4 Statens pensjonsfond Norge: rammeverk, strategi og resultater

4.1 Rammeverk for forvaltningen

Stortinget har i lov om Statens pensjonsfond gitt departementet ansvaret for forvaltningen av Statens pensjonsfond Norge (SPN), se avsnitt 2.1. Den operative forvaltningen av SPN er delegert til Folketrygdfondet. Folketrygdfondet er et særlovselskap underlagt Finansdepartementet og forvalter SPN etter et mandat fastsatt av departementet. Forvaltningsmandatet beskriver de overordnede investeringsrammene i form av blant annet referanseindekser og bestemmelser om risikostyring, rapportering og ansvarlig forvaltning.

Grunnkapitalen i SPN stammer fra overskudd i trygderegnskapene etter innføringen av folketrygden i 1967 og frem til slutten av 1970-tallet. Fra 1979 til og med 2024 var SPN et lukket fond. Det betyr at det verken ble overført midler til eller tatt midler ut av fondet, og avkastningen av investeringene ble lagt løpende til fondskapitalen. Fra og med 2025 foretas det årlige uttak fra SPN.1 Regelen for uttak innebærer at et beløp tilsvarende 3 pst. av fondsverdien ved årets begynnelse overføres til statsbudsjettet. Formålet med uttakene er å unngå at SPNs eierandeler i det norske aksjemarkedet blir for store.2

4.2 Investeringsstrategi

4.2.1 Bakgrunn

Målet for investeringene i SPN er høyest mulig avkastning etter kostnader og med en akseptabel risiko. SPN er en finansiell investor uten strategiske mål for eierskapet i selskapene fondet investeres i.

Investeringsstrategien tar utgangspunkt i fondets særtrekk, som størrelse og langsiktighet. En lang tidshorisont og høy risikobærende evne legger til rette for å utnytte langsiktige forvaltningsstrategier og opptre motsyklisk. Størrelsen gjør det mulig å utnytte stordriftsfordeler i forvaltningen. Samtidig innebærer fondets størrelse i det norske kapitalmarkedet, sammen med lav omsettelighet i flere verdipapirer, at det er krevende å gjøre store endringer i porteføljen på kort tid.

Fondskapitalen i SPN utgjorde ved utgangen av 2025 416,9 mrd. kroner. Hoveddelen av kapitalen er plassert i de norske aksje- og obligasjonsmarkedene, der Folketrygdfondet er en betydelig eier av både aksjer og obligasjoner. Den norske aksjeporteføljen utgjorde om lag 12 pst. av markedsverdien av hovedindeksen på Oslo Børs (OSEBX) ved utgangen av 2025. Folketrygdfondet var største aksjonær i 11 selskaper og blant de tre største aksjonærene i 52 selskaper. Obligasjonsporteføljen utgjorde på samme tidspunkt om lag 3,5 pst. av det norske obligasjons- og sertifikatmarkedet.

4.2.2 Investeringsstrategien

Finansdepartementet har i forvaltningsmandatet fastsatt en strategisk referanseindeks for SPN som består av en referanseindeks for aksjer (60 pst.) og en referanseindeks for obligasjoner (40 pst.). Referanseindeksen gir uttrykk for eiers investeringspreferanser og er utgangspunktet for de faktiske investeringene. Indeksen benyttes også som sammenligningsgrunnlag for å vurdere resultatene Folketrygdfondet oppnår i forvaltningen av fondet.

Fordelingen mellom aksjer og obligasjoner reflekterer eiers risikotoleranse. Investeringer i aksjer har høyere forventet avkastning, men innebærer også større forventede svingninger i verdien av porteføljen. Valg av aksjeandel er den beslutningen som i størst grad bestemmer samlet risiko i SPN.

Referanseindeksen er geografisk fordelt med 85 pst. i Norge og 15 pst. i de øvrige nordiske landene utenom Island, se figur 4.1.

Kilde: Finansdepartementet.

Kursene på noterte aksjer og obligasjoner endres løpende og vanligvis ulikt over tid. Det medfører at andelene aksjer og obligasjoner i den faktiske referanseindeksen vil avvike fra de faste andelene i den strategiske referanseindeksen. For at risikoen i fondet ikke skal være vesentlig forskjellig fra risikoen i den strategiske referanseindeksen, er det fastsatt grenser for hvor mye aksjeandelen i den faktiske referanseindeksen kan avvike fra den strategiske andelen på 60 pst. Når avviket fra den strategiske andelen overstiger en fastsatt grense, gjennomføres det en full tilbakevekting (rebalansering) til den strategiske andelen. Tilbakevekting er en viktig del av investeringsstrategien og gir et visst motsyklisk trekk ved at fondet kjøper seg opp i aktivaklassen som har hatt svakest verdiutvikling. Det er fastsatt regler for når og hvordan tilbakevektinger av aksjeandelen i den faktiske referanseindeksen skal gjennomføres. For å unngå markedspåvirkning og sikre en forsvarlig gjennomføring av forvaltningsoppdraget, er de detaljerte bestemmelsene unntatt offentlighet.

