3 Saklig og stedlig virkeområde for markedsmisbruksreglene
3.1 Gjeldende rett
Handelsreglene i verdipapirhandelloven kapittel 2 gjelder i hovedsak ved handel i finansielle instrumenter som er eller søkes notert på norsk børs, jf. vphl. kapittel 2. «Finansielle instrumenter» er definert i vphl. § 1-2 annet ledd som:
omsettelige verdipapirer,
verdipapirfondsandeler,
pengemarkedsinstrumenter,
finansielle terminkontrakter, herunder tilsvarende finansielle instrumenter med kontant oppgjør,
fremtidige renteavtaler (FRA),
rente- og valutabytteavtale samt bytteavtale knyttet til aksjer og aksjeindeks,
opsjoner på kjøp eller salg av ethvert instrument som nevnt i punkt 1 til 6, herunder indeksopsjoner, valuta- og renteopsjoner samt tilsvarende instrumenter med kontant oppgjør, eller
varederivater.
Når det gjelder en nærmere beskrivelse av de ulike instrumentene, vises det til omtale i Ot.prp. nr. 15 (1995-96) kapittel 3 og Ot.prp. nr. 29 (1996-97) kapittel 3.
Etter vphl. § 1-6 kan departementet fastsette at bestemmelser som gjelder børsnoterte finansielle instrumenter skal gjøres gjeldende for instrumenter notert ved autorisert markedsplass etter børsloven § 2-1 første ledd.
Etter vphl. § 1-7 første ledd gjelder ikke reglene om innsidehandel og opplysningsplikt i vphl. kapittel 2 ved handel med varederivater. Departementet kan ved forskrift bestemme av vphl. § 2-1, § 2-2 og § 2-3 kan få anvendelse ved handel i varederivater, jf. vphl. § 1-7 annet ledd. Departementet har hittil ikke fastsatt slik forskrift.
Etter vphl. § 2-4 får vphl. § 2-1 første ledd (innsidehandelforbudet) og § 2-2 første og annet ledd (taushetsplikt og rådgivningsforbud) tilsvarende anvendelse på handlinger foretatt i Norge, i den utstrekning de aktuelle finansielle instrumenter omsettes i et annet regulert marked i Det europeiske økonomiske samarbeidsområde (EØS). Eksempelvis vil innsidehandelforbudet kunne få anvendelse ved handel foretatt i Norge i aksjer børsnotert i Tyskland.
3.2 EØS-rett
Saklig virkeområde
I Kredittilsynets høringsnotat uttales følgende om direktivets saklige virkeområde (høringsnotatet punkt 2.3.1):
«Etter art. 9 første ledd kommer Direktivet til anvendelse på «any financial instrument admitted to trading on a regulated market in at least one Member State». Direktivet er videre gitt anvendelse på finansielle instrumenter «for which a request for admission to trading on such a market has been made». Det er uten betyding om opptak til notering faktisk har skjedd så lenge det er søkt om notering.
I følge Direktivets art. 9 andre ledd kommer art. 2, 3 og 4 til anvendelse på ikke-noterte finansielle instrumenter hvis verdi avhenger av et finansielt instrument som nevnt i art. 9 første ledd. Dette vil typisk være ikke-noterte derivater. Den løpende informasjonsplikten etter art. 6 nr. 1 til 3 gjelder ikke for utstedere som ikke har «requested or approved admission of their financial instruments to trading on a regulated market», jf art. 9 tredje ledd. Dette vil typisk være omsetning av aksjer der det utstedende selskapet ikke har søkt om notering. Etter det Kredittilsynet er kjent med, forekommer slik «unsponsored listing» ennå ikke i Norge. Slik notering finner derimot sted i blant annet Sverige og vil formodentlig bli mer aktuelt med revisjon av investeringstjenestedirektivet, jf under.
Art. 1 nr. 3 definerer «financial instrument». Definisjonen må leses i lys av den pågående revisjonen av investeringstjenestedirektivet, som vil hete «Financial Instruments Markets Directive». I det alt vesentlig tilsvarer Direktivets definisjon av «financial instrument», vphl § 1-2 andre ledd.»
