Del 4
Lærdommer og forslag

11 Internasjonale lærdommer, norske utfordringer og prioriteringer

11.1 Innledning

En velfungerende finanssektor bidrar til økonomisk vekst og stabilitet. Når finanssektoren ikke fungerer, kan det ha store skadevirkninger for realøkonomien. Den internasjonale finanskrisen førte til det mest omfattende økonomiske tilbakeslaget i verdensøkonomien siden andre verdenskrig, med en kraftig økning i arbeidsledigheten i mange land. I historisk sammenheng er økonomiske tilbakeslag som sammenfaller med finanskriser dypere og mer langvarige enn andre tilbakeslag. Langsiktig finansiell stabilitet er derfor et av hovedmålene for den økonomiske politikken og reguleringen internasjonalt og i Norge.

Alle land står overfor et bredt sett av utfordringer i arbeidet med å sikre finansiell stabilitet. Noen er universelle, andre er spesielle for det enkelte land. De norske utfordringene er preget av at Norge er et lite land, med en åpen økonomi, og som påvirkes i stor grad av den internasjonale økonomiske og politiske utviklingen. Samtidig har Norge handlefrihet, både politisk og økonomisk, i arbeidet for å sikre finansiell stabilitet.

Finanskrisen slo ulikt ut i forskjellige land, og virkningene både i finanssektoren og realøkonomien var ulike. Ikke minst er det viktige forskjeller mellom kriseforløpet i USA og i de landene som opplever mer tradisjonelle bankkriser med utspring i bl.a. eiendomsmarkedet, så som bl.a. Irland og Spania. Det er ikke én internasjonal finanskrise, men flere nasjonale kriser som på forskjellige måter henger sammen.

I en norsk sammenheng er det viktige lærdommer å trekke fra erfaringene fra finanskrisen internasjonalt, bl.a. når det gjelder regulatoriske utfordringer og endringene i tenkesett. En ny finanskrise kan komme som resultat av nasjonale ubalanser, eller globale eller regionale kriseimpulser som slår inn i norsk økonomi. Arbeidet for å sikre finansiell stabilitet og å etablere mer permanent kriseberedskap, må baseres på at den neste finanskrisens karakter og forløp kan være svært forskjellig fra denne finanskrisen.

Den norske utfordringen er dessuten formet av at det er betydelig usikkerhet knyttet til den økonomiske utviklingen internasjonalt. Virkningene av de internasjonale omreguleringsprosessene er også usikre.

I de øvrige kapitlene i utredningens del IV gjennomgås de sentrale lærdommene fra finanskrisen, og derfra utformes forslag på utvalgte områder som kan bidra til finansiell stabilitet i Norge, og til at finanssektoren i større grad understøtter overordnede samfunnmessige effektivitetsmål. Herunder er det viktig at det gjennom reguleringspraksis og andre mekanismer tilstrebes en rimelig balanse mellom næringsinteresser, forbrukere og andre aktører i økonomien.

I dette innledende kapitlet tas det utgangspunkt i noen hovedlærdommer fra den internasjonale finanskrisen, og hva som preger den norske utfordringen i arbeidet med finansiell stabilitet framover, for å peke på noen overordnede anbefalinger om samfunnsmessige prioriteringer for norsk politikk på finansmarkedsområdet.

11.2 Hovedlærdommer fra den internasjonale finanskrisen

11.2.1 Undervurdering av risiko

Som så ofte tidligere, førte de gode økonomiske tidene forut for denne finanskrisen til overoptimisme og urealistiske risikovurderinger. Manglende kunnskap og overdreven optimisme resulterte i feilvurderinger, feilinvesteringer og for høyt gjeldsopptak, som ofte gikk sammen med for liten oppmerksomhet om og undervurdering av den reelle risikoen. I tillegg er det mye som tyder på at usikkerhet som sådan ble systematisk forvekslet med mer eller mindre målbar risiko. Bruk av sofistikerte modeller for beregning av risiko på basis av mangelfulle data, forventninger som viste seg ikke å være holdbare, og uprøvde antakelser – som pretenderte å gi presise, kvantitative anslag på risikoer som i realiteten var forbundet med en høy grad av usikkerhet – er eksempler på denne forvekslingen hos finansinstitusjoner, investorer, låntakere, tilsynsmyndigheter og sentralbanker. I den økonomiske politikken synes en å ha undervurdert risikoen knyttet til økonomiske ubalanser og høyere gjeldsgrad i økonomien.

Store strukturelle endringer i verdensøkonomien og i de internasjonale finansmarkedene, slik som innlemmelsen av framvoksende økonomier, økt globalisering, samt ny finansiell integrasjon og innovasjon, bidro dessuten til å skape forventninger om langvarig vekst og lav risiko. Ekspansiv pengepolitikk i flere land, bl.a. i USA, ga lave renter over lang tid, og søken blant investorer etter avkastning fra alternative og ofte mer risikofylte plasseringer.

Finansinstitusjoner i mange land satte i perioden forut for finanskrisen ikke av nok kapital til å bære risikoen de tok på seg. Lave renter og høy låneetterspørsel fra kunder ble møtt med stor utlånsvilje fra bankene. Gevinstene fra risikospredning ble overvurdert, og sårbarhetene som bygget seg opp ved at mange aktører tilpasset seg på samme måte ble undervurdert. Finansinstitusjonenes risikostyringsmodeller var f.eks. ikke tilstrekkelig innrettet mot å håndtere risiko i urolige og kriserammede markeder. Mange lands myndigheter så heller ikke faren med huller i reguleringen, og stanset ikke oppbyggingen av risiko i markeder og institusjoner som var underlagt lite eller ingen regulering.

Gjeldsoppbygging innebærer som regel en økning i risiko. Forklaringer om at «denne gangen er det annerledes», og at gjeldsoppbygging av en eller annen grunn ikke skulle medføre fare, holder sjelden. En sentral lærdom for både myndigheter, finansinstitusjoner, husholdninger og andre er viktigheten av å være forberedt på et bredt sett av trusler, tilegne seg kunnskap om finansielle nyvinninger og utviklingstrekk, og å være varsom med å tre inn i engasjementer en ikke forstår risikoen ved.

Et generelt trekk ved oppbyggingen til kriser er at spekulasjon og overoptimisme om framtiden driver opp prisene, slik at det dannes ubalanser i markedene. I tillegg til de rasjonelle beveggrunnene til å hive seg på prisbobler, blir den menneskelige psykologi og kultur ofte trukket fram som en viktig forklaring på øyensynlig irrasjonell atferd. John Maynard Keynes skrev f.eks. i 1936 om «animal spirits» i denne sammenheng:1

«Even apart from the instability due to speculation, there is the instability due to the characteristic of human nature that a large proportion of our positive activities depend on spontaneous optimism rather than mathematical expectations, [which] can only be taken as the result of animal spirits – a spontaneous urge to action rather than inaction (…).»

Finanskriser avdekker også etiske kriser. Eksempler på det er velinformerte individer som med overlegg og for egen vinning påfører andre aktører høy risiko, og salg av dårlig forståtte lånefinansierte investeringsprodukter. Det er videre eksempler på uetisk atferd i fasen der en finansboble er under oppbygging, bl.a. knyttet til atferdsrisiko («moral hazard») hos banker med garantier fra det offentlige. Et annet fenomen fra denne krisen er at kredittvurderingsbyråene fikk tiltagende habilitetskonflikter når de skulle gå god for verdipapirer utstedt av deres egen kunde, samtidig som honoraret ble fastsatt som en andel av papirets pålydende. Videre har muligheten for såkalte «naked positions» i markedet for kredittbytteavtaler («credit default swaps», CDSer), dvs. muligheten til å «forsikre» seg mot verdifall på porteføljer man ikke eier selv, gitt opphav til anklager om manipulasjon. Eksempelvis kunne investeringsbanker selge produkter de selv ikke trodde på, for deretter å forsikre seg mot fall i verdien på produktene (som de ikke lenger eide selv).

I den grad uetisk atferd er innvevd i enkelte banker og andre institusjoners forretningsmodell, vil tradisjonelle økonomiske virkemidler som økte kapitaldekningskrav og moderate skatter og avgifter i seg selv ikke være tilstrekkelige til å forebygge uønsket atferd i framtiden.

11.2.2 Uheldige insentiver

Insentiver til å tilpasse seg på en måte som setter den finansielle stabiliteten i fare, er en viktig årsak til krisen. Finansinstitusjoner tjente på å flytte virksomhet til mindre regulerte institusjonstyper og markeder, og kunne ofte regne med at staten ville gripe inn med støttetiltak før en eventuell overdreven risikotaking materialiserte seg i økonomiske problemer. Innad i institusjonene førte svakheter i styringssystemene og uheldig utforming av avlønningssystemer til premiering av høy risiko, kortsiktig gevinst og dårlig kunderådgivning. Disse mekanismene bidro til for høy risikotaking og påførte økonomien og skattebetalerne store kostnader.

Den amerikanske subprimekrisen utløste den internasjonale finanskrisen. Den sterke volumveksten i utlån til grupper med lav tilbakebetalingsevne i årene forut for krisen må ses i sammenheng med at mange av lånene ble solgt av agenter som kunne innkreve honorarer basert på solgte lån. I enkelte amerikanske stater var det vanlig med lån uten krav til dokumentasjon av inntekt, som var egnet til å svekke lånesøkernes egenvurderinger. I mange tilfeller var heller ikke lånene konstruert slik at de som innvilget dem hadde insentiv til å gjennomføre gode kredittvurderinger, siden lånene raskt skulle pakkes sammen med andre lån, og selges videre til nye investorer. Slik kunne risikoen ende opp hos investorer med begrenset innsikt i den forutgående kredittgivningen og med begrenset evne til selv å vurdere kvaliteten på lån i egen portefølje og den risiko som bygget seg opp i subprimesystemet som helhet.

Sterkere internasjonal konkurranse og ønske om å bygge opp en stor finansnæring kan gi stater insentiv til å lempe på regulering og tilsynsmessig oppfølging av finansinstitusjoner («race to the bottom»).2 Det kan være god næringspolitikk på kort sikt, mens farene ved lempeligere regulering, som faren for finanskriser, er betydelige, og deles med andre land, f.eks. via filialetablering.

På samme måte som det enkelte land ikke belastes for skadevirkningene landets finanssektor kan ha for finansiell og økonomisk stabilitet i andre land, avkreves ikke finansinstitusjoner de samfunnsøkonomiske kostnadene som institusjonenes virksomhet kan forårsake.3 Siden de potensielle samfunnsøkonomiske kostnadene ved problemer i finanssektoren er høyere enn forventede privatøkonomiske kostnader – og siden praksis i mange land har underbygget dette, har institusjonene insentiv til å ta for høy risiko.

11.2.3 Kompleksitet og maktforhold

Finansiell innovasjon, herunder nye og kompliserte finansielle instrumenter, skulle gi låntakere og investorer tilgang til produkter med bedre tilpassede risiko- og avkastningsegenskaper, men førte samtidig til økt kompleksitet i den internasjonale finanssektoren. Mange av de nye instrumentene var kompliserte og lite transparente, og forsterket informasjonsasymmetrien mellom aktørene i markedet.

Mange, både profesjonelle og forbrukere, investerte i instrumenter de ikke hadde forutsetninger for å kunne forstå, og som ofte medførte høy og skjult risiko. Kompliserte risikostyringssystemer i institusjonene, og til dels også et komplisert regelverk, ga falsk trygghet, hindret oversiktlighet og svekket eierne og ledelsens mulighet til styre institusjonene på en forsvarlig måte. I tillegg reduserte dette myndighetenes mulighet til å føre tilstrekkelig kontroll med virksomheten. På denne måten ble usikkerheten tilslørt i det internasjonale finanssystemet. Få, om noen, visste hvor den reelle risikoen egentlig lå. Finanssektoren ble mer sårbar for sjokk.

Finanskrisen har også avdekket en ubalanse i makt og innsyn mellom store og komplekse finansinstitusjoner på den ene siden og kunder og offentlige myndigheter på den andre.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Flesland, Hippe, Lindholt, Reegård og Tranøy, vil vise til at finanssektorens makt vis-à-vis offentlig sektor også kommer til uttrykk gjennom markedsrelasjoner. Dels på måter som er helt analoge til forholdet mellom sektoren og private småsparere (Terra-saken), og dels nå i etterkant av krisen ved at obligasjonsmarkedet i Europa (som i sin tur er nært forbundet med statsstøttede banker og spekulative hedgefond) «krever» raske kutt i offentlig sektor for å tilbakebetale en statsgjeld som i mange tilfeller i stor grad er direkte (og indirekte) resultat av finanskrisen.

11.2.4 Overdreven tro på velfungerende markeder

I henhold til tesen om effektive markeder bør myndighetene utvise tilbakeholdenhet i sine politikkambisjoner siden myndighetene ikke har et bedre informasjonsgrunnlag enn det store antall uavhengige og velinformerte aktører som bestemmer markedsprisene. Denne tesen har hatt innflytelse på internasjonale finansmarkedsregulering, tilsyn og økonomisk politikk i mange år. Erfaringene fra finanskrisen har minnet om at forutsetningen om effektive og velfungerende markeder ikke kan tas for gitt, og at markedssvikt kan bidra til selvforsterkende mekanismer med oppbygging av ubalanser i gode tider og dramatiske korreksjoner med bortfall av markeder i krisetider. Overdreven tro på velfungerende markeder bidro til undervurdering av risiko, og til undervurdering av behovet for bedre og mer robust regulering.

Markedsaktørene klarer ofte ikke å prise inn den reelle risikoen i finansielle instrumenter, særlig ikke når instrumentene er svært komplekse og når risikoen i stor grad er avhengig av risikoen i det finansielle systemet som sådan. I perioder med markedsuro blir på den annen side graden av usikkerhet ofte tillagt overdreven vekt, og prisene kan falle så kraftig at uroen raskt kan utvikle seg til en krise. Disse innsiktene så ut til å være fraværende før og under finanskrisen.

Spesielt alvorlig var det at finansinstitusjoner og regulatoriske myndigheter – bl.a. gjennom modeller for risikostyring, i for stor grad la til grunn at markedene ville fungere godt, nærmest til enhver tid.

Etter finanskrisen er det rettet kritikk mot at finanssektoren internasjonalt hadde fått for stor innflytelse over finansmarkedsreguleringen, bl.a. ved hjelp av et omfattende lobbyapparat som argumenterte for at markedene ville korrigere seg selv. Dersom myndigheter baserer seg på at finansmarkedene er selvkorrigerende, øker faren for kriser, med tilhørende store, negative samfunnsøkonomiske konsekvenser.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Flesland, Lindholt, Reegård og Tranøy, mener det er grunn til å advare mot det som kan kalles finansiell idealisme. Det vil si en tro på at frie finansmarkeder gir en svært god (om ikke optimal) allokering av ressurser over tid og mellom sektorer og geografiske områder, samtidig som de er selvkorrigerende og stabile. Farene ved å legge seg for tett opp til en slik finansiell idealisme er at reguleringsmyndigheter og andre hvis jobb det er å tenke kritisk og årvåkent omkring utviklingen i finansmarkedene, får en uheldig tolkningsramme å forstå løpende utviklingstrekk innenfor. For eksempel er det en fare for at man underspiller de sosiale kostnader forbundet med spekulasjon fordi man i stedet ser ethvert kjøp og salg som et bidrag til at markedet skal «finne riktig pris», såkalt «price discovery». Tilsvarende kan det lede til at all økning i markedets likviditet framstår som et gode, og målet blir å maksimere antallet transaksjoner (noe som nesten alltid vil være i finanssektorens interesse) heller enn å spørre om hva som er et optimalt antall transaksjoner (et spørsmål forankret i de realøkonomiske aktørenes interesse). Endelig kan en slik grunnholdning lede til at finansielle innovasjoner i utgangspunktet anses som positive heller enn at man vurderer hver enkelt innovasjon for seg. Dette er problematisk for så vel ressursallokering og samlet risiko i systemet, som i forholdet mellom den enkelte institusjon og dens kunder.

11.2.5 Gjensidig avhengighet

Finansiell stabilitet kan ikke sikres fullt ut på nasjonalt plan, men er avhengig av den internasjonale økonomiske utviklingen og god styring også i andre land. Dårlig regulerte finansinstitusjoner i ett land utgjør en trussel mot stabiliteten i andre land. Økonomisk vekst og stabilitet hjemme påvirkes av utviklingstrekk og politikken som føres ute. Finansinstitusjoner har omfattende økonomiske forbindelser med hverandre. Verdens finansmarkeder er tett sammenvevde, og problemer i én institusjon eller ett marked kan f.eks. føre til at finansieringskilder tørker inn eller til økonomiske tap i andre markeder.

Denne gjensidige avhengigheten på mange plan understreker behovet for internasjonal koordinering av arbeidet med reform av finansmarkedsreguleringen. Også for den økonomiske politikken har krisen illustrert den tette sammenhengen mellom finansinstitusjoner, markeder og økonomisk utvikling. Viktigheten av internasjonalt samarbeid har blitt tydelig. Mens finanskrisen på et tidlig stadium dreide seg om at myndigheter støttet opp om finansiell stabilitet i eget land, har den senere utviklingen vist betydningen av smittevirkninger på tvers av landegrenser og at finansiell ustabilitet i ett land kan undergrave tilliten til finansinstitusjoner og statsfinanser i andre land.

11.3 Den norske utfordringen

For en liten, åpen økonomi som den norske, blir endringene i den nasjonale politikkens omgivelser av avgjørende betydning.

Ubalansene som bygget seg opp i forkant av krisen, både i form av høy gjeldsbelastning og handelsubalanser, er ikke rettet opp. Videre har krisen gitt en kraftig økning i statsgjelden i mange land. Hvilke konsekvenser statsgjeldssituasjonen vil få for den økonomiske utviklingen er høyst usikkert.

Det er også usikkerhet knyttet til hvor de internasjonale reguleringsreformprosessene vil ende, og hva virkningene av reformene vil bli. De internasjonale reformforslagene er blitt vannet ut underveis i prosessene, og gjennomføringen av endringene vil trolig trekke ut i tid. Det er også risiko forbundet med å gjennomføre store regelverksendringer på kort tid, og finanssektoren har til nå vist stor evne til å tilpasse seg regelverk og andre rammer på en måte som ikke nødvendigvis er i samsvar med reguleringens formål eller til fremme for finansiell stabilitet. Selv om det er en målsetning å harmonisere regelverket i større grad internasjonalt, vil det fortsatt være store reguleringsmessige forskjeller mellom f.eks. USA, Europa og Asia.

Nye kriser vil helt sikkert komme. Det er vanskelig å forutse hvilken form den neste krisen vil ta, hva årsakene til den vil være, hvilke deler av verdensøkonomien den vil oppstå i, og hvordan den vil slå ut for ulike sektorer og land. Risikoen for at vi nå i første rekke beskytter oss mot forrige krise er til stede. Det er også en betydelig risiko for at også det internasjonale reguleringsarbeidet etter finanskrisen vil etterlate deler av markedene i dårlig regulert stand.

For Norge har aktiviteten og hendelsene internasjonalt stor betydning for den innenlandske utviklingen. Nye kriser kan komme utenfra, som denne finanskrisen, men kan også oppstå nasjonalt. Det er en fare for at mye oppmerksomhet om risikoen for importerte kriser kan gjøre oss uoppmerksomme på risikoer hjemme. God finansmarkedsregulering og en forsvarlig økonomisk politikk er forutsetninger for å redusere faren for innenlandske kriser.

Eiendomsmarkedene spiller ofte en viktig rolle i økonomiske og finansielle kriser, slik det f.eks. gjorde i den amerikanske subprimekrisen. I Norge, som i mange andre land, har husholdningene det meste av sin formue i boligeiendom, med tilhørende boliglån. Raskt stigende boligpriser og stadig høyere gjeldsbelastning er en viktig risikofaktor og kan utgjøre en trussel mot finansiell stabilitet. Utviklingen i olje- og gasspriser i verdensmarkedet er viktig for utviklingen i norsk økonomi, og økonomiske sjokk gjennom denne kanalen vil også kunne slå hardt ut i Norge.

Den økonomiske politikken vil stå overfor betydelige utfordringer i årene framover. Sammenliknet med de fleste andre land er den statsfinansielle stillingen i Norge svært god, både vurdert ved budsjettunderskuddet og ved statens netto fordringsposisjon. På lengre sikt står imidlertid også Norge overfor betydelige statsfinansielle utfordringer, bl.a. i forbindelse med aldringen av befolkningen. I finanspolitikken vil det derfor være sentralt å sikre en god forvaltning av statens inntekter og formue framover. Internasjonalt er pengepolitikken preget av svært lave rentenivåer, og det er en bekymring for at flere land vil konkurrere for å svekke sine valutakurser for derigjennom å stimulere økonomien. Dette kan sette pengepolitikken i Norge i en vanskelig situasjon. Man kan risikere å havne i en situasjon der hensynet til utviklingen i innenlandsk etterspørsel, boligpriser mv. tilsier et vesentlig annet rentenivå enn hensynet til utviklingen i næringer utsatt for konkurranse fra utlandet.

For å møte statsfinansielle og demografiske utfordringer, gjør mange industriland store endringer i velferdssystemet, herunder innsparinger i det sosiale sikkerhetsnettet og offentlige pensjonsordninger. I tillegg kan svak økonomisk vekst holde rentene og lønnsveksten nede. Dette kan legge press på det sosiale sikkerhetsnettet også i Norge. En av erfaringene fra finanskrisen er at et godt utbygd sosialt sikkerhetsnett kan virke stabiliserende i krisesituasjoner. Utviklingen framover vil også kunne legge press på samarbeidet mellom partene i arbeidslivet, så vel som samarbeidet mellom myndighetene og partene i arbeidslivet. Ved tidligere erfaringer med store omveltninger, har norsk økonomi og den norske samfunnsmodellen imidlertid vist seg omstillingsdyktig til nye rammebetingelser.

I de norske finansmarkedene er det særlig banksektoren som bærer preg av at Norge er en liten, åpen økonomi. Det er et stort innslag av filialer og datterselskaper av utenlandske finansinstitusjoner, i hovedsak fra andre nordiske land. Filialetablering fremmer konkurransen mellom aktørene, men reiser også utfordringer for norske myndigheter, både når det gjelder å forebygge ustabilitet gjennom regulering, og når det gjelder krisehåndtering. I EU/EØS-området er filialer av utenlandske finansinstitusjoner i hovedsak underlagt reguleringen i institusjonens hjemland, og en eventuell krisehåndtering vil i utgangspunktet også måtte skje derfra, kanskje etter at institusjonens filialer i utlandet er stengt. Nasjonale myndigheter vil dermed bare kunne regulere en del av banksektoren, noe som understreker hvor viktige de internasjonale regelverksprosessene er for Norge, og for andre land med et betydelig innslag av filialer i det innenlandske markedet.

Den norske livsforsikrings- og tjenestepensjonssektoren er, i likhet med disse sektorene i de fleste andre land, i større grad preget av nasjonale tradisjoner og tilpasning til pensjonssystemet for øvrig. Integrasjonen over grensene har kommet kortere enn for banksektoren, og det kan derfor oppstå utfordringer når EU i løpet av de neste to årene skal innføre et nytt, felleseuropeisk regelverk for denne delen av finansmarkedene.

11.4 Overordnede prioriteringer

Utvalget vil i de neste kapitlene ta for seg en rekke problemstillinger og erfaringer fra finanskrisen, og drøfte hvilke konkrete tiltak som eventuelt kan og bør gjennomføres på de enkelte områder. I dette avsnittet vil utvalget foreslå noen mer overordnede prioriteringer og tiltak i lys av finanskrisen.

11.4.1 En robust og formålstjenlig finanssektor

Store statsfinansielle og samfunnsøkonomiske kostnader forbundet med krisen har aktualisert spørsmålet om hvilken rolle finanssektoren bør ha i framtiden, og hvilke aktiviteter økonomien som helhet er tjent med at sektoren bedriver.

Utfordringene som har å gjøre med gjeld og risikobærende evne i finanssektoren kan trekkes fram spesielt. Mer egenkapital og mindre kortsiktig gjeldsfinansiering i finanssystemet, og et bærekraftig og forsvarlig gjeldsnivå i økonomien for øvrig, gir vern mot finansiell ustabilitet. Bankene bør særlig være gjenstand for stabilitetsfremmende tiltak gitt deres spesielle stilling og betydning for finansiell og økonomisk stabilitet. Erfaringene fra finanskrisen tilsier imidlertid at stabilitetsfremmende tiltak ikke uten videre kan begrenses til bare å gjelde banker. Volumene av kredittformidling utenfor det tradisjonelle banksystemet var f.eks. i USA av en slik dimensjon at stabiliteten i kredittsystemene utenfor banksektoren også var avgjørende for landets finansielle stabilitet.

Åpenhet er viktig for stabiliteten og konkurransen i finanssystemet. I lys av finanskrisen bør det bli mer åpenhet om aktiviteten og risikotakingen i finansmarkedene, særlig når det gjelder banker og andre finansinstitusjoners virksomhet. Herunder bør det bli mer åpenhet om hvordan bankene beregner sitt kapitalbehov ved hjelp av modeller og antakelser om risiko.

Fordelingen av finansiell risiko mellom husholdninger, finansinstitusjoner, stater og andre, og mellom ulike typer av finansinstitusjoner, har stor betydning for finanssystemet. Aktørene har ulike forutsetninger for å bære risiko, og risikonivået i det finansielle systemet som helhet er i stor grad avhengig av hvor risikoene er plassert.

En vesentlig del av veksten i den internasjonale finanssektorens de siste tiår er knyttet til interne forhold i finanssektoren, og til at finanssektoren i enkelte land – og kanskje særlig på 1990-tallet – var ansett som en katalysator for næringsutvikling og økonomisk vekst i mange år. Mange steder var finanssektoren stor sammenlignet med landenes økonomi som sådan, slik at kriser i sektoren er egnet til å påføre landene spesielt høye samfunnsøkonomiske kostnader. Nærliggende eksempler er Island og Irland. Når en krise i finanssektoren truer et lands stabilitet er finanssektoren for stor.

Svakhetene i finanssystemet i USA var som nevnt bl.a. knyttet opp mot framveksten av kredittsystemer utenfor bankvesenet. Disse svakhetene adresseres i den reviderte virkemiddelbruken ovenfor den finansielle sektoren også i Norge, hvor både lovregler og tilsyn bør innrettes med sikte på forbedringer.

Etter utvalgets syn er det viktig at et bredt sett av virkemidler, som best kan fange opp og korrigere svakheter, benyttes for å sikre en robust og formålstjenlig finanssektor. Herunder kan skatter eller avgifter supplere regulering og tilsyn på en nyttig måte.

11.4.2 Virksom konkurranse og enklere produkter

Virksom konkurranse mellom tilbydere av finansielle tjenester er en forutsetning for en effektiv og velfungerende finanssektor. I normale tider kan graden av konsentrasjon på tilbudssiden, altså antall aktører og deres markedsandeler, være utslagsgivende for hvor virksom konkurransen er mellom tilbyderne. I perioder med uro og krise vil konsentrasjon på tilbudssiden kunne ha stor betydning også for finansiell og økonomisk stabilitet, men hvorvidt en høy konsentrasjon i slike tilfelle vil virke destabiliserende eller stabilitetsfremmende vil avhenge av de spesifikke omstendighetene.