Mandatet fra Finansdepartementet åpner for at Folketrygdfondet kan avvike fra referanseindeksen innenfor visse rammer. Slike avvik omtales gjerne som aktiv forvaltning. Formålet er å legge til rette for en kostnadseffektiv gjennomføring av forvaltningen og oppnå meravkastning utover referanseindeksen. Adgangen til å avvike fra indeksen er blant annet begrenset gjennom en ramme for forventet relativ volatilitet, fastsatt til tre prosentenheter. Forventet relativ volatilitet angir hvor mye avkastningen av SPN ventes å avvike fra referanseindeksens avkastning i et normalår. For å ramme inn risiko som ikke fanges opp av forventet relativ volatilitet, pålegger mandatet også at styret i Folketrygdfondet skal fastsette supplerende risikorammer, herunder for kredittrisiko, likviditetsrisiko og motpartseksponering.

For å understøtte SPNs rolle som en finansiell investor, er det satt en øvre eierandelsgrense i enkeltselskaper. Folketrygdfondet kan eie andeler for inntil 15 pst. av enkeltselskaper i Norge og inntil 5 pst. i Danmark, Finland og Sverige. Fra og med 2025 gjøres det årlige uttak fra fondet for å redusere risikoen for å komme i brudd med eierandelsbegrensningen i norske selskaper.

Mandatet fra Finansdepartementet åpner ikke for at SPN på generelt grunnlag kan investeres i unoterte aksjer, eiendom eller infrastruktur. Folketrygdfondet kan imidlertid investere i unoterte selskaper hvor styret har uttrykt en intensjon om å søke notering på en regulert markedsplass i Norden utenom Island.

Det fremgår av mandatet til Folketrygdfondet at ansvarlig forvaltning skal være en integrert del av forvaltningen, se avsnitt 4.3. Videre pålegger mandatet Folketrygdfondet størst mulig åpenhet om forvaltningen innenfor rammene som settes av en forsvarlig gjennomføring av forvalteroppdraget. I mandatet er det stilt krav om halvårlig rapportering om forvaltningen av SPN.

Departementet omtaler i denne meldingen enkelte mindre endringer i mandatets referanseindeks for obligasjoner, se avsnitt 5.1.

4.3 Ansvarlig forvaltning

4.3.1 Rammeverket for den ansvarlige forvaltningen

Statens pensjonsfond Norge (SPN) skal forvaltes ansvarlig innenfor den overordnede finansielle målsettingen om høyest mulig avkastning med akseptabel risiko.

Folketrygdfondets arbeid med ansvarlig forvaltning skal understøtte det finansielle målet. For en langsiktig investor som SPN legges det til grunn at avkastningen på lang sikt avhenger av en bærekraftig utvikling. I mandatet fra Finansdepartementet er det derfor stilt krav om at hensyn til miljø, samfunn og selskapsstyring skal være en integrert del av forvaltningen.

4.3.2 Folketrygdfondets arbeid med ansvarlig forvaltning

Folketrygdfondet skal i henhold til mandatet fastsette prinsipper for ansvarlig forvaltning som er i tråd med anerkjente prinsipper og standarder, for eksempel fra OECD, FN og Norsk anbefaling for eierstyring og selskapsledelse (NUES). Mandatet og fondets særtrekk er utgangspunkt for hvilke virkemidler Folketrygdfondet benytter i den ansvarlige forvaltningen. Virkemidlene inkluderer blant annet prinsipper og utvikling av standarder, forventningsdokumenter, selskapsdialog og -oppfølging, deltakelse på generalforsamlinger og obligasjonseiermøter, deltakelse i valgkomiteer og rapportering. Arbeidet er nærmere omtalt i Folketrygdfondets årsrapport.