Stedlig virkeområde
I Kredittilsynets høringsnotat uttales følgende om direktivets saklige virkeområde (høringsnotatet punkt 2.3.2):
«Direktivets regler om stedlig virkeområde finnes i art. 10. Etter den engelske versjonen kommer Direktivet for det første til anvendelse på «actions carried out on its territory or abroad concerning» finansielle instrumenter som er eller søkes notert i vedkommende medlemsstat, jf litra a). Videre kommer Direktivet til anvendelse på «actions carried out on its territory concerning» finansielle instrumenter som er eller søkes notert i en annen medlemsstat, jf litra b). I den danske versjonen av Direktivet er virkeområdet beskrevet som «transaktioner... vedrørende» finansielle instrumenter. Den svenske versjonen benytter «handlingar» i art. 10.»
3.3 Kredittilsynets forslag
Når det gjelder saklig virkeområde, mener Kredittilsynet det er tilstrekkelig at direktivets bestemmelser gis anvendelse på finansielle instrumenter som definert i vphl. § 1-2 andre ledd. Kredittilsynet uttaler (høringsnotatet punkt 2.3.1):
«Nytt vil være at varederivater omfattes av for eksempel innsidehandelsforbudet, samt at anvendelsesområdet utvides til finansielle instrumenter hvis verdi avhenger av et notert instrument (eller der det er søkt om notering). Det skal bemerkes at definisjonen av finansielle instrumenter formodentlig vil bli endret med vedtagelse av det nye investeringstjenestedirektivet. Definisjonen i vphl § 1-2 andre ledd vil måtte vurderes i lys av de nye reglene, og en justering nå synes lite hensiktsmessig. Finansielle instrumenter som er eller søkes notert uten at det «underliggende» utstederselskapet er involvert, vil være omfattet. Som nevnt finner slik «unsponsored listing» ikke sted i Norge i dag. Når det gjelder (fravær av) informasjonsplikt knyttet til slike instrumenter vises det til høringsnotatets kapittel 8.
Markedet for de aktuelle finansielle instrumentene, vil for Norges del være børs eller autorisert markedsplass, jf definisjonen i børsloven § 1-3. For finansielle instrumenter notert i andre EØS-land, synes det hensiktsmessig at begrepet «regulert market» benyttes slik dette er definert i direktiv 93/22/EØF art. 1 nr. 13.»
Når det gjelder stedlig virkeområde, mener Kredittilsynet det kan reises spørsmål om hva som ligger i begrepene «actions» og «transactions» i art. 10. Kredittilsynet uttaler til dette (høringsnotatet punkt 2.3.2):
«Actions» vil normalt oversettes med «handlinger» på norsk. Dette er et videre begrep enn «transaksjoner» som vanligvis sies å omfatte tegning, kjøp, salg, bytte, og etter omstendighetene lån. Etter Kredittilsynets oppfatning er «handlinger» et mer dekkende begrep enn «transaksjoner» når Direktivet leses i sammenheng. Det virker imidlertid klart at bare visse handlinger skal omfattes av regelverket. Nærmere bestemt må det dreie seg om handlinger foretatt i tilknytning til («concerning») finansielle instrumenter som nevnt i art. 9.
Praktisk sett antas ikke vilkåret «actions... concerning» å volde store problemer når det aktuelle finansielle instrumentet er eller søkes notert i Norge, jf art. 10 a). Mer problematisk kan det være når det aktuelle instrumentet er notert i en annen EØS-stat, jf art. 10 b). Som utgangspunkt antar Kredittilsynet at Direktivets regler om innsidehandel, taushetsplikt, rådgivning og markedsmanipulasjon (inklusive stabilisering og tilbakekjøp) kommer til anvendelse på handlinger foretatt i Norge der det aktuelle finansielle instrumentet er notert i et annet EØS-land. Etter en konkret vurdering vil imidlertid andre bestemmelser enn de nevnte kunne komme til anvendelse. For ordens skyld nevnes utgangspunktet med tanke på norsk straffelovs rekkevidde, nemlig at det beror på en konkret vurdering om norsk lov skal gis anvendelse på handlinger foretatt i utlandet, jf straffeloven § 12.»