Etter utvalgets syn bør myndighetene generelt bedre forutsetningene for virksom konkurranse i finansmarkedene, bl.a. gjennom å legge til rette for flere konkurrerende aktører, og enklere og mer sammenlignbare produkter og tjenester.

Etterspørselssiden i finansmarkedene er sammensatt og representerer mange ulike behov, noe som også bør gjenspeiles i strukturen på tilbudssiden. Ikke minst er det viktig at tilbudssiden består av mange og ulike aktører med forståelse av de norske markedene, og med variert institusjonell innretning, slik at tilbudssiden samlet sett blir mindre utsatt for de samme risikofaktorene. Dersom kundene har tilgang til mange ulike kilder for de samme produktene og tjenestene, kan konkurransen om kundene bedre opprettholdes både i normale og urolige perioder. Imidlertid vil det alltid være vanskelig å gardere seg mot utslagene av en kredittinnstramming av den karakter en så under den internasjonale finanskrisen, da usikkerheten var høy og det for institusjonene var krevende nok å yte kreditt til eksisterende kunder.

Finanssektoren både i Norge og internasjonalt har de senere årene vært preget av en konsolidering og økt markedskonsentrasjon, herunder gjennom sammenslåinger og oppkjøp av finansinstitusjoner. Konsolidering bidrar til økt konsentrasjon, som igjen kan være egnet til å svekke konkurransen i markedene. Konsolidering kan imidlertid også bidra til mer virksom konkurranse i markedene, f.eks. ved at flere mindre aktører slår seg sammen og gir større aktører mer konkurranse. Hvilke virkninger et oppkjøp eller en fusjon vil ha, må derfor vurderes konkret i det enkelte tilfelle.

Økt konsentrasjon kan også ha andre uheldige effekter enn svekket konkurranse, bl.a. ved at en større del av finanssektoren blir systemviktig. Store, systemviktige finansinstitusjoner kan utgjøre en særlig stor risiko for finansiell og økonomisk stabilitet. Ut fra dette er det en lærdom fra finanskrisen at myndighetene bør være mer varsomme med å tillate konsentrasjon i finanssektoren.

Nye og strengere kapital- og likviditetskrav som trolig vil bli innført i kjølvannet av finanskrisen, kan redusere marginene innen tradisjonell bankvirksomhet, og således øke bankenes behov for å holde på med andre aktiviteter for å opprettholde fortjenesten. Det vil kunne gi større finansinstitusjoner et utilsiktet konkurransefortrinn overfor mindre institusjoner, som i så fall bør adresseres av myndighetene gjennom kompenserende tiltak. Også i finansmarkedsreguleringen bør det skjelnes mellom kravene til store, systemviktige institusjoner, og mindre institusjoner.4

Det norske finansmarkedet er preget av særlig én stor aktør, DnB Nor-konsernet, som har store markedsandeler innen bank, forsikring, verdipapirtjenester mv. Konsernets dominans er egnet til å svekke konkurransen mellom aktørene i markedet. Videre er banken i konsernet, DnB Nor Bank, systemviktig i Norge, både fordi banken er stor i de ulike kundesegmentene, men også fordi banken utfører viktige funksjoner for andre norske banker. Dersom banken skulle havne i problemer kan bankens kreditorer og andre motparter nærmest regne med at den norske stat vil gripe inn med støttetiltak, siden konsekvensene ellers kunne blitt svært alvorlige for økonomien og finanssystemet. Det gir DnB Nor Bank tilgang til billigere markedsfinansiering enn en del andre banker, og et dermed et konkurransefortrinn, fordi motpartene i finansieringsmarkedene antar at det er mindre sannsynlig at myndighetene vil la banken gå over ende dersom den skulle få økonomiske problemer. Det at staten er medeier i DnB Nor kan også bidra også til en slik forventingsdannelse.

Flere av de andre nordiske storbankene har også slike fordeler i finansieringsmarkedene. Også for disse bankene kan fordelene bunne ut i at bankene er viktige i de nordiske bankmarkedene, og fordi de nordiske statene har eierandeler i bankene. Det at de nordiske finansmarkedene er forholdsvis integrerte bidrar til at de store bankene møter konkurranse fra andre (utenlandske) storbanker i sine hjemmemarkeder. I det norske markedet har f.eks. DnB Nor Bank konkurranse fra bl.a. Nordea og Danske Bank.

11.4.3 Oversiktlige konsernstrukturer

Svært mange finansinstitusjoner inngår i konsern. Finanskonsern består oftest av ulike typer av finansinstitusjoner (kredittforetak, banker, livsforsikringsselskap, skadeforsikringsselskap mv.), og kalles da blandede finanskonsern. Finanskonsern kan videre bestå av flere «lag» av selskaper (morselskapet har et datterselskap, som er morselskap for et nytt datterselskap osv.).

Erfaringene fra denne finanskrisen, og tidligere kriser i finansiell sektor, tilsier at finanskonsernene bør ha enkle og oversiktlige strukturer. Da vil det i en krisesituasjon være lettere å få oversikt over konsekvensene av økonomiske problemer i konsernet, og hvilke selskaper i konsernet som er berørt.

Finansieringsvirksomhetsloven inneholder regler om organisering av norske finanskonsern. Reglene skal sikre at det innen finanskonsernet er tilstrekkelige skiller mellom de ulike virksomhetsområdene, og legge forholdene til rette for et godt offentlig tilsyn. I tråd med denne målsetningen kan konsernspissen være et rent holdingselskap som bare forvalter eierinteresser i de operative konsernselskapene. Loven er likevel ikke til hinder for at en operativ finansinstitusjon alternativt kan være konsernspiss.

I praksis har imidlertid norske finanskonsern i hovedsak et «rent» holdingselskap som konsernspiss. Det skyldes bl.a. at modellen med et rent holdingselskap som konsernspiss har vært myndighetenes foretrukne alternativ. At dette har vært det foretrukne alternativ framgår bl.a. av Ot.prp. nr. 42 (2006 – 2007) pkt. 2.4.2 hvor det står at det vanligvis stilles krav om at konsernspiss i blandet finanskonsern skal være et rent holdingselskap. Det er likevel gitt en viss adgang til unntak for de konsernene hvor det er stor forskjell i størrelsen på hhv. forsikrings- og bankdelen. Adgangen må videre ses i sammenheng med et ønske fra myndighetene om å åpne for en konsernstruktur som ikke utelukker sparebanker og gjensidige forsikringsselskaper fra å inngå i blandet finanskonsern, vel å merke så lenge dette ikke går på bekostning av sikkerhets-, soliditets- og tilsynshensyn, jf. Ot.prp. nr. 2 (1991 – 1992).

Etter utvalgets vurdering er det viktig at finanskonsernene organiseres på en oversiktlig måte, slik at eventuelle økonomiske problemer i operative konsernselskaper i stor utstrekning forplanter seg i rett linje oppover i konsernet, og slik at de økonomiske problemene får minst mulig virkning for andre operative konsernselskaper. En slik ryddig struktur er også viktig for muligheten til å kunne restrukturere eller avvikle institusjoner i en krisesituasjon. Utvalget registrerer at det i finansieringsvirksomhetsloven er adgang til å benytte ulike modeller, men at forannevnte hensyn i stor utstrekning er ivaretatt gjennom konsesjonspraksis. Utvalget tilrår at norske myndigheter i sin konsesjonspraksis legger stor vekt på forannevnte hensyn.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Berland, Christiansen og Harto, vil peke på at det er ulike fordeler og ulemper, både bedriftsøkonomisk og samfunnsmessig, knyttet til ulike måter å organisere finanskonserner på. Disse medlemmer finner ikke at finanskrisens forløp i Norge gir grunnlag for å gi særlige føringer for myndighetenes konsesjonspraksis.

I USA har svekkelsen av bransjeskillet mellom tradisjonell bankvirksomhet og verdipapirvirksomhet vært omdiskutert. Enkelte har hevdet at bankenes omfattende verdipapirvirksomhet har vært en viktig årsak til krisen i USA, og at verdipapirvirksomheten i større grad burde vært skilt ut fra bankene, og over i egne verdipapirforetak,

Som omtalt i kapittel 16 var det relativt begrensede innslaget av verdipapirer i norske bankers balanse, og sammensetningen av verdipapirene, en medvirkende årsak til at bankene klarte seg relativt godt gjennom finanskrisen. Norske lovregler legger til rette for at finanskonserner kan ha virksomhet både innefor tradisjonell bankvirksomhet og verdipapirvirksomhet. Virksomhetene kan være skilt ut i ulike selskaper (f.eks. en bank og et verdipapirforetak), men lovreglene er ikke til hinder for en omfattende verdipapirvirksomhet i banken, En bank kan søke om konsesjon som verdipapirforetak, og både i Norge og i andre land er det vanlig at større banker har nokså omfattende konsesjoner på verdipapirområdet.

Selv om verdipapirvirksomheten i norske banker framstår som relativt begrenset i en internasjonal sammenheng, har virksomheten vesentlig betydning for bankenes resultater. Eksempelvis hadde norske banker i 2008 et kurstap på om lag 1,2 mrd. kroner på verdipapirer, og i 2009 en verdipapirgevinst på om lag 11,5 mrd. kroner. Til sammenligning utgjorde bankenes netto renteinntekter i hvert av disse årene om lag 45 mrd. kroner. Det eventuelt å skille verdipapirvirksomheten ut i egne verdipapirforetak vil altså påvirke bankenes resultater, men vil ikke direkte påvirke konsernenes resultater. Det må imidlertid antas å være visse synergieffekter ved å legge verdipapirvirksomhet til bank framfor å skille denne ut i en egen juridisk virksomhet. Finanskrisen har imidlertid vist at en slik samordning av verdipapirvirksomhet og tradisjonell bankvirksomhet i samme selskap også har betenkelige sider.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Flesland, Hippe, Johnsen, Lindholt, Reegård, Tranøy og Ulltveit-Moe, anser det som særlig viktig at finanskonsernene organiseres slik at problemer ikke smitter over til, eller i rett linje opp til, konsernselskap som er bank. Disse medlemmer mener videre at bankenes adgang til å ta risiko gjennom annen aktivitet enn kjernevirksomheten, bør avgrenses ytterligere, og ut over det som i dag er nedfelt i norsk bank- og konsernlovgivning.

11.4.4 Videreutvikling av finansmarkedsreguleringen

Det er flere viktige trekk og egenskaper ved norsk finansmarkedsregulering og tilsynspraksis som bør videreføres. Det har bl.a. vært viktig at reguleringen av finanskonsern og kravene til bankenes egenkapital har vært noe strengere i Norge enn i andre land. Videre har myndighetene hatt en forsiktig tilnærming til godkjennelse av finansinstitusjonenes kapitalbehov, med krav om at tapsanslag skal baseres på erfaringer over lang tid. Krav om at erfaringene fra den norske bankkrisen på 1990-tallet skal gjenspeiles i bankenes tapsanslag, og derigjennom i kapitalbehovet, har særlig hatt betydning.

Prinsippet om at lik risiko skal reguleres likt har, som nevnt i kapittel 9, stått sentralt i norsk finanslovgiving siden det i 1988 ble det innført felles regler for finansinstitusjoner på sentrale virksomhetsområder, herunder likelydende kapitalkrav. Etter finanskrisen ser det ut til at dette prinsippet får større gjennomslag internasjonalt, som et ledd i å hindre at risiko på ny vil hope seg opp der den er minst regulert. Utvalget viser til at det er viktig at finansinstitusjoner som ved sin virksomhet påfører kunder og samfunnet lik risiko, også underlegges like regulatoriske krav til bl.a. kapital. En eventuell forskjellsbehandling av institusjonstyper må i så fall f.eks. begrunnes i at økonomiske problemer i institusjonene kan ha ulike konsekvenser for kundene og for samfunnet.

Erfaringene fra den norske bankkrisen på 1990-tallet preger trolig fortsatt kulturen i norske finansinstitusjoner og hos norske myndigheter. Den innsikt og varsomhet en tilegnet seg den gang, kan i noen grad ha bidratt til at Norge og den norske økonomien klarte seg bedre gjennom den internasjonale finanskrisen. Den innsikten er det viktig å ta vare på i årene framover, både hos myndighetene og hos institusjonene og deres eiere. Denne finanskrisen bør også etterlate seg varige endringer i kulturen i institusjonene og hos myndighetene, selv om mange av de avdekkede manglene og sårbarhetene ikke gjorde seg direkte gjeldende i Norge.

En globalisert verdensøkonomi og sammenvevde finansmarkeder fordrer internasjonalt politikksamarbeid. Dette har stått høyt på den internasjonale dagsorden i mange år, og har fått prioritet under og etter finanskrisen. Som omtalt i kapittel 10, er det satt i gang en rekke prosesser med formål å samkjøre og forbedre finansmarkedsreguleringen internasjonalt. Prosessene i G20- og EU-regi, som også er nært koordinert med arbeidet i Baselkomiteen, er særlig viktige.

Noe av det viktigste som bør komme ut av de internasjonale prosessene, er at det internasjonale samfunnet samler seg om tiltak for å motvirke reguleringskonkurranse mellom land. En forutsetning for finansiell stabilitet i Norge er at andre lands finanssektorer er underlagt god regulering og effektivt tilsyn, samt at andre land fører en forsvarlig og bærekraftig økonomisk politikk.

Finansmarkedsreguleringen og forholdet til Europa

Den norske finansmarkedsreguleringen er, som omtalt i kapittel 9, nært forbundet med EU-retten på finansmarkedsområdet. Også for Norge er det viktig at EU-reglene blir så gode som mulig, slik at forutsetningene for finansiell stabilitet bedres i Europa som helhet, og regelverksforskjellene mellom land kan bli mindre. Samtidig er det en fordel om norske myndigheter fortsatt kan ha handlingsrom til å tilpasse regulering og tilsyn etter norske forhold og norske vurderinger.

EU-reglene som regulerer filialetablering av banker og andre kredittinstitusjoner er basert på prinsippene om én EØS-konsesjon («gjensidig godkjenning») og hjemlandstilsyn. På denne bakgrunn er den enkelte medlemsstat forpliktet til å anerkjenne kredittinstitusjoners hjemstatskonsesjon som grunnlag for å drive virksomhet i medlemsstaten (vertslandet). Slike institusjoners filialer kan utgjøre viktige deler av finansmarkedene i andre land – og fremme konkurransen, men uten at myndighetene i vertslandene kan stille de samme regulatoriske krav til filialene som til egne finansinstitusjoner.5

Videre kan det at finansinstitusjoner kan ha stor virksomhet i andre land gjennom filialer innebære risiko for institusjonens hjemstat, særlig ved rask og risikofylt ekspansjon. Dersom en banks filialer i andre land f.eks. påfører banken store tap, kan det true den finansielle stabiliteten i hjemstaten, selv om bankens virksomhet hjemme ikke får problemer. Hjemstaten kan også påføres kostnader gjennom innskuddsgarantiordningen, som vil gjelde for innskudd i bankens utenlandske filialer så vel som for hjemlandske innskudd i banken.6

Bankene står således i en særstilling når det gjelder hvilken risiko EUs prinsipper om hjemstatsregulering og filialetableringer kan innebære for finanssystemet, økonomien og statsfinansene. Etablering av selvstendige, nasjonale juridiske enheter (datterselskaper) framfor filialer kan derfor i mange tilfeller være ønskelig på bankområdet.

Etter utvalgets syn tilsier erfaringene fra finanskrisen at norske myndigheter bør arbeide for en adgang i EU/EØS-retten for vertsland til å kreve omdanning fra filial av utenlandsk bank til datterselskap, og en tilsvarende adgang til å kreve at egne banker organiserer sin virksomhet i utlandet gjennom datterselskaper framfor filialer. Videre bør regulerings- og tilsynssamarbeidet på tvers av landegrensene styrkes.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Christiansen og Harto, er enig i at erfaringene fra finanskrisen tilsier at regulerings- og tilsynssamarbeidet i EUs indre marked styrkes. Et pålegg om omdanning fra en filial av utenlandsk bank til et datterselskap vil imidlertid gripe direkte inn i den frie etableringsrett. Det er vanskelig å se at norske myndigheter bør arbeide for dette. Disse medlemmer mener derfor at behovet for en større grad av vertslandsregulering bør ivaretas ved et sterkere samarbeid mellom hjemlands- og vertslandsmyndigheter. Det eksisterende samarbeid på området bør videreutvikles. Dette legges det opp til i EU.

Det synes som EU vil bevege seg i retning av mer overnasjonal regulering og tilsyn, og tettere samarbeid mellom nasjonale tilsynsmyndigheter. Dette kommer bl.a. til uttrykk gjennom etableringen av nye tilsynsorganer på EU-nivå, jf. kapittel 10, og ved at EU-reglene på finansmarkedsområdet i større grad skal utformes likt i alle EU/EØS-land (fullharmonisering).

Det er fordeler med en større grad av harmonisering i den europeiske finansmarkedsreguleringen, så som eliminasjon av risikoen forbundet med utnyttelse av regelverksforskjeller, men det innskrenker også det nasjonale handlingsrommet. Spesielt for mindre land kunne det på mange måter vært bedre med en videreføring av tradisjonen med minstekrav til nasjonal regulering, særlig innenfor finansmarkedsreguleringen. Ved fullharmoniseringsregler, som ofte er gjenstand for kompromisser når det gjelder strenghet mv., vil en tape muligheten for strengere eller supplerende regler i land som ønsker det. Dersom f.eks. større EU-land med store finansnæringer får gjennomslag for lempelige maksimumskrav til nasjonalt regelverk, kan det føre til at mindre land må gjennomføre regelverk som er dårlig tilpasset markedssituasjonen i landene, og til økt fare for finansiell ustabilitet. Norge har, som nevnt, med godt resultat utnyttet handlingsrommet innenfor EUs minstekrav i noen sammenhenger i årene forut for finanskrisen.

Nordisk samarbeid

Finansmarkedene i de nordiske landene er i stor grad integrerte og utgjør på mange måter et naturlig og hensiktsmessig reguleringsområde. De fleste utenlandskeiede finansinstitusjoner i de nordiske landene er f.eks. eiet av finansinstitusjoner i andre nordiske land. De nordiske institusjonene har liten virksomhet utenfor Norden. Hensynet til finansiell stabilitet i det enkelte land, og til at finansinstitusjonene bør ha forholdsvis like konkurransevilkår, taler for et nordisk samarbeid på finansmarkedsområdet.

Dersom det skulle være ønskelig å ha regler som, innenfor et nasjonalt handlingsrom, er strengere eller på annen måte går ut over EUs minstekrav til nasjonalt regelverk på finansmarkedsområdet, bør dette etter utvalgets syn først og fremst søkes oppnådd på nordisk nivå, gjennom en harmonisering av de aktuelle reglene i de nordiske landene. En slik tilnærming kan også adressere de ovennevnte utfordringene knyttet til EUs hjemlandsreguleringsregime.

Det er i dag et omfattende samarbeid mellom nordiske tilsynsmyndigheter, bl.a. når det gjelder tilsynspraksis knyttet til EUs kapitalkravsregler, og det utarbeides årlige rapporter som bl.a. søker å sammenlikne kalibreringsnivåer for såkalte interne risikomodeller mellom landene.7 Det er over mange år gjort forsøk på å etablere et tettere nordisk samarbeid om finansmarkedsregulering, men det har hittil ikke ført fram bl.a. pga. ulik vektlegging av næringspolitiske hensyn. Etter finanskrisen kan dette være endret, og mulighetene for et samarbeid kan være større, selv om det utvilsomt vil være mange hindre for at et slikt samarbeid kan komme i stand.

Et styrket nordisk samarbeid kan bidra til mer konkurranse i de nordiske finansmarkedene, begrense samfunnsøkonomisk uønskede tilpasninger motivert av ulikheter i reguleringsregimene, og gi grunnlag for en mer samordnet nordisk påvirkning overfor EU og andre internasjonale institusjoner. Finansmarkedsreguleringen kan i mange tilfelle være krevende å håndtere isolert innenfor en nasjonal ramme. Betydelig mer krevende blir det når regulering og tilsyn i større grad skal utøves på tvers av land, bl.a. når det gjelder grensekryssende finansinstitusjoner, og når EUs regler på finansmarkedsområdet blir stadig mer omfattende. Skal samordnende nordiske hensyn få gjennomslag nasjonalt i de aktuelle land, og overfor andre land og internasjonale institusjoner, må et samarbeid ha et politisk mandat og en institusjonell oppfølging med tilstrekkelig tyngde.

Utvalget tilrår at norske myndigheter tar initiativ til å etablere et utvidet samarbeid på finansmarkedsområdet med de andre nordiske landene, både når det gjelder regulering og tilsynspraksis. Et slikt samarbeid kan f.eks. ta form av en ny institusjon på nordisk plan, etablering en sekretariatsfunksjon tilknyttet etablerte institusjoner e.l. Det bør søkes enighet om jevnlig å vurdere regulerings- og tilsynsspørsmål på finansmarkedsområdet. Et rådgivende utvalg eller annet forum kan spille en viktig rolle i overvåkningen av systemrisiko og trusler mot den finansielle stabilitet i Norden.

Selvstendig nasjonal vurdering

Norske myndigheter må fortsatt vurdere de enkelte reguleringsspørsmål fra sak til sak, på selvstendig grunnlag. Dette følger av norske myndigheters ansvar for regulering av og tilsyn med den norske finanssektoren. Norge bør imidlertid ha et aktivt forhold til hvorvidt et handlingsrom innenfor EØS-forpliktelsene bør benyttes, særlig dersom det ikke lykkes å få på plass et nordisk samarbeid om finansmarkedsregulering. Det er viktig å ha regler som er tilpasset lokale og tilstøtende markeder, og som samsvarer med en egen vurdering av relevante risikoforhold. Når viktige grunner taler for det, f.eks. knyttet til nasjonale særtrekk, bør nasjonale vurderinger av egnet regulerings- og tilsynspraksis kunne gi seg utslag i et strengere regelverk i Norge enn i andre land. Det kan også etter omstendighetene være behov for supplerende regler, uten at disse nødvendigvis er strengere. Tilsvarende kan det være behov for å gjennomføre endringer raskere enn det som det legges opp til i EU.

Den økte betydningen europeisk og internasjonal regulering etter hvert har fått for Norge bl.a. gjennom EØS-avtalen, tilsier at norske myndigheter bør være tidlig ute med vurderinger av behov for endringer i regulering og tilsyn, og gjennomføringen av denne. Dette vil sammen med et nordisk samarbeid kunne bidra til å påvirke regelverksprosesser i EU.

11.5 Utvalgets videre vurderinger og forslag

I de følgende kapitlene tar utvalget for seg en rekke problemstillinger og erfaringer fra den internasjonale finanskrisen. Målsettingen er å finne fram til de sentrale lærdommene fra krisen, og derfra utforme forslag på utvalgte områder som kan bidra til finansiell stabilitet i Norge, og til at finanssektoren i større grad understøtter hovedmålene for den økonomiske politikken. Utvalget skiller herunder mellom forslag til tiltak, forslag til utredninger, samt anbefalinger.

Kapitlene omhandler følgende tema:

• Den økonomiske politikken, herunder finans- og pengepolitikken som verktøy i håndteringen av kriser.

• Prisbobler, herunder ubalanser i eiendomsmarkedet og beskatning.

• Forbrukerhensyn, herunder finansiell rådgivning og tilsynsmyndighetenes rolle.

• Bedre skattlegging av finansiell sektor, herunder aktivitetsskatt og stabilitetsavgift.

• Bankene, herunder likviditetsstyring og soliditetskrav.

• Verdipapirmarkedene, herunder markedsatferd og Nibor-fastsettelsen.

• Livsforsikring og pensjon, herunder innskuddspensjon og markedsrisiko, lavrentescenario og rentegarantier.

• Systemrisiko og makroregulering, herunder virkemidler og rollefordeling.

• Krisehåndtering og atferdsrisiko, herunder nye virkemidler for håndtering av kriser i enkeltinstitusjoner.

Til slutt følger en oversikt over utvalgets samlede vurderinger, og et kapittel om de økonomiske og administrative konsekvensene av utvalgets forslag.

12 Den makroøkonomiske politikken

12.1 Innledning

Den økonomiske politikken kan bidra til å forebygge kriser i det finansielle systemet. Gjennom den økonomiske politikken kan man også bidra til å gjøre økonomien robust og motstandsdyktig mot finanskriser dersom de likevel oppstår. En økonomi i rimelig balanse vil ha et bedre utgangspunkt for å håndtere en krise enn en økonomi med store ubalanser. En økonomis evne til å tilpasse seg nye rammevilkår kan påvirkes av bl.a. konkurransepolitikken og reguleringer i arbeidsmarkedet og i produkt- og tjenestemarkedene. Hvis krisen først kommer, er det viktig for en økonomi å være omstillingsdyktig og ha tilstrekkelig fleksibilitet i arbeidsmarkeder mv., slik at den raskt tilpasser seg de nye omstendighetene. Over tid har norsk økonomi vist seg relativt godt stand til å gjøre slike tilpasninger. Utover de fordelene det har ved kraftige tilbakeslag, er dette sentralt for å sikre høy økonomisk vekst over tid. God omstillingsevne og gunstige ytre forhold, som oljeprisutviklingen, er viktige for å forklare at norsk økonomi de siste tyve årene har prestert klart bedre enn OECD-gjennomsnittet, både når det gjelder økonomisk vekst og når det gjelder evnen til å holde et lavt nivå på arbeidsledigheten over tid.

Erfaringer fra de siste årene viser at finanskriser sprer seg raskt mellom både land og regioner som følge av svært integrerte finansmarkeder internasjonalt. For enkeltland er det da viktig å ha et rammeverk for den økonomiske politikken som begrenser de realøkonomiske konsekvensene.

Det er flere lærdommer man kan trekke fra den siste finanskrisen i denne sammenhengen, både når det gjelder opphavet til krisen og til håndteringen av den da den brøt ut. Det er bred enighet om at den lange perioden med svært lave styringsrenter flere steder medvirket til oppbyggingen av finansielle ubalanser både i enkeltland og i verdensøkonomien i årene forut for krisen, jf. nærmere omtale i kapittel 5. Videre hadde de fleste OECD-land til dels betydelige strukturelle budsjettunderskudd og et høyt offentlig gjeldsnivå ved inngangen til krisen, noe som begrenset rommet for å dempe de realøkonomiske utslagene da finanskrisen var et faktum. Også skattepolitikken kan ha betydning for oppbygging av finansielle ubalanser. Sysselsettings- og inntektspolitikken og det sosiale sikkerhetsnettet har betydning for hvordan økonomiske sjokk slår ut i arbeidsmarkedet og i hvilken grad usikkerhet slår ut i lavere etterspørsel og aktivitet i økonomien.

I dette kapitlet drøftes noen lærdommer fra denne og tidligere finanskriser for den økonomiske politikken, etterfulgt av utvalgets anbefalinger på området.