Fastsettelse av prinsipper og utvikling av standarder

Folketrygdfondets styre har fastsatt prinsipper som tydeliggjør hvordan fondets rolle som eier og långiver utøves og hvordan hensyn til miljø, samfunnsforhold og god selskapsstyring integreres i forvaltningen. Prinsippene er blant annet basert på internasjonale standarder som FNs Global Compact, G20/OECDs prinsipper for eierstyring og selskapsledelse, OECDs retningslinjer for flernasjonale selskaper og Norsk anbefaling for eierstyring og selskapsledelse (NUES). De angir overordnede rammer for hvordan Folketrygdfondet skal arbeide med spørsmål knyttet til miljø, samfunnsforhold og selskapsstyring.

Det følger av mandatet at Folketrygdfondet skal bidra aktivt i utviklingen av gode nasjonale standarder for ansvarlig forvaltning. Blant initiativene som Folketrygdfondet deltar i, er Norsk institutt for styremedlemmer, Forening for finansfag Norge, Eierforum, NUES, Verdipapirfondenes Forening og Verdipapirlovutvalget. Ved å legge slike standarder til grunn og være med på å videreutvikle dem, bidrar Folketrygdfondet til bedre praksis og ansvarlig næringsliv på tvers av selskaper og markeder.

Forventninger til selskapene

Folketrygdfondet stiller forventninger til at styring og drift i selskapene fondet er investert i, er i samsvar med anerkjente standarder for håndtering av miljø, samfunnsforhold og selskapsstyring, se boks 4.1. For å tydeliggjøre forventningene, har Folketrygdfondet utarbeidet egne veiledende dokumenter for blant annet strategi, menneskerettigheter og klima. Dokumentene er et viktig grunnlag i eierskapsdialogen med selskapene, for stemmegivningen på generalforsamlingene og for bankens innspill og diskusjoner med standardsettere. I tillegg inneholder dokumentene forventninger til utstedere og tilretteleggere av fremmedkapital (gjeld).

Selskapsdialog og oppfølging

Folketrygdfondet antar at aktiv eierskaps- og kreditorutøvelse er en viktig forutsetning for langsiktig verdiskaping i selskapene. Folketrygdfondets forvaltning tar utgangspunkt i SPNs særtrekk, som lang tidshorisont, størrelse og relativt høye eierandeler særlig i det norske markedet. Dette tilsier ifølge Folketrygdfondet at eierskapsutøvelse bør vektlegges.

Gjennom eierskaps- og kreditorutøvelsen får Folketrygdfondet god innsikt i selskapenes drift og strategi. Dersom det er sider ved selskapenes drift som ikke er i henhold til Folketrygdfondets forventninger, tas dette opp med selskapet. Møter med selskapenes styre og ledelse er sentralt i den ansvarlige forvaltningen. I selskapsdialogen kan Folketrygdfondet følge opp hvordan aktuelle utfordringer håndteres og søke å påvirke selskapene i en retning som anses forenlig med Folketrygdfondets prinsipper og forventninger.

Folketrygdfondet har regelmessig møter og kontakt med ledelsen i selskapene, og med styreleder i saker som hører inn under styrets ansvar, se tabell 4.1. For norske selskaper var 84 pst. av møtene i 2025 med medlemmer av selskapets ledelse eller styret. Tilsvarende tall for selskaper notert i de øvrige nordiske landene var 75 pst. De resterende møtene var med medlemmer av selskapets valgkomité eller andre representanter for selskapet, eksempelvis ansvarlig for investorrelasjoner eller bærekraft. De hyppigste temaene for møtene var kapitalstruktur, finansielle mål og strategi og selskapenes drift og markedsutvikling.

Som obligasjonseier er muligheten til å påvirke vurdert å være størst før investeringen finner sted, når lånevilkårene er til forhandling. Folketrygdfondet har også dialog med utstedere i obligasjonsmarkedet utenom de formelle obligasjonseiermøtene. I forkant av en obligasjonsinvestering foretar Folketrygdfondet kredittanalyser som inkluderer hensyn knyttet til miljø, samfunn og selskapsstyring. Dialog med utstedere er en del av arbeidet med å følge opp eksisterende investeringer og i vurdering av nye investeringsmuligheter.

Generalforsamlinger og styrende organer

En viktig del av Folketrygdfondets eierskapsarbeid er å delta i og gi innspill til generalforsamlinger og valgkomiteer. Videre er en sentral del av arbeidet å stemme ved generalforsamlinger. Folketrygdfondets prinsipper for stemmegivning er tilgjengelig på deres nettsider.

