1 Innledning

1.1 Lederens forord

2025 var et ekstraordinært krevende år for Etikkrådet. Først var fondets investeringer og rådets arbeid gjenstand for en omfattende politisk og offentlig debatt om norsk Palestina-politikk. Deretter ble retningslinjene for observasjon og utelukkelse av selskaper, som fastlegger Etikkrådets mandat, erstattet med midlertidige etiske retningslinjer.

Etter de midlertidige etiske retningslinjene deler Etikkrådet informasjon om selskaper med Norges Bank basert på de samme kriteriene som tidligere, men gir ikke råd om observasjon eller utelukkelse. Norges Bank vurderer hvordan den skal følge opp selskapene i sitt eierskapsarbeid basert på informasjonen fra Etikkrådet. De midlertidige retningslinjene vil gjelde fram til Stortinget har tatt stilling til hvordan etiske hensyn skal ivaretas i forvaltningen av fondet.

Etikkrådets arbeid omfatter et bredt spekter av sektorer og geografiske områder. I 2025 har rådet blant annet vurdert gruveselskaper, energiselskaper, banker, våpenselskaper, drikkevareprodusenter og budtjenester. Tema for vurderingene av disse selskapene har vært medvirkning til krigsforbrytelser, korrupsjon og hvitvasking, naturtap og forurensning samt brudd på urfolks- og arbeidstakerrettigheter. Sakene spenner over alle kontinenter.

Et felles spørsmål i alle sakene er om det foreligger en uakseptabel risiko for at selskaper i fondet er ansvarlige for eller medvirker til normbrudd som er angitt i retningslinjene. Medvirkningsbegrepet er sentralt for forståelsen av retningslinjene, og var et hovedtema i debatten om fondets investeringer knyttet til konflikten i Gaza og på Vestbredden.

Graverutvalget, som i 2004 la grunnlaget for de etiske retningslinjene, mente at det måtte foreligge en form for systematikk eller årsakssammenheng mellom selskapets virksomhet og handlingene man ønsket å unngå, for at fondet skulle kunne anses å medvirke til dem. Samtidig pekte utvalget på at investeringer i et selskap ikke kan regnes som medvirkning til handlinger man ikke kunne forvente eller kjenne til, eller forhold selskapet selv har begrenset kontroll over.

Mestadutvalget (2020) slo fast at «medvirkning» i retningslinjenes forstand ikke innebærer strafferettslig medvirkning, men er synonymt med det mer alminnelige uttrykket «bidrar til». Utvalget foreslo ellers en forsiktig utvidelse av medvirkningsansvaret basert på samfunnsutviklingen de siste årene. Et slikt utviklingstrekk er at selskaper holdes ansvarlig for normbrudd i leverandørkjeden i større grad enn tidligere.

Begge utvalgene ga altså veiledning om hvordan medvirkningsbegrepet skal forstås etter retningslinjene. I debatten om fondets investeringer i tilknytning til konfliktområder ble mange av disse nyansene borte. Jeg vil understreke at Etikkrådets vurderinger av enkeltselskaper har vært basert på ordlyden i retningslinjene og de føringer som er gitt gjennom Stortingets behandlinger, ikke på synspunkter som har blitt formidlet i debatten.

Før Stortinget skal fatte sin beslutning om nye etiske retningslinjer, skal et offentlig utvalg avgi en utredning som vil danne grunnlag for Finansdepartementets forslag. Etikkrådet er enig i at den geopolitiske utviklingen de siste årene gir grunn til å gjennomgå de etiske retningslinjene, slik det også har vært gjort tidligere. I utvalgsarbeidet vil spørsmål knyttet til medvirkning igjen stå sentralt: Hvor går ansvarslinjene, og hvordan bør disse håndteres? Etikkrådet stiller seg positivt til dette utvalgsarbeidet og vil bidra med informasjon, faglige innspill og erfaringer.

I mellomtiden arbeider rådet videre etter de midlertidige etiske retningslinjene. Selv om resultatene av dette arbeidet ikke vil bli offentliggjort, videreføres arbeidet på samme måte som tidligere, basert på et solid faktagrunnlag og grundige vurderingsprosesser.

Svein Richard Brandtzæg – Leder for Etikkrådet

1.2 Medlemmer av Etikkrådet

Svein Richard Brandtzæg (Etikkrådets leder)

Brandtzæg er sivilingeniør og doktoringeniør fra NTNU og bedriftsøkonom fra BI. Han har gjennom 34 år hatt ulike stillinger i Norsk Hydro ASA i inn- og utland, de siste ti årene fram til 2019 som konsernsjef. Brandtzæg har hatt en rekke styreverv i selskaper og bransjeorganisasjoner. Brandtzæg er styreleder i Dormakaba AG (Sveits), styremedlem i Mondi plc. (UK) og i Rotork plc. (UK). Brandtzæg er også CMI mentor hos Chair Mentors International.