12.2 Lærdommer fra finanskrisen

12.2.1 Stabiliseringspolitikken

Et viktig mål i den økonomiske politikken er å legge til rette for en stabil økonomisk utvikling. Dette gjøres først og fremst ved å bruke finans- og pengepolitikken til å påvirke samlet etterspørsel i økonomien.

I de to tiårene fram mot finanskrisens utbrudd var det en sterk tendens internasjonalt til at pengepolitikken ble tillagt hovedansvaret i stabiliseringspolitikken, selv om denne tendensen nok var sterkere i litteraturen enn i den faktiske utøvelsen av politikken.8 Den rådende tanken var at pengepolitikken ved hjelp av rentesettingen skulle levere lav og stabil inflasjon i økonomien, og dette ville også dempe svingningene i produksjon og sysselsetting. Samtidig skulle finanspolitikken la de automatiske stabilisatorene få virke, men utover dette stort sett forholdes passiv og heller konsentreres om å sikre langsiktig bærekraft i offentlige finanser.

I Norge er ansvaret for stabilisering delt mellom finans- og pengepolitikken i henhold til retningslinjene for den økonomiske politikken som ble lagt fram i St. meld. 29 (2000 – 2001). Retningslinjene innebærer at finanspolitikken skal føres i tråd med den såkalte handlingsregelen. Denne regelen innebærer at petroleumsinntektene fases gradvis inn i økonomien, om lag i takt med forventet realavkastning av Statens pensjonsfond utland. Den forventede realavkastningen er anslått til 4 pst. Retningslinjene åpner for at budsjettpolitikken kan benyttes til å stabilisere produksjon og sysselsetting. I perioder med høy eller raskt stigende ledighet kan en bruke mer enn forventet realavkastning for å stimulere produksjon og sysselsetting, slik en gjorde under tilbakeslaget tidlig på 2000-tallet og i 2009 og 2010. Motsatt innebærer retningslinjene at det vil være et behov for å bruke mindre enn forventet avkastning i perioder med høy aktivitet i økonomien og knapphet på ledige ressurser, slik en gjorde i årene 2006 – 2008. Samtidig med innføringen av handlingsregelen ble det innført nye retningslinjer med fleksibel inflasjonsstyring i pengepolitikken, i likhet med det som nå praktiseres i de aller fleste andre industrialiserte land9. Ifølge forskrift om pengepolitikken skal Norges Banks operative gjennomføring av pengepolitikken rettes inn mot lav og stabil inflasjon, definert som en årsvekst i konsumprisene nær 2,5 pst. Av forskriften følger det videre at pengepolitikken skal bidra til å stabilisere utviklingen i produksjon og sysselsetting.

Finanskrisen har reist flere spørsmål internasjonalt rundt stabiliseringspolitikken, både når det gjelder virkemiddelbruken og rollefordelingen. Krisen har minnet oss på at myndighetene i den stabiliseringspolitiske utøvelsen, i tillegg til å se på endringer i størrelser som BNP, sysselsetting, priser og budsjettbalanse, også må legge vekt på utviklingen i sentrale beholdningsstørrelser, som privat sektors gjeld, offentlig gjeld, utenlandsgjeld samt aktivaverdier som aksjer, eiendom og råvarer. Videre reiser finanskrisen spørsmål om hvilke ambisjoner man realistisk sett kan ha i stabiliseringspolitikken. Jo høyere ambisjonsnivå, jo sikrere må man være om økonomiens tilstand og utvikling framover. Videre krever et høyt ambisjonsnivå at man er relativt sikker på når og hvor kraftig stabiliseringspolitiske tiltak gjennom finans- og pengepolitikken påvirker økonomien. Erfaringene fra finanskrisen og tidligere tilbakeslag viser at vår evne til å fastslå hvor økonomien befinner seg, hvor den skal videre og dens nøyaktige virkemåte er begrenset. En lærdom fra den internasjonale finanskrisen kan dermed være at man generelt bør være forsiktige med ambisjoner om finstyring i stabiliseringspolitikken og at innsatsen bør konsentreres om å beskytte økonomien mot særlig kraftige tilbakeslag.

12.2.2 Nærmere om pengepolitikken

I årene forut for finanskrisen var det en tendens internasjonalt til at pengepolitikken ble ført ut fra prinsippet om at stabilisering av inflasjonen var det beste pengepolitikken kunne gjøre for å skape jevn økonomisk vekst og velferd. Samtidig ble det også hevdet at stabil inflasjon ville redusere risikopremier og bidra til finansiell stabilitet.10

Sentralbankene verden over lykkes i å holde konsumprisveksten lav og stabil i tiåret fram til finanskrisen, men en sentral lærdom er at dette ikke er tilstrekkelig for å sikre stabilitet, verken finansielt eller realøkonomisk. I ettertid var det åpenbart at det bygget seg opp betydelige ubalanser internasjonalt, bl.a. i form av oppbygging av gjeld og sterk vekst i formuespriser. Finanskrisen har videre vist at oppbygging av slike ubalanser potensielt har betydelige, negative realøkonomiske konsekvenser.

Langvarig lave renter kan bidra til ubalanser

Den lange perioden med svært lave styringsrenter internasjonalt var en medvirkende årsak til den kraftige veksten i gjeld og formuespriser i forkant av den internasjonale finanskrisen, selv om den neppe var noen hovedårsak. Ifølge IMF er den empiriske sammenhengen mellom pengepolitikken og formuespriser, som f.eks. boligpriser, relativt svak for de fleste land.11 Dette kan bl.a. tilskrives at i mange land er en stor andel av lån til bl.a. boliglån med fast rente. I land med utstrakt bruk av lange fastrenter vil lave styringsrenter, selv i perioder på noen år, gi relativt begrensede utslag selv i rentene på nye boliglån. Dermed vil lav styringsrente i seg selv gi begrensede utslag i gjeldsoppbygging og formuespriser. Gjennom andre kanaler, som utvikling av nye produkter, kan likevel svært lave renter over noe tid gi opphav til sterk gjeldsoppbygging. Det kan derfor uansett være grunn for sentralbanker til å være særlig på vakt for tegn til gjeldsoppbygging i perioder med lave renter.

I Norge kan utfordringen knyttet til lave styringsrenter være større enn ellers. Boliglån gis i all hovedsak med flytende rente, og det ser i hovedsak ut til å være den flytende renten som har betydning for boligprisutviklingen, jf. nærmere omtale i kapittel 13. Dette trekker isolert sett i retning av at perioder med lav styringsrente vil kunne gi større utslag i boligpriser og gjeld enn i andre land. Selv om det kan være gunstig at renteendringer slår raskt ut i aktivitet og sysselsetting når sentralbanken ønsker å dempe eller stimulere etterspørselsveksten, vil det også lettere kunne oppstå situasjoner der det er vanskelig å finne ett rentenivå som både er tilpasset husholdningssektoren og næringslivet 12.

Den langvarige lavrenteperioden reiser også spørsmål knyttet til hvilke mål på konsumprisene som gir et godt bilde av den underliggende inflasjonen i økonomien. Lavrenteperioden ble i stor grad begrunnet med frykt for deflasjon i flere vestlige økonomier. Målt ved tradisjonelle mål på underliggende prisvekst, f.eks. konsumpriser utenom energivarer eller konsumpriser utenom energi- og matvarer, var også prisveksten lav, både under lavrenteperioden og årene rett etter. Det kan imidlertid argumenteres for at disse målene kun tok med seg den ene siden av virkningene av den økte integrasjonen av verdenshandelen i perioden. Målene fanget opp at billige importerte konsumvarer fra Kina og andre framvoksende økonomier trakk konsumprisveksten ned, men fanget ikke opp at den sterke veksten i de framvoksende økonomiene samtidig medvirket til svært høy vekst i priser på energi, matvarer og andre råvarer. For stor vektlegging av disse enkle målene på underliggende prisvekst kan ha medvirket til at rentene ble holdt for lavt for lenge. Særlig kan dette gjelde USA der den samlede konsumprisveksten ble liggende relativt høyt utover i lavrenteperioden. I Norge var derimot også den samlede konsumprisveksten relativt lav gjennom lavrenteperioden. Erfaringene fra denne perioden understreker at det på forhånd er svært vanskelig å komme opp med ett enkelt mål på den underliggende prisveksten, og etter hvert har det også blitt mer vanlig å bruke et bredt sett med indikatorer for å vurdere den underliggende prisveksten.13

Fleksibel inflasjonsstyring og stabiliserende pengepolitikk

Samlet sett har fleksibel inflasjonsstyring vært et effektivt pengepolitisk regime for å dempe de realøkonomiske konsekvensene av den internasjonale finanskrisen. I møte med sterkt svekkede utsikter for økonomisk vekst og inflasjon satte sentralbankene i Norge og andre land raskt rentene kraftig ned, noe som bidro til å dempe nedgangen i realøkonomien.

Slik sett er kontrasten stor til situasjonen under den norske bankkrisen på 1990-tallet. Da ble rentenivået i Norge holdt høyt for å bidra til en stabil valutakurs. Ettersom den norske kronen svekket seg betydelig gjennom høsten 2008, ville et tilsvarende pengepolitisk regime som den gang kunne ha trukket i retning av at sentralbanken ville ha økt renten sammenliknet med andre land for å stabilisere valutakursen.

Norges Bank satte ned renten i om lag samme tempo og i samme omfang som ellers i Europa, jf. figur 7.5 i kapittel 7. Rentenedsettelsene i Norge virket imidlertid trolig både raskere og kraftigere enn i andre land som følge av høy gjeldsbelastning og utstrakt bruk av flytende renter, jf. nærmere omtale i kapittel 7. Slik sett var den høye andelen flytende rente blant norske husholdninger en fordel da det var behov for raske og betydelige stimulanser fra pengepolitikken.

Vurderingene fra Norges Bank Watch, IMF og OECD om Norges Banks utøvelse av pengepolitikken i kjølvannet av finanskrisen er i all hovedsak positive.

Lave inflasjonsmål kan begrense muligheten for å stimulere økonomien

Da finanskrisen slo ut for fullt høsten 2008 reduserte sentralbankene i de fleste industrilandene styringsrenten raskt til nær null. Dette ga viktige stimulanser til svekkede økonomien, men samtidig ble rommet for videre rentenedsettelser raskt uttømt.14 Manglende mulighet til å sette styringsrentene ytterligere ned var trolig en hovedårsak til at en rekke sentralbanker satte i gang programmer for å stimulere økonomien gjennom kjøp av rentepapirer i markedene, såkalte kvantitative lettelser.

Enkelte har i denne forbindelse tatt opp problemstillingen om hvorvidt lave inflasjonsmål i for stor grad begrenser sentralbankenes mulighet til å motvirke kraftige tilbakeslag.15 Dersom inflasjonsmålene, og dermed over tid de nominelle rentene, i utgangspunktet hadde vært høyere, ville sentralbankene kunne gjennomført større rentenedsettelser før de nådde gulvet. Da ville behovet for ekspansiv finanspolitikk og mer utradisjonelle pengepolitiske virkemidler som såkalte kvantitative lettelser også blitt mindre. Det er imidlertid flere innvendinger mot et slikt forslag. For det første må en eventuell gevinst av økt handlingsrom i stabiliseringspolitikken veies opp mot kostnadene ved økt inflasjon over tid. Videre må det tas hensyn til at en endring av et inflasjonsmål i seg selv kan ha en betydelig kostnad. En endring kan redusere troverdigheten til målet. Dette vil kunne gi større usikkerhet om framtidig inflasjon. Uten solid forankrede inflasjonsforventinger vil pengepolitikkens muligheter til å stabilisere realøkonomien bli betydelig mindre.

For Norges del kan problematikken knyttet til et for lavt inflasjonsmål være mindre enn for mange andre land. Det skyldes at lavere styringsrenter slår kraftigere og raskere ut i husholdningenes inntekter og dermed deres etterspørsel, jf. nærmere omtale over. Videre er inflasjonsmålet i Norge noe høyere enn i de fleste andre vestlige land.

12.2.3 Nærmere om finans- og skattepolitikken

Finanspolitikken har en stabiliseringspolitisk rolle ved tilbakeslag

Finanskrisen har vist at finanspolitikken fortsatt har en sentral rolle i stabiliseringspolitikken. Betydelige automatiske stabilisatorer bidrar til økonomisk stabilitet og demper andrerundevirkningene av bl.a. finanskriser. Videre er diskresjonære finanspolitiske tiltak virkningsfulle ved store negative sjokk. Dette gjelder særlig i situasjoner der problemer i kredittmarkedene gjør at virkningen av rentenedsettelser kan være svakere og mer usikker en normalt.

Det er imidlertid også viktig å være klar over at det er en del utfordringer knyttet til bruk av finanspolitikk i stabiliseringspolitikken.16 Det kan ta tid fra økonomien snur til man får iverksatt effektive finanspolitiske tiltak. Videre kan det være mer utfordrende å stramme inn enn å stimulere, slik at stabiliseringspolitikken i seg selv leder til høyere offentlige utgifter over tid. Det kan også være en utfordring å sikre at slike diskresjonære tiltak ikke hindrer nødvendige omstillinger i økonomien.

Norge brukte finanspolitikken raskt og aktivt under krisen, jf. nærmere omtale i kapittel 7. Den finanspolitiske tiltakspakken som regjeringen la fram i januar 2009 var basert på at den skulle være målrettet og midlertidig. Hovedvekten av pakken ble lagt på statsbudsjettets utgiftsside og på tiltak som raskt ville kunne gjennomføres i de områdene av økonomien som var hardest rammet av tilbakeslaget.

Både OECD og IMF har vurdert den norske finanspolitiske responsen høsten 2008 og vinteren 2009 som vellykket. IMFs styre har bl.a. uttalt at det «considered the large fiscal stimulus implemented in 2009 timely and well designed»,17 mens OECD om norsk økonomi har skrevet at «The economy’s resilience can partly be ascribed to the strong policy response».18 Både OECD og IMF er imidlertid mer kritiske til at de midlertidige tiltakene fra statsbudsjettet for 2009 ble erstattet med mer permanente tiltak i 2010-budsjettet.

Norge har relativt kraftige automatiske stabilisatorer, og dette bidro til å dempe det økonomiske tilbakeslaget i Norge, jf. nærmere omtale i kapittel 7. Skatte- og avgiftssystemet utgjør den største delen av de automatiske stabilisatorene, men også regelbaserte utgiftsordninger som arbeidsledighetstrygd bidrar. Norge har i internasjonal sammenheng et skattesystem som fungerer godt ved svingninger i konjunkturene. Skattegrunnlagene samsvarer forholdsvis godt med reelle verdier og fanger dermed opp endring i forbruk, inntekt og overskudd.

De relativt store automatiske stabilisatorene reflekterer også at Norge har et godt utbygd sosialt sikkerhetsnett. Sammenliknet med innbyggere i andre land er norske arbeidstakere bl.a. godt sikret mot inntektsbortfall som følge av tap av arbeid.19 De sjenerøse inntektssikringsordningene kan ha bidratt til at tilbakeslaget ble relativt mildt i Norge:

• For det første kan gode inntektssikringsordninger bidra til at svekkede utsikter og usikkerhet om den økonomiske utviklingen i mindre grad slår ut i lavere etterspørsel, jf. nærmere omtale i kapittel 7.

• I tillegg demper ordningene tilbakeslaget når det først har kommet ettersom mindre inntektstap ved økt arbeidsledighet gir mindre innstramming i forbruk og dermed mindre ringvirkninger i økonomien.

Aktiv bruk av finanspolitikken krever solide offentlige finanser

Både i denne og i tidligere finanskriser og andre kraftige konjunkturtilbakeslag har offentlige underskudd og gjeld økt raskt. Den viktigste årsaken til dette er som regel fallende skatteinntekter som følge av lavere økonomisk aktivitet. Utgifter til diskresjonære finanspolitiske tiltak og tiltak rettet mot finansmarkedene utgjør som regel en langt mindre del av svekkelsen.

Ifølge anslag fra OECD vil offentlig gjeld som andel av BNP i OECD-landene øke fra drøyt 70 pst. i 2007 til drøyt 100 pst. i 2011. Den kraftige økningen i gjelden illustrerer at aktiv bruk av finanspolitikken krever solide offentlige finanser og at det etableres solide finansielle buffere i gode tider. Hvis ikke er det en fare for at for kraftig gjeldsoppbygging fører til at man må stramme inn i finanspolitikken mens arbeidsledigheten er høy og økende. Dette ser man nå i store deler av Europa, jf. nærmere omtale i kapittel 3. Videre vil kraftig gjeldsoppbygging kunne gjøre at stimulanser gjennom finanspolitikken i økende grad blir motsvart av økt sparing i husholdningssektoren ettersom aktørenes tillit til den økonomiske politikken blir mindre. For eksempel viser Berben og Brosen (2007) at nivået på offentlig gjeld ikke har betydning for husholdningenes etterspørsel i land med lav statsgjeld, mens det i land med høy statsgjeld har en klar negativ effekt20.

Generelt vil økte offentlige utgifter gi raskere og sterkere utslag i både aktivitet, sysselsetting og arbeidsledighet enn skattelette når det er ledig produksjonskapasitet i økonomien.21 Å øke offentlig sysselsetting gir de kraftigste virkningene, men dette er også et tiltak som er vanskeligere å reversere fra ett år til det neste enn f.eks. økte vedlikeholdsinvesteringer, økte offentlige produktkjøp eller skatte- og avgiftslette.

Samlet sett bør diskresjonære finanspolitiske tiltak være tiltak som virker raskt på økonomien og som er midlertidige. Videre er det ønskelig at de er rettet inn mot de delene av økonomien som har behov for en midlertidig stimulans, men ikke på slik måte at de hindrer nødvendige omstillinger i økonomien.

Skattemessig behandling av gjeld og egenkapital

Et skattesystem som favoriserer gjeldsfinansiering av virksomheter framfor egenkapitalfinansiering er uheldig fordi det vrir bedriftenes finansieringssammensetning. Økt bruk av gjeldsfinansiering vil bl.a. lede til at selskapene blir mindre robuste.

Mange land skattlegger (usikre) gevinster gunstigere enn løpende (sikre) inntekter, herunder renter. En slik skjevhet i skattleggingen kan gi insentiver til å basere seg på finansielle produkter med stort innslag av usikker avkastning. Det har vært pekt på at dette i enkelte land kan ha bidratt til å øke risikotakingen og sånn sett forsterket den uheldige utviklingen som ledet til finanskrisen.22 Den tilnærmede nøytraliteten som kjennetegner det norske skattesystemet har trolig begrenset dette eventuelle problemet i Norge.

Den norske kapitalbeskatningen er utformet for å oppnå størst mulig grad av nøytralitet mellom gjeldsfinansiering og egenkapitalfinansiering. Utgangspunktet er at alle netto kapitalinntekter, både innenfor og utenfor selskapssektoren, skattlegges med 28 pst., at grunnlaget tilsvarer de økonomiske realitetene og at inntekter og utgifter behandles symmetrisk. Symmetrien innebærer at rentekostnader er fradragsberettiget i selskapsskatten, mens renteinntekter er skattepliktig med samme sats hos mottaker dersom dette er en norsk skattyter. Avkastningen på egenkapitalen er ikke fradragsberettiget, men symmetrien søkes oppnådd ved at normalavkastningen på egenkapitalen etter selskapsskatt er skattefri på aksjonærens hånd.

I kjølvannet av finanskrisen har det har vært diskutert om skattefavoriseringen av bolig har bidratt til økt gjeldsvekst og finansiell sårbarhet for husholdningene i Norge. Problemstillinger knyttet til boligbeskatning og finansiell stabilitet er nærmere omtalt i kapittel 13.

Forvaltningen av statens fordringer og gjeld påvirker handlefriheten

Den norske statens finansielle situasjon svekket seg under finanskrisen. Svekkelsen skjedde gjennom de samme kanaler som i andre land, bl.a. gjennom redusert skatteinngang og økte utgifter til arbeidsledighetstrygd som følge av svakere økonomisk aktivitet. I Norge opplevde man i tillegg en vesentlig nedgang i petroleumsinntektene og et betydelig fall i verdien av Statens pensjonsfond. Mens en stor offentlig sektor generelt krever solide offentlige finanser for å motstå realøkonomiske sjokk, gjør Norges eksponering overfor utviklingen i internasjonale energipriser og finansmarkeder at man må ha en bredere tilnærming til risikostyring av statsfinansene enn mange andre land.

Strategien hvor redusert petroleumsformue (gjennom utvinning av olje og gass) erstattes av en økende finansformue (gjennom plassering i Statens pensjonsfond utland) gjør at statens samlede formue over tid oppnår en bedre risikospredning. Utviklingen over tid i retning av mer likvide aktiva med hyppigere prising bidrar samtidig til at formuesverdien og dens endringer blir stadig mer synlige, samtidig som det dreier seg om stadig større nominelle beløp. En solid forankring av prinsippene for investeringsvirksomheten er dermed nødvendig for at man under skiftende markedsforhold skal klare å holde fast ved en langsiktig forvaltningsstrategi tilpasset fondets formål.

I tillegg til at finanskrisen brakte med seg store utslag i verdsettingen av finansaktiva, var det også store endringer i aktivaenes omsettelighet. For en investor med lang investeringshorisont og lite behov for tilgang til likvide midler er ikke dette nødvendigvis et stort problem. Under kriser kan langsiktige investorer i stedet dra nytte av økte risikopremier, og samtidig bidra til mer velfungerende markeder.

Finanskrisen brakte ikke bare med seg nye erfaringer om markedsrisiko og likviditet, men også ulike lærdommer rundt den operative forvaltningen og risikostyringen. Videre fikk man aktualisert viktigheten av at institusjonelle eiere utøver sin eierskapsrolle konstruktivt og bidrar til et disiplinerende press på selskapers styre og administrasjon.

Mange av erfaringene man kan trekke for forvaltningen av statens fordringer har sin parallell for forvaltningen av statens gjeld. Selv om Norge ikke har mye utestående gjeld, er statsgjeldmarkedet viktig for staten og private investorer. Når staten som ledd i håndteringen av finanskrisen hadde behov for å utstede store mengder statspapirer, var det en fordel at det allerede eksisterte et relativt velfungerende marked i statspapirer. En lærdom utstedere har trukket mer generelt, er viktigheten av en jevn forfallsstruktur med tilstrekkelig lang gjennomsnittlig løpetid, som gjør en mindre sårbar overfor risikoen for å måtte refinansiere under ugunstige markedsforhold.

12.2.4 Inntektspolitikken

Det norske arbeidsmarkedet er kjennetegnet av sterke parter både på arbeidsgiver- og arbeidstakersiden, høy organisasjonsgrad, høy avtaledekning, relativt sterkt koordinert og sentralisert lønnsdannelse og et formalisert trepartssamarbeid mellom organisasjonene og staten. Videre gir et omfattende sosialt sikkerhetsnett økonomisk trygghet for arbeidstakerne og kan legge dermed grunnlag for en fleksibel og omstillingsdyktig økonomi. En koordinert lønnsdannelse har bidratt til en jevn inntektsfordeling. Det norske systemet for inntektspolitikken har over tid falt sammen med et av de laveste nivåene på arbeidsledighet i Europa.

Over tid har land med relativt høy grad av koordinering i lønnsdannelsen, som Norge, og land med svært desentralisert lønnsdannelse, som USA, hatt klart lavere arbeidsledighet enn land der lønnsdannelsen har vært preget av en mellomløsning, som f.eks. Tyskland. Det at disse systemene over tid har gitt lavere ledighet har også trolig reflektert at de har bidratt til at økonomiene har vært mer omstillings- og motstandsdyktige i møte med realøkonomiske sjokk.

Det er foreløpig for tidlig å si om dette har vært tilfellet under den internasjonale finanskrisen, særlig hva gjelder resultatene for økonomier med svært desentralisert lønnsdannelse og liten koordinering. For eksempel har arbeidsledigheten, og også langtidsledigheten, økt klart mer i USA enn i Tyskland, selv om nedgangen i BNP har vært større i Tyskland. Dette må ses i sammenheng med at redusert arbeidstid har gitt mindre nedgang i personsysselsettingen i Tyskland. En kan imidlertid ikke utelukke at det delvis også kan reflektere at man i USA raskere har tatt nødvendige omstillinger som følger av krisen, og at man derfor kan vente seg en relativt bedre utvikling i arbeidsmarkedet i USA framover enn i Tyskland.

Videre kan det være en lærdom fra tidligere kriser at land med bredt samarbeid mellom myndighetene og partene i arbeidslivet lettere kan skape bred samfunnsmessig aksept for nødvendige reformer dersom et land har havnet i en krise. Dette så en bl.a. i flere av de nordiske landene på begynnelsen av 1990-tallet.

12.3 Utvalgets forslag

12.3.1 Pengepolitikken

Rammeverket for pengepolitikken i Norge ga etter utvalgets vurdering et godt utgangspunkt for å stabilisere økonomien under finanskrisen, og utvalget finner heller ikke andre lærdommer fra finanskrisen som tilsier endringer i rammeverket for pengepolitikken i Norge.

Finanskrisen tydeliggjorde imidlertid en del viktige forhold for utøvelsen av pengepolitikken. Regimer der pengepolitikken skal være framoverskuende, som i fleksibel inflasjonsstyring, stiller store krav både til økonomiske prognoser og til vurdering av hvordan pengepolitiske tiltak påvirker økonomien. Dette understreker viktigheten av at sentralbanken kontinuerlig arbeider for å videreutvikle forståelsen av norsk og internasjonal økonomi og for hvordan pengepolitikken påvirker økonomien.

Det har lenge vært en debatt om hvorvidt pengepolitikken skal forsøke å dempe, eller til og med punktere, finansielle bobler som er under oppbygging eller om den skal vente til boblene ev. sprekker og deretter forsøke å minimere de realøkonomiske konsekvensene.

Forut for finanskrisen argumenterte bl.a. den amerikanske sentralbanken, Federal Reserve, for at sentralbanker ikke burde forsøke å dempe bobler under oppbygging, men heller dempe utslagene når boblen brister.23 Argumentasjonen gikk dels på at bobler er vanskelige å identifisere før de brister, at det uansett kan være vanskelig å deflatere bobler man har identifisert uten å gjøre større skade enn gavn, men også og at aktivabobler sjelden har store realøkonomiske konsekvenser. Andre sentralbanker, som Bank of England, argumenterte for at man kunne bruke lenger tid på å nå inflasjonsmålet dersom det var bobletendenser i aktivamarkeder, men ingen sentralbanker forsøkte aktivt å dempe utslag i aktivapriser (utenom valutakurser).

Det er ikke åpenbart hvordan man i praksis bør ta hensyn til formuespriser og gjeldsoppbygging i rentesettingen. Enkelte argumenterer for at renten bør holdes høyere enn det inflasjonsstyring isolert sett skulle tilsi i perioder med høy kredittvekst.24 Andre argumenterer for at styringsrenten er lite egnet til å ivareta disse hensynene.25 Mens det er uenighet om bruken av renten vil kunne være et egnet virkemiddel for å dempe oppbygging av finansielle ubalanser, ser det ut til å være større enighet om behov for makrotilsyn og makrotiltak, jf. nærmere omtale i kapittel 19.