Folketrygdfondet legger i utgangspunktet stor vekt på styrenes vurderinger i konkrete saker som skal behandles i generalforsamlingene. I enkelte tilfeller kan det imidlertid være motsetninger mellom forslagene som er lagt frem og aksjonærenes interesser, eller anerkjente prinsipper for god selskapsstyring. For selskaper notert i Norge, vil Folketrygdfondet normalt be styret begrunne sitt standpunkt i forkant av generalforsamlingen.3 Dersom Folketrygdfondet stemmer mot styrets forslag, vil Folketrygdfondet normalt publisere en stemmeforklaring, og sende en begrunnelse til selskapenes styrer. Denne praksisen gjelder både for investeringene i norske og nordiske selskaper.

For generalforsamlingene i selskaper notert i Norge har Folketrygdfondet siden 2019 som hovedregel forhåndspublisert når det vil stemmes mot styrets forslag. For generalforsamlinger i Danmark, Sverige og Finland, publiseres stemmebegrunnelsene i etterkant av møtene.

Folketrygdfondet legger vekt på styrenes sammensetning og kompetanse. De deltar ikke selv i selskapenes styrer, men forventer at selskapene SPN er investert i har en valgkomité. Folketrygdfondet gir innspill til aktuelle valgkomiteer. Videre deltar flere av Folketrygdfondets ansatte i valgkomiteer, noe som oppleves å styrke den aktive forvaltningen.

Rapportering

Det følger av mandatet fra Finansdepartementet at det skal være størst mulig åpenhet om forvaltningen, innenfor rammene som settes av en forsvarlig gjennomføring av forvaltningsoppdraget. Åpenhet og god rapportering er en forutsetning for at det skal være tillit til forvaltningen.

Folketrygdfondet rapporterer om eierskaps- og kreditorutøvelsen i en egen eierrapport som utgis som del av årsrapporten. I tillegg oppdateres løpende informasjon om eierskapsutøvelsen på Folketrygdfondets nettsider.

4.4 Resultater

4.4.1 Markedsutviklingen i 2025

Norske børsnoterte selskaper hadde en sterk verdiutvikling i 2025. Avkastningen i de internasjonale markedene var likevel høyere enn avkastningen i det norske aksjemarkedet. Hovedindeksen på Oslo Børs steg om lag 18 pst., mot 23 pst. for den globale indeksen S&P Global 1200. Avkastningen var også god i Finland og Sverige, hvor aksjemarkedene steg med henholdsvis 38 pst. og 21 pst. målt i lokal valuta. Til forskjell var aksjemarkedet i Danmark blant annet preget av nedgang i det største nordiske selskapet, Novo Nordisk, og markedet falt med 19 pst.4

Styringsrenten i Norge var ved utgangen av 2025 0,5 pst. lavere enn ett år tidligere, etter å ha blitt satt ned to ganger i løpet av året. I de øvrige nordiske landene ble sentralbankrentene også satt ned i 2025. Renten på norske tiårs statsobligasjoner var ved årsskiftet på om lag 4,2 pst., det var noe høyere enn ved inngangen til 2025. Også i de øvrige nordiske landene steg de lange statsrentene i løpet av 2025. Ved utgangen av året var renten på tiårige statsobligasjoner om lag 2,8 pst. i Danmark, 3,2 pst. i Finland og 2,8 pst. i Sverige.5 Normalt må selskaper betale en høyere rente enn stater for å låne penger. Denne renteforskjellen kalles et kredittpåslag, og påslaget falt for de fleste sektorer gjennom 2025.

Den norske kronen svekket seg mot både øvrige nordiske valutaer og mot euro i 2025. Svekkelsen var sterkest mot svenske kroner. Avkastningen av SPNs investeringer i Danmark, Finland og Sverige målt i norske kroner var derfor høyere enn avkastningen målt i lokal valuta.

4.4.2 Markedsverdi

SPN hadde ved utgangen av 2025 en markedsverdi på 416,9 mrd. kroner, se figur 4.2. Det er en økning på om lag 36 mrd. kroner i løpet av året. Aksjeporteføljen hadde en markedsverdi på om lag 271 mrd. kroner, hvorav aksjer i norske selskaper utgjorde 226 mrd. kroner. Aksjer i øvrige nordiske land stod for 45 mrd. kroner. Obligasjonsporteføljen hadde på samme tidspunkt en verdi på om lag 145 mrd. kroner, fordelt på 113 mrd. kroner i obligasjoner fra utstedere i Norge og om lag 32 mrd. kroner i obligasjoner fra utstedere i andre nordiske land.6 Fordelingen av investeringene ved utgangen av 2025 er vist i figur 4.3.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

¹ Til og med 2005 var en vesentlig del av kapitalen i SPN plassert som kontolån til statskassen. I desember 2006 ble deltakelsen i kontolånsordningen avsluttet, og i overkant av 100 mrd. kroner av fondets kapital ble tilbakebetalt til staten. I denne ordningen kunne Folketrygdfondet plassere midler som innskudd til staten med en rente tilsvarende renten på tiårige statsobligasjonslån.