Siv Helen Rygh Torstensen (Etikkrådets nestleder)

Rygh Torstensen er jurist og arbeider nå som juridisk direktør i Equinor ASA. Hun har jobbet i Equinor i ulike roller siden 1998, mesteparten av tiden i juridisk avdeling, hvor hun har hatt ulike lederroller, blant annet som selskapets Chief Compliance Officer. Torstensen har også vært leder for konsernsjefens kontor i tre år fram til august 2019. Før hun startet i Equinor, jobbet hun som advokat i Cappelen & Krefting DA og hos Kommuneadvokaten i Stavanger.

Vigdis Vandvik

Vandvik er biolog med doktorgrad i planteøkologi og professor ved Institutt for biovitenskap ved Universitetet i Bergen. Vandvik leder CeSAM senter for bærekraftig arealbruk og har vært tilknyttet Bjerknessenteret for klimaforskning siden 2017. Vandvik har bred faglig erfaring i skjæringspunktet mellom forskning, forvaltning og naturpolitikk og har deltatt i en rekke nasjonale og internasjonale forskningsprosjekter, kunnskapsprosesser, komiteer, råd og utvalg. Vandvik var medlem av regjeringens naturrisikoutvalg og er hovedforfatter på flere rapporter fra Det internasjonale naturpanelet (IPBES) og Det internasjonale klimapanelet (IPCC).

Egil Matsen

Matsen er økonom med doktorgrad i samfunnsøkonomi fra Norges Handelshøyskole og er administrerende direktør i Sparebankstiftelsen DNB. Matsen er tidligere visesentralbanksjef med særlig ansvar for SPU og medlem av hovedstyret i Norges Bank. Han har vært administrerende direktør i Forte Fondsforvaltning, professor og leder ved Institutt for samfunnsøkonomi ved NTNU og styremedlem i KLPs konsernstyre.

Cecilie Hellestveit (fram til 10. november 2025)

Hellestveit er jurist med doktorgrad i humanitærrett og samfunnsviter med hovedfagsstudier i midtøstenkunnskap. Hun har bakgrunn fra forskningsinstitusjoner som PRIO, SMR, NUPI, IKOS og ILPI. Hellestveit har også vært tilknyttet Atlantic Council i Washington DC og Max Planck i Tyskland. Hun er for tiden forsker ved Folkerettsinstituttet, spesialrådgiver ved Norges institusjon for menneskerettigheter og tilknyttet NTNU. Hellestveit arbeider akademisk med folkerett og væpnede konflikter og har skrevet en lærebok i krigens folkerett. Hun er også forfatter av flere bøker om kriger i samtiden.

Sekretariatet

Etikkrådet har et tverrfaglig sekretariat som utreder og forbereder saker for rådet. Sekretariatet hadde ved inngangen til 2025 ni ansatte og ledes av Eli Lund.

1.3 Etikkrådets virksomhet

Etikkrådets mandat er politisk bestemt gjennom retningslinjer fastsatt av Finansdepartementet. Den 7. november 2025 ble retningslinjene vesentlig endret. Fram til da var Etikkrådets oppgave å gi anbefalinger til Norges Bank om å utelukke selskaper fra Statens pensjonsfond utland eller sette selskaper til observasjon etter fastlagte kriterier. Etter de gjeldende, midlertidige etiske retningslinjene skal Etikkrådet dele informasjon med banken om slike selskaper. Denne informasjonen er i årsmeldingen omtalt som risikovurderinger. Både de produktbaserte kriteriene som omfatter produksjon av tobakk, cannabis, kull og noen våpentyper, og de atferdsbaserte kriterier som inkluderer økonomisk kriminalitet, salg av våpen til visse stater, menneskerettighetsbrudd, miljøskade og klimagassutslipp er videreført. Retningslinjene er framoverskuende og gjelder risikoen for pågående eller framtidige uakseptable forhold.

Porteføljeovervåkning og informasjonsinnhenting

Etikkrådet overvåker kontinuerlig om selskaper i fondet har virksomhet som faller inn under de etiske retningslinjene. To porteføljeovervåkningstjenester fanger opp relevant informasjon om henholdsvis produktsaker og atferdssaker. Rådet følger også med på en rekke databaser og nettsteder med informasjon om for eksempel korrupsjon, våpensalg eller virksomhet i konfliktområder og mottar også relevant informasjon fra organisasjoner eller enkeltpersoner. Disse henvendelsene kan komme direkte til rådet eller være videresendt fra Norges Bank.