Etter utvalgets vurdering er finanskrisen en påminnelse av viktigheten av at Norges Bank tar tilstrekkelig hensyn til utviklingen i formuespriser og gjeld i rentesettingen og i utarbeidingen av rentebaner. Som nevnt kan det store innslaget av flytende renter og høy gjeldsbelastning i Norge gjøre dette til en viktigere problemstilling her enn i mange andre land. Norges Bank tar i dag slike hensyn. I bankens kriterier for en god rentebane står det bl.a. følgende:26

«I avveiingen [mellom forløpet for inflasjonen og forløpet for kapasitetsutnyttingen] tas det hensyn til at formuespriser som eiendomspriser, aksjekurser og kronekursen også kan påvirke utsiktene for produksjon, sysselsetting og inflasjon.»

Videre skriver banken i en nylig pengepolitisk rapport bl.a. følgende:27

«Styringsrenten i Norge har vært lav nokså lenge. Hensynet til å gardere mot finansielle ubalanser som kan utløse brå og store fall i produksjonen og i inflasjonen et stykke fram i tid, taler for at renten ikke holdes lav for lenge.»

Utvalget understreker viktigheten av at sentralbanken fortsetter å ta tilstrekkelig hensyn til utvikling i formuespriser og gjeld framover. Samtidig erkjenner utvalget at det er begrenset hvor mange oppgaver som kan oppfylles av én enkelt politikkvariabel som styringsrenten. Dette understreker behovet for makrotiltak.

12.3.2 Finanspolitikken

Rammeverket for finanspolitikken i Norge ga etter utvalgets vurdering et godt utgangspunkt for å stabilisere økonomien under finanskrisen, og utvalget finner heller ikke andre lærdommer fra finanskrisen som tilsier endringer i rammeverket for finanspolitikken i Norge.

Samtidig vil utvalget peke på at jo større ambisjoner man har for finanspolitikken i stabiliseringspolitikken, enten gjennom kraftige automatiske stabilisatorer eller gjennom betydelige diskresjonære stimulanser, jo større buffere bør man ha. Videre bør land med konjunkturavhengige ressursinntekter, som Norge, ha særlig store buffere ettersom inntektene kan falle svært kraftig ved et internasjonalt tilbakeslag. Det at Norge både har relativt store automatiske stabilisatorer og store konjunkturavhengige ressursinntekter fra petroleumsvirksomheten trekker i retning av at Norge bør ha særlig store finansielle buffere for å møte økonomiske tilbakeslag. I tillegg er det viktig at offentlig sektors gjeld og fordringer er satt sammen på en slik måte at man får tilgang til de midlene man trenger. Blant annet er det viktig å ha en tilstrekkelig lang og diversifisert forfallsstruktur på statsgjelden, og for Norges del er det viktig at Statens pensjonsfond utland inneholder en tilstrekkelig mengde likvide aktiva.28

Utvalget registrerer videre at institusjoner som OECD og IMF anbefaler at man raskt strammer inn igjen i finanspolitikken etter hvert som den økonomiske utviklingen bedrer seg. Institusjonene legger i sin argumentasjon både vekt på hensynet til langsiktig opprettholdbarhet i offentlige finanser og på at en slik politikk vil gi handlingsrom i finanspolitikken dersom Norge om noen år på nytt skulle bli rammet av et konjunkturtilbakeslag. Videre vil dette dempe belastningen på pengepolitikken gjennom å redusere behovet for særnorske renteøkninger. I en situasjon der kostnadsnivået i de utekonkurrerende næringene er høyt, vil særnorske renteøkninger og faren for en tilhørende styrking av kronekursen være særlig uheldig. Utvalget deler disse vurderingene.

Etter utvalgets vurdering viser erfaringene fra finanskrisen tydelig viktigheten av at finanspolitisk handlingsrom og tillit til statsfinansene bygges opp i gode tider. Utvalget støtter derfor anbefalingene fra bl.a. OECD og IMF om at man etter hvert som den økonomiske utviklingen bedrer seg bygger opp handlingsrom i finanspolitikken til å stå tilstrekkelig godt rustet til å møte neste tilbakeslag.

12.3.3 Inntektspolitikken

Det inntektspolitiske samarbeidet har over tid falt sammen med et velfungerende og omstillingsdyktig arbeidsmarked i Norge. I tillegg kan et slikt samarbeid gjøre det lettere å komme fram til nødvendige samfunnsendringer dersom et land har havnet i en krevende økonomisk situasjon. Utvalget vil på denne bakgrunn understreke viktigheten av at staten og partene i arbeidslivet fortsetter det brede inntektspolitiske samarbeidet i årene framover.

13 Prisbobler

13.1 Innledning

Aktivapriser, som aksje- og boligpriser, kan svinge mye over konjunktursykelen. Historisk sett har finanskriser ofte vært kjennetegnet av en kraftig, og ofte i betydelig grad kredittdrevet, oppgang i disse prisene forut for krisen, etterfulgt av et kraftig fall, jf. nærmere omtale i kapittel 3. Slik var det også i denne finanskrisen.

Tendensen til tidvis kraftige svingninger i aktivapriser kan bl.a. skyldes at tilbudet av aktivaene er gitt på kort sikt. Dermed vil bevegelser i etterspørselen gi lite utslag i volum og store utslag i pris. Også på mellomlang sikt endres tilbudet av mange aktivatyper, som f.eks. boliger, lite. Dette bidrar til at etterspørselsendringer også lett kan slå ut i langvarige prisendringer. Videre er aktivapriser særlig følsomme for forventninger ettersom verdien avhenger av forventinger til en framtidig kapitalstrøm knyttet til objektet. Endringer i forventinger vil dermed kunne gi markerte utslag i prisene. Også organiseringen av markedene, der kjøp og salg i stor grad går gjennom mellommenn som har en egeninteresse i å drive opp priser og omsetning, kan ha betydning for at aktivamarkeder ofte utviser kraftige og langvarige prissvingninger.

Dersom endringer i etterspørsel reflekterer utviklingen i såkalt fundamentale forhold, som en endring i det langsiktige rentenivået eller varig høyere produktivitet og lønninger, kan prissvingningene sies å være en rasjonell tilpasning til endrede rammebetingelser. Selv dersom tilpasningen er rasjonell, kan imidlertid svingningene ha betydelige negative konsekvenser.

Dersom svingningene reflekterer at prisene avviker vesentlig fra hva de fundamentale forholdene skulle tilsi, dvs. en situasjon der vi har en aktivaprisboble, er det større grunn til bekymring. En slik utvikling kan en f.eks. få i situasjoner der kraftig prisvekst i en periode gjør at aktørene forventer kraftig oppgang også framover. Handel basert på spekulasjon om framtidig prisvekst vil da i seg selv kunne virke ytterligere prisdrivende, og prisene vil kunne øke langt over det prisnivået fundamentale forhold tilsier. Tilsvarende vil prisene i perioder med stor grad av pessimisme kunne bli liggende langt lavere enn det fundamentale forhold tilsier.

I praksis er det vanskelig å skille situasjoner der store aktivaprisøkninger skyldes en rasjonell tilpasning til ny informasjon og situasjoner der økningen kan tilskrives bobletendenser. Det man kaller bobler blir som oftest endelig identifisert etter at de har sprukket, prisene har falt markert og man i ettertid ser at det ikke var grunnlang for oppgangen. Mens prisene fortsatt øker, forklares ofte økningen av at det har skjedd varige og betydelige endringer i de underliggende faktorene som driver prisene.

Store svingninger i prisene kan i seg selv skape finansiell sårbarhet, f.eks. reduseres verdien av pant som stilles for lån når aktivaprisene faller. Dersom dette leder til krav om tilleggsikkerhet fra långiver, kan det igjen gi opphav til selvforsterkende effekter i fallende markeder. Slike svingninger har også betydelige fordelingsvirkninger. Med sterkt svingende boligpriser vil husholdningers økonomiske velstand også på sikt i stor grad påvirkes av hvorvidt boligprisene var høye eller lave i forhold til mer langsiktige normalnivåer da de gikk inn i boligmarkedet. Kraftige og langvarige prissvingninger kan gi opphav til betydelige feilinvesteringer (eller underinvesteringer) dersom investeringene er basert på priser som er langt unna det fundamentale forhold skulle tilsi.

De fleste aktivamarkeder ser ut til å være kjennetegnet av kraftige og langvarige svingninger i prisene. Særlig kraftige er svingingene i aksjekurser, mens svingninger i priser på f.eks. bolig og næringseiendom er noe mindre.29 Historisk sett kan det se ut til at kraftige fall i boligprisene særlig ofte sammenfaller med kraftige realøkonomiske tilbakeslag, mens sammenhengen mellom kraftige fall i aksjemarkedene og realøkonomiske tilbakeslag er mindre sterk.30 Resten av dette kapitlet handler derfor først og fremst om boligmarkedet.

13.2 Generelt om bobler i boligmarkedet

Boligpriser, både i Norge og i andre land, har historisk vært preget av lange perioder med kraftig oppgang etterfulgt av perioder med betydelig nedgang, jf. figur 13.1. Dette er trekk som kan tyde på at markedene kan være utsatt for bobletendenser, der oppganger blir selvforsterkende og frikoplet fra hva man kan vente av prisene på lengre sikt. Det er imidlertid betydelig forskjell mellom land når det gjelder hvor mye boligprisene svinger. Historisk sett har svingingene i norske boligpriser vært om lag som gjennomsnittet i OECD-landene.31

Kilde: Norges Bank, Statistisk sentralbyrå og Finansdepartementet.

Kraftige svingninger i boligprisene har historisk sett falt sammen med svingninger i aktivitet og sysselsetting. Selv om dette potensielt kunne skyldes at felles ytre faktorer påvirker både den økonomiske aktiviteten generelt og boligprisene, er det grunn til å tro at det er en mer direkte sammenheng. For eksempel finner Goodhart og Hofman (2008) at boligpriser og aktivitet gjensidig påvirker hverandre og at denne gjensidige påvirkningen nå er større enn forut for dereguleringen av kredittmarkedene på 1970- og 1980-tallet.32 Graden av slike samspillseffekter vil kunne avhenge av organiseringen av boligmarkedene, inkludert markedene for boligfinansiering. Særlig kan det være grunn til å tro at effektene vil være sterke i markeder der det er gode muligheter for husholdningene å kunne hente ut deler av gevinsten av prisvekst på egen bolig gjennom refinansiering og lignende.

Boligprisene kan påvirke aktiviteten i økonomien gjennom flere kanaler:

• Økte boligpriser gir økt lønnsomhet i boligbygging og vil dermed trekke i retning av økt byggeaktivitet.

• Husholdningenes mulighet for å stille sikkerhet for lån øker med boligprisene. Dermed vil økte boligpriser kunne gi økt tilgang på kreditt og økt låneopptak og etterspørsel for husholdningene. Denne effekten kan forsterkes av at framveksten av nye låneprodukter, som f.eks. rammelån, gjør det enklere for husholdningene å øke sin belåning med pant i boligen.

• Økte boligpriser kan også stimulere husholdningenes etterspørsel direkte, selv om husholdningene som sektor samlet ikke blir rikere av økte boligpriser.33 Dette kan bl.a. skyldes at økte boligpriser kan gi en «opplevelse» av rikdom. Dette kan gi en økning i husholdningenes etterspørsel, bl.a. gjennom redusert ønske om forsiktighetsmotivert sparing.

Videre vil aktiviteten i økonomien påvirke boligprisene, bl.a. gjennom at endringer i inntekt eller forventinger til framtidige endringer i inntekt vil påvirke husholdningenes etterspørsel etter boliger.

Sammenhengen mellom boligpriser, økonomisk aktivitet og tilgang på kapital innebærer at bobler i boligmarkedet kan ha betydelige samfunnsøkonomiske kostnader ettersom de i betydelig grad kan forårsake økt ustabilitet i økonomien. Derfor er det interessant å se hva som kan tenkes å påvirke muligheten for slike bobledannelser og om det er tiltak myndighetene kan gjøre for å redusere faren for en slik utvikling.

Dersom boligmarkedene er preget av bobletendenser, innebærer det at boligprisene i lange perioder kan avvike betydelig fra det man kan forvente er et normalnivå. Dette reiser spørsmål om hvilke fundamentale forhold som bestemmer boligprisene og hva som er å betrakte som et normalnivå.

Boligprisene bestemmes av tilbudet av og etterspørselen etter boliger. På lang sikt bestemmes tilbudet av boliger i stor grad av byggekostnadene og reguleringsmessige forhold, som f.eks. tilgang på tomter. Etterspørselen etter boliger avhenger i hovedsak av inntekt, demografi, flyttestrømmer, brukerprisen på bolig og tilgang på finansiering. Brukerprisen avhenger av realrenten etter skatt, slitasje og av forventninger om framtidig boligprisutvikling.34 Reglene for skattlegging av bolig og boligtjenester er også viktige faktorer som er med på å bestemme brukerprisen. På kort sikt vil også tilgangen på kreditt og bankenes utlånsvilje i vesentlig grad kunne påvirke boligetterspørselen.

Det at forventinger om framtidig boligprisutvikling inngår i brukerprisen på bolig gjør at forventninger om økte boligpriser framover lett vil resultere i sterk vekst i boligprisene i dag. Dersom disse forventningene er tilbakeskuende, dvs. at prisveksten man har sett de siste årene har stor betydning for hva man venter framover, og andre faktorer i liten grad virker i motsatt retning, vil forventninger i seg selv kunne skape langvarige og kraftige sykler i boligprisene. Motsatt vil et klart definert normalnivå på boligprisene på litt lengre sikt forankre forventningene og dermed begrense svingningene i boligprisene.

En utfordring er at det historisk sett har vært vanskelig å påvise noen slik klart definert likevektspris i boligmarkedet, eller noen faste langsiktige forhold mellom boligpriser og andre sentrale størrelser.

• Verken forholdet mellom boligpriser og konsumpriser eller boligpriser og lønn viser tydelige tegn til å være stasjonære, jf. figur 13.1. og 13.2. Det er imidlertid ikke åpenbart hvorfor det skulle være noe nær konstant forhold mellom boligpriser og konsumpriser og lønninger, selv om det vil være grenser for hvor mye boligprisene kan øke i forhold til lønningene.

• Heller ikke mellom boligpriser og byggekostnader ser det ut til å være noe tilnærmet konstant, langsiktig forhold. En årsak til dette er at tomteprisen er en viktig del av boligprisen. Selv om forholdet mellom den implisitte prisen på selve bygningen og byggekostnadene skulle utvikle seg parallelt, vil utviklingen i tomtekostnadene kunne bidra til at det ikke noen tilsvarende konstant sammenheng mellom boligprisen og byggekostnadene.

• Heller ikke forholdet mellom boligpriser og leiepriser ser ut til å være stabilt på lang sikt. Ut fra enkel teori skulle utviklingen i boligprisene og leieprisene på lang sikt ikke avvike for mye, med mindre avviket kan tilskrives endringer i f.eks. den langsiktige realrenten eller endringer i rammebetingelser som endrer den relative lønnsomheten mellom å eie og å leie. Dersom boligprisene over tid øker mer enn husleiene, skulle en tro at flere valgte å leie framfor å eie. Tilsvarende, dersom husleiene økte mer enn boligprisene skulle en tro at flere gikk over til å eie. En mulig forklaring på at forholdet mellom eie og leiepriser ikke er tilnærmet konstant over tid, kan ligge i at det norske utleiemarkedet er lite sammenliknet med det en ser i andre land. I tillegg utgjør utleie til slekt og venner og utleie fra det offentlige om lag halvparten av utleiemarkedet. En annen forklaring kan ligge i at det er mye gunstigere skattemessig å eie enn å leie bolig, en fordel som ble forsterket da fordelsbeskatningen av bolig ble fjernet helt i 2005.

Kilde: Norges Bank, Statistisk sentralbyrå og Finansdepartementet.

Ettersom det er få forhold som klart forankrer boligprisene, trekker det i retning av at boligpriser kan være særlig utsatte for langvarige, forventningsdrevne prissvingninger. Ettersom disse kan medføre betydelige kostnader er det viktig for myndighetene å se om det er forhold som kan dempe disse svingningene.

13.3 Lærdommer fra finanskrisen

13.3.1 Virkemidler for å dempe boligprissvingninger

Utover pengepolitikken, som er diskutert i kapittel 12, har myndighetene i hovedsak tre virkemidler for å påvirke svingningene i boligpriser og boligprisenes virkning på den økonomiske aktiviteten – skatt, regulering av bankenes utlån til bolig og regulering som påvirker tilgangen på tomter og tilbudet av boliger. Videre kommer eventuelle tiltak som påvirker hvorvidt husholdningene velger flytende eller fast rente på sine boliglån. Anvendelsen av slike virkemidler må selvfølgelig også vurderes opp mot konsekvensene for øvrige mål i boligpolitikken. Videre må det tas hensyn til at de aller fleste som kjøper bolig først og fremst gjør dette med sikte på å bo i boligen og i mindre grad gjennomfører kjøpet som en finansiell investering.

Skatter og avgifter

Skattleggingen av bolig og fast eiendom er gunstig i Norge sammenlignet med mange andre land, og bolig favoriseres som nevnt skattemessig sammenlignet med andre investeringer og det å leie bolig. Dette til tross for at boligkapitalen er lite mobil og derfor et egnet skatteobjekt.

Mens det virker åpenbart at den fordelaktige beskatningen av bolig i Norge bidrar til økt boligbeholdning og økte boligpriser, er betydningen for svingningene mer usikker. Under visse forutsetninger viser Poterba (1984) at økte rentefradrag også kan øke svingningene i prisene som skyldes endringer i boligetterspørselen. Unntaket er ved endringer i boligetterspørselen som skyldes renteendringer, der vil rentefradrag naturlig nok dempe svingningene. I en slik modell vil dermed skattesystemets betydning for svingningene i boligprisene avgjøres av hvorvidt det er endringer renten eller andre forhold som er viktigst for svingningene i etterspørselen.

Van den Noord (2005) viser at for perioden 1970 – 2000 var det en positiv sammenheng mellom variabilitet i boligprisene i perioden og graden av skattesubsidiering av bolig i sluttåret for undersøkelsen for åtte utvalgte euroland. Undersøkelsen forsøker imidlertid ikke å korrigere for andre forhold som kan tenkes å ha påvirket variabiliteten i perioden, slik som deregulering av kreditt- og boligmarkedet, bruk av fastrente, generell makroøkonomisk stabilitet osv. For utviklingen på 2000-tallet konkluderer Hemmelgarn og Nicodeme (2010) med at skatteforhold ikke var noen hovedårsak til den kraftige oppgangen, ettersom de aller fleste land opplevde en svært lik utvikling i boligprisene uavhengig av skattesystem.

Videre kan det at skattefordelene gjør at husholdningene har en større andel av sin formue plassert i bolig i seg selv virke destabiliserende på økonomien, uavhengig av om skattebehandlingen i seg selv påvirker boligprissvingningene i vesentlig grad. Dette kan skje ettersom samme endringer i boligpris da påvirker en større boligformue slik at utslagene i realøkonomien kan bli større. Siden boligformue ofte vil bli vurdert som et bedre pant for gjeld enn mange andre formuesobjekter, vil det at norske husholdninger har mye av sin formue plassert som boligformue kunne bidra til at det blir lettere å øke gjelden i oppgangskonjunkturer.35 Dermed vil samspillet mellom en finanssektor med medsyklisk utlånspraksis og et skattesystem som stimulerer til høy boligformue kunne være en kime til ustabilitet.

Regulering av bankenes utlån

Husholdningenes investering i bolig er kjennetegnet ved at de i stor grad er finansiert med lån. Hvilke krav bankene stiller for å låne ut penger vil derfor ha stor betydning for utviklingen i boligprisene. Blant annet kan reduserte krav fra bankene til sikkerhet og inntekt i oppgangstider bidra til å forsterke en boligprisoppgang, mens økte krav i nedgangstider kan forsterke nedgangen. Slik kan variasjoner i bankenes utlånspraksis over sykelen bidra til å forsterke boligprissvingninger. Grader av slik prosyklisk utvikling finner man i alle land, og det er grunn til å tro at samme mekanisme har forekommet i Norge.

Kilde: Reuters EcoWin.

Dersom man kan hindre at bankene reduserer sine krav til låntaker for mye under en oppgang, vil man kunne oppnå mindre svingninger i boligprisene og mindre kostnader for økonomien. Dette kan man f.eks. gjøre ved at det stilles eksplisitte terskler for hvor store lån som kan gis i forhold til boligens verdi eller i forhold til låntakers inntekt.

Det norske finanstilsynet fastsatte i mars 2010 retningslinjer for forsvarlig utlånspraksis. Disse sier bl.a. at lån til bolig normalt ikke må overstige 90 pst. av boligens markedsverdi eller tre ganger samlet bruttoinntekt for låntaker.36 Retningslinjene presiserer videre at rammekreditter kan representere økt risiko for bankene og at slike lån normalt ikke bør overstige 75 pst. av boligens markedsverdi. Retningslinjene sier videre at banken i vurdering av betalingsevne, og eventuell bruk av reglene om fraråding, må ta høyde for at renten kan øke betydelig fra det aktuelle nivå. Det er imidlertid ikke nærmere presisert hvilket nivå eller hvor stor økning i renten bankene skal legge til grunn i denne vurderingen. I Vatne (2010) illustreres det ved hjelp av enkle analyser av data på husholdningsnivå at Finanstilsynets retningslinjer kunne ha dempet den kraftige kredittveksten til husholdningene i oppgangsperioden fram til 2007.

Rammebetingelser

Et sentralt bidrag myndighetene kan gi for å redusere faren for store bobler er å sikre forutsigbare rammebetingelser. Det at forventninger er sentrale for prisdannelsen i boligmarkedet og at det er få forhold som klart forankrer boligprisene, gjør at endringer i rammebetingelsene kan gi kraftige reaksjoner i boligmarkedet. Slike endringer kan f.eks. være reformer som endrer tilgangen på tomter, endringer i finansmarkedsreguleringer som påvirker bankenes utlån og endringer i beskatning. Reaksjonene i boligmarkedet kan være større enn det man med rimelighet skulle kunne forvente fulgte av endringer i rammebetingelsene. Dette illustreres av at begge de to store boligkrakkene i Norge, Christianiakrakket og det kraftige boligprisfallet på slutten av 1980- og begynnelsen av 1990-tallet, kom i kjølvannet av betydelige endringer i rammevilkårene for boligmarkedet (inkludert markedet for boligfinansiering).

13.3.2 Valg mellom fast og flytende rente

Det kan være grunn til å tro at den høye andelen boliglån med flytende rente i Norge bidrar til å øke omfanget av boligprissvingninger. Dersom husholdningene var økonomisk rasjonelle i sin tilpasning skulle endringer i korte renter kun påvirke deres betalingsvillighet for bolig i den grad de reflekterte lavere forventet rente over boligens levetid. Dette ville innebære at det først og fremst var lange renter som påvirket boligprisene.

I de fleste forsøk på å modellere boligprisene i Norge er det imidlertid de korte rentene som gir forklaringskraft for husholdningenes etterspørsel etter bolig.37 Dette kan tyde på at husholdningene legger for stor vekt på utviklingen i de kortsiktige rentene i sin boligetterspørsel, noe som kan bidra til å øke svingningene i boligmarkedet. I så fall vil økt bruk av fastrentelån for husholdningene kunne gi mindre svingninger i boligmarkedet og redusere faren for bobletendenser. Særlig i perioder der korte renter avviker betydelig fra de lange rentene, slik som fra sommeren 2003 til sommeren 2007, er det grunn til å tro at økt bruk av fastrente blant husholdningene ville kunne redusert utslagene i boligprisene.

Et eventuelt ønske om å øke bruken av fastrente må imidlertid veies opp mot andre hensyn. Det er ikke gitt at husholdningene er tjent med vanlige fastrentelån. Dersom de av ulike grunner ønsker å gå ut av lånekontrakten før rentebindingsperioden er utløpt, risikerer de å måtte betale en betydelig overkurs dersom renten har falt siden kontrakten ble inngått. Det er mulig å lage mekanismer som gjør at et fastrentelån, mot et tillegg i fastrenten, kan innløses til pari kurs. Man har slike løsninger i bl.a. Danmark og i USA. Dagens pengepolitiske regime kan også innebære at det er hensiktsmessig for husholdningene å ha flytende rente, ettersom renten gjerne vil være lav i perioder der sannsynligheten for arbeidsledighet er høy og at den gjerne er høy i perioder med lav ledighet. Selv om økt innslag av fastrente vil kunne dempe boligprissvingningene, er det ikke åpenbart at husholdningene samlet sett ville vært tjent med en høyere andel fastrentelån.

Det er imidlertid også enkelte forhold som peker i retning av at forhold på tilbudssiden bidrar til at bruken av fastrentelån er lav i Norge. Blant annet har rentemarginene på fastrentelån tradisjonelt vært noe høyere enn på lån med flytende rente i Norge.38 Dette kan skyldes at boliglån i Norge gjennomgående gis av banker som selv finansierer seg til flytende rente. Andelen fastrentelån er klart høyere på lån fra statlige låneinstitutter, der rentemarginen er lik for lån med fast og flytende rente, enn på lån fra private finansinstitusjoner. Det kan tyde på at denne marginforskjellen kan ha en viss betydning.

13.4 Handlingsrom og ytre rammer

De omtalte virkemidlene for å dempe boligprissvingningen er i liten grad omfattet av spesifikke internasjonale forpliktelser gjennom EØS-avtalen eller lignende. Norske myndigheter antas derfor å ha stor grad av handlefrihet med hensyn til innretningen av disse virkemidlene.

13.5 Utvalgets forslag

13.5.1 Retningslinjer for bankenes utlån

Etter utvalgets vurdering er Finanstilsynets retningslinjer for forsvarlig utlånspraksis et godt tiltak for å bygge opp under finansiell stabilitet. Etter utvalgets syn bør det vurderes om disse retningslinjene skal utvides.

Utvalget anbefaler at myndighetene vurderer om retningslinjene for forsvarlig utlånspraksis bør presiseres ytterligere, bl.a. med hensyn til hva slags renteøkning bankene skal legge til grunn i sin vurdering av kundenes betalingsevne. Videre bør myndighetene vurdere om slike retningslinjer også kan være egnet for lån til næringseiendom.

Som utdypet i kapittel 19, anbefaler utvalget også at det sikres at Finanstilsynet har tilstrekkelige hjemler til å sette krav om øvre grenser på bankenes utlån i forhold til pantets verdi (loan-to-value).

13.5.2 Skatter og avgifter

Det er bred enighet blant økonomer om at bolig og fast eiendom generelt er for lavt beskattet i Norge, selv om den norske boligbeskatningen neppe har spilt noen vesentlig rolle ved akkurat denne finanskrisen. Inntektsbortfallet som følger av manglende skattlegging av bolig, medfører høyere skatt på andre skattegrunnlag der de samfunnsøkonomiske kostnadene ved skattlegging potensielt er større. Dette gjelder f.eks. skatt på arbeidsinntekter, hvor skatten bidrar til å redusere avkastningen av arbeidsinnsatsen og dermed kan føre til lavere arbeidstilbud.