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

4.4.3 Avkastning

Avkastningen av SPN i 2025 var 12,7 pst. målt i norske kroner før forvaltningskostnader er trukket fra, se tabell 4.2. Avkastningen var positiv for både aksje- og obligasjonsporteføljen. Målt over de siste 20 årene har den gjennomsnittlige årlige avkastningen vært 7,8 pst.

Aksjer

Avkastningen av aksjeporteføljen i SPN var i 2025 på 17,2 pst., se tabell 4.2. Finanssektoren hadde høyest avkastning, men det var god avkastning også innenfor konsumvarer og materialer. De siste 20 årene har gjennomsnittlig årlig avkastning av aksjeporteføljen vært 9,9 pst.

Obligasjoner

Avkastningen av obligasjonsporteføljen i SPN var i fjor 5,2 pst. Investeringer i såkalte subordinerte lån7 innen bank- og finanssektoren ga høyeste avkastning. Det var også høy avkastning på ordinære obligasjoner utstedt av bank- og finansselskaper, obligasjoner med fortrinnsrett og industriselskaper med lav kredittkvalitet. De siste 20 årene har gjennomsnittlig årlig avkastning av obligasjonsporteføljen vært 4,3 pst.

Obligasjonsporteføljen hadde ved utgangen av fjoråret en durasjon8 på 4,6 år, som er om lag det samme som i referanseindeksen. Renten på både femårige norske statsobligasjoner og tilsvarende obligasjoner utstedt av de øvrige nordiske landene steg i 2025. Det bidro til at disse obligasjonene samlet fikk en relativt lav avkastning.

Realavkastning og løpende inntekter fra forvaltningen

Realavkastningen av SPN etter at forvaltningskostnader er trukket fra var i 2025 på 9,2 pst., mens den i perioden siden 2007 har vært i gjennomsnitt 4,8 pst. per år, se tabell 4.2 samt figur 4.4.

Obligasjonsinvesteringene gir en løpende kontantstrøm gjennom rentene som betales på lånene. Også aksjeinvesteringene gir løpende inntekter i form av utbytte til selskapenes aksjonærer. I 2025 var den samlede kontantstrømmen fra både aksjeutbytter og renter 18,8 mrd. kroner, tilsvarende 4,7 pst. målt som andel av gjennomsnittlig markedsverdi av SPN, se figur 4.5. Målt over de siste 20 årene har gjennomsnittlig årlig kontantstrøm tilsvart 4,1 pst. av fondets årlige gjennomsnittlige markedsverdi.

4.4.4 Meravkastning i forvaltningen

Folketrygdfondet kan avvike fra referanseindeksen innenfor rammer fastsatt i mandatet fra Finansdepartementet. Rammene gir Folketrygdfondet et handlingsrom til å gjennomføre en kostnadseffektiv forvaltning og søke å oppnå meravkastning.

Meravkastning i 2025

Folketrygdfondet oppnådde i 2025 en meravkastning på 0,8 prosentenheter, se tabell 4.2. Avkastningen av aksjeporteføljen var 0,8 prosentenheter høyere enn avkastningen av aksjeporteføljens referanseindeks, mens obligasjonsporteføljen hadde en avkastning som var 0,7 prosentenheter høyere enn avkastningen av referanseindeksen for obligasjoner. Selskaper innen industrisektoren bidro mest til meravkastningen i aksjeforvaltningen, mens kredittpremier fra investeringer i obligasjoner utstedt av industriforetak med lav kredittkvalitet bidro mest til meravkastningen i obligasjonsforvaltningen.

Meravkastning over tid

Siden januar 20079 har Folketrygdfondet oppnådd en gjennomsnittlig årlig brutto meravkastning på 1,0 prosentenhet, eller anslagsvis 36 mrd. kroner. Etter at forvaltningskostnader er trukket fra, kan samlet meravkastning anslås til 32 mrd. kroner. Figur 4.6 og 4.7 viser utviklingen over tid.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet, Macrobond og Finansdepartementet.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

¹ Fallet i renteinntekter fra 2006 til 2007 skyldtes hovedsakelig tilbakebetalingen av i overkant av 100 mrd. kroner til staten da deltakelsen i kontolånsordningen ble avsluttet i desember 2006.