For å fange opp saker som ikke nødvendigvis blir dekket av nyhetsovervåkningen, gjør Etikkrådet også særskilte undersøkelser av områder hvor det er høy risiko for grove normbrudd. Dette kan for eksempel være kartlegginger av selskaper som påvirker verneområder.

Videre følger rådet med på problemstillinger som tidligere har ført til utelukkelse av selskaper, der det kan komme nye liknende saker. Eksempler på slike problemstillinger er skipsopphugging i enkelte land og naturressursutvinning i Vest-Sahara.

For produktkriteriene vurderer Etikkrådet alle selskaper som fanges opp. For atferdskriteriene, som omfatter mange saker av svært forskjellig karakter, undersøker rådet de sakene der risikoen for at selskapene forårsaker eller medvirker til grove normbrudd, vurderes å være størst. I den innledende vurderingen legger rådet vekt på normbruddets alvor og omfang, selskapets tilknytning til normbruddet og sannsynligheten for at normbruddet vil fortsette. Særlig alvorlige nye saker prioriteres. Dette kan være saker knyttet til eskalerende konflikter eller alvorlige enkelthendelser som selskaper i fondet er involvert i.

Når rådet beslutter å gå videre med en sak, starter en grundig utredning av anklagen mot selskapet. Sekretariatet innhenter informasjon, både gjennom samtaler med eksperter og fra åpne kilder. I noen tilfeller benytter rådet også konsulenter eller forskningsmiljøer, for eksempel for å undersøke arbeidsforhold eller miljøkonsekvenser av selskapers aktiviteter. Selskapene som undersøkes, er også viktige informasjonskilder.

Tabell 1.1 Nøkkeltall for Etikkrådets virksomhet i årene 2023–2025

Tabellen oppsummerer omfanget av Etikkrådets undersøkelser av selskaper i 2025 sammenliknet med 2024 og 2023. Utelukkelser Norges Bank har besluttet uten tilrådning fra Etikkrådet under kullkriteriet, er ikke inkludert i tabellen.

Oversikt over Etikkrådets virksomhet i 2025

Tabell 1.1 gir en oversikt over Etikkrådets virksomhet i perioden 2023–2025. Utgangspunktet for Etikkrådets arbeid er selskapene i fondets portefølje. Ved utgangen av 2025 var fondet investert i om lag 7 200 aksjeselskaper med hovedkontor i rundt 70 land. Antallet selskaper i fondet har gått betydelig ned de siste årene. Denne utviklingen har foreløpig ikke ført til at færre saker fanges opp gjennom porteføljeovervåkningen.

Ved utgangen av året var 115 selskaper utelukket fra fondet etter anbefaling fra Etikkrådet, mens ni sto til observasjon. I tillegg har Norges Bank på eget initiativ utelukket 65 selskaper under kullkriteriet og satt elleve til observasjon.

I 2025 ga Etikkrådet anbefaling om å utelukke 17 selskaper, oppheve utelukkelsen av ett selskap og å sette ett selskap til observasjon. For åtte av disse selskapene er Norges Banks beslutning og Etikkrådets tilrådning offentliggjort. De anbefalingene som ikke var behandlet før 7. november 2025, blir behandlet som informasjon oversendt i henhold til de midlertidige etiske retningslinjene. Etikkrådet sendte i 2025 også én risikovurdering til Norges Bank etter disse retningslinjene.

Etikkrådet har til enhver tid mange saker under arbeid, og det er normalt saker til vurdering under de fleste kriteriene. Det er ikke uvanlig at ett selskap er knyttet til flere saker, eller at ett sakskompleks omfatter flere selskaper. I 2025 hadde Etikkrådet totalt 395 saker under arbeid, fordelt på 363 selskaper. Av disse ble 261 saker fanget opp i løpet av året, mens 64 ble fanget opp i 2024. I samme periode ble utredningen av 247 saker avsluttet. Dette inkluderer både selskaper der det er gitt en anbefaling til Norges Bank, selskaper der Etikkrådets undersøkelser ikke konkluderte med utelukkelse eller observasjon, og selskaper fondet ikke lenger er investert i. Elleve selskaper som Etikkrådet utredet, gikk i 2025 ut av fondet før rådet hadde konkludert i saken.