Som omtalt i kapittel 12 er den norske kapitalbeskatningen basert på et prinsipp om symmetri, dvs. at inntekter og utgifter (gevinster og tap) skattlegges med samme effektive sats. Denne symmetrien er viktig for skattesystemets funksjonsmåte og forhindrer en rekke former for skattearbitrasje. Symmetriprinsippet tilsier bl.a. at gjeldsrenter må kunne trekkes fra i inntekten så lenge avkastningen av den gjeldsfinansierte investeringen skattlegges.

Boligbeskatningen bryter imidlertid med dette prinsippet:

• Siden 2005 inntektsbeskattes ikke den beregnede fordelen av egen bolig og fritidsbolig.

• Gevinst ved salg av egen bolig er unntatt beskatning på visse vilkår. Det samme gjelder utleieinntekter ved utleie av deler av egen bolig.

• Renter på boliglån (og alle andre lån) kan trekkes fra inntekten uten begrensninger.

• Bolig og næringseiendom verdsettes lavt for formuesskatteformål (rundt hhv. 25 pst. og 40 pst. av omsetningsverdien).

• På den annen side ilegges bolig og eiendom 2,5 pst. dokumentavgift ved omsetning (selveierboliger) og mange kommuner eiendomsbeskatter bolig. Dette veier imidlertid ikke på langt nær opp for favoriseringen av eiendom innenfor den generelle kapitalbeskatningen.

Mangelfull fordels-, gevinst- og formuesbeskatning av bolig fører til overinvesteringer og kan bidra til å presse boligprisene opp sammenliknet med en situasjon der bolig beskattes på linje med andre formuesobjekter. Videre kan husholdningenes høye sparing i bolig gi redusert tilgang på kapital til andre formål, herunder egenkapital i næringslivet. Overinvesteringene i bolig og fritidseiendom kan dermed medføre at for mye av realkapitalen i samfunnet bindes opp i boligsektoren. Dette innebærer et velferdstap ved at ressursene i samfunnet ikke benyttes der de kaster mest av seg.

Videre har dagens skatteregler knyttet til bolig og fritidseiendom uheldige fordelingsmessige konsekvenser, siden andelen som eier egen bolig og/eller fritidseiendom er høyere blant de med høy inntekt enn blant de med lavere inntekt. Det at husholdningene har en uforholdsmessig stor del av sin formue plassert i bolig innebærer videre at husholdningene blir mer sårbare overfor svingninger i boligprisene.

Flere tidligere utvalg har foreslått å redusere favoriseringen av bolig i skattesystemet.39

Utvalget er enig i at dagens skattemessige favorisering av investeringer i bolig har uheldige sider, bl.a. ettersom husholdningene blir sårbare overfor svingninger i boligpriser. Denne sårbarheten forsterkes i den grad boligen i opphetede perioder i finansmarkedet blir brukt som pant for lån til finansielle investeringer. Utvalget tilrår derfor at beskatningen av bolig bringes mer på linje med skattleggingen av øvrige formuesobjekter. En skatteveksling, der økt skatt på bolig brukes til å redusere andre skatter og avgifter, vil kunne gi betydelige samfunnsøkonomiske gevinster. Utvalget understreker likevel at det også er behov for stabile og forutsigbare skatteregler for bolig og at det er betydelige utfordringer ved eventuelt å gjøre store endringer i boligbeskatningen raskt.

13.5.3 Valg mellom fast og flytende rente

Utvalget ser at utstrakt bruk av flytende rente i noen grad kan bidra til økte svingninger i boligprisene. Videre er Norge blant de landene i Europa med lavest andel fastrentelån blant husholdningene. Det er imidlertid også fordeler ved bruk av flytende renter for husholdningene, bl.a. at de alltid kan løses ut til pari kurs og at renten forventningsmessig vil være lavere når sannsynligheten for å være arbeidsledig er høy. Det er derfor ikke åpenbart at husholdningene samlet sett ville vært tjent med en høyere andel ordinære fastrentelån.

I flere land finnes det imidlertid låntyper der noen av ulempene ved ordinære fastrentelån er fjernet. Disse lånene har et pristillegg i fastrenten som gjør at de kan innløses til pari kurs. Slike lån kan være interessante for mange norske husholdninger, og et eventuelt økt innslag av fastrente som følge av tilbud om slike lån vil trolig kunne bidra til å dempe boligprissvingningene i det norske boligmarkedet noe.

14 Forbrukerhensyn

14.1 Innledning

Uten finansiell stabilitet, herunder velfungerende finansmarkeder og solide finansinstitusjoner, kan forbrukere ikke trygt bruke finansielle funksjoner som betalingsformidling, sparetilbud osv. Den finansielle ustabilitet som i mange land og markeder rådet under finanskrisen satte sentrale funksjoner delvis ut av spill og hadde alvorlige skadevirkninger på realøkonomien, og for forbrukerne. Det er derfor avgjørende for forbrukerne at reguleringen og tilsynet med finansinstitusjonene, og overvåkningen av risikooppbyggingen i det finansielle systemet, styrkes, slik at forbrukerne kan ha tillit til at institusjonene kan opprettholde nødvendige funksjoner og til enhver tid innfri sine forpliktelser overfor kundene.

Myndighetene må bidra til å ivareta forbrukernes rettigheter og interesser overfor (profesjonelle) motparter i markedet, og til at det som i næringen ofte omtales som «massemarkedene» er gjenstand for god konkurranse. Grunnleggende sett må finanssystemet og dets aktører reguleres på en slik måte at forbrukerne trygt og effektivt kan benytte seg av finansmarkedenes funksjoner.

Aktørene i finansmarkedene har også et stort selvstendig ansvar for den virksomheten de driver og de produkter de tilbyr forbrukerne. Eierne må sørge for at finansinstitusjonene drives i tråd med prinsipper for god selskapsstyring og god forretningsskikk. Herunder er det et minstekrav at atferden overfor forbrukerne er etisk forsvarlig.

Dette kapitlet tar utgangspunkt i at forbrukerhensyn blir stadig viktigere i finansmarkedene. Finansielle produkter og markeder blir stadig mer komplekse, og forbrukeren står i mange sammenhenger overfor langt flere valg enn tidligere. Mange må i dag f.eks. treffe beslutninger om pensjoneringstidspunkt, forvaltning av tjenestepensjonsmidler mv. Husholdningenes videre inntektsvekst vil også gjøre det mer aktuelt å investere i finansielle markeder og instrumenter, noe som øker etterspørselen etter investeringsprodukter og -tjenester.

Forbrukernes stilling i finansmarkedet er nærmere drøftet i kapittel 8. I dette kapitlet drøftes forbrukerspørsmål og lærdommer fra denne finanskrisen, bl.a. når det gjelder låneopptak og gjeldsbelastning, innskuddsgaranti, investeringsprodukter og rådgivning, og tilsynsmyndighetenes rolle. Til slutt følger utvalgets forslag.

14.2 Lærdommer fra finanskrisen

14.2.1 Informasjon og finansiell kunnskap

I takt med at finansielle produkter har blitt mer kompliserte, og samtidig mer etterspurte, har informasjonen kundene har måttet forholde seg til vokst både i mengde og vanskelighetsgrad. Det finnes mange eksempler på produkter som har blitt markedsført mot forbrukersegmentet, men som få forbrukere hadde forutsetninger for å forstå ut fra de opplysninger som ble gitt i salgsmøte e.l.

Mange av de valgene forbrukerne tar i finansmarkedene skiller seg betydelig fra valg på andre livsområder. Valg om f.eks. pensjonssparing, lån til boligkjøp og verdipapirinvesteringer kan medføre stor risiko for den enkelte, og det er sjelden rom for «prøving og feiling». Få og viktige valg, liten diversifisering og dårlig kunnskap og bevissthet om risiko, kan under visse omstendigheter ha uheldige konsekvenser for privatøkonomien.40

I tillegg til utslagene som svak finansiell kunnskap kan ha for den enkelte, både i kriser og mer generelt, kan også den finansielle stabiliteten og markedenes integritet bli skadelidende. Det er enighet om at svak finansiell kunnskap hos forbrukerne, i kombinasjon med uforsvarlig markedsatferd fra tilbudssiden, har forsterket virkningene av krisen internasjonalt.41 Manglende risikoforståelse og evne til privatøkonomisk planlegging kan f.eks. bidra til overbelåning og uhåndterlige gjeldsnivå, mens negative erfaringer kan være egnet til å svekke forbrukernes tillit til finansmarkedene og finansinstitusjonene. Begge deler kan ha alvorlige systemvirkninger.

Gode kunnskaper om finansielle markeder og instrumenter, og økonomiske sammenhenger generelt, er ingen garanti mot å gjøre feil. Tvert imot kan det virke som om de som kanskje burde hatt de beste forutsetninger for å treffe formålstjenlige investeringsbeslutninger – profesjonelle investorer og ansatte i store finansinstitusjoner – feilberegnet stort og gjorde de største feilene under finanskrisen. Overdreven tillit til egne ferdigheter kan være vel så farlig som svake ferdigheter.

14.2.2 Innskuddsgaranti

Ordninger for garanti av bankinnskudd er viktige for innskyternes tillit til bankene, som igjen er av avgjørende betydning for stabiliteten til bankenes viktigste finansieringskilde, innskudd. Bankinnskudd er den vanligste spareformen for husholdningene, og standardiserte garantiordninger gjør det enkelt å forholde seg til innskudd som produkt. Tvil om sikkerheten til innskuddene kan ha uheldige konsekvenser for finansiell stabilitet og husholdningenes økonomiske situasjon.

Forbrukernes tillit til at innskuddsmidlene er trygge vil måtte avhenge av ordningenes dekningsnivå, og ikke minst av soliditeten. Ordningenes evne til å innfri eventuelle krav bestemmes i utgangspunktet av hvorvidt ordningene er fondert og om fondet i så fall er tilstrekkelig stort.42 Ordningenes utbetalingstid er også viktig for innskyternes tillit, da den har alt å si for midlenes likviditet gjennom en krise.

I mange land ble dekningsnivået i innskuddsgarantiordningen midlertidig eller permanent hevet under finanskrisen,43 bl.a. i USA og EU-landene. Noen land utstedte ubegrensede garantier for bankinnskudd, enten i form av politisk lovnad eller formelle vedtak. Gjeldende dekningsnivå ble således vurdert til å være for lave til å opprettholde tilliten til bankene, og til å sikre innskyterne en tilstrekkelig høy dekning, i den situasjonen markedene befant seg i. EUs minstekrav til dekningsnivå hadde siden 1994 vært 20 000 euro, og få av EU/EØS-landenes dekningsnivå var vesentlig høyere enn dette. Etter krisen har EU kommet til at dekningsnivået bør være 100 000 euro, altså fem ganger høyere, mens nivået i USA skal heves fra 100 000 dollar til 250 000 dollar (om lag 1,5 mill. kroner).

Dekningsnivået på 2 mill. kroner per innskyter per bank i den norske innskuddsgarantiordningen ble ikke hevet under finanskrisen. Dagens dekningsbeløp dekker om lag 58 pst. av norske innskyteres innestående bankinnskudd, og må kunne sies å være godt tilpasset vanlig størrelse på innskudd i Norge.44

Krisen i den islandske banken Kaupthing førte til at over 5 000 innskytere i bankens norske filial ikke fikk tatt ut innskuddene sine. Som omtalt i kapittel 6 tapte ingen norske innskytere midler som følge av krisen i den islandske morbanken. Siden filialen var medlem av Bankenes sikringsfond hadde kundene garanti også for innskudd mellom det islandske dekningsbeløpet på ca. 175 000 kroner og det norske dekningsbeløpet på 2 mill. kroner.45

Det gikk 18 dager fra Kaupthings norske filial stengte nettbank og bankautomater for uttak 9. oktober 2008, til det norske sikringsfondet startet utbetalingene 27. oktober 2008. For innskytere er 18 dager lenge å være uten tilgang til innskudd og betalingstjenester. Det var imidlertid få innskytere i Kaupthings norske filial som ikke hadde konto også i andre banker.

14.2.3 Spare- og investeringsprodukter

En viktig funksjon i finanssystemet er å tilby husholdningene gode og trygge alternativer for sparing og investering, som passer ulike spare- og investeringsbehov, risikotoleranse mv. De vanligste alternativene er bankinnskudd, verdipapirfond, aksjeinvesteringer og pensjonssparing, og de senere årene har det kommet til en rekke alternative investeringsprodukter med mer kompliserte risiko- og avkastningsegenskaper.

Nye produkter i et umodent marked førte til mange feilinvesteringer

Da sammensatte produkter og andre investeringsprodukter begynte å få utbredelse i Norge på begynnelsen av 2000-tallet, var dette nye og ukjente investeringsalternativer for de fleste forbrukere. Både kunnskap om og erfaring med slike produkter var svak blant kjøpere og selgere. I tillegg var informasjonsmateriellet ofte dårlig. Det førte til at mange forbrukere ble lokket av markedsføring og salgsframstøt til å sette sparepengene i uprøvde alternativer. I ettertid stod det klart at mange hadde investert i produkter som ikke var i tråd med deres investeringsmål, likviditetsbehov eller risikotoleranse.

Mange av de investeringsproduktene som ble introdusert i det norske markedet tilførte i utgangspunktet nye egenskaper til floraen av investeringsmuligheter som var tilgjengelig for norske forbrukere. Sammensatte produkter inneholdt f.eks. ofte en sikring mot tap av det nominelle investeringsbeløpet, samtidig som investoren fikk eksponering mot potensielt høyere avkastningskilder (oftest aksjekursindekser). Imidlertid var kostnadskomponenten i mange av produkttypene så høy, gjerne 9 – 10 pst. av innskutt beløp, at avkastningspotensialet til investoren ble for lavt i forhold til andre plasseringer med lignende risikoprofil.

Et forhold som gjorde produktene ugunstige for forbrukerne, var den utstrakte lånefinansieringen av slike investeringer. Forbrukere ble i mange tilfelle oppfordret til å ta opp lån for å investere, noe som økte både risikoen og kostnadene betydelig. Etter «gearing» ble investeringsproduktene i mange tilfeller langt mindre gunstig for den jevne forbruker, enn det f.eks. banksparing eller nedbetaling av boliglån ville vært. Flere småinvestorer opplevde å betale høyere renter på lånefinansieringen enn den de fikk på den sikre delen av det sammensatte produktet, samtidig som verdien av den risikoutsatte delen av produktet falt til null.

Forbrukere har trukket finansinstitusjoner inn for klagenemnder, og senere domstolene, etter å ha kommet dårlig ut av investeringer i ulike former for sammensatte produkter. Forbrukere har vunnet fram, men disse sakene vil trolig i mange tilfelle ikke bli endelig avgjort før om noen år.

Finansinstitusjonene satte egne interesser foran kundens

Både internasjonalt og i Norge har det vært et utviklingstrekk, og flere eksempler på, at finansinstitusjoner har utnyttet sitt informasjonsovertak overfor kundene, kanskje først og fremst når det gjelder investeringsrådgivning og salg av investeringsprodukter. Institusjonene, som produsenter og distributører, tjener mer på å selge visse produkter framfor andre, noe som sjelden er positivt korrelert med kundens økonomiske interesser.

Bankene var blant de mest aktive finansinstitusjonene i markedet for spare- og investeringsprodukter, noe som kan sies å bryte med den tradisjonelle rollen bankene har hatt, i alle fall i Norge. Stor tillit og godt omdømme blant kundene gjorde det trolig lettere for bankene å selge produkter som i liten grad var egnet eller passende for den enkelte kunde.

Svak kunnskap og uheldige insentiver hos selgerne

På samme måte som forbrukerne ikke hadde grunnlag for å forstå viktige sider ved de nye investeringsproduktene, har heller ikke selgere av slike produkter utvist betryggende forståelse av det de har gitt råd om og solgt. Mange selgere hadde i utgangspunktet svak kompetanse på feltet de arbeidet innenfor, i tillegg til at de ofte måtte forholde seg til for komplisert og for mye informasjonsmateriell fra produktleverandørene, og fikk for lite opplæring i forkant av salget.46

Det har også vært vanlig med salgsbasert avlønning av selgere, noe som har bidratt til at kundene i for stor grad ble anbefalt investering framfor ikke-investering, og produkter som selgerne eller institusjonene tjente godt på, selv om produktene var uegnet for kunden.

14.2.4 Tilsynsmyndighetenes rolle

En rekke forhold gjør det utfordrende å opprettholde godt tilsyn med finansinstitusjoner og andre markedsaktørers atferd overfor forbrukerne. Høy finansiell innovasjonstakt, utstrakt bruk av muntlig kommunikasjon osv. gjør det særlig viktig med effektivt tilsyn, herunder å påse at institusjonene gir relevant og forståelig informasjon om ulike finansielle produkter, og tilbyr produkter i tråd med god forretningsskikk.

Prioriteringer mellom tilsynsområder og -oppgaver kan ha ført til at det har vært rettet for lite oppmerksomhet mot forbrukerspørsmål. Det norske Finanstilsynet har selv vist til denne problemstillingen i forbindelse med sin vurdering av egen innsats på forbrukerområdet, og skriver bl.a. at «utvidede oppgaver knyttet til forbrukerbeskyttelse vil medføre ytterligere prioriteringsspørsmål og kan medføre svekket overvåkning av områder der det kan oppstå kriser».47 I Storbritannia har finanstilsynsorganet FSA blitt kritisert etter krisen for å ha lagt for stor vekt på forbrukerspørsmål sammenlignet med mer tradisjonelt soliditets- og likviditetstilsyn.48

Det norske Finanstilsynet har ikke vært gjenstand for en slik kritikk etter finanskrisen. Derimot har utviklingen knyttet til bl.a. framveksten av sammensatte produkter blitt trukket fram som et område Finanstilsynet burde hatt bedre oversikt over og kontroll med. Da de nye reglene om sammensatte produkter kom i 2008, hadde praksisen med lånefinansierte investeringer pågått i mange år, jf. kapittel 8. Det er et inntrykk at tilsynsmyndighetene la større vekt på overvåking av bankenes soliditet, og mindre vekt på bankenes produkttilbud og avtalebalanse overfor kundene.

Verken i Norge eller i andre europeiske land er det tradisjon for at myndighetene regulerer produktutviklingen i finansmarkedet. Regulering og tilsyn inntrer i form av etterfølgende markedstilsyn og dokumentasjon, i etterkant av de råd selgerne i banken har gitt.

Antakelsen om at forbrukerne i en konkurransesituasjon mellom finansaktørene vil velge det beste tilbudet og tvinge fram lavere priser, forbedret kvalitet og mer variasjon, har ikke holdt tritt i sparemarkedet, hvor mangel på begrensinger førte til at aktørene utviklet nye produkter som var vanskelige å sammenligne og å forstå oppbyggingen av.

14.3 Handlingsrom og ytre rammer

På noen områder er forbrukervernet gjenstand for en omfattende regulering i EU-retten. Som nevnt i kapittel 9, er bl.a. EU-direktivet om markeder for finansielle instrumenter (MiFID) og direktivet om verdipapirfond (UCITS-direktivet) av stor betydning. MiFID regulerer både yterne av investeringstjenester (verdipapirforetak og kredittinstitusjoner) og markedene for finansielle instrumenter som sådan, og skal bl.a. sikre at investorer har informasjon til å foreta gode investeringsbeslutninger. UCITS-direktivet stiller visse krav til verdipapirfond som kan selges i det europeiske markedet, herunder opplysningskrav overfor investorer.

Som omtalt i kapittel 10, er det vedtatt en forordning til UCITS-direktivet, som bl.a. innebærer krav til et nytt, standardisert opplysningsdokument («key investor information document») som er ment å bedre investorenes beslutningsgrunnlag for investeringer i verdipapirfond (ved bl.a. å gi mer forståelig og «forbrukervennlig» informasjon om risiko og avkastningspotensial). Dette dokumentet må tilfredsstille en rekke detaljerte krav, så som at det skal benyttes et enkelt og ikke-teknisk språk, gi eksplisitt veiledning om passende investeringshorisont, forklare alle relevante risikoer og kostnader, og ikke være lenger enn to A4-sider. Hva gjelder kostnader, skal det forklares hvilken betydning de kan ha for avkastningspotensialet, investeringshorisont mv. Kvalitative beskrivelser av risiko og avkastning skal suppleres med bl.a. en kvantitativ indikator, som skal plassere produktet i en standardisert risiko-/avkastningskategori. I tillegg er det krav om ulike typer av advarsler og frarådinger, avhengig av egenskapene til det aktuelle produktet.

EU-kommisjonen har varslet at den vil legge fram forslag til et nytt fellesregelverk for rådgivning og distribusjon av ulike typer spare- og investeringsprodukter, såkalte «Packaged Retail Investment Products» (PRIPs). Målet er å etablere et harmonisert regelverk (like regler) for informasjon om og salg av produkter som verdipapirfond, pensjonssparing/livsforsikring og strukturerte verdipapirer/produkter, herunder krav til rådgivning og god forretningsskikk. Et standardisert opplysningsdokument, lignende det som er vedtatt for verdipapirfond (UCITS), blir trolig sentralt også i dette regelverket. Et konkret forslag til PRIPs-direktiv ventes lagt fram av EU-kommisjonen tidlig i 2011.

I noen land er det vedtatt eller foreslått vedtatt endringer i tilsynsstrukturen som følge av erfaringene fra finanskrisen. I Storbritannia er det foreslått å etablere tre nye tilsynsorgan: en komité med ansvar for overvåkning av systemrisiko og finansiell stabilitet skal opprettes i Bank of England, og få tilgang til såkalte «makroprudensielle verktøy»; ansvaret for tilsyn med enkeltinstitusjoners soliditet skal overføres fra dagens britiske finanstilsyn FSA til en ny avdeling i Bank of Engand; og et nytt forbrukerbeskyttelses- og markedstilsyn skal erstatte resten av dagens FSA. I USA er det vedtatt å opprette et forbrukerfinanstilsyn, Consumer Financial Protection Bureau (CFPB), som skal føre forbrukerrettet tilsyn med – og håndheve reguleringer overfor – større finansinstitusjoner som tilbyr finansielle produkter og tjenester i massemarkedet.

14.4 Utvalgets forslag

14.4.1 God og riktig informasjon

Den informasjonen finansinstitusjoner og andre gir forbrukere og andre som overveier investering, produktkjøp, låneopptak e.l., bør for det første være tilpasset den finansielle kunnskapen mottakeren kan antas å inneha. For det andre bør informasjonen være så standardisert som mulig, slik at forbrukeren lett kan sammenligne ulike produkter fra ulike leverandører. Informasjonen bør også være underlagt strenge krav til relevans, slik at ikke viktige punkter tilsløres av «informasjonsstøy». Dette bør også gjelde for informasjon om pensjonsopptjening, verdiutvikling mv. i tjenestepensjonsordninger, informasjonen til fripolisekunder og kunder med sparing i andre pensjonsprodukter.

Et sentralt tiltak på dette området er de nye EU-reglene om et standardisert opplysningsdokument («key investor information document») for salg av verdipapirfondsandeler (UCITS), jf. ovenfor. Etter utvalgets syn kan krav om et slikt enkelt opplysningsdokument være egnet til å styrke forbrukervernet – og forbrukernes forutsetninger for å treffe gode investeringsbeslutninger, også på en rekke andre områder. Som nevnt kan et lignende krav bli en del av EUs nye PRIPs-direktiv om rådgivning og distribusjon av ulike typer spare- og investeringsprodukter.

Utvalget tilrår at norske myndigheter innfører krav om at det skal utarbeides et kort, standardisert opplysningsdokument om spare- og investeringsprodukter, herunder pensjonsprodukter rettet mot ikke-profesjonelle investorer (forbrukere).

Det hender at finansinstitusjoner i Norge og ellers i verden markedsfører seg med andre betegnelser enn institusjonens virkelige navn. Praksisen kan skyldes at en finansinstitusjon f.eks. ønsker å videreføre navnet til en bank som er kjøpt opp og innfusjonert. Bruk av betegnelser og symboler som avviker fra finansinstitusjonens egne kan skape forvirring, og villede kunder til å tro at de forholder seg til en annen institusjon enn det de egentlig gjør. Dersom en kunde f.eks. har innskudd i det som oppfattes som to ulike banker, men som i realiteten er avdelinger, filialer e.l. i én og samme bank, er det bare den delen av de samlede innskuddene som ligger innenfor garantigrensen som er dekket av innskuddsgarantien.

Utvalget viser til viktigheten av at kundene på en klar måte vet hvilken finansinstitusjon som markedsfører seg i ulike sammenhenger, og som de er faktiske eller potensielle kunder i, og hvilken finansinstitusjon som er eller vil være motpart i en (eventuell) avtale.

Utvalget foreslår at finansinstitusjoner ikke lenger skal ha anledning til å benytte navn eller betegnelser i sin markedsføring som tildekker hvilken institusjon som faktisk vil stå for kundeforholdet, og slik at institusjonenes kunder – faktiske eller potensielle – ikke kan villedes til å tro at de har et kundeforhold til en annen institusjon enn det som faktisk er tilfellet, herunder at bankkunder ikke villedes til å tro at de har bedre innskuddssikring enn det som er tilfellet.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Christiansen og Harto, viser til at bruk av sekundære forretningskjennetegn er ikke særegent for finansnæringen. Slik bruk er legitim etter foretaksnavnloven. Markedsføringsloven fastsetter imidlertid at markedsføring ikke skal være villedende. Dette gjelder også for finansbransjen. En forbruker vil kunne klage over villedende markedsføring etter ulike ordninger. For øvrig må tilsynsmyndighetene antas å ha hjemmel til å gripe inn dersom en finansinstitusjon driver markedsføring som er villedende. Unntak fra en normalløsning om bruk av sekundære forretningskjennetegn må være begrunnet i særlige hensyn innen bransjen. Det er i utvalgets arbeid ikke påvist et tilstrekkelig grunnlag for spesielt å begrense finansnæringens rett til å bruke sekundære forretningskjennetegn.

Det vises videre til at bankkunders motregningsrett – dvs. retten til å få f.eks. lån og innskudd avregnet mot hverandre i tilfelle banken ikke kan innfri innskuddskravet – faller bort når lån overføres fra bank til kredittforetak. Etter hvert som bankene har overført en stadig større andel av sine boliglån til kredittforetak, slik at det kan utstedes obligasjoner med fortrinnsrett (OMF), har mange bankkunder mistet sin motregningsrett.

Utvalget tilrår at myndighetene sikrer at motregningsretten videreføres også når lån overføres fra en bank til et kredittforetak.

14.4.2 Spare- og investeringsprodukter

Som drøftet i avsnitt 14.4.1 ovenfor, bør informasjonen til forbrukere som overveier kjøp av spare- og investeringsprodukter være så standardisert og forståelig som mulig, slik at forbrukeren lett kan sammenligne ulike produkter fra ulike leverandører. Informasjonen bør også være tilpasset den finansielle kunnskapen den jevne forbruker kan antas å sitte inne med. Bedre informasjon er etter utvalgets syn den ene av to viktige tiltak for å rette opp problemene som de senere årene er avdekket i markedet for spare- og investeringsprodukter.

Utover behovet for god og riktig informasjon, må problemene knyttet til uheldige insentiver og interessekonflikter adresseres.