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

4.4.5 Risiko og rammer

Absolutt risiko

Folketrygdfondet har beregnet at forventede svingninger i avkastningen av SPN ved utgangen av 2025 var 8,1 pst., målt ved årlig standardavvik. Det tilsvarer svingninger i verdien av fondet på om lag 34 mrd. kroner. Under en antakelse om normalfordelte avkastningstall, forventes svingningene i ett av tre år å være større enn dette.

Analyser av de historiske svingningene basert på faktiske månedlige avkastningstall, viser at fondet i de fleste perioder har hatt lavere svingninger enn referanseindeksen, se tabell 4.3 og figur 4.8. Det gjelder også for aksje- og obligasjonsporteføljene hver for seg. Folketrygdfondets forvaltning har dermed historisk bidratt til å redusere svingningene i avkastningen sammenlignet med referanseindeksen. Samtidig viser figuren at svingningene i fondet i stor grad følger av svingningene i referanseindeksen. Analyser som er utført i forbindelse med gjennomgangen av Folketrygdfondets forvaltning av SPN i meldingen Statens pensjonsfond 202310, viser at over 99 pst. av svingningene i avkastningen av SPN i perioden 2007–2022 kan forklares av svingninger i avkastningen av referanseindeksen. Analysene tyder også på at denne andelen har økt over tid.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Relativ risiko

Forventet relativ volatilitet for SPN uttrykker hvor mye avkastningen av fondet forventes å kunne avvike fra referanseindeksen i et normalår. Ved utgangen av 2025 var forventet relativ volatilitet beregnet til 0,4 prosentenheter. Det er noe lavere enn nivået ved inngangen til året. Folketrygdfondet utnytter dermed kun en mindre andel av rammen fra Finansdepartementet på 3 prosentenheter. Det tilligger Folketrygdfondet å bestemme utnyttelsen av rammen.

Realisert relativ volatilitet er et uttrykk for den historiske relative risikoen i SPN, målt ved svingninger i differanseavkastningen. Det siste året har svingningene vært i størrelsesordenen 0,4–0,6 prosentenheter, målt over rullerende tolvmånedersperioder, se figur 4.9. Både forventet og realisert relativ volatilitet var ved utgangen av 2025 på et lavt nivå sammenlignet med gjennomsnittet siden januar 2007. Det samsvarer med analyser som tyder på at svingninger i avkastningen av referanseindeksen i stor og økende grad forklarer svingninger i avkastningen av SPN.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Relativ volatilitet påvirkes av flere faktorer, inkludert svingninger i markedene. I perioder med store markedsbevegelser vil relativ volatilitet kunne øke, selv uten endringer i sammensetningen av investeringene. I meldingen om Statens pensjonsfond lagt frem våren 201611 ble det gitt en nærmere omtale av forhold som påvirker den målte relative volatiliteten.

Ekstremavviksrisiko

Forventet ekstremavviksrisiko måler hvor stort negativt avvik som kan forventes mellom avkastningen av SPN og referanseindeksen i ekstreme tilfeller. Et slikt mål kan blant annet bedre fange opp risiko ved strategier som ventes å bidra positivt til meravkastningen over tid, men som i perioder kan medføre store tap. Beregninger av ekstremavviksrisiko er ment å supplere beregninger av forventet relativ volatilitet, som måler hvor store avvik som kan forventes under normale markedsforhold.12

Forventet ekstremavviksrisiko måles med bakgrunn i anslag for de mest negative avvikene mellom avkastningen av SPN og referanseindeksen som historisk ville kunnet inntreffe med dagens portefølje. Ved utgangen av 2025 var annualisert forventet ekstremavviksrisiko i SPN 1,3 prosentenheter. Det innebærer at det i ekstreme markedssituasjoner må forventes en annualisert avkastning av SPN som i gjennomsnitt er 1,3 prosentenheter lavere enn avkastningen av referanseindeksen. Dette er godt innenfor rammen fastsatt av Folketrygdfondets styre på 9 prosentenheter.

Kredittrisiko

Folketrygdfondet har i forvaltningen av SPN valgt å avvike fra kreditteksponeringen i referanseindeksen ved blant annet å ha en lavere andel statsobligasjoner, lavere kredittløpetid og høyere eksponering mot lån med lav kredittverdighet. Basert på markedsverdien og kredittvurderingen13 av hvert enkelt obligasjonslån i porteføljen, kan det beregnes en samlet, verdivektet kredittkvalitet for SPNs obligasjonsinvesteringer. Ved utgangen av 2025 var denne A, som er uendret sammenlignet med inngangen til året.