De fleste sakene har ikke endt med en anbefaling om utelukkelse eller observasjon, men legges bort på et tidligere stadium av utredningsprosessen. For åtte av de nye sakene fra 2025 er det gitt anbefaling om utelukkelse, og for én av sakene er det sendt en risikovurdering til Norges Bank etter de midlertidige etiske retningslinjene. 174 av årets nye saker er avsluttet uten at det er gitt råd eller delt informasjon med Norges Bank.

Etikkrådet har i 2025 lyst ut nytt anbud på porteføljeovervåkningstjenester. Vi ser at det er krevende for leverandørene å ha en like god dekning på nyhetsovervåkningen i alle regioner, og spesielt i framvoksende markeder. Som det framgår av figur 1.1 utgjør fondets investeringer i asiatiske selskaper mer enn 50 prosent av aksjeselskapene i porteføljen, mens disse kun utgjør 18 prosent av markedsverdien. Det innebærer at det gjennomgående er mange små selskaper med et mindre omfang på driften enn for eksempel selskapene som inngår i den nordamerikanske delen av porteføljen som utgjør 57 prosent av markedsverdien, men bare 20 prosent av selskapene. Siden de fleste investorer er mest interessert i større vestlige selskaper, legger de fleste leverandører av ESG-relatert nyhetsovervåkning mest vekt på disse. Det er også enklere å følge med på og rapportere om engelskspråklige nyheter enn andre språk, selv om utviklingen knyttet til kunstig intelligens også gir flere muligheter her.

Figur 1.1 Regional fordeling av fondets 7201 aksjeinvesteringer ved utgangen av desember 2025

Figuren viser regional prosentvis fordeling av fondets aksjeinvesteringer i henholdsvis markedsverdi og antall selskaper.

Figur 1.2 Regional fordeling av selskapene Etikkrådet hadde til vurdering i 2025

Figur 1.2 viser andelen selskaper fra forskjellige regioner som Etikkrådet har hatt til vurdering i løpet av året. Den geografiske fordelingen varierer mye fra år til år og er preget av dagsaktuelle problemstillinger, og de temaene rådet til enhver tid fokuserer på. Også i 2025 har konflikten på Vestbredden og krigen i Gaza hatt stor betydning for antall selskaper som er vurdert. En overvekt av selskapene som har en forbindelse til konflikten, hører hjemme i Europa og i Nord-Amerika i tillegg til i Israel.

Av de drøyt 100 asiatiske selskapene som rådet hadde under arbeid i 2025, utgjør menneskerettighetssaker og økokrimsaker en tredjedel hver. Blant menneskerettighetssakene gjelder de fleste arbeidsforhold, der mange av selskapene er valgt ut for nærmere undersøkelser fordi de opererer i en sektor og i et land der risikoen for brudd på arbeidstakerrettigheter er høy. Under økokrimkriteriet har en gjennomgang av hvitvaskingsrisiko ved kasinodrift omfattet mange asiatiske selskaper. Tre av selskapene rådet har gitt anbefaling om i løpet av 2025, er asiatiske.

Etikkrådet har i 2025 arbeidet med rundt 100 selskaper fra 15 land i Europa. Noe under halvparten av sakene er basert på en gjennomgang av oversikter over selskaper som på forskjellige måter er knyttet til folkerettsbruddene på Vestbredden og i Gaza. 30 av sakene gjelder risikoen for økonomisk kriminalitet. Ett av selskapene rådet har gitt anbefaling om i 2025, er europeisk.

For de rundt 120 selskapene som hører hjemme på det amerikanske kontinentet, er medvirkning til krenkelser av individers rettigheter i krig og konflikt gjennom virksomhet knyttet til Vestbredden og Gaza det dominerende temaet. Rådet har også vurdert en rekke amerikanske selskaper etter kriteriet for økonomisk kriminalitet i forbindelse med gjennomganger av selskaper i henholdsvis helse- og kasino-/gambling-sektorene. Syv av selskapene som rådet har gitt anbefaling om i løpet av 2025, er fra Nord-Amerika, mens tre er fra Latin-Amerika.

Av rundt 45 selskaper fra Midtøsten er så godt som alle israelske selskaper som har blitt vurdert på bakgrunn av risikoen for krenkelser av individers rettigheter i krig og konflikt med utgangspunkt i virksomhet knyttet til Vestbredden og krigen i Gaza. Fem av selskapene rådet har gitt anbefaling om i 2025, er hjemmehørende i Midtøsten.

Figur 1.3 Etikkrådets arbeid i perioden 2023–2025 fordelt på kriteriene

Figur 1.3 viser hvordan sakene Etikkrådet har arbeidet med, fordeler seg på kriteriene i perioden 2023–2025.