Finansdepartementet foretok i 2010 en regelverkstolkning der det ble fastslått at salgsbaserte avlønningssystemer for investeringsrådgivere er i strid med lovverket.49 Forbudet mot slike avlønningssystemer er etter utvalgets vurdering passende i lys av de senere års erfaringer, og noe en uansett burde ha innført. Utvalget viser igjen til at finansinstitusjonene har utvist stor kreativitet når det gjelder tilpasning til regelverk. Det er viktig at tilsynsmyndighetene er oppmerksomme på andre avlønningsformer som kan komme til å erstatte salgsbaserte systemer, og på hvorvidt en eventuell ny praksis også kan ha uheldige insentivvirkninger overfor forbrukerne.

Så lenge produsenter og distributører av spare- og investeringsprodukter på en eller annen måte har et økonomisk avhengighetsforhold med hverandre, eller er én og samme institusjon, vil kundens interesser kunne bli skadelidende. Distributøren vil i slike tilfeller foretrekke å selge produkter med høye kostnader, fordi dens inntjening vil kunne øke med kostnadene. Etter utvalgets syn bør økonomiske avhengighetsforhold mellom produsenter og distributører av spare- og investeringsprodukter anses som brudd på interessekonfliktreglene.

Ut over dette kan det etter utvalgets vurdering være ønskelig med nye regler som kan gjøre det enklere for forbrukerne å treffe gode investeringsbeslutninger.

Utvalget tilrår at det utredes nærmere

• om finansinstitusjoner i sin markedsføring fortsatt skal kunne benytte begrep som «spareprodukt», «sparealternativ» e.l. med mindre produktet tilfredsstiller visse krav som gjør det egnet nettopp til spareformål, og

• om investeringsrådgivere og andre som gir råd om kjøp av investeringsprodukter, fondsandeler mv., i tillegg alltid skal opplyse om egenskapene ved et enkelt produkt, som f.eks. bankinnskudd og andeler i indeksfond, eller nedbetaling av aktive lån, og rådgi dette som alternativ.

Kostnadene ved passivt forvaltede indeksfond er vesentlig lavere enn kostnadene ved å investere i aktivt forvaltede fond, og sistnevnte har i tillegg ofte problemer med å slå den generelle markedsavkastningen en ville fått ved kjøp av indeksfond. Indeksfond er likevel lite utbredt som spare- og investeringsalternativ i det norske markedet. Etter utvalgets syn bør finansinstitusjonene legge til rette for at indeksfond blir et mer synlig og aktuelt alternativ for forbrukerne.

14.4.3 Etterlevelse av nemndsvedtak mv.

For forbrukere som f.eks. etter råd fra en finansinstitusjon har investert i uegnede investeringsprodukter, er ofte klagenemndene den første, og for mange den eneste aktuelle, klageinstans. Det varierer i hvilken grad de ulike nemndenes avgjørelser etterleves av finansinstitusjonene. I de tilfeller forbrukeren får medhold og institusjonen ikke etterlever avgjørelsen, kan forbrukeren ha gode muligheter for å vinne fram i retten.

Det vil imidlertid ofte være vanskelig for forbrukeren å prøve slike saker for retten, da de potensielle kostnadene ved et eventuelt tap kan framstå som høye for den enkelte. I slike tilfeller kan forholdet mellom forbrukeren og finansinstitusjonen sies å være asymmetrisk på to måter. For det første vil institusjonen kunne ha langt mer å tape på at forbrukeren får medhold enn det forbrukeren kan vinne, siden saken kan danne presedens for lignende saker. For det andre vil institusjonen vanligvis ha langt større ressurser til rådighet, og mulighet til å bruke mer tid på saken, enn den enkelte forbruker.

I NOU 2010: 11 har et lovutvalg nylig foreslått å innføre en hjemmel for retts- og tvangskraft for avgjørelser fra klagenemnder som er offentlig godkjent, slik at den enkelte nemnd kan avgjøre om den ønsker å ta i bruk slike rettsvirkninger. Nemnder som tar i bruk slike rettsvirkninger vil da i praksis være å anse som domstoler. Finanskriseutvalget slutter seg til dette forslaget. Et eksempel på sanksjoner som offentlig godkjente nemnder bør kunne anvende, er krav om at institusjoner som ikke etterlever nemndsvedtak i forbrukerens favør må dekke forbrukerens kostnader knyttet til behandling av saken i første rettsinstans, og i høyere instanser dersom institusjonen skulle anke.

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter utrede hvordan det kan innføres et lovkrav om at finansinstitusjoner som ikke etterlever nemndsvedtak i forbrukerens favør, må dekke forbrukerens kostnader knyttet til behandling av saken i første rettsinstans, og i høyere instanser dersom institusjonen skulle anke.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Berland, Christiansen og Harto, mener at ovennevnte forslag ikke er underbygget godt nok i utvalgets utredning. Skulle en senere komme til at det er et behov for ytterligere å sikre etterlevelse av nemndsvedtak i forbrukers favør, kan også andre løsninger vurderes. Dersom en slik utredning av lovfesting av dekning av saksomkostninger blir aktuell, kan disse medlemmer ikke støtte at et slikt lovkrav skal omfatte kostnadsdekning for eventuell videre behandling i rettsapparatet, når finansinstitusjonen bringer saken videre. De ordinære regler om saksomkostningsansvar i tvisteloven kapittel 20, hvor den klare hovedregel er «en part som har vunnet saken, har krav på full erstatning for sine sakskostnader fra motparten», må etter disse medlemmers vurdering være tilstrekkelig til å i nødvendig grad å sikre et reelt forbrukervern også overfor finansinstitusjoner.

Brudd på reglene om god forretningsskikk kan gi grunnlag for erstatning. I 2010 har det vært flere eksempler på at foretak og personer som har solgt finansielle produkter til kunder og gitt mangelfull informasjon, har blitt erstatningsrettslig ansvarlig for kundens tap. Flere saker har vist at spørsmålet om erstatning ved kjøp av finansielle produkter kan innebære svært vanskelige vurderinger.

I de såkalte Fokus Bank-sakene ble Fokus Bank (filial av Danske Bank) i to saker for Sør-Trøndelag tingrett frifunnet i spørsmålet om erstatning for påstått brudd på god forretningsskikk ved bankens salg av sammensatte spareprodukter. I Oslo tingrett ble Fokus Bank dømt for brudd på god forretningsskikk for salg av samme type spareprodukt, og til å betale full erstatning med tillegg av renter til 12 av 29 saksøkere. De øvrige ble ikke tilkjent erstatning under henvisning til at de måtte anses for å være erfarne investorer.

I den såkalte Røeggen-saken fant domstolens flertall at kunden, som hadde kjøpt et sammensatt produkt, måtte få fullt medhold i sitt erstatningskrav, og stilles økonomisk som om avtalen ikke hadde vært inngått.50 Flertallet fant at det dominerende hensyn var at banken hadde gitt mangelfull informasjon, og at kunden med stor sannsynlighet ikke ville ha inngått avtalen om kunden hadde fått riktig informasjon.

Begge dommene som fastslår erstatningskrav for bankene er anket. Dommene viser likevel at mangelfull informasjon fra en selger av et finansielt etter en konkret vurdering kan gi grunnlag for erstatning. Dette bidrar til å sikre etterlevelse av det regelverket som i dag finnes for salg av finansielle produkter.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Flesland, Lindholt, Reegård og Tranøy, mener det er grunn til å foreta en vurdering av om gjeldende erstatningsregler er gode nok i saker som dreier seg om finansielle investeringer, herunder kjøp av såkalte sammensatte produkter, der kjøperne ikke er såkalte profesjonelle investorer. Disse medlemmene viser til at den sistnevnte type av produkter stiller meget store krav til faglig kompetanse og at det i flere tilfeller har vist seg at heller ikke selgerne av slike produkter fullt ut har forstått produktenes avkastnings- og risikoegenskaper. Siden de banker og andre finansinstitusjoner som selger slike produkter vil ha et betydelig informasjonsmessig og økonomisk overtak overfor de enkelte kjøpere av slike produkter, bør det vurderes å foreta lovendringer som innebærer at finansinstitusjonenes erstatningsrisiko blir økt. Eventuelle endringer bør likevel ikke få som konsekvens at de gir kjøpere et insentiv til å opptre uaktsomt når de foretar finansielle investeringer.

14.4.4 Tilsynsmyndighetenes rolle

Oppgaver mv.

Det er mye som taler for at forbrukerne er avhengig av en tett tilsynsmessig oppfølging av produkter og tjenester som tilbys i finansmarkedene. Som omtalt i kapittel 8, har Finanstilsynet i dag et bredt lovmandat for sin virksomhet, utdypet bl.a. i de årlige tildelingsbrevene fra Finansdepartementet. Også Konkurransetilsynet, Forbrukerombudet og Forbrukerrådet har viktige oppgaver på dette området.

Utvalget tilrår at norske tilsynsmyndigheter får et tydeligere lovfestet ansvar for å ivareta forbrukernes interesser og rettigheter i finansmarkedene. I denne sammenheng bør det også utredes om tilsynsmyndighetene bør få utvidede hjemler til å ilegge administrative sanksjoner, så som gebyrer, slik at det kan gis reaksjoner tilpasset overtredelsenes grovhet, og som generelt er egnet til å bedre etterlevelsen av regelverket.

Videre bør tilsynsmyndighetene innta en mer aktiv rolle når det gjelder oppfølging av utviklingen på finansmarkedsområdet, og i større grad foreta og foreslå tilpasninger i regelverket. Eventuelle endringer i tilsynsmyndighetenes mandat e.l. må også ses i sammenheng med utvalgets forslag om å presisere Finanstilsynets ansvar for å benytte sine virkemidler for å sikre finansiell stabilitet, jf. drøfting i kapittel 19.51

Når det gjelder utvidede sanksjonshjemler, viser utvalget til at brudd på kravene til investeringsrådgivning i dag bare vil kunne være gjenstand for generell tilsynsmessig oppfølging eller strafferettslig forfølging. Straffebestemmelsene kan i noen grad framstå som tomme trusler, bl.a. fordi beviskravene er strenge. Utvalget understreker imidlertid viktigheten av at hensynet til effektivitet ikke må svekke personer og foretaks rettssikkerhet, og at alminnelige rettssikkerhetshensyn vil måtte begrense en eventuell økt bruk av administrative sanksjoner. Utvalgets tilrådning ovenfor er for øvrig i tråd med vurderingene i NOU 2003: 15 om et mer nyansert og effektivt sanksjonssystem med mindre bruk av straff.

Myndighetsorganene med ansvar for finansiell stabilitet avholder i dag faste møter for informasjons- og erfaringsutveksling.52 Slike møter kan bidra til et godt og hensiktsmessig samarbeid også på forbrukerområdet.53 I tillegg kan det være hensiktsmessig å innføre en praksis med en årlig, offentlig rapport eller melding om aktuelle forbrukerspørsmål i finansmarkedene, i tillegg til de enkelte tilsynsorganenes årsmeldinger.

Organisering

Norge har i dag et integrert finanstilsynsorgan som dekker hele finanssektoren. Det legger til rette for en helhetlig og konsistent tilsynspraksis, på tvers av markeder og institusjonstyper, og for en samlet vurdering av – og avveiing mellom, ulike hensyn. Organiseringen bidrar til robuste finansinstitusjoner, som er avgjørende for at forbrukerne skal få tilfredsstilt sine behov for grunnleggende finansielle tjenester. Det kan imidlertid også være visse ulemper ved å ha et fullt ut integrert finanstilsyn, kanskje særlig knyttet til spenningen mellom hensynet til forbrukervern og god markedsatferd på den ene siden, og hensynet til betryggende soliditet på den andre.54

Et integrert tilsynsorgan vil måtte prioritere mellom tilsynsoppgaver. Etter finanskrisen har det vært rettet kritikk mot noen lands tilsynsorgan. Noen har fått kritikk for at de har lagt for liten vekt på forbrukerhensyn. En utskillelse av ansvaret for forbrukerorientert finanstilsyn kan derfor tenkes å være egnet til å sikre at flere viktige tilsynsområder prioriteres parallelt, og at forbrukernes interesser og rettigheter i større grad ivaretas av myndighetene overfor finansinstitusjonene.

Finanstilsynet har i dag et bredt sett av virkemidler for å ivareta hensynet til bl.a. soliditet i finansinstitusjonene, finansiell stabilitet, forbrukerne og effektive markeder, og et samlet ansvar for hele finanssektoren. Dersom ansvaret og virkemidlene hadde vært fordelt på mer enn ett organ, kunne det ha tydeliggjort virkemiddelbruken overfor de enkelte hensynene, og ført til en mer spesialisert regulering og tilsynsmessig oppfølging. På den annen side kunne en slik alternativ modell ha bidratt til mindre konsistens i myndighetsutøvelsen, og kanskje til overlappende regelverk som hadde trukket i ulike retninger. For finansinstitusjonene vil det generelt kunne være mer krevende å forholde seg til flere tilsynsorgan – med ansvar for ulike deler av institusjonenes virksomhet, enn til et integrert finanstilsyn.

Tilsynsmyndighetene i alle land står overfor mange av de samme utfordringene og oppgavene, uansett størrelse på landets finansielle sektor eller økonomi for øvrig. Oppfølging av et stadig mer omfattende internasjonalt regelverk – ikke minst i EU-retten, og tilsyn med kompleks og sammensatt virksomhet i finansinstitusjoner, krever store ressurser og høy kompetanse hos det enkelte lands tilsynsmyndigheter. Særlig for Norge og andre mindre land, kan et integrert tilsynsorgan fra dette ståstedet ha fordeler framfor en mer oppdelt struktur. Flere tilsynsorgan vil måtte innebære en fare for kompetansefragmentering, og spredning av knappe ressurser.

Utvalget viser til at Norge samlet sett har gode erfaringer med å ha et integrert finanstilsynsorgan, og til at en rekke forhold taler for et integrert tilsyn også i årene framover. Utvalget mener at Finanstilsynet fortsatt bør ha ansvar for forbrukerrelatert tilsyn og regelverksutvikling, særlig ut fra hensynet til konsistent og helhetlig regulering og tilsynspraksis, men også ut fra at Norge er et lite land med begrensede ressurser på tilsynsområdet. En samlet finanstilsyn, med et sterkt fagmiljø og et ansvar for hele finanssektoren, har stor gjennomslagskraft overfor markedsaktørene og andre deler av forvaltningen, bl.a. gjennom tilrådninger om regelverk o.l. basert på en helhetlig avveiing av ulike hensyn. Det bidrar til å styrke forutsetningene for finansiell stabilitet, og forbrukernes tillit til finanssystemet. Utvalget viser for øvrig til at Finanstilsynet bør få et lovfestet ansvar for å ivareta forbrukernes interesser og rettigheter i finansmarkedene, jf. utvalgets forslag ovenfor.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Flesland, Hippe, Lindholt, Reegård og Tranøy, mener Finanstilsynet vanskelig kan ivareta både nærings- og soliditetshensyn på den ene side, og hensynet til etterspørselsiden (herunder forbrukere) på den andre, samtidig på en fullgod måte. Innslaget av kompliserte produkter og stor informasjonsasymmetri må anses som en særlig utfordring i finansmarkedet. Muligheten for ubalanser i forholdet mellom tilbudsside og etterspørselsside har også vist seg i praksis, særlig internasjonalt, men også i det norske markedet. Dette taler etter mindretallets syn for en egen institusjon som kan kombinere rollen som tilsynsorgan og kompetansesenter, med særlig vekt på spare- og investeringsprodukter i et forbrukerperspektiv. Av hensyn til effektivitet og tilgang på den tilstrekkelige kompetanse vil en slik institusjon lettest kunne etableres i tilknytning til et eksisterende fagmiljø. De mest nærliggende aktuelle muligheter er, i tillegg til Finanstilsynet, Forbrukerombudet og Konkurransetilsynet. Mindretallet foreslår på denne bakgrunn at den nærmere utforming av mandat, arbeidsoppgaver og organisatorisk løsning for en slik institusjon utredes nærmere.

15 Bedre skattlegging av finansiell sektor

15.1 Innledning

Risikoer, svakheter og sårbarheter som er avdekket i finanssektoren som følge av erfaringene fra finanskrisen søkes i første rekke håndtert gjennom endringer i finansmarkedsreguleringen. Dette vil være den mest effektive tiltaksformen, og bygger på en lang reguleringstradisjon både internasjonalt og nasjonalt.

Skatter og avgifter har som politikkinstrument andre egenskaper enn regulering, og kan bidra til økt fleksibilitet og handlingsrom i den samlede, nasjonale politikken overfor finanssektoren. I noen sammenhenger kan skattlegging være et godt supplement eller alternativ til direkte regulering for å påvirke finanssektorens virkemåte.

Skatt og regulering kan hver for seg påvirke risikoen i det finansielle systemet. Direkte regulering er særlig egnet til å regulere virksomheten i juridiske enheter, særlig der disse er underlagt konsesjon og tilsyn, slik finansinstitusjonene er. Skatter kan påvirke risikoen i det finansielle system mer indirekte, gjennom å påvirke insentivene til aktørene i økonomien.

Om skatt eller regulering bør benyttes, bør vurderes konkret ut fra hvilket virkemiddel som er mest hensiktsmessig og ikke minst hva som er juridisk og praktisk gjennomførbart. I denne sammenheng er det også relevant at det formelle, nasjonale handlingsrommet i skattepolitikken er større enn det er i finansmarkedsreguleringen, selv om konkurransehensyn kan begrense det reelle handlingsrommet i like stor grad for begge virkemidler.

Etter finanskrisen har det vært en internasjonal debatt om skatte- og avgiftslegging av finanssektoren kan være egnet til å redusere sannsynligheten for kriser, og til å bygge opp evne til å håndtere nye finanskriser. I dette kapitlet drøfter utvalget problemstillinger hvor skatt kan være et mer treffsikkert virkemiddel enn direkte regulering. Det kan bl.a. gjelde problemstillinger knyttet til sektorens størrelse, den implisitte statsgarantien knyttet til systemviktighet og skadelige aktiviteter i sektoren.

Selv om statsfinansene i Norge er bedre enn i de aller fleste land, viser Finansdepartementets langsiktige framskrivninger at også Norge har behov for å styrke offentlige finanser. Utvalget har imidlertid ikke vurdert skattlegging av finanssektoren ut fra dette utgangspunktet, men lagt vekt på de tilfeller hvor endret beskatning kan være egnet til å vri atferden i finansmarkedene i samfunnsøkonomisk gunstig retning, og således være et nyttige supplement til finansmarkedsreguleringen.

15.2 Lærdommer fra finanskrisen

15.2.1 Sektoren belastes ikke fullt ut for kriserisikoen

Samfunnsøkonomiske gevinster eller kostnader forbundet med økonomisk aktivitet som ikke gjenspeiles i markedsprisene, og som det derfor ikke er grunn til å anta at markedsaktørene tar tilstrekkelig hensyn til, kalles eksternaliteter. Forurensing er f.eks. en negativ eksternalitet ved produksjon og konsum av enkelte varer og tjenester, som bl.a. gjennom særskilt skatte- og avgiftslegging i stor grad er internalisert hos markedsaktørene. Dette innebærer at de blir belastet for de samfunnsøkonomiske kostnadene så vel som de privatøkonomiske kostnadene.

De negative eksternalitetene fra aktivitet i finanssektoren er betydelige. Eksternalitetene er først og fremst knyttet til de ulike aktørenes bidrag til oppbygging av risiko i finanssystemet og økonomien, den faren for kriser det medfører og faren for sosialisering av store tap. En erfaring fra finanskrisen er at myndighetene, gjennom sin virkemiddelbruk, ikke korrigerte godt nok for avviket mellom privatøkonomiske og samfunnsøkonomiske kostnader. Dermed ble ikke de ulike aktørenes bidrag til kriserisikoen reflektert i markedsprisene, og de ble heller ikke tatt tilstrekkelig hensyn til av beslutningstakerne i finansinstitusjonene.

På denne måten blir aktiviteten i finanssektoren vridd i retning av en ugunstig samfunnsøkonomisk tilpasning, der sektoren blir for stor og det blir tatt for høy risiko. Finansinstitusjoner som er så store og/eller komplekse at de på mange måter kan sies å ha en implisitt statsgaranti, forsterker problemet.55 I tillegg til at den samfunnsmessige kostnaden ikke belastes fullt ut i utgangspunktet, får de største og mest komplekse institusjonene i praksis en form for subsidie som gjør det lønnsomt å ta høyere risiko.

Større banker får generelt en betydelig bedre kredittvurdering (rating) enn mindre banker, pga. antakelser om en implisitt statsgaranti. Dette er nærmere omtalt i kapittel 16.

15.2.2 Sektorens størrelse og vekst har stor betydning

En finanssektor som utgjør en stor andel av et lands økonomi kan representere en risiko for landet. For det første kan en stor finanssektor gjenspeile høy gjeldsbelastning eller ubalanser i den innenlandske økonomien. Høy gjeldsgrad gir en sårbarhet som øker faren for finansielle og økonomiske kriser og fører til at krisen blir dypere når den først treffer. For det andre kan et lands finanssektor bli stor sammenlignet med landets økonomi dersom institusjonene i sektoren har stor eksponering mot utenlandske markeder. Det gjør den innenlandske økonomien mer sårbar for forstyrrelser i andre land enn tilfellet er ved eksponeringer gjennom andre sektorer av økonomien.56

Når finanssektoren blir stor, kan det svekke statens evne til å støtte opp under sektoren – og økonomien for øvrig, i perioder med ustabilitet. Det kan svekke markedenes tillit til institusjonene i sektoren, noe som igjen kan bidra til ustabilitet. Som nevnt i kapittel 11, kan finanssektoren sies å være for stor når en krise i sektoren truer et lands stabilitet og verken nasjonale myndigheter eller øvrige sektorer er i stand til å rydde opp og håndtere sjokket. Finanssektoren er i denne sammenheng i en særstilling, da problemer i denne sektoren i langt større grad enn problemer i andre sektorer kan ha alvorlige systemvirkninger i den innenlandske økonomien og påføre staten store økonomiske forpliktelser. Denne risikoen manifesterte seg bl.a. i Irland og på Island, der finanssektorene utgjorde en stor andel av landenes økonomi før finanskrisen.

Finanssektoren kan vokse raskt fordi den er gjenstand for få produksjonsmessige begrensninger. Derivater kan f.eks. i prinsippet produseres i det uendelige. Høy vekst er generelt forbundet med høy risiko fordi det representerer strukturelle endringer en ikke kjenner konsekvensene av. Det kan dessuten ta lang tid å innse feilvurderinger. Høy vekst i finanssektoren kan innebære oppbygging av sårbarheter som først viser seg når konjunkturene snur.

Det er noen spesielle trekk ved finanssektoren som kan føre til at den vokser for raskt og blir for stor. For det første er det et betydelig innslag av informasjonsasymmetri mellom kunder og finansinstitusjoner, som på forskjellig vis kan øke institusjonenes omsetning og fortjeneste. I kjølvannet av krisen er det f.eks. pekt på at finansinstitusjoner internasjonalt og i Norge solgte kompliserte og overprisede produkter og tjenester.

For det andre kan mange finansinstitusjoner nyte godt av en implisitt statsgaranti, som bl.a. reduserer institusjonenes innlånskostnader og -begrensninger. Den implisitte statsgarantien, som skyldes de potensielle systemvirkningene av problemer i institusjonene, er vederlagsfri og bidrar til økt omsetning og høyere fortjeneste. Dette er nærmere omtalt i kapittel 19.

For det tredje er finanssektoren underbeskattet sammenlignet med andre sektorer, ved at omsetning og formidling av finansielle tjenester i hovedsak er unntatt fra merverdiavgift.57 Det kan føre til at prisene på finansielle tjenester blir for høye for merverdiavgiftspliktige bedriftskunder (siden de ikke kan trekke fra en inngående merverdiavgift på slike kjøp) og for lave for personkunder og for holdingselskaper uten merverdiavgiftspliktig omsetning.58 Det kan igjen føre til at personkunder og holdingselskaper overkonsumerer finansielle tjenester, sammenlignet med andre varer og tjenester.59 Nettovirkningen av feilprisingen overfor ulike kundesegmenter er uklar, men studier antyder at unntaket bidrar til at finanssektoren blir større enn den ellers ville ha vært.60

For det fjerde har finanssektoren store ressurser og stor innflytelse, både økonomisk og politisk. Det kan ha bidratt til at det har blitt lagt for stor vekt på ekspansjon og inntjening i sektoren og at andre viktige hensyn har blitt nedprioritert ved utforming av sektorens rammevilkår.

15.2.3 Andre forhold

Skatteflukt

Såkalte skatteparadis kjennetegnes av lav reell beskatning av kapital, som følge av lave skattesatser og/eller ved at lukkede jurisdiksjoner vanskeliggjør normal beskatning. I NOU 2009: 19 (skattefluktutvalgets utredning) omtales skatteparadisenes betydning for finanskrisen:

«Skatteparadisene øker risikopremien i internasjonale finansmarkeder. Finanskrisen har vist at mange finansinstitusjoner hadde forpliktelser som ikke var bokført i regnskapene, der en del av forpliktelsene var registrert i skatteparadis og dermed skjermet for innsyn. (…) Skatteparadisene bidrar til økt motpartsrisiko og større informasjonsasymmetri mellom ulike aktører, noe som svekker virkemåten til det internasjonale finansmarkedet og bidrar til høyere lånekostnader og risikopremier for alle land.»

Skatteparadisene har videre betydning for de internasjonale finansmarkedene ved at kapitalgjennomstrømningen er av et slikt omfang at den påvirker nasjonale og internasjonale reguleringers gjennomslag og rekkevidde, som igjen kan bidra til finansiell ustabilitet. Ifølge NOU 2009: 19 økte internasjonale bankers posisjoner i skatteparadiser forut for finanskrisen, og om lag 25 pst. av bankenes passiva utgjøres av plasseringer fra skatteparadis.61

Kortsiktighet i verdipapirmarkedene

Oppfatninger om at mye av den kortsiktige verdipapirhandelen har rent spekulative motiver og at den ikke er basert på fundamentale økonomiske forhold, har ansporet en internasjonal debatt om hvorvidt mye av aktiviteten i finanssektoren er til mer skade enn gagn. Herunder er det anført at overhandel i markedene i form av for mange transaksjoner, bidrar til ustabilitet, ineffektiv kapitalallokering og svekkelse av markedets integritet.

Den høye graden av likviditet som følger med mye handel i finansielle instrumenter er nyttig opp til et punkt. Handelen gjør det lettere for foretak å hente inn kapital i markedene, tryggere for investorer å investere, og lettere å spre risiko. Enkelte frykter likevel at høy likviditet og lave transaksjonskostnader kan frikoble investeringer fra fundamentale forhold og økonomiske realiteter ved investeringsobjektene, og heller invitere til mer kortsiktige vurderinger av prisutviklingen. Ekstraordinært høy likviditet innebærer neppe en samfunnsmessig økt nytte hvis dette går sammen med et omsetningsvolum som vesentlig overstiger sluttbrukeres etterspørsel, økt volatilitet og mulighet for noen aktører å trekke ut særskilt høy profitt.