Kredittilsynet foreslår at det gis en ny bestemmelse vphl. § 2-1 om saklig og stedlig virkeområde. Kredittilsynet uttaler (høringsnotatet punkt 2.4):
«Bestemmelsens saklige virkeområde vil være «finansielle instrumenter» som er eller søkes notert på børs eller autorisert markedsplass i Norge, eller et «regulert marked» i annet EØS-land. Passusen «er eller søkes notert på norsk børs eller norsk autorisert markedsplass» bør derved tas ut der dette passer, jf for eksempel forbudet mot innsidehandel i dagens § 2-1 første ledd. Definisjonen av regulert marked i investeringstjenestedirektivet (Direktiv 93/22/EØF) art. 1 nr. 13 skal benyttes i denne forbindelse, jf Direktivets art 1 nr. 4. Det foreslås at den norske lovteksten presiserer dette. Det anses for «norsknoterte» instrumenters vedkommende ikke nødvendig å presisere at bestemmelsene i vphl kapittel 2 gjelder for «handlinger i tilknytning til slike» eller lignende. Dette er derimot en hensiktsmessig presisering i forbindelse med kapittel 2 sitt stedlige virkeområde, jf drøftelsen over. Kredittilsynet foreslår på denne bakgrunn at reglene om innsidehandel, taushetsplikt, rådgivningsforbud og markedsmanipulasjon gis anvendelse på handlinger foretatt i Norge der det finansielle instrumentet er eller søkes notert i annet EØS-land.»
Når det gjelder varederivater, antar Kredittilsynet at spesialregelen i vphl. § 1-7 bør beholdes. De uttaler:
«Det bør fremgå at vphl kapittel 2 gjelder for handel med slike instrumenter forutsatt at noe annet ikke fremgår av sammenhengen. For eksempel vil forslagets § 2-5 om føring av liste over personer som gis tilgang til innsideinformasjon, ikke være aktuelt for varederivaters del. Innsidehandelsforbudet, herunder reglene om håndtering av slike opplysninger (taushetsplikt, rådgivningsforbud etc.), samt forbudet mot urimelige forretningsmetoder og markedsmanipulasjon, er eksempler på bestemmelser som vil gjelde for handler i varederivater.»
3.4 Høringsinstansenes merknader
FNH og Sparebankforeningen uttaler:
«I utkastet til § 2-1 annet ledd er det i tråd med direktivets ordlyd inntatt en presisering om at nærmere angitte bestemmelser også får anvendelse for finansielle instrumenter som ikke omfattes av bestemmelsens første ledd, så fremt deres verdi avhenger av finansielle instrumenter som nevnt i første ledd». Dette vil ifølge høringsnotatet typisk være ikke-noterte derivater. Vi vil her bemerke at utkastet til bestemmelsen innfører en ny betegnelse for derivater, uten at denne betegnelsen fremgår av definisjonen av finansielle instrumenter i § 1-2 annet ledd. Etter vår vurdering er det heller ikke rent semantisk innlysende at det er derivater man sikter til i denne bestemmelsen. Vi reiser således spørsmål ved om ikke den angivelse av derivater som er inntatt i gjeldende vphl § 2-1 første ledd siste pkt., bør videreføres.»
Nord Pool viser til Kredittilsynets forslag om å endre vphl. § 1-7 om lovens anvendelse for varederivater, og uttaler:
«Kredittilsynet foreslår i sitt forslag til ny verdipapirhandellov § 1-7 en annen lovgivningsteknikk enn den som er benyttet hittil i § 1-7. Hittil har § 1-7 klart definert hvilke kapitler og paragrafer i loven som gjelder varederivater ved å liste disse opp spesifikt. I forslaget så forsøkes det nå på en implementering hvor opplistings prinsippet fravikes ved at det kap 2 kun gjøres gjeldende «såfremt annet ikke klart fremgår av sammenhengen.» Vi anbefaler at lovteksten endres og at de paragrafene i kapitel 2 som gjøres gjeldende listes opp spesifikt.»
3.5 Departementets vurdering
Saklig virkeområde
Departementets slutter seg i hovedsak til Kredittilsynets forslag til gjennomføring av direktivets regler om saklig virkeområde, jf. lovforslaget § 2-1. Det vises til Kredittilsynets vurderinger og begrunnelse som departementet i det vesentligste slutter seg til.