Obligasjoner med høy kredittrisiko («high yield») inngår ikke i referanseindeksen for SPN. Forvaltningsmandatet åpner likevel for at Folketrygdfondet kan investere i slike obligasjoner som del av den aktive forvaltningen, innenfor fastsatte rammer.14 Ved utgangen av 2025 utgjorde høyrisikoobligasjoner 7,8 pst. av markedsverdien av selskapsobligasjonene i SPN. Det er godt innenfor rammen på 25 pst. satt av departementet.

Enkeltinvesteringer

Finansdepartementet har fastsatt at fondet maksimalt kan eie inntil 15 pst. av aksjekapitalen eller egenkapitalbevisene i enkeltselskaper i Norge, og inntil 5 pst. i Danmark, Finland og Sverige. Eierandelsbegrensningene understøtter SPNs rolle som finansiell investor. Ved utgangen av 2025 var den største eierandelen i Norge 14,6 pst., mens den var 2,8 pst. i de øvrige nordiske landene.

4.4.6 Risikojustert avkastning

Folketrygdfondets avvik fra referanseindeksen kan bidra til at risikoen i SPN blir noe høyere eller lavere enn i referanseindeksen. I finanslitteraturen benyttes ulike modeller og måltall for å vurdere om en investor er blitt kompensert for risikoen som er tatt i forvaltningen, deriblant Sharpe-rate, informasjonsrate og alfa.

Sharpe-rate

Sharpe-raten er et mål som brukes for å vurdere om oppnådd avkastning er høy sett opp mot fondets totalrisiko. Den beregnes ved å ta forskjellen mellom fondets avkastning og den risikofrie renten, og deretter dele dette på standardavviket til fondets avkastning. I utgangspunktet er det ønskelig med en høyest mulig Sharpe-rate. I alle viste delperioder har Folketrygdfondet oppnådd en Sharpe-rate for SPN som er høyere enn for referanseindeksen, se tabell 4.3 og figur 4.10. Det tyder på at Folketrygdfondets forvaltning bidrar til å bedre forholdet mellom avkastning og risiko i SPN sammenlignet med referanseindeksen. En høyere Sharpe-rate enn referanseindeksen følger av at Folketrygdfondet over tid har oppnådd meravkastning, samtidig som forvaltningen har bidratt til lavere absolutt risiko i fondet enn i referanseindeksen.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet, Macrobond, LSEG Workspace og Finansdepartementet.

Informasjonsrate

Informasjonsraten måler den oppnådde meravkastningen mot størrelsen på avvikene fra fondets referanseindeks. Informasjonsraten er positiv dersom forvaltningen har oppnådd meravkastning, og en høy informasjonsrate kan indikere dyktighet. Informasjonsraten skiller derimot ikke på om avvikene har bidratt til å øke eller redusere fondets totalrisiko. I 2025 var informasjonsraten for SPN på 1,9, se tabell 4.3 og figur 4.11. Det betyr at hver prosentenhet relativ risiko i gjennomsnitt ble kompensert med 1,9 prosentenhet meravkastning. Målt på denne måten bidro Folketrygdfondets forvaltning til at SPN ble svært godt kompensert for den relative risikoen i 2025 slik denne er målt, særlig i obligasjonsporteføljen. Verdiene må tolkes med varsomhet, da beregningene er basert på en kort periode og et begrenset antall observasjoner. I perioden januar 2007 til utgangen av 2025 er informasjonsraten for SPN beregnet til 0,95.15 Fondet har i denne perioden fått bedre betalt for den relative risikoen i obligasjonsporteføljen enn i aksjeporteføljen.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

Alfa

Alfa er et mål på risikojustert meravkastning. I mange tilfeller kan deler av oppnådd meravkastning forklares med at fondet har noe høyere eller lavere markedsrisiko enn referanseindeksen. I beregningen av alfa justeres det for dette bidraget. I 2025 var porteføljens alfa 0,5 prosentenheter, se tabell 4.3 og figur 4.12. Den estimerte verdien på oppnådd alfa må imidlertid tolkes med varsomhet, da beregningene er basert på en kort periode og et begrenset antall observasjoner. Et anslag på en alfa som er større enn null kan tyde på at meravkastningen er høyere enn det som følger av en ren kompensasjon for systematisk risikotaking i den aktive forvaltningen. Siden januar 2007 har Folketrygdfondet oppnådd en gjennomsnittlig årlig alfa i forvaltningen på 1,1 prosentenheter.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet, Macrobond, LSEG Workspace og Finansdepartementet.