Varigheten av investorenes enkeltinvesteringer har falt jevnt over tid. Tall fra USA viser at investorer eide en aksje i gjennomsnitt i om lag sju måneder i 2007, mot sju år i 1940.62 De senere årene har såkalt høyfrekvent handel («high frequency trading») fått en stadig større andel av den totale handelen. Dette er ekstremt kortsiktige handler som ved hjelp av dataprogrammer søker å utnytte fortjenestemuligheter som ofte ikke eksisterer i mer enn en brøkdel av et sekund. Denne handelen anslås å utgjøre om lag 70 pst. av all aksjehandel i USA og rundt 30 – 40 pst. i Europa.63

Dersom kortsiktige forvaltere og investorer dominerer prisdannelsen, kan effektiviteten i markedet svekkes og ubalanser og prisbobler lettere bygge seg opp. Det er imidlertid vanskelig å definere hva som kan være et optimalt nivå på likviditet, og hva som er nyttig og unyttig aktivitet. Siden gode og treffsikre virkemidler for å dempe unyttig aktivitet ikke er tilgjengelig, er faren stor for at det ikke er mulig å fjerne unyttige aktiviteter uten samtidig å skade nyttige aktiviteter. Spørsmålet blir da hvor skadelige de unyttige aktivitetene er i forhold til nytten av de nyttige aktivitetene.

15.3 Handlingsrom og ytre rammer

Norge har i utgangspunktet stort nasjonalt handlingsrom i utformingen av skatte- og avgiftspolitikken, selv om også disse virkemidlene er begrenset av ulike internasjonale avtaler og forpliktelser, så som det generelle EØS-prinsippet om fri flyt av kapital i det indre marked. En viktig del av den samlede skatte- og avgiftsleggingen av finanssektoren er imidlertid å regne som finansmarkedsregulering. Som omtalt i kapittel 9, er Norge på dette området i de fleste henseender like bundet av EU-retten som EU-landene.

Merverdiavgiftsunntaket for finansielle tjenester i Norge er i stor grad utformet på samme måte som i EU, selv om merverdiavgiftsregelverket i EU ikke er bindende for Norge. Et viktig hensyn har vært at norske finansinstitusjoner bør ha tilnærmet samme rammevilkår som finansinstitusjoner i andre land i EU/EØS-omradet.

Enkelte andre land har valgt andre løsninger enn EU. Sør-Afrika beskatter alle gebyrbaserte finansielle tjenester og lar kundene godskrive skatten betalt på disse eksplisitte honorarene. Singapore og New Zealand har såkalt nullsats på en del innenlandske finansielle tjenester, dvs. at det er fradragsrett for inngående merverdiavgift i produksjonen av finansielle tjenester samtidig som det ikke kreves utgående merverdiavgift ved omsetning av finansielle tjenester som omsettes til avgiftspliktige næringsdrivende. I Danmark er det en avgift på lønnsutbetalingene til foretak som er unntatt fra merverdiavgift, herunder foretak i finanssektoren. Avgiften gir inntekter på om lag 5 mrd. danske kroner.64

Etter finanskrisen har det oppstått debatt om nye skatter og avgifter internasjonalt for å begrense finanssektorens størrelse og aktivitet, og for å trekke inn inntekter fra sektoren. Det er særlig tre hovedtyper av skatter og avgifter som er gjenstand for diskusjon i ulike fora:

• Skatt eller avgift basert på finansinstitusjonenes balanse kan være egnet til å nå noen av de samme målene som regulatoriske kapitalkrav, slik som å begrense risikotaking og belåning i forhold til egenkapitalen. Denne avgiftsformen benyttes i dag ofte i tilknytning til innskuddssikringsordninger, men kan i framtiden få bredere anvendelse, jf. nedenfor.

• Tilleggsskatt på finansinstitusjonenes overskudd og avlønning av ansatte kan utformes slik at den til en viss grad kan veie opp for at finansielle tjenester er unntatt merverdiavgift. Slik skattlegging kan også være egnet til å trekke inn en eventuell renprofitt fra finanssektoren.

• Skatt eller avgift på finansielle transaksjoner vil kunne øke transaksjonskostnadene, og således redusere handelsvolumet i markedene som omfattes av en slik avgift (og øke det tilsvarende i markedet uten avgift). Skatte- eller avgiftslegging av ulike typer av finansielle transaksjoner diskuteres imidlertid også som en mulig ny kilde til finansiering av bl.a. bistands- og klimatiltak internasjonalt.

EU-kommisjonen har uttalt at den vil utrede mulighetene for en tilleggsskatt på finansinstitusjoners overskudd og avlønning nærmere, med sikte på å legge fram konkrete forslag innen sommeren 2011. Et sentralt spørsmål er om en slik eventuell tilleggsskatt kan være et egnet alternativ til merverdiavgift på finansielle tjenester. Kommisjonen har i denne forbindelse uttalt følgende:65

«If carefully designed and implemented, an EU [Financial Activities Tax] could generate significant revenues and help to ensure greater stability of financial markets, without posing undue risk to EU competitiveness.»

I flere land er det innført eller foreslått innført ulike former for avgifter basert på finansinstitusjonenes balanser. Som nevnt i kapittel 10 gjelder dette bl.a. Tyskland, Sverige og Storbritannia. Formålet med avgiftene er typisk å belaste institusjonene for deres bidrag til systemrisikoen, og å finansiere kostnader forbundet med støttetiltak under kriser i enkeltinstitusjoner og finanssystemet som sådan. Som vist i tabell 14.1, er avgiftene utformet forskjellig, bl.a. når det gjelder hvilke typer institusjoner som omfattes. I Tyskland og Sverige skal avgiftsinntektene gå til oppbygging av fond, mens inntektene fra den britiske avgiften går inn i statskassen.66 I Storbritannia skal avgiften i tillegg gi bankene insentiv til å redusere sin avhengighet av kort markedsfinansiering ved at finansiering med løpetid lengre enn ett år vil være gjenstand for en lavere skattesats.67

EU-kommisjonen har uttrykt bekymring for at innføring av avgifter på nasjonalt nivå i EU, med forskjellige utforminger, virkeområder og avgiftssatser, kan føre til vridninger og uheldig tilpasning i det indre markedet. Enkelte banker kan bl.a. bli utsatt for dobbelbeskatning, idet noen av de nasjonale avgiftene omfatter filialer og datterbanker av utenlandske banker, mens andre omfatter filialer og datterbanker i andre land av hjemlandske institusjoner.

EU-kommisjonen har derfor foreslått at det innføres felles EU-regler for slike balanseavgifter, knyttet til oppbygging av avviklingsfond og et nytt EU-regelverk om kriseforebygging og krisehåndtering, jf. nærmere omtale i kapittel 20. Kommisjonen har uttrykt følgende målsetning for den samlede pakken med nye regler:68

«The overriding objective of a European resolution framework should be that ailing institutions of any type and size, and in particular systemically important institutions, can be allowed to fail without risk to financial stability whilst avoiding costs to taxpayers.»

Ifølge Kommisjonen bør avgiftene, på samme måte som innskuddsgarantiavgifter, innbetales til den enkelte institusjons hjemlandsmyndigheter (inkludert avgift for virksomheten til institusjonenes filialer i andre land).69 EU-kommisjonen tar sikte på å legge fram et konkret lovforslag om harmonisering av krisehåndteringsregelverk, herunder avgifter til avviklingsfond, i løpet av våren 2011. Det er signalisert at grunnlaget for disse avgiftene kan bli forvaltningskapital fratrukket ansvarlig kapital og garanterte innskudd.70

Som omtalt i kapittel 10, er det også foreslått endringer i EUs innskuddsgarantidirektiv, som bl.a. innebærer at innskuddsgarantiavgifter skal baseres på risikoen i den enkelte bank.

Flere land har eller har hatt ulike former for avgiftslegging av finansielle transaksjoner. Storbritannia har f.eks. siden 1986 hatt en såkalt «stamp duty» (dokumentavgift) på aksjetransaksjoner. Finansielle mellommenn og børsmedlemmer er imidlertid unntatt fra avgiften, slik at det i praksis er en forholdsvis liten del av handelen som faktisk avkreves avgift.71 Sverige innførte for en kort periode en avgift på aksjetransaksjoner på midten av 1990-tallet. Avgiften bidro til at en stor del av verdipapirhandelen forsvant fra Sverige til London-børsen og andre internasjonale finanssentra. Også i Norge har det tidligere vært avgift på aksjeomsetning, jf. boks 15.1.

Som en følge av erfaringene fra finanskrisen er det kommet forslag om – og dels blitt gjennomført – ny regulering av godtgjørelsesordninger i finansinstitusjoner internasjonalt, med formål å redusere overdreven risikotaking. EU har f.eks. vedtatt endringer i kapitalkravsdirektivene som bl.a. innebærer krav til utformingen av godtgjørelsesordninger i finansinstitusjoner, jf. nærmere omtale i kapittel 16. På skattesiden har noen land innført midlertidig skattlegging av bonusutbetalinger i finansinstitusjoner, bl.a. Storbritannia og Frankrike.

G20-landene har fått ulike former for ny og alternativ skattlegging av finanssektoren utredet av IMF-administrasjonen, og har drøftet spørsmålet på sine toppmøter. Landene ble imidlertid ikke enige om en felles tilnærming da saken skulle avgjøres i juni 2010, men uttalte følgende:72

«…we recognized that there is a range of policy approaches. Some countries are pursuing a financial levy. Other countries are pursuing different approaches. We agreed the range of approaches would follow these principles:

• Protect taxpayers;

• Reduce risks from the financial system;

• Protect the flow of credit in good times and bad times;

• Take into account individual countries’ circumstances and options; and,

• Help promote a level playing field.»

En gruppe i FN-regi som består av representanter fra om lag 60 land og diverse organisasjoner, «Leading Group on Innovative Financing to Fund Development», har nedsatt en arbeidsgruppe, «Task Force on International Financial Transactions for Development», bestående av representanter fra 12 land – deriblant Norge. Arbeidsgruppen ga en internasjonal ekspertgruppe i oppdrag å utrede finanstransaksjonsavgifter for å finansiere globale fellesgoder som bistand og klima.73 I rapporten ble det, under visse forutsetninger, foreslått en avgift på transaksjoner av flere valutaer (først og fremst de største valutaene) innsamlet gjennom et sentralt, multilateralt system. Ekspertgruppen konkluderte med at en slik avgift er den mest egnede formen for transaksjonsskatt når det gjelder ny finansiering av klimatiltak, bistand mv. på globalt nivå.

15.4 Utvalgets forslag

15.4.1 Stabilitetsavgift

De store endringene som vil skje i finansmarkedsreguleringen internasjonalt i kjølvannet av finanskrisen, vil bidra til at reguleringen av finanssektoren bedre gjenspeiler de potensielle skadevirkningene sektoren kan påføre samfunnsøkonomien. Det vil bidra til at avviket mellom private og samfunnsøkonomiske kostnader reduseres. Strengere kapital- og likviditetskrav vil f.eks. gjøre institusjonene mer robuste mot forstyrrelser, bedre forholdet mellom risiko og kapital, og redusere faren for kriser. Nye krisehåndteringsordninger vil kunne gjøre avvikling og konkurs til en realitet for institusjoner i krise, noe som kan bøte på problemet med implisitt statsgaranti og bevisst uvørenhet.

Generelt vil ny, atferdskorrigerende skatte- eller avgiftslegging av finanssektoren kunne føre til en endring av finansinstitusjonenes aktivitetsområde og rolle i økonomien. Dersom risiko «prises» riktig, i den forstand at skattemessig og regulatorisk byrde gjenspeiler de potensielle samfunnsøkonomiske skadevirkningene, vil risikoen på en klarere måte bli prissatt i finansielle tjenester. Det kan vri aktiviteten i finanssektoren mot mindre risikofylt virksomhet, f.eks. i retning av grunnleggende banktjenester («core banking»).

Det eksisterer i dag banksikringsordninger i de fleste land, der banker som er medlem i ordningene betaler en viss avgift for å motta bl.a. innskuddsgaranti. I Norge betaler banker som er medlem i Bankenes sikringsfond en årlig avgift basert på bankens kundeinnskudd og kapitaldekning.74 Avgiftene til disse fondene har ikke til formål å gjenspeile den enkelte banks bidrag til risikoen for kriser i finanssystemet om sådan, selv om de i noen grad reflekterer risikoen i den enkelte bank, men er i det vesentlige dimensjonert for å sikre innskyternes midler i enkeltbanker som havner i økonomiske problemer. Innskuddsgarantien har en verdi for bankene som nok ofte har oversteget avgiftene bankene har betalt for den, jf. nærmere omtale i kapittel 16. Utvalget viser til at Banklovkommisjonen har fått i oppdrag å utrede en revisjon av lovgivningen om Bankenes sikringsfond, herunder foreslå en ny modell for beregning av sikringsfondsavgifter som på en bedre måte enn i dag fanger opp risikoen i den enkelte bank, og verdien av innskuddsgarantien.

Som nevnt i kapittel 10 og avsnitt 15.3, er det i EU igangsatt prosesser (forslag) med sikte på bl.a. en viss grad av harmoniserte EU-regler om avgifter til innskuddsgarantifond og til såkalte avviklingsfond. Forslag til nye regler og pågående arbeid innebærer bl.a. at disse avgiftene skal utformes likt i hele EU, og at de skal baseres på risikoen i den enkelte bank. Ut fra målsetningene synes disse avgiftene å kunne være egnede til å belaste bankene for mye av den enkelte banks bidrag til risikoen for kriser i finanssystemet og økonomien. EU-prosessene er imidlertid ikke fullført, og situasjonen kan endre seg sammenlignet med det bildet en har i dag.

I tillegg til den eksplisitte innskuddsgarantien, nyter banker og andre finansinstitusjoner godt av en implisitt garanti som det ikke avkreves vederlag for, jf. drøftingen i kapittel 16. Det at markedsaktørene forventer at staten i visse situasjoner vil iverksette støttetiltak overfor markedet eller institusjoner for å forhindre finansiell ustabilitet, har også betydelig verdi for institusjonene.

Etter utvalgets syn bør norske finansinstitusjoner ilegges en stabilitetsavgift basert på institusjonenes gjeld ut over egenkapital og sikrede innskudd, og som reflekterer eventuelle forventninger hos kreditorer om at deres risiko er redusert som følge av sannsynligheten for statlig inngripen (implisitt statsgaranti). Utvalget tilrår at norske myndigheter utreder om og i tilfelle hvordan en slik stabilitetsavgift kan gjennomføres i Norge. En slik utredning bør inneholde en vurdering av om en eventuell stabilitetsavgift bør differensieres ut fra institusjonenes størrelse og løpetiden på institusjonenes finansiering, slik som det f.eks. legges opp til henholdsvis i Tyskland og Storbritannia.

Et viktig hensyn i en slik utredning vil bl.a. være å utforme avgiften slik at potensielle, uønskede vridningseffekter begrenses. Det er en fordel om like eller lignende avgifter innføres i flere land samtidig. Dersom det ikke skulle komme gode nok EU-regler om slike avgifter, bør Norge derfor arbeide for en harmonisert tilnærming blant de øvrige nordiske landene, jf. kapittel 11. Herunder vil det kunne ha stor betydning hvilket virkeområde en eventuell avgift vil ha, og hvordan institusjoner som har virksomhet i flere land behandles. EU-kommisjonen har som nevnt uttrykt bekymring for de eventuelle virkningene av at det etableres ulike nasjonale avgifter med ulike virkeområder, jf. avsnitt 15.3 ovenfor.

Det sentrale ved en avgift som nevnt ovenfor er at den – hvis den er godt utformet og riktig dimensjonert, kan rette opp en markedssvikt, fremme finansiell stabilitet, og bidra til å finansiere statlig inngripen. Spørsmålet om inntektene fra avgiften bør legges inn i et eget fond eller gå rett i statskassen, er langt på vei et separat spørsmål. Fondsoppbygging kan lede til lite hensiktsmessig forvaltning av samfunnets samlede ressurser, og skape forventninger om at midlene er øremerket støtte til finansinstitusjoner i krise. Dersom det skapes inntrykk av at midlene er øremerket for dette formål, kan inntrykket av en implisitt statsgaranti forsterkes, særlig dersom fondet er stort. På den annen side kan fondet forsterke inntrykket av at det er en øvre grense for hvor mye midler som står til rådighet i en krisesituasjon, og at utgiftene i forbindelse med krisetiltak finansieres av de avgiftspliktige, og ikke av skattebetalerne. I Sverige er det etablert et såkalt stabilitetsfond bygget opp av en stabilitetsavgift ilagt finansinstitusjoner, mens inntektene fra avgiften i Storbritannia går direkte inn på statsbudsjettet.

En eventuell innføring av en slik stabilitetsavgift i Norge vil innebære at det etableres et todelt balanseavgiftssystem for finansinstitusjoner, bestående av en sikringsfondsavgift som i dag, og en ny stabilitetsavgift basert på gjeld ut over egenkapital og sikrede innskudd. Det vil være et klart skille mellom avgiftenes formål. Inntektene fra sikringsfondsavgiften vil fortsatt være reservert innskuddsgarantien, og kan benyttes først når en bank får økonomiske problemer. Inntektene fra en eventuell ny stabilitetsavgift bør kunne finansiere tiltak bl.a. for å forhindre at det oppstår økonomiske problemer i finansinstitusjonene. Felles for avgiftene vil være at de belaster institusjonene for en verdifull garanti, eksplisitt som implisitt. Det er etter utvalgets syn viktig at avgiftene for innskuddsgarantien i størst mulig grad reflekterer risikoen i den enkelte bank, og at avgiften ikke faller bort når fondet når en bestemt størrelse. Dette omtales i kapittel 16.

Store og komplekse finansinstitusjoner representerer en tilleggsutfordring, ved at slike institusjoner i større grad enn andre institusjoner nyter godt av en implisitt statsgaranti, som bl.a. gir lavere finansieringskostnader. Hvis det innføres en stabilitetsavgift som nevnt ovenfor, vil det kunne slå kraftigere ut for slike institusjoner enn andre, og således til en viss grad bøte på et av de sentrale problemene knyttet til store og komplekse (systemviktige) institusjoner. Som nevnt i kapittel 10, er det prosesser på gang internasjonalt for å finne fram til særskilte tiltak overfor slike institusjoner, bl.a. diskuteres det tilleggskrav til kapital (for å redusere sannsynligheten for at slike institusjoner får økonomiske problemer), særskilte avgifter og avviklingsordninger.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmet Harto, er enig i at det også for norske myndigheter kan være grunn til å vurdere om finansinstitusjoner skal ilegges en avgift i tillegg til sikringsfondsavgiften. I tillegg til alle de utfordringer mht. å utforme en slik avgift slik at den blir treffsikker i forhold til formålet som det er pekt på i utredningen, vil dette medlem i tillegg peke på forhold som i en vurdering bør tillegges avgjørende vekt; finansnæringen som «infrastrukturnæring» for næringslivet og samfunnet for øvrig, vil i det alt vesentlige kunne velte slike avgifter over på sine kunder. Hensynet til kostnadsutvikling og konkurransekraft både for næringslivet generelt og for norsk finanssnæring, tilsier derfor at man ikke bør foregripe en eventuell innføring av en slik avgift før man nærmere ser hvordan våre handelspartnere og konkurrentland /EU forholder seg. Norske myndigheter bør derfor avvente utviklingen i EU.

15.4.2 Finansiell aktivitetsskatt (merverdiskattlegging)

Omsetning og formidling av finansielle tjenester er i hovedsak unntatt fra merverdiavgift. Dette til tross for at Storvik-utvalget, som utredet generell merverdiavgift på omsetningen av tjenester, slo fast at de betydelige verdiene som skapes gjennom finansiering og forsikring i utgangspunktet synes godt egnet for å trekkes inn under merverdiavgiftlovens område, jf. NOU 1990: 11. Mot en innføring av merverdiavgift i finanssektoren har det blitt anført at avgiftsberegning ville by på en rekke avgiftstekniske vansker, samt disse tjenestenes avgiftsmessige stilling (unntak) i andre sammenlignbare land.

Finanssektorens unntak fra merverdiavgift er problematisk. Merverdiavgiften er hovedsaklig begrunnet ut fra behovet for å finansiere offentlig forbruk, investeringer og overføringer. I utformingen av merverdiavgiften legges det vekt på at man bidrar til minst mulig uheldige vridninger i økonomien. Fritak for merverdiavgift for finansielle tjenester bidrar imidlertid til en vridning av husholdningenes og foretakenes forbruk mot disse avgiftsfrie tjenestene – og bort fra de relativt sett dyrere, avgiftsbelagte tjenestene og varene.75 Dette bryter med nøytralitetsprinsippet som ligger til grunn for avgiftsutformingen, og unntaket påvirker konsumet og næringsstrukturen. Merverdiavgiftsunntaket for finanssektoren kan således føre til at en større del av samfunnets ressurser enn det som er samfunnsøkonomisk optimalt allokeres til finanssektoren, og at den derfor blir for stor.

Som allerede nevnt er bakgrunnen for finanssektorens merverdiavgiftsunntak, som gjelder i Norge og i de aller fleste andre land, at det er vanskelig å fastsette et egnet avgiftsgrunnlag, herunder å måle merverdien av finansiell tjenesteyting.76 Når en finansiell tjeneste prises eksplisitt, f.eks. gjennom gebyrer eller provisjoner, er det ikke teknisk eller praktisk vanskelig å beregne merverdiavgift. Implisitte priskomponenter, f.eks. rente- og kursmarginer, vil det derimot kunne være vanskeligere å beregne riktig merverdiavgift for hver transaksjon. Finansielle tjenester som i hovedsak prises gjennom slike marginer, så som bankinnskudd, lån og betalingstjenester, er derfor i hovedsak unntatt fra merverdiavgiftsplikt i dag.

Ifølge IMF-administrasjonen (2010) kan merverdien i finanssektoren for Norges del være i størrelsesorden om lag 2,7 pst. av BNP, eller ca. 50 mrd. kroner, i den grad dette kan tilnærmes på grunnlag av overskudd og lønnsutbetalinger i sektoren.77 Grovt regnet kan dermed 25 pst. av denne størrelsen, dvs. om lag 12 – 13 mrd. kroner, illustrere inntektsbortfallet som følge av merverdiavgiftsunntaket. Det understrekes at det er stor usikkerhet knyttet til om dette kan være et realistisk mål på inntektsbortfallet, og at det nok ikke er tatt høyde for den fradragsrett for inngående merverdiavgift som ville måtte gjelde dersom finanssektoren hadde vært omfattet av merverdiavgiftssystemet på lik linje med andre sektorer.

Hensynet til at finanssektoren skal ha konkurransedyktige rammevilkår er i utgangspunktet ikke til hinder for at det enkelte land innfører merverdiavgift, selv om de fleste andre land ikke skulle ha en slik avgift. Siden merverdiavgiften følger det såkalte destinasjonsprinsippet, og betales av kjøperne av varer og tjenester i henhold til merverdiavgiftssystemet i kjøperens hjemland, vil ikke slik avgiftslegging av tjenester som tilbys og konsumeres lokalt være lett å omgå. Dette forutsetter imidlertid at en klarer å avgiftslegge import av finansielle tjenester til lokale forbrukere på en effektiv måte. Omsetning av mer mobile finansielle tjenester vil derimot trolig flyttes til land uten (eller med lavere) merverdiavgift dersom et enkeltland skulle ha innført slik avgift. Hensynet til de finansielle tjenestenes avgiftsmessige stilling i sammenlignbare land, var som nevnt også utslagsgivende for at Storvik-utvalget anbefalte at man foreløpig holdt disse tjenestene utenfor merverdiavgiftssystemet.

Etter utvalgets syn er det uheldig at tjenestene produsert i en hel sektor i praksis er unntatt fra merverdiavgift. I utgangspunktet burde forbruk av finansielle tjenester være omfattet av merverdiavgiften på samme måte som forbruk av varer og tjenester i andre sektorer, og etter finanskrisen kan forholdene ligge til rette for å vurdere unntaket for finansielle tjenester på nytt. Utvalget ser imidlertid at det kan bli svært vanskelig å finne fram til en egnet modell for merverdiavgift på finansielle tjenester i Norge.78 Et eget norsk system for merverdiavgift på finansielle tjenester vil måtte fordre store utviklingskostnader, og vil trolig være vanskelig å gjennomføre uten betydelige tilpasninger og samfunnsøkonomiske kostnader. Det taler for alternative løsninger, og for internasjonalt samarbeid.

EU-kommisjonen har, som nevnt, nylig uttalt seg positive til en form for tilleggsskatt på deler av finansinstitusjonenes overskudd og lønnsutbetalinger, som et mulig virkemiddel for å beskatte merverdien som skapes i sektoren («Financial Activities Tax», FAT). En slik skatt kan ha samme inntektsdempende effekt som en merverdiavgift, og trolig være mer treffsikker overfor tilsiktet skattegrunnlag. Den vil måtte innkreves på grunnlag av den finansielle virksomhetens regnskap, og ikke for hver enkelt transaksjon. EU-kommisjonen har varslet at den vil utrede mulighetene for å innføre en slik tilleggsskatt i EU.

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter utrede grunnlaget for – og de eventuelle konsekvensene av – en skatt på finansinstitusjonenes overskudd og lønnsutbetalinger for å beskatte merverdien skapt i finanssektoren, og således korrigere for sektorens merverdiavgiftsunntak. Dersom en slik skatt utformes på en hensiktsmessig måte, kan den gi betydelige inntekter, samtidig som den kan redusere vridninger i forbruk og næringsstruktur som følge av at finansielle tjenester er underbeskattet sammenliknet med andre varer og tjenester. Utvalget understreker at et slikt skatteforslag må vurderes i sammenheng med annen beskatning av finanssektoren.

Utvalget viser imidlertid til at finansielle tjenester blir stadig mer mobile, og til at aktørene i finansmarkedene til en viss grad trolig vil kunne omgå en eventuell innføring av en tilleggsskatt på deler av finansinstitusjonenes overskudd og lønnsutbetalinger. Det vil derfor være av stor betydning for den praktiske gjennomførbarheten av innføringen av en slik ny skatt, at skatten kan innføres så likt og samtidig som mulig, i så mange land som mulig.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Berland og Harto, mener at det er tvilsomt om en slik skatt vil ha de tilsiktede effekter mht. å begrense «omfanget av uheldige tilpasninger» i form av «overforbruk» av finansielle tjenester. Finansnæringen i Norge er ikke stor. Disse medlemmer mener det er usikkert om det er behov for en slik skatt, og ser en fare for at de kostnader finansnæringen får ved skatten primært vil ramme kundene. Disse medlemmer kan derfor ikke se at det på det nåværende tidspunkt skulle være nødvendig for myndighetene til å utrede en slik skatt.

15.4.3 Andre forhold

Skatteflukt

Skatteparadiser kan bidra til finansiell ustabilitet. I NOU 2009: 19 om skatteunngåelse mv. ble det bl.a. foreslått at Norge tar initiativ til nye regler for når en juridisk enhet skal anses for hjemmehørende i en lukket jurisdiksjon, nye regler for fordeling av beskatningsrett mellom land, og en internasjonal konvensjon som skal forhindre at stater utvikler lukkede strukturer som er egnet til å påføre tap og skader i andre jurisdiksjoner.