Etter direktivet skal enkelte av reglene (innsidehandelforbudet, taushetsplikten og rådgivningsforbudet) også gjelde for unoterte instrumenter hvis verdi avhenger av finansielle instrumenter som er børsnotert mv., typisk unoterte derivater. FNH og Sparebankforeningen mener at gjeldende regulering av anvendelsesområdet for derivater bør beholdes, slik at det inntas en mer eksplisitt henvisning til derivater i tråd med bl.a. ordlyden i vphl. § 2-1 første ledd annet punktum («opsjon- eller terminkontrakt eller tilsvarende rettigheter knyttet til slike finansielle instrumenter»). Etter departementets vurdering vil det neppe være tvilsomt at Kredittilsynets utkast (finansielle instrumenter hvis «verdi avhenger av finansielle instrumenter» som er børsnotert mv.) vil omfatte ikke-børsnoterte derivater. Det vises videre til at Kredittilsynets utkast representerer en korrekt gjengivelse av direktivets ordlyd. Dette bør etter departementets syn tillegges vekt, jf. også FNHs høringsuttalelse i den retning omtalt under kapittel 4 om innsidehandel. Departementet slutter seg derfor til Kredittilsynets forslag på dette punkt.
Når det gjelder instrumenter det er søkt notering for, legges det til grunn at det må være sendt en formell, skriftlig søknad om notering, jf. kriteriet «request». Det vises til lovforslaget § 2-1 første ledd.
I vphl. § 1-7 er det i dag angitt hvilke bestemmelser i loven som gjelder ved handel med og virksomhet knyttet til varederivater, herunder en angivelse av de aktuelle reglene i lovens kapittel 2. Det vises til omtale av bestemmelsen i Ot.prp. nr. 53 (2000-2001). Kredittilsynet foreslår at adferdsreglene i lovforslaget kapittel 2 gjøres gjeldende for varederivater «såfremt annet ikke klart fremgår av sammenhengen», jf. lovutkastet § 1-7. Nord Pool tar til orde for at en viderefører dagens reguleringsteknikk, slik at det eksplisitt angis hvilke bestemmelser som skal få anvendelse. Nord Pool fremsetter ingen forslag om hvilke bestemmelser som i så fall bør stå på en slik liste. Departementet viser til at direktivet innebærer at varederivater i utgangspunktet skal likestilles med andre finansielle instrumenter i forhold til reglene i vphl. kapittel 2 (som gjennomfører direktivet). Dette tilsier at disse reglene også gis generell anvendelse overfor varederivater. Det vil således bero på det nærmere innholdet i hver enkelt bestemmelse i kapittel 2 hvorvidt reglene får anvendelse for handel i varederivater. Det anses imidlertid ikke nødvendig å presisere dette i lovteksten. Det vises til lovforslaget § 1-7.
Stedlig virkeområde
Departementet slutter seg til Kredittilsynets forslag til angivelse av lovens stedlige virkeområde, jf. lovforslaget § 2-1. Virkeområdet retter seg mot handlinger foretatt i tilknytning til finansielle instrument som nevnt i art. 9. Reglene vil for det første gjelde handlinger som foretas i Norge eller i utlandet i finansielle instrument som er eller søkes notert på norsk børs eller autorisert markedsplass, jf. direktivet art. 10 bokstav a). Etter departementets syn bør det presiseres i lovteksten at gjennomføringen av direktivet på dette punktet gjelder «norsk» børs eller autorisert markedsplass. Videre vil reglene gjelde for handlinger foretatt i Norge i finansielle instrumenter som er eller søkes notert på et regulert marked i en medlemsstat, jf. direktivet art. 10 bokstav b). Det bør presiseres i lovteksten at gjennomføringen av direktivet på dette punktet gjelder instrumenter notert i «annen EØS-stat» Med «regulert marked» menes i forhold til norsk lovgivning børs eller autorisert markedsplass i Norge eller regulert marked i en EØS-stat. Med «regulert marked» i en EØS-stat siktes det til definisjonen av regulert marked i direktiv 93/22/EØF art. 1 nr. 13. Det vises til lovforslaget § 2-1.