Dynamisk visningTabellLast ned CSV

Kilder: Folketrygdfondet og Finansdepartementet.

4.4.7 Forvaltningskostnader

Folketrygdfondet får dekket faktiske årlige forvaltningskostnader for SPN innenfor en ramme fastsatt av Finansdepartementet. Kostnadsrammen for Folketrygdfondet var 316 mill. kroner i 2025. Av dette utgjorde 29 mill. kroner rammen for forvaltningskostnadene i Statens fond i Tromsø. Folketrygdfondets kostnader i forvaltningen av SPN var i 2025 266,4 mill. kroner, inkludert et utbytte på 2,0 mill. kroner til staten. Samlet var kostnadene dermed godt innenfor rammen fastsatt av departementet. Målt som andel av gjennomsnittlig kapital til forvaltning utgjorde forvaltningskostnadene for SPN 6,7 basispunkter (0,067 pst.).

Kostnadsutvikling over tid

Figur 4.13 viser utviklingen i forvaltningskostnadene for SPN de siste 20 årene. Kostnadene økte betydelig i 2007 og 2008, både målt i kroner og i basispunkter. Det må dels ses i sammenheng med tilbakebetalingen av 101,8 mrd. kroner til staten da deltakelsen i kontolånsordningen ble avsluttet i desember 2006, noe som om lag halverte markedsverdien av SPN. Videre ble det fra 2007 stilt nye krav til styring og kontroll av risiko og rapportering, noe som medførte behov for investeringer og en økning i antall ansatte i de påfølgende årene. Sammen med generell lønnsøkning har dette samlet sett bidratt til økte kostnader over tid. Målt som andel av kapital til forvaltning har forvaltningskostnadene for SPN vist en økende tendens de siste årene, dels på grunn av flere ansatte og på grunn av økte krav til IT-systemer.

Internasjonal sammenligning av kostnadene

Det kanadiske selskapet CEM Benchmarking Inc. (CEM) sammenligner kostnadene i SPN med kostnadene i andre fond internasjonalt på oppdrag fra Finansdepartementet. I den siste sammenligningen, rapporten for 2024, fremgår det at kostnadene i SPN er vesentlig lavere enn for andre sammenlignbare fond, målt som andel av kapital til forvaltning.16 Det skyldes i hovedsak at SPN ikke er investert i aktiva som unoterte aksjer og unotert eiendom og infrastruktur, som generelt har høyere forvaltningskostnader enn noterte aksjer og obligasjoner. CEMs datagrunnlag viser imidlertid at kostnadene i SPN også er lave sammenlignet med andre fond når en justerer for forskjeller i aktivafordeling. Den viktigste forklaringen på dette er at Folketrygdfondet ikke benytter eksterne forvaltere og at den interne forvaltningen er kostnadseffektiv sammenlignet med andre fond.

4.4.8 Departementets vurderinger

Folketrygdfondet oppnådde i 2025 en avkastning av SPN som var 0,76 prosentenheter høyere enn avkastningen av referanseindeksen fastsatt av Finansdepartementet. Dette er relativt høyt gitt risikoen som er tatt i forvaltningen, slik denne måles. Departementet legger i sin vurdering av resultatene vekt på utviklingen over tid, og er godt fornøyd med at gjennomsnittlig årlig bruttoavkastning siden januar 2007 har vært 1 prosentenhet høyere enn avkastningen av referanseindeksen.

Avkastningen av investeringene i SPN i 2025 var 12,7 pst. målt i norske kroner og før forvaltningskostnader er trukket fra. Aksjeporteføljens avkastning var 17,2 pst., mens obligasjonsporteføljen hadde en avkastning på 5,2 pst. Samlet fondsavkastning i fjor var betydelig høyere enn den gjennomsnittlige årlige avkastningen av SPN som er oppnådd de siste 20 årene. Gjennomsnittlig årlig realavkastning etter kostnader i samme periode er beregnet til 5,0 pst. Departementet vil vise til at avkastningen av SPN over tid har vært god. En må samtidig være forberedt på at avkastningen kan variere betydelig fra år til år. Departementet vektlegger kostnadseffektivitet i forvaltningen, og er tilfreds med at forvaltningskostnadene i SPN er lave sammenlignet med andre fond.