12 Omdannelse til allmennaksjeselskap

12.1 Gjeldende rett

Etter gjeldende børslov skal børs være organisert som selveiende institusjon. Loven inneholder på denne bakgrunn ikke regler om omdannelse av børsen til noen annen organisasjonsform. Det er heller ikke gitt nærmere regler om avvikling av børsen. Børsloven § 7-2 bestemmer imidlertid at Kongen kan gi nærmere regler om omdanning eller avvikling av børser opprettet eller drevet etter den tidligere børslov av 19. juni 1931. Slike regler er ikke gitt.

12.2 Utvalgets forslag

Fremgangsmåte

Utvalget foreslår at det skal gis regler som gir adgang for eksisterende børs til å omdanne seg til et allmennaksjeselskap. Utvalget legger til grunn at reglene bør legge til rette for at børsen, forutsatt at den ønsker det, skal kunne omdannes til allmennaksjeselskap raskt, og oppnå de fordeler som anses å ligge i å være organisert som allmennaksjeselskap; det vises særlig til organisatorisk fleksibilitet internt og eksternt, mulighet til å innhente egenkapital og til å få et eierskap som kontrollerer og stiller krav til organisasjonen. Utvalget viser til at børsen er en viktig del av infrastrukturen i det norske markedet, og at det derfor er viktig at en omdannelse ikke gjennomføres på en måte som truer børsens tillit, og uttaler (NOU 1999:3 side 250):

«Mister markedet tillit til børsens integritet og stabilitet i en overgangsperiode, vil det ikke bare kunne skade børsens fremtidige konkurransesituasjon, men også den norske finansnæringen totalt. Dersom omdannelsen svekker børsens konkurranseevne og soliditet, vil børsen kunne finne det uforsvarlig eller uhensiktsmessig å vedta omdannelse til allmennaksjeselskap. Omdannelsen bør derfor kunne skje på en måte som i hvert fall initialt gir børsen både et eierskap og et økonomisk fundament som kan ivareta disse hensyn.»

Om den eksisterende børs' formue uttaler utvalget blant annet (NOU 1999:3 side 250):

«Eksisterende børs' formue må ved en eventuell omdannelse til allmennaksjeselskap, håndteres på en måte som i minst mulig grad forutsetter skjønnsmessige verdivurderinger av børsen. Det bør ved valg av fremgangsmåte legges vekt på å unngå at det finner sted vederlagsfrie overføringer som tilgodeser særskilte grupper eller enkeltinstitusjoner.»

Utvalget foreslår at omdannelse gjøres ved at den nåværende børs stifter et allmennaksjeselskap, og overfører eiendeler og forpliktelser i sin helhet til dette selskapet. Det nystiftede allmennaksjeselskapet skal videreføre børsens virksomhet, mens den selveiende institusjonen i utgangspunktet skal eie samtlige aksjer i selskapet. Aksjene forutsettes videresolgt i sammenheng med stiftelsen av allmennaksjeselskapet. Etter utvalgets forslag skal salgsprovenyet, etter fradrag for midler som trengs for avvikling av den opprinnelige selveiende institusjonen, simultant overføres til en nyetablert børsstiftelse.

Utvalget har også vurdert andre alternative fremgangsmåter for omdannelse av nåværende børs til et allmennaksjeselskap, og uttaler om dette (NOU 1999:3 side 250):

«Utvalget har også vurdert en alternativ fremgangsmåte hvor allmennaksjeselskapet stiftes med innskudd av et beløp tilsvarende allmennaksjelovens (eller aksjelovens) minstekrav, og hvor det nystiftede selskapet kjøper samtlige rettigheter og forpliktelser mot kontantoppgjør til børsen som videreføres til den nyopprettede børsstiftelsen. I sammenheng med kjøpet gjennomføres en emisjon hvor emisjonsprovenyet i større eller mindre grad tjener som dekning for vederlaget børsvirksomheten erverves for. Utvalget har imidlertid sett det som viktig for børsens stabilitet, tillit og konkurranseevne at børsens egenkapital ikke skal berøres av omdannelsen. Dagens børs er etter loven forutsatt å ha slik kapital og slike reserver som er nødvendig for virksomheten. I den grad børsen i forbindelse med omdannelsen har behov for ytterligere kapital vil det da være opp til børsen selv å avgjøre om dette skal dekkes ved lånopptak eller emisjon av aksjer. Ved valg av fremgangsmåte er det også lagt vekt på at børsens kreditorer og avtaleparter etter en omdannelse vil måtte forholde seg til det nystiftede aksjeselskapet.

Utvalget har også vurdert løsninger lignende den danske modell hvor verdier tilsvarende nettoaktiva ble bundet som en fondsreserve i aksjeselskapet. Aksjene i selskapet ble utstedt gjennom nyemisjon mot innbetaling, rettet mot utstedere og børsmedlemmer, jf kapittel 25.3 ovenfor. Fondsreserven ville etter en slik modell bare kunne anvendes til dekning av underskudd som ikke kunne dekkes av beløp som kunne anvendes til utbytte i aksjeselskapet. Ordningen forutsetter at fondsreserven oppreguleres årlig med en nærmere bestemt rentesats ved overføring av en andel av et eventuelt overskudd i aksjeselskapet i den grad dette ikke medgår til å dekke tidligere års underskudd. For det tilfelle at aksjeselskapet opphører, ville fondsreserven ikke kunne tilfalle aksjonærene, men når gjelden var dekket, anvendes til formål som vedrører børsvirksomhet. Utvalget har imidlertid ikke funnet å anbefale slik løsning, jf nedenfor, særlig fordi dette ville innebære en overføring av verdier i børsen til (de nye) aksjonærene.»

Hvem som skal være børsens initiale eiere

Etter stiftelse av allmennaksjeselskap og overføring av virksomheten skal aksjene etter utvalgets forslag videreselges før nettoprovenyet overføres til en ny børsstiftelse. Utvalget viser til at aksjene i utgangspunktet vil være fritt omsettelige, men underlagt generelle eierbegrensningsregler. Utvalget foreslår en bindingstid på aksjene, det vil si at det i en periode etter omdanningen skal være restriksjoner på salg av aksjer i børsen. Spørsmålet som utvalget drøfter er derfor hvem som skal være børsens eiere i en viss periode etter omdanningen.

