre kortsiktige lån omfattar alminnelege kontolån frå statsinstitusjonar og statlege fond saman med eventuelle kontolån frå institusjonar som ved særlege høve kan bli pålagde å plassere overskotslikviditet som kontolån til staten. Den 30. september 2001 var dei totale plasseringane under fullmakta om lag 49 mrd. kroner. Den største plasseraren er den banken som forvaltar likviditeten i samband med visse skatte- og avgiftsbetalingar. Den 30. september 2001 var fullmakten belasta med 38,5 mrd. kroner under denne ordninga. Etter dagens ordning skal den banken som forvaltar likviditeten i samband med skatte- og avgiftsbetalingar (for tida er det DnB), plassere den likviditeten banken får ved slike statlege betalingar som uforrenta kontolån til staten. Slike kontolånsplasseringar varierer mykje gjennom året. Så langt i år har inneståande på det meste vore oppe i overkant av 64 mrd. kroner. Hovuddelen av kontolåna frå DnB/Postbanken er no knytt til ordninga for innbetaling av folketrygdavgift og skatt på inntekt til kommunekasserarane. Desse er pålagde å ha eigen kassefunksjon og eigen bankkonto for innbetalte skatte- og trekkbeløp. Denne skattebetalingsordninga er ikkje omfatta av statens konsernkontoordning.

På bakgrunn av at operatørbanken for skattebetalingsordninga framleis vil ha store plasseringsbehov rundt skatteinnbetalingane, foreslår ein at fullmakta til å ha andre kortsiktige lån blir halden uendra på 100 000 mill. kroner i 2002.

4.4 Grunnkjøpsobligasjonar

Ordninga med bruk av grunnkjøpsobligasjonar ved offentleg overtaking av grunn blei foreslått i St.prp. nr. 38 (1964-65) Om fullmakt til å utferde spesielle grunnkjøpsobligasjonar. Ordninga er avvikla, men fram til og med 1998 hadde Finansdepartementet fullmakt til å utferde grunnkjøpsobligasjonar for oppgjer som blei avtalte før 31. desember 1991.

Det er til saman utferda grunnkjøpsobligasjonar for 3 324 mill. kroner sidan ordninga blei innførd. Per 31. desember 2000 var statens gjeld under grunnkjøpslån på 75 mill. kroner. Ein har då tatt omsyn til avdrag og andre tilbakebetalingar på desse låna. Det blei sist utferda grunnkjøpsobligasjonar i november 1996.