I løpet av perioden har det vært en mangedobling i antallet saker som er vurdert under krig og konfliktkriteriet. Økningen skyldes i hovedsak krigen i Gaza og de eskalerende folkerettsbruddene på Vestbredden, som en rekke selskaper i fondets portefølje har tilknytning til. Etikkrådet anbefalte i 2025 å utelukke seks selskaper etter dette kriteriet på grunn av virksomhet knyttet til Vestbredden.

Antall selskaper som utredes for økonomisk kriminalitet, har også økt mye i perioden. Mye av økningen skyldes at kriteriet fra 2021 har omfattet all økonomisk kriminalitet, mot tidligere bare korrupsjon. Det store antallet selskaper som hvert år vurderes etter dette kriteriet, skyldes at rådet ofte gjennomfører sektorbaserte gjennomganger for å identifisere de selskapene som bør undersøkes nærmere. I tillegg til korrupsjon for eksempel i helsesektoren, har rådet i 2025 gjennomgått selskaper innen kasino- og gamblingsektoren, som er en sektor med forhøyet risiko for hvitvasking. Det er gitt anbefaling om to selskaper etter dette kriteriet i 2025, én anbefaling gjelder hvitvasking, den andre grov korrupsjon.

Menneskerettighetssakene utgjør fortsatt en betydelig del av Etikkrådets arbeid. Brudd på arbeidstakerrettigheter, herunder risiko for tvangsarbeid, er det dominerende temaet. Alle de tre anbefalingene som ble gitt etter menneskerettighetskriteriet i 2025, gjelder imidlertid krenkelser av urfolks rettigheter. I to av disse anbefalingene forelå det også en selvstendig begrunnelse etter miljøkriteriet knyttet til tap av biologisk mangfold.

Utover tap av biologisk mangfold har alvorlig industri- og gruveforurensning vært de mest sentrale vurderingstemaene etter miljøkriteriet i 2025. De øvrige anbefalingene gjelder tre selskaper i samme konsern som ble anbefalt utelukket på grunn av manglende opprydding etter forurensning fra gruvedrift.

Under kriteriet for andre særlig grove brudd på grunnleggende etiske normer har Etikkrådet blant annet arbeidet med saker som gjelder risiko for grove dyrevelferdsbrudd.

Under produktkriteriene har rådet vurdert flere selskaper som produserer henholdsvis kjernevåpen og cannabis, og har gitt anbefaling til Norges Bank om fem selskaper.

Kontakt med selskaper

Før Etikkrådet konkluderer har rådet normalt kontakt med de berørte selskapene flere ganger. Tidlig i utredningen sender rådet et brev med spørsmål om den aktuelle problemstillingen. Selskaper som har blitt vurdert etter atferdskriteriene, har også fått et utkast til tilrådning om utelukkelse eller observasjon til uttalelse.

I løpet av 2025 har Etikkrådet vært i kontakt med 76 selskaper og hatt møter med 24 av dem. Når Etikkrådet møter selskaper, skjer dette ofte sent i utredningsprosessen, gjerne på grunnlag av et utkast til tilrådning om utelukkelse eller observasjon. Figur 1.4 gir en oversikt over hvordan selskapene Etikkrådet har vært i kontakt med, fordeler seg på kriteriene i 2025.

Figur 1.4 Kontakt med selskaper fordelt på kriteriene

Etikkrådet legger stor vekt på informasjon fra selskapene. Manglende svar kan etter rådets vurdering øke den etiske risikoen.

Vurdering av selskaper som er utelukket eller står til observasjon

Et selskap blir ikke utelukket for en bestemt tidsperiode, og utelukkelsen kan oppheves dersom grunnlaget for utelukkelse faller bort. Norges Bank fatter beslutning om å oppheve utelukkelsen etter tilrådning fra Etikkrådet. I 2025 har Etikkrådet vært i kontakt med seks utelukkede selskaper som ønsker at utelukkelsesgrunnlaget skal vurderes på nytt.

Etikkrådet følger løpende med på selskaper som står til observasjon, og avgir ofte én eller flere observasjonsrapporter for hvert selskap til Norges Bank i løpet av observasjonsperioden. En observasjonsrapport er en statusrapport der Etikkrådet redegjør for viktige utviklingstrekk. Det ble avgitt observasjonsrapport om to selskaper i 2025. Når observasjonsperioden er over og det ikke er grunnlag for å opprettholde observasjonen, avgir Etikkrådet en anbefaling om å avslutte observasjonen. I 2025 ble observasjonen av ett selskap avsluttet.