Etter utvalgets syn vil særlig to hensyn være sentrale i vurderingen av hvem som skal være børsens første eiere. Det første er hensynet til å gi børsen en hensiktsmessig eierstruktur i overgangsfasen fra å være en selveiende stiftelse uten overskudd som formål til å bli et privat eiet allmennaksjeselskap. Videre vil de som gis anledning til å kjøpe aksjene første gang få del i eventuelle merverdier utover den kurs som må betales for aksjene. Utvalget antar at særlig i en overgangsperiode vil utstedere, børsmedlemmer og investorer kunne ha betydelig kompetanse for og interesse i å være eiere. Utvalget viser til at disse, som børsens direkte og indirekte brukere, har en interesse i å utvikle børsen som en internasjonal markedsplass i konkurranse med utenlandske børser og uregulerte markeder. Utvalget viser også til at børsens brukere har vært sentrale i ledelsen av børsen gjennom børsrådet og børsstyret.

Utvalget mener det er viktig at børsen i den første overgangsfasen har eiere som har en strategisk interesse i utvikling av børsen og som kan bidra til å bevare børsens tillit i en periode hvor den ellers kunne være sårbar. Utvalget uttaler om dette blant annet (NOU 1999:3 side 251):

«Det vil kunne være uheldig for børsens tillit og utvikling om eierskapet i overgangsperioden var preget av rent finansielle investorer - norske eller utenlandske - med ensidig prioritering av avkastning på kort sikt. Et stabilt initialt eierskap blant annet knyttet til børsens brukere antas å kunne bidra til at en eventuelt omdannet børs integreres i den nasjonale infrastruktur for verdipapirmarkedet.»

Utvalget er imidlertid delt i spørsmålet om det initiale eierskapet skal begrenses i samsvar med de ovenfor nevnte hensyn, eller om aksjene skal selges fritt i det norske og utenlandske marked. Utvalgets flertall (ni medlemmer) foreslår at kretsen av initiale eiere skal være begrenset, og uttaler (NOU 1999:3 side 251):

« Utvalgets flertall(alle unntatt Bunæs, Seland og Selnes) legger avgjørende vekt på de ovennevnte behov for tillit, stabilitet og integrering av en omdannet børs i den nasjonale infrastruktur. Et fritt salg av aksjene i markedet vil prinsipielt åpne for at hele børsen blir initialt kjøpt av rene finansielle investorer i Norge eller utlandet, uten nærmere tilknytning til børsen som brukere eller til infrastrukturen i verdipapirmarkedet. Når det gjelder avgrensningen av den initiale eierkrets vises til at det bare er børsmedlemmer og utstedere som har et direkte brukerforhold til børsen, mens investorene er børsmedlemmenes kunder og utstedernes eiere/fordringshavere. Det forhold at bare børsmedlemmer og utstedere (siden 1980) har betalt lovhjemlede, årlige avgifter for børsens drift, er etter flertallets syn et argument for at disse er nærmest til å bli tilbudt retten til å bli aksjonærer ved omdannelsen. Det vises for øvrig til den løsning som er valgt i Danmark og Sverige, jf kapittel 25.3 ovenfor. Dette gjelder selv om et samlet utvalg er av den oppfatning at de betalte avgifter utgjør en forretningsmessig godtgjørelse for de tjenester børsen har levert og at det ikke foreligger noe grunnlag for å kreve kompensasjon for for mye innbetalte avgifter i denne sammenheng.

Utvalgets flertallmener prinsipielt at det er ønskelig at også investorene er representert blant børsens initiale eiere. Selv om investorene har et mindre direkte forhold til og avhengighet av børsen, har de en interesse i at børsen fungerer, og kan tilføre kompetanse og synspunkter som rene utsteder - og meglerinteresser ikke nødvendigvis har.»

Utvalget viser til at utstedere og børsmedlemmer praktisk sett lett kan identifiseres, og at det også er mulig å finne objektive kriterier for fordeling av aksjer, for eksempel på grunnlag av deres avgiftsbetaling til børsen. Når det gjelder investorene, viser utvalget til at det er svært vanskelig å finne objektive tildelingskriterier som oppfattes som rimelige.

Utvalgets flertall finner på denne bakgrunn at det initiale salg av aksjer bør gjøres til de foretak som er utstedere og børsmedlemmer på et nærmere angitt tidspunkt eller i en periode forut for omdannelsen. Flertallet viser til at en slik løsning også er i samsvar med ordningene i Danmark og Sverige. Flertallet mener at en fordeling der børsmedlemmene og aksjeutstederne hver gis rett til å kjøpe 40 prosent av aksjene, mens obligasjonsutstederne gis rett til å kjøpe 20 prosent, vil være hensiktsmessig.

Flertallet mener at det bør tilligge børsen å fastsette den nærmere fordeling innen hver gruppe, dog slik at dette skal godkjennes av Finansdepartementet som ledd i behandlingen av søknad om omdannelse. Utvalget mener det bør legges vekt på brukernes betaling av årlige og løpende avgifter til børsen, for eksempel over en periode på de siste 5 år. Utvalget mener videre det bør legges til rette for at retten til å kjøpe aksjer i det initiale salget bør kunne overføres til andre innen den initiale eierkrets, innenfor rammen av de foreslåtte eierbegrensningsreglene.

Dersom det ikke skulle være tilstrekkelig interesse for aksjene blant de angitte brukergrupper, bør det etter utvalgets syn være adgang til å fravike de foreslåtte begrensningene i hvem som skal kunne tilbys aksjer i det initiale aksjesalg. Utvalget foreslår at Kongen i forbindelse med godkjennelse av den konkrete omdannelsesplan gis adgang til å avgjøre dette, inkludert å pålegge salg til en bredere krets.

Utvalgets mindretall (3 medlemmer) støtter i hovedsak den skisserte fremgangsmåte for eventuell omdannelse av eksisterende børs. Mindretallet mener imidlertid at ingen enkeltinteressenter eller grupper av interessenter skal gis særfordeler ved spredningssalget. Aksjene bør søkes solgt til best mulig pris. Mindretallet anbefaler at salget av aksjer gjennomføres ved et offentlig tilbud etter reglene i verdipapirhandelloven kapittel 5 og at det gjøres bruk av auksjon eller andre alminnelige aksepterte plasseringsteknikker. Etter mindretallets syn vil dette sikre at det oppnås markedsriktig pris samtidig som en vil oppnå at de interessenter som har sterkest motivasjon til å erverve aksjer får best tildeling. For øvrig er det mindretallets oppfatning at børsnoterte utstedere og børsmedlemmer har variert så vidt mye over tid, at det uansett vil kunne gi urimelige utslag å gi nåværende utstedere/medlemmer fortrinn.

Utvalget har vurdert om den nyetablerte børsstiftelsen bør kunne eie alle eller deler av børsens aksjer etter omdannelsen, men har funnet ikke å ville anbefale dette. Utvalget foreslår imidlertid ikke noe forbud mot at stiftelsen senere erverver aksjer utstedt av børsen.

Utvalget har også vurdert om børsens ansatte bør gis anledning til å være blant de initiale eierne, og uttaler til dette (NOU 1999:3 side 253):

«Utvalget ser gode grunner til at de ansatte skal kunne være aksjonærer i børsen. Det er imidlertid naturlig at dette spørsmålet vurderes av styret i det nye selskapet etter, eller som ledd i omdannelsen, ut fra alminnelige forretningsmessige og aksjerettslige prinsipper, og i tilfelle gjennomføres i form av en særskilt rettet kapitalforhøyelse.»

Bindingstid

Etter utvalgets oppfatning bør det i en overgangsperiode på ett til to år etter det initiale salget være restriksjoner på salg av aksjer. Utvalget viser til at dette vil kunne gi en gradvis overgang til en ny struktur gjennom kontinuitet og stabilitet i eierforholdene i en sårbar periode og bidra til at børsens alminnelige tillit i markedene ikke svekkes i denne overgangsperioden. Blant annet i forhold til internasjonale markeder og investorer er det etter utvalgets syn sentralt at det ikke reises tvil om børsens stabilitet og fortsatte virksomhet. For aksjonærene vil det i følge utvalget øke fokus på at aksjene er en strategisk og ikke rent finansiell investering. I den grad det ligger et prisreduserende element i begrensningen i kretsen for det initiale salg av aksjer, er det også etter utvalgets syn rimelig at aksjene ikke fritt kan omsettes straks. Utvalget mener at bindingene må utformes slik at de er praktisk håndterbare, for eksempel ved åpning for salg innen den initiale eierkrets. Utvalget viser til de ordninger som har vært praktisert i Danmark og Sverige. Detaljene i ordningen bør etter utvalgets syn fastsettes av børsen i forbindelse med omdannelsen og forutsettes godkjent av departementet som ledd i dets behandling av omdannelsessøknaden.

Vederlag for aksjer og anvendelse av proveny

Utvalget viser til at nettoverdien av eksisterende børs etter omdannelse og overføring av virksomhet til det nystiftede aksjeselskapet vil ligge i den nye børsstiftelsen som vederlag for de solgte aksjene. Utvalget uttaler (NOU 1999:3 side 254):

«At formuen før omdannelsen er eiet av en selveiende institusjon (børs) til fordel for et angitt formål legger visse beskrankninger for disponeringen. Utgangspunktet må være at midlene skal anvendes i tråd med formålet, jf stiftelsesloven § 36, børsloven av 1931 § 23 og praksis. Bestemmelsen i børsloven av 1931 § 23 tredje ledd som er sitert foran i kapittel 25.2.1, må i hovedtrekk antas å gjelde tilsvarende for dagens børs. Stiftelsens formål kan trolig formuleres slik at det går ut på å støtte børsvirksomhet samt næringslivet for øvrig. Med det geografiske virkeområdet børsen faktisk har, kan formålet neppe begrenses til Oslo, men tjene dette formålet i Norge.

Rettslig sett vil riktignok lovgiver ha relativt stor frihet til å beslutte hvordan formuen skal videreføres. Som eksempel vises til at finansieringsvirksomhetsloven kapittel 2 del III åpner for omdanning av kredittforening ved utdeling av aksjer til foreningens medlemmer, selv om en forenings medlemmer i henhold til ulovfestede foreningsrettslige prinsipper ikke kan sies å eie foreningen eller dens formue (jf Woxholth, Foreningsrett side 31).

Likevel må det antas at Grunnloven § 105 vil være til hinder for at børsens formue gjennom lov eller på annen måte eksproprieres, uten at det ytes full erstatning. Grunnlovspåbudet er skrevet ut fra det som hadde størst praktisk interesse, ekspropriasjon til fordel for staten, men må forstås slik at det også omfatter ekspropriasjon til fordel for private, jf Johs. Andenæs, Statsforfatningen i Norge, Oslo 1986 side 453.

Dette innebærer for det første at det neppe kan bestemmes at børsens formue uten videre skal overføres til statskassen. Den kan imidlertid tenkes videreført som et offentlig fond/stiftelse i tråd med formålet.

Det kan også stilles spørsmål om det vil være i strid med Grunnloven § 105 å vederlagsfritt overføre børsens formue til børsens enkelte brukere eller andre, ettersom dette neppe kan sies å være i samsvar med stiftelsens formål.»

Utvalget finner ikke grunn til å foreslå at de avgiftsbetalende brukerne av børsen bør få del i børens formue, og uttaler (NOU 1999:3 side 254):

«Det har imidlertid vært hevdet at de avgiftsbetalende brukerne i en eller annen form bør få del i børsens formue fordi formuen er et resultat av for mye betalte avgifter. Det vises til at børsens avgifter bare kan kreves «til dekning av utgifter til en forsvarlig drift», jf børsloven § 5-1, selv om det i loven også synes forutsatt at børsen skal kunne ha tilstrekkelige reserver i tillegg til driftsmidler. På den annen side er børsens kapital et resultat av snart 180-års virksomhet med ulike avgiftsgrunnlag og ulike avgiftsbetalere. For eksempel ble ordningen med årlig børskontingent for byens handlende først avskaffet samtidig med avvikling av krav til handelsbrev med lov av 1980. Å tilføre midlene til dem som for tiden er børsens brukere, vil derfor kunne utgjøre en tilfeldig fordel for disse. Dessuten er en ikke uvesentlig del av børsens inntekter skaffet til veie på annet vis enn gjennom avgifter. Børsens avgifter må således sies å være betaling for leverte tjenester, hvor ingen i utgangspunktet har noe krav på tilbakebetaling. At avgiftsbetaling kan være et relevant moment ved avgjørelse av hvem som bør bli børsens initiale eiere, er prinsipielt sett noe annet.»

Utvalget har vurdert om det vil være hensiktsmessig å båndlegge formuen som et bundet fond i det aksjeselskap som viderefører børsdriften, og viser til at denne modellen er valgt i Danmark. Utvalget anser imidlertid et slikt fond som så vidt fremmedartet at det vil bryte med utvalgets ønske om å åpne for at en børs skal kunne drives i en rendyrket aksjeselskapsform, og uttaler (NOU 1999:3 side 254):

«Et slikt bundet fond vil i prinsippet kunne vedbli i selskapet som en historisk betinget struktur, og vil kunne komplisere tilpasning til fremtidige forhold, for eksempel ved sammenslåing med andre foretak.

Dersom formuen blir liggende i det videreførende aksjeselskapet i bunden eller fri form, vil utdeling av vederlagsfrie aksjer - eller utstedelse av aksjene gjennom emisjon i selskapet - måtte sies å være en indirekte utdeling av formuen. Aksjonærene kan få avkastning av den tidligere børsens kapital, selge aksjene, beslutte nedskrivning av kapitalen eller avvikling av selskapet med utdeling til aksjonærene.»

Utvalget foreslår at salg av aksjer bør gjøres til en mest mulig markedsfastsatt pris, hvor prisen i spredningssalget fastsettes etter en profesjonell prosess for avklaring av etterspørselen i markedet. På bakgrunn av at utvalget har vært delt i synet på om det skal være begrensninger på hvem som kan være børsens initiale eiere, uttaler utvalget (NOU 1999:3 side 254):

« Utvalgets flertall(alle unntatt Bunæs, Seland og Selnes) går som beskrevet ovenfor inn for at nærmere definerte grupper i utgangspunktet skal ha fortrinnsrett til aksjene og at prisfastsettelsen betinges av dette, mens mindretalletforetrekker en prisdannelse basert på at alle interessenter er likestilt. Det vil uansett ikke være nødvendig for børsen eller myndighetene å vurdere om vederlaget skal fastsettes utfra bokførte verdier, reell markedsverdi av nettoeiendeler, eller utfra en «going concern»-verdsettelse hvor det også legges vekt på forventning om fremtidig inntjening. Ved fastsettelse av salgsprisen må det hensyntas at børsen ikke tidligere har vært drevet etter kommersielle prinsipper og med overskudd som formål, og at det således vil kunne ta noe tid før en omstilling er gjennomført. Det vil også kunne være behov for investeringer i en slik omstillingsprosess. Dernest vil restriksjoner på omsettelighet og bindingstid kunne bidra til å redusere prisen.»

Utvalget forutsetter at det uansett anvendes profesjonelle rådgivere til å vurdere hva markedet vil være villig til å betale for aksjene, og at det fastsettes en kurs eller foretas en form for auksjon, hvor det er sikkerhet for at salget kan gjennomføres. Eventuelt mener utvalget det kan dannes et konsortium som garanterer for kjøp av samtlige aksjer.

Utvalgets flertallpeker på at i den grad vederlaget for aksjene blir lavere ved at de tilbys en begrenset krets enn om de tilbys fritt, vil ikke dette påvirke børsens økonomi, men kun stiftelsens salgsproveny. Den eventuelle lavere pris vil i følge flertallet også måtte sies å være vederlaget for en ønsket initial eierstruktur som sikrer børsens tillit og konkurranseposisjon, samt for en integrering i den nasjonale infrastrukturen til fordel for hele det norske verdipapirmarked.

Utvalgets mindretall (Bunæs, Seland og Selnes) viser til at prisen pr. aksje vil være høyere dersom prisen fastsettes utfra den samlede etterspørsel, enn om den begrenses til de direkte brukerne. Det siste vil i følge mindretallet utgjøre en «rabatt» til enkelte grupper som mindretalletoppfatter som uberettiget.

Nærmere om børsstiftelsen og dens formue

Utvalget foreslår som nevnt at vederlaget for salget av aksjene overføres til en nyopprettet børsstiftelse. Etter utvalgets syn er det svært usikkert hva salgsprovenyet for aksjene som vil utgjøre den nyopprettede børsstiftelsens formue vil utgjøre. Basert på dagens situasjon for Oslo Børs vil det kunne dreie seg om et betydelig beløp. Utvalget viser til at Oslo Børs' bokførte egenkapital pr. 31. desember 1997 var på omlagt 160 millioner kroner.

Stiftelsens formål må etter utvalgets syn fastsettes i lys av formålet til den avviklede selveiende institusjonen (børsen). Utvalget foreslår at stiftelsens formål bør være knyttet til fremme av et velfungerende norsk marked for finansielle instrumenter. Dette kan i følge utvalget typisk være å yte bidrag til økonomisk og næringsmessig forskning, utdannelse, samt til markedsføring og opplysningsvirksomhet knyttet til formålet. Utvalgets forslag til anvendelse av stiftelsens midler er nærmere omtalt i utredningen på side 255.

Utvalget ser for seg at den vesentligste del av stiftelsens kapital vil kunne utdeles over en periode på for eksempel 10 til 20 år.

Utvalgets forslag til bestemmelser om organisasjon og administrasjon av stiftelsen er nærmere omtalt i utredningen på side 255-256.

Regler for gjennomføring av omdannelse

Utvalget mener som nevnt at valg av organisasjonsform bør tilligge børsen selv, ved børsrådet. Utvalget uttaler videre (NOU 1999:3 side 256):

«Børsen er i dag en lovregulert selveiende institusjon, uten at det i loven er regler om avvikling eller omdannelse. Hovedprinsippene for omdannelse, herunder nødvendige fullmakter til å treffe avgjørelser, fastsette nærmere regler og til å godkjenne modell, må derfor gis i lovs form. Finansdepartementet bør gis hjemmel til å fastsette nærmere regler om omdannelsen og til å godkjenne børsrådets beslutning om omdannelse og nærmere fremgangsmåte for denne, inkludert vedtekter for den omdannede børs, se lovutkastet § 10-2.

I lovbestemmelsen bør hovedmomentene for omdannelsen fremgå, som drøftet av utvalget ovenfor. Det vises til lovutkastet § 10-4 om dette.

Det må også fastsettes i lov at børsen etter omdannelsen hefter for de samme forpliktelser og har de samme rettigheter som før. Børsens kreditorer og avtaleparter vil således ikke ha noen rett mot andre enn den omdannede børs, se lovutkastet § 10-5. Det vises for øvrig til tilsvarende regulering i finansieringsvirksomhetsloven § 2-20 ved omdannelse av finansinstitusjon til aksjeselskap.»

Skattespørsmål

Utvalget viser til at børsen etter omdannelsen vil være skattesubjekt som ethvert annet næringsdrivende foretak, og uttaler videre (NOU 1999:3 side 256):

«Det er imidlertid forutsatt at omdannelsen skal kunne foretas uten at denne i seg selv utløser skatt på børsens eller stiftelsens hånd. Utvalget har ikke vurdert om det er nødvendig med særskilt lovbestemmelse for å gjøre dette, men antar at dette kan vurderes av Finansdepartementet under den videre lovforberedelse.»

12.3 Høringsinstansenes merknader

Sparebankforeningen og Justisdepartementet støtter utvalgets forslag til omdannelsesmodell hvor vederlaget overføres til en stiftelse som har til formål å fremme et velfungerende norsk marked for finansielle instrumenter.

Norges Bankslutter seg i lys av utvalgets vurdering av at børsen er en stiftelse og at summen må overføres til en børsstiftelse under Stiftelsesloven, til utvalgets forslag.

Næringslivets Hovedorganisasjon mener at en bør velge den «danske modellen» for omdanning fremfor den modell utvalget har foreslått. Som nevnt foran, valgte en ved omdannelsen av børsen i Danmark å beholde børsens egenkapital som et bundet fond. Næringslivets Hovedorganisasjon mener at i stedet for å binde beløpet i børsen som et fond, kan en legge midlene i børsen som ansvarlig lånekapital hvor stiftelsen står som kreditor. Næringslivets Hovedorganisasjon uttaler blant annet:

«Børslovutvalget foreslår at disse midlene skal deles ut til angitte formål over en 10-20 års periode. Midlene som bindes opp i børsen må således kunne avskrives eller overføres til børsens egenkapital over samme periode, men hvor denne egenkapitalen ikke kan utnyttes av aksjonærene før lånet er nedskrevet i sin helhet. Dette vil etter NHOs mening være en mer rasjonell utnyttelse av midlene i forhold til en klattvis utdeling til forskjellig formål. NHO mener også at verken aksjelov eller regnskapslov bør være til hinder for en slik ordning. Med en så lang bindingstid for overføring av midlene til børsen, mener NHO at dette ikke vil ha noen vesentlig kursdrivende effekt på aksjene.»

Rederiforbundet gir uttrykk for lignende synspunkter. Den norske Bankforening foreslår ingen endringer i lovforslaget, men ber om at departementet innenfor gjeldende forslag tar hensyn til at omdanning til ASA skjer på en måte som fremmer utviklingen av den norske markedsplassen. Bankforeningen uttaler:

«Omdanning til ASA bør etter vårt syn skje på en måte som fremmer utviklingen av den norske markedsplassen. Om man ikke vil gjøre dette på de måter som ble benyttet i Danmark eller Sverige, kan vi antyde et par andre muligheter som det bør kunne oppnås alminnelig oppslutning om. Dersom man selger børsen til en verdi som ligger i nærheten av det utvalget antyder (160 mill. kroner), bør bare en del av dette benyttes til de formål utvalget nevner, og som er gjengitt ovenfor. Forøvrig bør formuen kunne benyttes til infrastrukturtiltak som generelt er til fordel for det norske markedet. Det kan være tale om utviklingsprosjekter som kommer hele markedet til gode, og som det vil være vanskelig for børsen å påta seg i en situasjon der utenlandske konkurrenter gjør sitt inntog på det norske markedet.

Alternativt kan omdannelse og salg til børsens brukere, som foreslått av utvalget, kombineres med en emisjon rettet mot de samme grupper. Dermed vil den nye børsen ved omdannelsen og salget få tilført frisk kapital som setter den i stand til å iverksette investeringer som anses som nødvendige i den nye situasjonen. For å lykkes må prisen på den eksisterende børsen ventelig settes noe lavere når det kobles med en nyemisjon enn om man bare skulle foreta et rent salg. Dette kan likevel være hensiktsmessig om man ønsker å kombinere en styrking av børsens økonomiske stilling med etablering av en stabil aksjonærkrets, som tidligere nevnt.»

Oslo Børs understreker i sitt brev av 18. januar 2000 til Finansdepartementet at en mener at eksisterende børs oppsparte kapital, eller hvertfall deler av den, bør føres videre som et bundet fond i den eventuelt omdannede børs. Børsen mener dette er nødvendig for å gi den nødvendige soliditet og fundament i den internasjonale konkurranse. Børsen uttaler blant annet:

«Børsdrift i en konkurranseutsatt posisjon kan forventes å bli mer kapitalintensiv enn tidligere da børser har vært mer nasjonalt orientert med primært nasjonale brukergrupper. Oppkobling til fjernmedlemmer og oppbygging av internasjonalt nettverk krever betydelig og hyppige investeringer i handelsteknisk infrastruktur. Effektiv tilgang og høy sikkerhet på markedsplassen blir viktige konkurranseelementer. Det er i tillegg oppgaver og funksjoner utover teknikk som vil kreve økte investeringer ettersom markedsplassen blir mer internasjonal og kundene mer profesjonelle. Oppbygging av kunnskap og kompetanse om verdipapirmarkedet blir avgjørende for å kunne tilby konkurransedyktige produkter og tjenester. Kommunikasjon og markedsføring som sikrer den norske markedsplassen og verdipapirer synlighet internasjonalt vil også innebære økte kostnader. I tillegg vil det at børsens økonomiske fundament er solid i seg selv bidra til å gi institusjonen tyngde og tillit.»

Børsen viser videre til at formuen består i børsen med den modell utvalget foreslår, men at denne modellen innebærer at aksjene initielt vil måtte selges til høy pris; en investering som eierne raskt vil ønske avkastning av. Dette vil kunne redusere kretsen av interesserte eiere og legge et press på kapitalen tidlig etter omdannelse. Dette er etter børsens mening forhold som reduserer sikkerheten for at omdannelsen skjer på en måte som ikke truer børsens integritet, stabilitet, økonomiske fundament og tillit i en overgangsperiode. Børsen viser videre til at den ikke er kjent med at den danske modellen har skapt problemer i Danmark og at det også i Sverige ble valgt en modell hvor Stockholms Fondsbørs AB kun betalte et symbolsk vederlag for å videreføre børsens eiendeler og rettigheter. Endelig vises det til høringsuttalelsene fra NHO og Bankforeningen.

Sparebankforeningen og Fondsmeglerforbundet støtter flertallets forslag om hvem som skal være børsens initiale eiere. Fondsmeglerforbundet uttaler blant annet:

«Dersom Oslo Børs frembys til salg på en offentlig auksjon slik mindretallet forslår vil Oslo Børs lett kunne kjøpes opp av finansielle investorer og/eller av eiergrupperinger bak andre konkurrerende børser. Denne type eiere vil sannsynligvis ha andre motiver for sitt eierskap enn børsmedlemmer og utstedere. Det vises i denne forbindelse til tilsvarende situasjoner i våre naboland. Ved omdanningen til aksjeselskapsformen for Stockholms Fondbörs, Helsinki Fondbörs og Københavns Fondsbørs ble det lagt stor vekt på å sikre en eiersammensetning med forankring i nettverket rundt børsene og vi antar at Oslo Børs vil ha tilsvarende behov som de nevnte børser i en overgangsperiode.»

Næringslivets Hovedorganisasjon og Rederiforbundet slutter seg til flertallets forslag når det gjelder fordeling av initialaksjer, men er ikke enig i utvalgets forslag om at initialaksjene skal være bundet i en periode foreslått til to år. Næringslivets Hovedorganisasjon uttaler:

«Ut i fra de tildelingskriterier som man kan regne med blir lagt til grunn for initialaksjene, innebærer dette at børsen får en rekke småaksjonærer jfr. om dette nedenfor. NHO utelukker derfor ikke at det kan oppstå situasjoner hvor børsen har behov for noen større aksjonærer som kan ta ansvar. NHO mener at det derfor kan være nødvendig for å styrke aksjonærstrukturen med å tillate børsen å ha større aksjonærer som kan ta ansvar i denne overgangsperioden. En bindingstid på aksjene vil kunne være til hinder for en slik nødvendig omstrukturering av eierposisjonen. Som det er nevnt ovenfor, mener NHO det er store muligheter for at børsen vil trenge ytterligere kapital etter omorganiseringen. Dette vil mest nærliggende måtte skje via emisjon. Det vil være uheldig om man skal være forhindret fra å fastsette en markedsmessig emisjonskurs hvis initialaksjene ikke kan avhendes innen en angitt frist. Ved at man ikke kan fastsette markedsprisen gjennom salg av initialaksjer, vil dette kunne innebære at man får en feilaktig kursfastsettelse ved en emisjon, noe som på urimelig måte kan forrykke posisjonen mellom initialaksjonærer og aksjonærer som deltar i en emisjon. NHO er derfor ikke enig i børslovutvalgets argument om at fravær av bindingstid på initialaksjene vil kunne rykke ved børsens stabilitet i en overgangsperiode. NHO mener deriomot at en slik bindingstid kan medføre det motsatte resultatet av det børslovutvalget anfører. NHO kan heller ikke slutte seg til børslovutvalgets argumenter om at initialaksjonærene blir tilført noen merverdier av betydning, og at dette også skal være argument for å båndlegge initialaksjene. Hvis det likevel skulle bli foreslått en bindingstid, mener NHO at denne ikke skal gjelde for omsetning av initialaksjer innen gruppen av initialaksjonærer.

(...)

Hvis det skulle innføres en bindingstid bør denne under enhver omstendighet være kortere enn det som børslovutvalget foreslår.»

Næringslivets Hovedorganisasjon mener at aksjen vanskelig vil være noen egnet spekulasjonsaksje etter tildelingen og at det derfor ikke foreligger noe reelt grunnlag for noen bindingstid av denne grunn heller.

Den norske Bankforening mener at ønsket om i en periode å stabilisere eierstrukturen initialt i forbindelse med en omdanning ikke bør være til hinder for at det kan skje en annenhåndsomsetning mellom de initiale eierne. Bankforeningen viser til at en aksjonærstruktur med kun små eierposter ikke kan forventes å gi noen stabilitet, men at omsetning mellom de initiale eierne vil gjøre det mulig å etablere strategiske eierinteresser.

Norges Bank, Aksjesparerforeningen i Norgeog Verdipapirfondenes Forening støtter utvalgets mindretall i spørsmålet om hvem som skal være børsens initiale eiere. Norges Bank uttaler:

«En avhending som skissert av utvalgets mindretall, gjør at en slipper å ta stilling til verdien av børsens «goodwill» og de merverdier som er avleiret ved dagens børs. En «goodwill» er opparbeidet gjennom mange år. Den har sammenheng med den almenne verdiskapning, børsens rolle i samfunnet og samarbeidet med myndigheter. Norges Bank slutter seg til utvalgets betraktning om at merverdiene i første omgang er betaling for tjenester børsen har utført. De som har betalt, har imidlertid kunnet velte kostnadene over på samfunnet, og betydelige bidrag til å skape den nødvendige tillit er ytt gjennom bidrag fra offentlige myndigheter. Derfor er det ikke riktig at de opparbeidede verdier tilfaller dagens deltakere.

Det kan også diskuteres om det er børsens nåværende brukere (utstedere, meglerforetak, investorer og myndigheter) som vil være de beste eierne for fremtiden, eller om det er viktigere å finne de aktører som har størst betalingsvillighet, da disse presumptivt antas å ha de beste ideene for videreutvikling av børsen, gitt at de søker størst mulig avkastning på sin investering. Dette løser også problematikken i forhold til hvem som skal få tilbud om eierskap ved at dette overlates til markedet.

Norges Bank mener i likhet med mindretallet at det initiale salget av aksjer bør foregå i en åpen auksjon, slik at alle som ønsker det, gis mulighet til å by på børsens aksjer. Verdiene børsen representerer, er bygget opp av et stort antall aktører, og andre salgsteknikker/ fordelinger enn auksjon vil innebære verdioverføringer fra fellesskapet til enkelte aktører. Et slikt prinsipp reduserer også behovet for bindingstid etter det initiale salget er sluttført, da det ikke vil oppstå en umiddelbar gevinst fordi aksjene er omsatt til markedsbetingelser. Det må tvert imot påregnes at flertallet av de høystbydende investorene vil ha anskaffet aksjen i strategisk sammenheng for å utvikle børsen. Før auksjonen må det utarbeides prospekt etter loven hvor bl a eventuelle statlige styrerepresentanter, eierbegrensninger og lignende fremkommer. Før auksjonen bør også alt være klart for omdannelse til ASA og notering på Oslo Børs.»

Kredittilsynet støtter også utvalgets mindretall i forslaget om at aksjene i det nystiftede selskapet skal selges til enhver som er interessert. Kredittilsynet mener hensynet til korrekt prising av aksjene tilsier at salget skjer gjennom en offentlig emisjon i markedet uten forhåndsbindinger, noe som i følge Kredittilsynet vil innebære at den potensielle investormassen vil være betydelig større. En vil ved å følge mindretallets forslag i følge Kredittilsynet også unngå avgrensningsproblematikk i forhold til hvem som skal anses som «brukere» av børsen. Kredittilsynet bemerker videre:

«Kredittilsynet vil i tillegg bemerke at de foreslåtte krav om eierbegrensningsregler og bindingstid antas å medføre at emisjonen primært vil tiltrekke seg strategiske investorer. For å få den tilstrekkelige virkning, bør derfor bindingstiden ikke være for kort.

Kredittilsynet vil ikke utelukke at spesielle hensyn kan tilsi at en mindre del av det nystiftede selskapets aksjer forbeholdes særskilte grupper investorer. Dette kan i så fall gjennomføres ved en rettet emisjon for denne mindre delen samtidig som hovedtyngden av aksjene markedsføres ved offentlig emisjon. Kredittilsynet vil påpeke at også for denne delen av emisjonen bør salget skje til markedspris.»

Oslo Børs uttaler:

«Det er viktig at spredningssalget i praksis gjennomføres slik at Oslo Børs får en balansert og hensiktsmessig eierstruktur. Enkelte av børsens «brukere» vil på bakgrunn av fremgangsmåten som er beskrevet, få eierposisjon som børsmedlemmer og som utstedere av børsnoterte finansielle instrumenter. Dette kan føre til at bestemte interessegrupper kan få bestemmende innflytelse over børsen, slik man f. eks. har sett i Danmark, hvor bankene har fått en betydelig innflytelse. For øvrig kan det stilles spørsmål ved om prinsippet om at børsens brukere skal være de initielle eierne av børsen, blir tilstrekkelig ivaretatt ved at aksjene skal selges til børsens medlemmer og utstedere av børsnoterte aksjer og obligasjoner. Det kan hevdes at en fordeling blant hvem som er slike aktører på et nærmere angitt tidspunkt eller i en nærmere angitt periode, vil kunne føre til tilfeldige resultater.

Etter gjeldende børslov § 5-1 er de avgifter som er betalt av utstedere av verdipapirer som er notert på børsen og av børsmedlemmer ment å dekke utgifter knyttet til en forsvarlig drift av børsen. Utgiftene skal så langt det er mulig fordeles i forhold til kostnadene børsen har for de enkelte brukergrupper. I den grad det har skjedd oppbygging av reserver, har dette i hovedsak vært sett i sammenheng med planlagte investeringer som for eksempel nytt handelssystem for egenkapitalinstrumenter. På en slik bakgrunn kan det være vanskelig å begrunne noen fortrinnsrett for visse grupper aktører og eventuelt fordelinger av slike fordeler mellom de forskjellige grupper av aktører.

Oslo Børs vil fremheve at det er av sentral betydning at investorenes interesser knyttet til børsvirksomhet blir ivaretatt på behørig måte. Denne interessen kan mest hensiktsmessig ivaretas ved at en andel av aksjene i det initielle salget legges ut i det åpne markedet. Slik lovteksten er utformet, synes det ikke foreligge behov for endringer for å gi investorene en slik mulighet.

I hvilken grad børsens ansatte skal få delta i det initielle salget eller eventuelt senere gis anledning til å eie aksjer, det bør overlates til styret i selskapet å ta stilling til.»

Landsorganisasjonen i Norge er sterkt imot forslaget om å organisere Oslo Børs som allmennaksjeselskap, men uttaler at «hvis det mot all formodning vinner fram, må aksjene legges ut for åpent salg og ikke i første omgang forbeholdes børsmedlemmene og gi disse økonomiske fordeler foran allmennheten».

12.4 Departementets vurdering

Departementet har i kapittel 6 begrunnet forslaget om at allmennaksjeselskap skal være eneste tillatte organisasjonsform for børser. Som det er redegjort for i kapittel 6 vil en omdanning til allmennaksjeselskap legge til rette for å få inn eiere som kan bidra med kapital til børsen. De nye eierne vil blant annet måtte vurdere det videre kapitalbehovet, og fordelingen av dette mellom gjeld og egenkapital.

Børsen er en viktig del av infrastrukturen i verdipapirmarkedet. Departementet slutter seg til utvalgets uttalelse om at det er viktig at en omdannelse gjennomføres slik at tilliten til børsen ikke blir truet. Departementet legger, som utvalget også har fremhevet som et viktig hensyn, stor vekt på at det velges en fremgangsmåte for omdanning som ikke innebærer vederlagsfrie overføringer til særlige grupper eller enkeltinstitusjoner. Når det gjelder børsens brukere er departementet enig med utvalget i at de gjennom årene innbetalte avgifter, som antas å ha utgjort et vesentlig bidrag til børsens formue, må anses som betaling for leverte tjenester, og at det således ikke fra brukernes side foreligger noe krav på tilbakebetaling.

Oslo Børs har i sitt brev av 18. januar 2000 til departementet anbefalt at børsens oppsparte kapital, eller i alle fall deler av denne, bør føres videre som et bundet fond i den omdannede børs.

Utvalget har vurdert ulike omdanningsmodeller. Et mulig alternativ er en modell hvor verdier tilsvarende nettoaktiva blir bundet som en fondsreserve i aksjeselskapet og aksjene i selskapet blir utstedt gjennom nyemisjon. Dette tilsvarer den modellen som ble valgt ved omdannelsen av den danske børsen. Utvalget har ikke funnet å ville anbefale denne modellen. Utvalget har som nevnt påpekt at en slik løsning ville innebære en overføring av verdier til de nye aksjonærene. Departementet er enig i dette, og mener dette er et sterkt argument mot en slik løsning. Departementet antar videre at en slik løsning ville kunne føre til at Oslo Børs ville få et uheldig konkurransefortrinn i forhold til andre børser og autoriserte markedsplasser som eventuelt etableres.

Næringslivets Hovedorganisasjon og Rederiforbundet har i sine høringsuttalelser tatt til orde for en løsning tilsvarende den som ble valgt i Danmark, men slik at salgsprovenyet for aksjene tilføres det nystiftede aksjeselskapet som ansvarlig lånekapital, som så skal kunne avskrives eller overføres til børsens egenkapital over en 10-20 års periode, og slik at egenkapitalen ikke skal kunne utnyttes av aksjonærene før lånet er nedskrevet i sin helhet. Departementet mener at de samme hensyn som er nevnt ovenfor som taler mot å foreta omdanningen etter modellen som ble valgt i Danmark, taler mot forslaget fra Næringslivets Hovedorganisasjon og Rederiforbundet.

Departementet foreslår etter dette i tråd med utvalgets forslag at omdannelsen gjennomføres ved at den nåværende børs stifter et allmennaksjeselskap og overfører eiendeler og forpliktelser til selskapet. Det nystiftede selskapet skal videreføre børsens virksomhet, mens den selveiende institusjonen i utgangspunktet skal eie samtlige aksjer i selskapet. Aksjene forutsettes videresolgt i sammenheng med stiftelsen av allmennaksjeselskapet. Departementet viser til at børsens aktiva vil bestå i børsen etter omdannelsen til aksjeselskap. I den grad børsen i forbindelse med omdanningen har behov for ytterligere kapital vil den som påpekt av utvalget og Den norske Bankforening i deres høringsuttalelse, kunne dekke dette ved låneopptak eller emisjon av aksjer.

Et aksjesalg reiser spørsmål om det skal stilles begrensninger på hvem som skal kunne kjøpe aksjer i første omgang, eventuelt kombinert med en bindingstid for de initielle eierne. Departementet slutter seg til det samlede utvalgets vektlegging av at børsens første eiere bør gi en hensiktsmessig eierstruktur bestående av strategiske eiere som kan bidra til å bevare børsens tillit i en overgangsfase, samt stabilitet og integrasjon i den nasjonale infrastruktur. Departementet er imidlertid ikke enig i at dette formål best kan oppnås ved å forbeholde første gangs salg av aksjene til utstedere og børsmedlemmer slik flertallet foreslår.

Etter departementets syn kan flertallets forslag blant annet medføre at enkelte grupper gis tilfeldige og urimelige fordeler på bekostning av et større fellesskap. Ved å begrense tilbydergruppen som foreslått er det dessuten grunn til å tro at prisen som kan oppnås for aksjene kan bli lavere enn om aksjene ville vært gjenstand for et fritt salg. Den merverdien som i tilfelle ikke gjenspeiles i aksjekursen vil tilfalle de initielle eierne. Dette er verdier som er bygget opp gjennom en vesentlig lengre periode enn de siste fem år, noe som taler for at det ikke er særlige grunner for at de skal tilfalle den foreslåtte gruppe av medlemmer og utstedere. Det vises for så vidt til begrunnelsen fra utvalgets mindretall.

Etter departementets syn må det kunne antas at de beste eierne for fremtiden må forventes å være de samme som er villige til å by mest for aksjene ved salget. Disse vil ha størst interesse av at det utvikles en effektiv og velfungerende børs. Et åpent salg innebærer heller ikke at eksisterende brukergrupper vil være forhindret fra å komme inn på eiersiden.

Endelig vil en løsning med et åpent salg innebære at det ikke er nødvendig å ta stilling til en rekke spørsmål med hensyn til den innbyrdes fordelingen mellom brukergruppene. Det vises her til Oslo Børs' høringsuttalelse hvor det blant annet anføres at en fordeling blant dem som er slike aktører på et nærmere angitt tidspunkt eller i en nærmere angitt periode vil kunne føre til tilfeldige resultater. Det vil heller ikke være samme behov for bindingstid for de første aksjeeiere, i det prisen må antas å reflektere den reelle verdi av aksjen.

Departementet foreslår på denne bakgrunn at det ikke fastsettes begrensninger med hensyn til hvem som kan kjøpe aksjer ved første gangs salg. Departementet finner det da heller ikke naturlig å foreslå noen bindingstid for de første aksjonærenes aksjeeie. Departementet forutsetter som utvalget at det anvendes profesjonelle rådgivere i forbindelse med salget, blant annet for å få en riktig prisfastsettelse, men foreslår ikke nærmere regler om dette i loven. Nærmere regler om salget kan eventuelt gis i medhold av den foreslåtte forskriftshjemmelen i § 10-2 fjerde ledd.

Utvalget har foreslått at salgsprovenyet legges i en stiftelse med formål knyttet til fremme av et velfungerende norsk marked for finansielle instrumenter. Utvalget peker på at det er usikkert hvilket beløp salgsprovenyet vil utgjøre, men at det vil kunne forventes å utgjøre et betydelig beløp. Utvalget viser til at børsens bokførte egenkapital ved utgangen av 1997 var 160 millioner kroner. Etter departementets vurdering vil overføring av salgsprovenyet etter salg av aksjene i børsen til statskassen være et mer hensiktsmessig alternativ enn utvalgets forslag om å overføre provenyet til en stiftelse. Det vises til at en slik stiftelse vil kreve en administrasjon og at det vil være kostnader ved drift av stiftelsen, som vil kunne påløpe i en periode på 10-20 år. Departementet antar også at det vil kunne være krevende å finne et klart mål for stiftelsen som kan sikre en effektiv bruk av midlene. De samme hensyn taler etter departementets syn mot forslaget fra Bankforeningen om å bruke deler av formuen til generelle infrastrukturtiltak til fordel for det norske markedet.

Utvalget har ment at overføring av vederlaget for aksjene til statskassen vil reise spørsmål i forhold til bestemmelsen i grunnloven § 105. Departementet har tatt dette spørsmålet opp med Justisdepartementets Lovavdeling. I Lovavdelingens brev av 7. april 2000 til departementet konkluderes det slik:

«Konklusjonen blir etter dette at Oslo Børs er en institusjon som under enhver omstendighet kun nyter et beskjedent vern etter Grunnloven § 105. Lovavdelingen antar derfor at en omdanning som skissert ovenfor, ikke vil komme i strid med Grunnloven § 105.»

Departementet slutter seg etter dette til utvalgets forslag når det gjelder omdanning av Oslo Børs til allmennaksjeselskap, men slik at vederlaget for aksjene skal overføres til statskassen. Det vises til lovforslaget § 10-2.

Utvalget har forutsatt at omdannelsen skal kunne foretas uten at denne i seg selv utløser skatteplikt. En omdannelse som skissert av utvalget synes i det vesentlige å kunne skje uten at det utløses skatt på Oslo Børs» hånd. Den eventuelt aktuelle beskatning vil etter departementets vurdering kun knytte seg til eventuell gevinst ved overføring av børsens faste eiendom til det nystiftede allmennaksjeselskapet.