Etter finanskriseutvalgets syn kan slike tiltak også være egnet til å bidra til stabilitet i det internasjonale finanssystemet, og til mer velfungerende finansmarkeder. Arbeidet mot skatteunndragelse bør gis høy prioritet både nasjonalt og internasjonalt.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask og Harto, er enig i at arbeidet mot skatteunndragelser er viktig, men har vanskelig for å se at problemstillinger knyttet til «skatteparadiser» har vært relevante for finanskrisen i Norge. Spørsmålet om prioritering av dette arbeidet, bør derfor vurderes uavhengig av finanskrisen.

Virkemidler for å begrense størrelse og aktivitet

Finansmarkedsreguleringen tar i liten grad mål av seg til å regulere finanssektorens størrelse som sådan, selv om krav til bl.a. egenkapital i finansinstitusjoner innebærer visse begrensninger for vekst og størrelse. Dersom sektoren i framtiden vil bli belastet fullt ut for den risiko den utgjør for resten av økonomien, regulatorisk så vel som skattemessig, vil det kunne innebære at sektoren blir mindre.

En tilleggsskatt basert på finansinstitusjonenes overskudd og lønnsutbetalinger, som drøftet i avsnitt 15.4.2 ovenfor, er også diskutert som et mulig virkemiddel for å drive inn en eventuell ekstraordinær lønnsomhet i finanssektoren (renprofitt),79 gjenspeilet bl.a. i lønnsnivået i sektoren. Lønnsnivået i finanssektoren er nok først og fremst relevant fordi det etter manges oppfatning er et misforhold mellom skaden den internasjonale finanssektoren påførte verdensøkonomien, den støtte sektoren mottok fra myndighetene (skattebetalerne) under finanskrisen, og den fortsatt høye avlønningen etter krisen.

Utvalget har i avsnitt 15.4.1 og 15.4.2 vurdert de tiltak som utvalget mener er de mest treffsikre og gjennomførbare på skatte- og avgiftsområdet; en stabilitetsavgift og en aktivitetsskatt. Utvalget har ikke vurdert andre former for skatte- eller avgiftslegging av sektoren, så som ulike former for transaksjonsavgifter, men ønsker likevel å vise til enkelte problemstillinger i denne sammenheng.

I den internasjonale debatten om avgiftslegging av finansielle transaksjoner argumenteres det på den ene siden for at slike avgifter kan redusere ikke-produktiv og kortsiktig spekulasjon, siden investorer vil gis insentiver til å konsentrere seg om den langsiktige avkastningen på ulike prosjekter. En liten avgift vil ha liten betydning for de fleste typer av investorer, men vil kunne innebære store kostnader for de som foretar svært mange og hyppige transaksjoner (bl.a. «high frequency traders»). På den annen side vises det til at økte transaksjonskostnader vil kunne redusere likviditeten og effektiviteten i markedene. I tillegg anføres det at prisen på aksjer vil måtte bli redusert slik at kostnadene ved næringsvirksomhet vil øke, og at avgiftslegging (av mobile tjenester) lett vil føre til at handelen flyttes til jurisdiksjoner eller markedsplasser uten slik avgiftslegging.80

Utvalget viser til at det generelt vil være vanskelig for enkeltland å innføre avgifter på finansielle transaksjoner, uten at det vil medføre forflytninger av handelen i finansmarkedene og konkurransemessige ulemper for det innenlandske næringslivet. I diskusjonene i ulike internasjonale fora synes det å være lagt til grunn at en eventuell innføring av slike avgifter bør skje globalt for at omgåelsesmulighetene ikke skal bli for store. Det vises også til at det er uenighet i fagmiljøene om hvorvidt avgiftslegging av finansielle transaksjoner er egnet til å fremme finansiell stabilitet, eller motvirke uønsket atferd i markedene.

Avgiftslegging av finansielle transaksjoner globalt eller multilateralt kan være egnet til å framskaffe finansiering til ulike gode formål internasjonalt, så som klimatiltak og bistand. Dersom det skulle bli enighet om innføring av en eller annen form for avgift på finansielle transaksjoner på globalt eller multilateralt nivå, vil en eventuell innføring av en slik avgift neppe true den finansielle stabiliteten i det internasjonale finanssystemet. En sentral lærdom fra finanskrisen er imidlertid at aktørene i finansmarkedene er raske til å tilpasse seg endrede rammebetingelser og markedsforhold, og at konsekvensene av denne tilpasningen ikke nødvendigvis er lette å forutse.

Utvalget viser også til at en global avgift på valutatransaksjoner, som er blant de mest omtalte av mulige transaksjonsavgifter,81 vil kunne være spesielt uheldig for Norge og andre små valutaområder. Norge er en liten, åpen økonomi med egen valuta, der mange aktører i økonomien bærer valutarisiko og handler mye med utlandet. Behovet for å veksle til og fra andre valutaer vil dermed generelt være høyere i land som Norge, sammenlignet med f.eks. USA og land i eurosonen.

16 Bankene

16.1 Innledning

Finansinstitusjonene, og spesielt bankene, har en særegen rolle i økonomien som mellomledd mellom sparere og låntakere og som sentrale aktører i betalingssystemet. Om disse funksjonene svekkes, rammes realøkonomien.

Finansinstitusjonenes atferd var avgjørende for at finanskrisen oppsto, og for hvordan den utspilte seg. Finansinstitusjoner bidro til risikoskapning i forkant av krisen, og mange institusjoner tok større risiko enn de kunne bære. Risikoen ble forsterket av at institusjonene var eksponert mot hverandre.

For å begrense de negative konsekvensene av et finansielt system som ikke fungerer, har myndigheter i en rekke land trådt støttende til. Krisen har vist hvor dyrt det er å få et sviktende finansielt system på fote. Konsekvensene av finanskrisen og kostnadene ved å sikre det finansielle systemet viser at det er nødvendig med et mer robust finansielt system, og med ordninger der det offentlige i mindre grad må bære kostnadene når det oppstår problemer.

Norske banker har klart seg bedre gjennom krisen enn banker i mange andre land. Det henger først og fremst sammen med en gunstigere makroøkonomisk utvikling i Norge enn i de fleste andre vestlige økonomier. Strukturelle og regulatoriske forhold har også hatt betydning. I tillegg har betydelige myndighetstiltak avhjulpet problemene. Lærdommene fra den norske bankkrisen på 1990-tallet kan også ha bidratt til at norske banker har vært noe mer forsiktige i forkant av finanskrisen enn banker i andre land.

De omfattende krisetiltakene i Norge og andre land har trolig forsterket forventningene om at myndighetene også ved framtidige kriser vil gjennomføre støttetiltak. Disse forventningene kan bidra til økt risikotaking i finansinstitusjonene, og skaper i seg selv et behov for bedre regulering.

Egenskaper ved den norske banksektoren med betydning for utslagene av finanskrisen i Norge er nærmere omtalt i kapittel 8. Dette kapitlet omhandler lærdommer fra finanskrisen relatert til banksektoren, bl.a. knyttet til bankenes soliditet og likviditet, viktigheten av en god innskuddsgaranti og utfordringene ved systemviktige finansinstitusjoner. Til slutt følger utvalgets forslag. Enkelte bankrelaterte lærdommer og forslag behandles i andre kapitler. Lærdommer og forslag knyttet til verdipapir- og pengemarkedene presenteres i kapittel 17, mens makroregulering og makrotilsyn behandles i kapittel 19. Kapittel 20 tar for seg krisehåndtering og atferdsrisiko. Skatter og avgifter er drøftet i kapittel 14.

16.2 Lærdommer fra finanskrisen

16.2.1 Behov for bedre og mer kapital

Finanskrisen utløste ikke noen soliditetskrise i Norge. Hovedårsaken er at den makroøkonomiske utviklingen i Norge har vært bedre enn i de fleste andre land. Likevel har det vært behov for økt egenkapital i norske banker som følge av økt usikkerhet om framtidige tap og krav om mer kapital fra motparter i markedet. Hadde den makroøkonomiske situasjonen i Norge vært dårligere, ville trolig behovet for kapitaltilførsel vært større.

Erfaringer fra andre land har demonstrert behovet for større egenkapitalbuffere i banksektoren, og at kapitalen må være av en type som kan tæres på under fortsatt drift. Mange banker internasjonalt hadde svært lav egenkapitalandel, bl.a. muliggjort gjennom bruk av sofistikerte modeller for risikostyring og optimistiske tapsforventninger. I tillegg var den ansvarlige kapitalen ofte av varierende kvalitet.

Reguleringen av bankenes egenkapital er noe strengere i Norge enn i andre land. Det har bidratt til at norske banker har hatt god kvalitet på egenkapitalen, og at egenkapitalandelen har vært noe høyere enn i andre land. De norske fradragsreglene sikrer f.eks. at samme kapital ikke kan regnes med flere ganger ved krysseierskap, ved at finansinstitusjonene generelt må ha 100 pst. kapitaldekning for plasseringer i ansvarlig kapital i andre finansinstitusjoner.82 Uten slike fradragsregler vil soliditetsproblemer lettere kunne spre seg fra en finansinstitusjon til en annen. Det er særlig viktig med gode regler for fradrag ved krysseierskap i land med få institusjoner og sammenvevd eierside. At norske banker i begrenset grad og forholdsvis sent tok i bruk interne modeller for beregning av kapitalbehov, kan også ha medvirket til den forholdsvis høye egenkapitalandelen.

Ny egenkapital er ikke alltid tilgjengelig i markedet, og iblant kan ny kapital bare være tilgjengelig til vilkår som eksisterende eiere ikke finner akseptable. For at bankene skal kunne ha tilstrekkelig kapital til å kunne opprettholde en fungerende utlånsvirksomhet også i perioder med betydelig uro, må det bygges opp kapitalbuffere i gode tider.

For banker som må hente ny egenkapital i markedet, vil det også ha betydning hvor lett det er å omsette bankens egenkapitalinstrumenter. Som beskrevet i kapittel 8, henter norske banker kapital i markedene ved utstedelse av aksjer og egenkapitalbevis. Egenkapitalbevis, som benyttes av mange norske sparebanker, er et relativt lite kjent instrument, særlig blant utenlandske investorer. Det kan føre til færre potensielle investorer ved en utstedelse.

16.2.2 Sårbarheter i finansieringsstrukturen

For norske banker ble finanskrisen først og fremst en likviditetskrise. Bankenes likviditetsstyring var ikke tilstrekkelig robust for uro i penge- og kapitalmarkedene. Finansinstitusjoner verden over, inkludert i Norge, hadde gjort seg sårbare ved å være avhengige av å rullere kortsiktig markedsfinansiering for å finansiere investeringer med lang løpetid. I Norge gjaldt dette særlig større banker og banker med høy utlånsvekst. Norsk banksektor var preget av stor vekst i årene i forkant av krisen. Veksten var større i Norge enn i de fleste andre vestlige land. Veksten gjorde norsk banksektor mer avhengig av markedsfinansiering.

En forholdsvis stor andel av norske bankers markedsfinansiering var i utenlandsk valuta og med utenlandsk motpart. Finanskrisen viste at markeder kan forsvinne raskt, og at risikoen ved å basere seg på finansiering som stadig må erstattes er høy.

Den klassiske likviditetskrisen i en bank oppstår ved et såkalt «bank run», eller løp på banken, der mange innskytere ønsker å ta ut pengene sine samtidig. Gode innskuddssikringsordninger er viktige tiltak for å unngå denne typen likviditetskriser, jf. avsnitt 16.2.3 nedenfor. Denne finanskrisen har vært kjennetegnet av en annen form for løp, der banker fikk problemer med å fornye sin markedsfinansiering. Dette bidro til en negativ spiral med tillitssvikt og hamstring av likviditet, og ytterligere problemer med å fornye markedsfinansiering. En viktig lærdom er dermed at finansinstitusjoner i mindre grad bør basere seg på kortsiktig markedsfinansiering.

I likhet med i andre land, fikk banker i Norge tilgang til ekstraordinær likviditet fra sentralbanken. I Norge var også bytteordningen viktig for bankenes likviditetstilgang. Tiltakene bidro til bankenes utlånsaktivitet, til å holde markedsrenten nede og til å forhindre at solvente banker fikk likviditetsproblemer. Dersom ikke myndighetene hadde bidratt med likviditet, kunne enkelte norske banker fått betydelige problemer.

Som beskrevet i kapittel 4, ble det sommeren 2007 vanskelig å hente ny finansiering ved å utstede verdipapirer med pant i eiendeler. Da dette markedet ble svekket, var det en fordel for det norske kredittsystemet at det ikke var avhengig av å utstede slike verdipapirer for å finansiere sin virksomhet. At norske kredittinstitusjoner ikke hadde basert seg på denne formen for verdipapirisering skyldtes delvis strengere regulering i Norge enn i f.eks. USA og Storbritannia. Det er viktig å ta med seg fra krisen at strukturen til finansieringsinstrumentene er av stor betydning, og at dårlig regulering og kontroll med viktige instrumenter kan være en kime til finansiell ustabilitet.

16.2.3 Viktig med god innskuddsgaranti

Bankinnskudd er en viktig spareform for norske husholdninger. En god innskuddsgaranti gir trygghet for innskyterne. Dersom innskyterne har tillit til innskuddsgarantien og til at de raskt vil få pengene sine dersom en bank ikke lenger er i stand til å innfri sine forpliktelser, vil det redusere faren for såkalte løp på banker. Et eksempel på løp fra denne krisen var da kunder i den britiske banken Northern Rock i september 2007 sto i kø for å heve innskudd. En medvirkende årsak til løpet var at innskuddsgarantien i Storbritannia, på innskudd ut over et visst beløp, ikke gjaldt hele innskuddet. Denne «egenandelen» i den britiske innskuddsgarantiordningen var ment å invitere til at innskyterne skulle vurdere sikkerheten i bankene, men gjorde også at banker som Northern Rock hadde begrenset beskyttelse mot løp fra innskyterne, ved usikkerhet om bankenes økonomiske situasjon.

I mange land ble dekningsnivået i innskuddsgarantiordningen midlertidig eller permanent hevet under finanskrisen. I enkelte land, bl.a. Irland og Danmark, ble garantien gjort ubegrenset. De store variasjonene i dekningsnivåene mellom land skapte en uoversiktlig situasjon med risiko for plutselige forflytninger av innskudd (særlig fra store institusjonelle innskytere med store innskudd). Irske banker opplevde en kraftig tilstrømming av innskudd etter at myndighetene innførte ubegrenset innskuddsgaranti. Det bidro til høyere risiko for finansieringsproblemer i banker i andre land, og til at mange utenlandske innskytere var prisgitt den irske stats evne til å innfri garantien i tilfelle bankene skulle gå over ende. Som krisen på Island har vist, kan det bli vanskelig for et lite land å honorere så store forpliktelser.

Den norske innskuddsgarantisordningen dekker opptil 2 mill. kroner per innskyter per bank, dersom banken er medlem i Bankenes sikringsfond.83 Dette dekningsnivået er vesentlig høyere enn EUs minstekrav og dekningen i de fleste andre land.84 Innskuddsgarantidekningen ble, i motsetning til i mange land, ikke hevet i Norge under finanskrisen. Det henger sammen med at uroen i Norge var mindre enn i mange andre land og at tillitsnivået i Norge generelt er høyt. Den høye innskuddsdekningen kan også ha bidratt, sammen med finansreguleringen generelt.

Medlemskap i en innskuddsgarantiordning kan motivere banker til å ta høyere risiko enn det som er samfunnsøkonomisk tjenlig. Årsaken er at innskyterne er villig til å godta en lav rente så lenge innskuddene er sikrede, mens bankens kostnader ved alternativ finansiering er høyere jo større risiko en bank tar. Det innebærer at innskuddsgarantien er mer verdt for en bank som tar høy risiko enn for en bank som tar lav risiko, og verdien av innskuddsgarantien – alt annet like – øker for banken om den tar høyere risiko. I enkelte tilfeller kan innskuddsgarantien føre til at banker som har problemer med å skaffe markedsfinansiering, likevel kan ta imot eller beholde innskudd. Dette var tilfellet da islandske banker i 2007 og 2008 hadde problemer med å skaffe markedsfinansiering, og samtidig hentet inn betydelig finansiering gjennom sine utenlandske filialer og datterbanker. Medlemskap i garantiordninger kan f.eks. ha bidratt til en feilaktig oppfatning av at innskytere i Nederland og Storbritannia trygt kunne plassere innskudd i de islandske bankene.

Det er viktig at medlemskapsavgiften i innskuddsgarantiordninger settes på en slik måte at den samsvarer med den faktiske risikoen i den enkelte bank. Regelverket i de fleste innskuddsgarantiordninger er til en viss grad risikobasert. Medlemskapsavgiften til Bankenes sikringsfond, den norske innskuddsgarantiordningen, avhenger bl.a. av den enkelte banks kapitaldekning. Differensieringen er imidlertid begrenset, og avspeiler i begrenset grad forskjellene i risiko mellom banker.

Bankenes sikringsfond nådde i 2005 sin på forhånd fastsatte størrelse. I årene forut for finanskrisen ble det derfor ikke krevd inn ytterligere avgift fra medlemsbankene. Dermed fikk norske banker, og norske filialer av utenlandske banker, i denne perioden en gratis garanti fra fondet. Samtidig ble det norske innskuddsmarkedet etter hvert en attraktiv finansieringskilde for bl.a. de islandske bankene, som måtte betale høye risikopremier på innlån i finansieringsmarkedene.

16.2.4 Høy markedsrisiko i deler av banksektoren

Mange banker internasjonalt er blitt kritisert for at de tok høyere markedsrisiko enn det som er forenlig med kjerneoppgavene, som å motta innskudd og yte lån, samt drive betalingsformidling («core banking»).85 Bankene investerte i risikable eiendeler og drev aktiv forvaltning av egne midler (i noen sammenhenger omtalt som «casino banking»). De undervurderte usikkerheten forbundet med denne aktiviteten, og spesielt risikoen for særlig uheldige utfall (halerisiko). Dette kan ha sammenheng med uheldige insentiver og overdreven tro på at usikkerheten kunne kvantifiseres ved hjelp av risikomodeller. Det var f.eks. en utbredt praksis å benytte risikomodeller for markedsrisiko som i stor grad bygget på historiske sammenhenger observert i en periode der markedene fungerte på en relativt forutsigbar måte. Videre har nye instrumenter alltid vært et problem for slike modeller fordi forutsetninger basert på erfaringene med lignende instrumenter ikke alltid er sammenlignbare eller realistiske. Modellenes antakelser, bl.a. om utstrakt grad av risikodiversifisering via historiske korrelasjoner, viste seg ikke å holde da det oppsto uro i markedene.

Troen på, og den aktive bruken av, risikomodellene bidro til at finansinstitusjoner kunne konstruere instrumenter som skulle inneholde en gitt risiko. Blant annet ble såkalte «collateral debt obligations» (CDOer) satt sammen på en måte som gjorde at de fikk beste mulige kredittrating, til tross for at verdien på deler av de underliggende eiendelene var usikker. Den systematiske undervurderingen av risiko bidro til gjeldsoppbygging og overdreven risikotakning i finanssektoren.

Kapitalkravene under Basel II-reglene er blitt gjenstand for den samme kritikken som risikomodellene. Det er bl.a. blitt pekt på at den faktiske markedsutviklingen, i perioden der finanskrisens omfang akselererte, kunne utelukkes med 99 pst. sannsynlighet eller mer over en 10-dagers periode, av modeller som ble benyttet for å fastsette kapitalkrav for markedsrisiko.86

Bankene i Norge har, sammenlignet med banker i andre land, i liten grad drevet med egenhandel og annen typisk investeringsbankaktivitet. Etter norsk rett kan bankene maksimalt plassere 4 pst. av forvaltningskapitalen i aksjer og andeler.87 Norske banker har tradisjonelt holdt lite aksjer, og for de fleste norske banker har den regulatoriske begrensningen hatt liten praktisk betydning. Norske banker har også i begrenset grad investert i kompliserte verdipapirer, slik som CDOer. Bankene har heller ikke utstedt slike papirer.

Det er ingen kvantitativ begrensning i lovverket når det gjelder hva banker kan holde av rentepapirer og derivater.

Markedsrisikoen knyttet til private rentepapirer kan være høy. De fleste norske banker har en beholdning rentepapirer, som bl.a. fungerer som likviditetsbuffere. En stor del av bankenes tap under finanskrisen knyttet seg til at rentepapirer falt i verdi. Bankene i Norge hadde imidlertid lavere tap på rentepapirer enn banker i mange andre land.

Enkelte norske banker driver også virksomhet som ligner på investeringsbanksvirksomhet. Bankene bistår kunder ved utstedelse av rentepapirer, og handler aktivt papirer både på vegne av seg selv og sine kunder. Under finanskrisen var norske bankers tap på verdipapirer relativt begrensede og ble delvis reversert av oppgangen som fulgte i markedet. Det gir imidlertid ingen garanti for at bankene ikke på sikt vil ta større risiko i slike papirer. Det samme gjelder handel med ulike former for derivater.

For at bankene skal kunne yte visse tjenester for sine kunder, som rente- og valutasikring, er det nødvendig med en viss grad av egenhandel. Risikoen knyttet til visse typer derivater kan imidlertid være vanskelig å vurdere og kontrollere.

16.2.5 Systemviktige institusjoner og implisitt statsgaranti

Dersom systemviktige finansinstitusjoner får økonomiske problemer, kan det føre til store skadevirkninger i økonomien og det finansielle systemet. En institusjon kan være systemviktig om den f.eks. står for en betydelig del av kredittilbudet i økonomien eller er en viktig motpart for andre finansinstitusjoner i systemet. Avvikling av store og komplekse finansinstitusjoner vil kunne innebære samfunnsøkonomiske kostnader som overstiger kostnadene ved å gjennomføre støttetiltak. Også institusjoner som verken er store eller komplekse kan være systemviktige, og i perioder med uro vil flere institusjoner generelt kunne være systemviktige enn i normale tider.

Finanskrisen kan ha forsterket oppfatningen om at en del finansinstitusjoner i realiteten opererer med en slags implisitt statlig garanti, der myndighetene kan være tvunget til å gripe inn før det går riktig galt. Konkursen i amerikanske Lehman Brothers i september 2008, og de store skadevirkningene denne medførte, er et eksempel på hvor ille det kan gå når en finansinstitusjon som er viktig for finanssystemets virkemåte ikke blir reddet av myndighetene. Siden konsekvensene denne gangen var så store, kan det ha blitt dannet forventninger om at myndighetene rundt om i verden i framtiden vil være enda mer bekymret for skadevirkningene fra økonomiske problemer i systemviktige finansinstitusjoner.88

Selv om det på kort sikt vil kunne være riktig å gjennomføre støttetiltak overfor systemviktige finansinstitusjoner som havner i økonomiske problemer, vil forventninger om denne typen inngripen kunne gi opphav til uheldige tilpasninger.

For det første vil forventninger om statlige støttetiltak dersom institusjonen får problemer, gjerne i kombinasjon med forventninger om at institusjonen selv kan ta gevinsten dersom alt går bra, gi ledelse, eiere og kreditorer insentiver til å ta større risiko. For det andre kan forventninger om støttetiltak lede til at banken får tilgang til kapital til gunstigere vilkår enn det som er samfunnsøkonomisk optimalt.

Dersom lånevilkårene til en finansinstitusjon er påvirket av forventninger om statlige støttetiltak, innebærer det en markedssvikt. Selv om det for banken og dens långivere og ratingbyrå er rasjonelt å ta hensyn til verdien av mulighetene for statlig støtte, kan dette lede til at bankene tar for stor risiko og får for store markedsandeler. Det kan vri konkurransen i favør av store, systemviktige banker.

Kredittvurderingsbyråene tar eksplisitt hensyn til sannsynligheten for, og verdien av, statlige støttetiltak overfor finansinstitusjoner og finansmarkeder i fastsettelsen av ratinger. Tabell 16.1 viser to kredittvurderingsbyråers vurdering av store nordiske banker med og uten støtteforventing.89 Støtteforventningen uttales også eksplisitt. I en vurdering av DnB Nor skriver f.eks. Moody’s at kredittkarakterene «incorporate our assessment of a very high probability of systemic support for the bank in the event of a financial crisis».90 Dette gir klare holdepunkter for at bankenes kreditorer tar hensyn til forventinger om statlige støttetiltak.

Det er ikke mulig å observere direkte i hvilken utstrekning bankenes finansieringskostnader er påvirket av forventinger om statlige støttetiltak. Ifølge en amerikansk studie er den implisitte statsgarantien verdt om lag 34 mrd. dollar årlig for de 18 største amerikanske bankene (banker med 100 mrd. dollar eller mer i forvaltningskapital), tilsvarende nesten 48 pst. av bankenes overskudd i 2009.91 I Storbritannia har en annen studie beregnet at den årlige «subsidien» for de fem største bankene omtrent tilsvarer bankenes overskudd.92

Bedre kredittvurdering gir billigere finansiering. Som vist i tabell 16.2, er det billigere å finansiere seg i obligasjonsmarkedet med bedre kredittvurdering. At differansene er høyere for bank og finans enn for alle foretak når finanskrisen er med i beregningsgrunnlaget, og omvendt når finanskrisen ikke er med, tyder på at garantier overfor banker (implisitte og eksplisitte) gjorde seg sterkere gjeldende under krisen enn i en normalsituasjon. Dette resultatet stemmer godt overens med økonomisk intuisjon, som tilsier at kreditorenes verdsetting av en implisitt støtteforventning er en stigende funksjon av sannsynligheten for støtte, altså av krisesannsynligheten.

En beregning for nordiske banker viser at forventningen om støtte har en betydelig verdi.93 Ved å la bankens verdipapirgjeld per utgangen av 2009 representere bankens ratingsensitive gjeld, beregnes DnB Nor Banks støtteforventning til mellom 1 og 4 mrd. kroner i året. Til sammenligning hadde DnB Nor Bank i 2009 et driftsresultat før skatt på i overkant av 10 mrd. kroner. De andre store nordiske bankkonsernene anses av ratingselskapene å ha tilsvarende forventning om støtte som DnB Nor, jf. tabell 16.1. Verdien av de øvrige nordiske bankenes støtteforventning vil variere med bankenes størrelse og finansieringsstruktur, men «prisavslaget» på finansieringen som er ratingsensitiv vil være det samme.

Beregningen illustrerer at støtteforventingen gir de store finanskonsernene billigere finansiering.94 Finansinstitusjoner som har gunstigere lånevilkår i markedet enn andre, vil kunne ha bedre inntjening og høyere vekst enn andre aktører. Slik kan de bli enda større, få enda bedre lånevilkår, og potensielt utgjøre en enda større trussel mot finansiell stabilitet.

Problemene i den norske banksektoren under finanskrisen var først synlig i de større bankene. Problemene i disse bankene kunne hatt store negative konsekvenser for norsk økonomi, selv om resten av banksektoren ikke hadde blitt berørt. Noen av de tjenestene som de større bankene tilbyr kan vanskelig erstattes av tilbud fra de mindre bankene. Det gjelder f.eks. rådgivnings- og formidlingstjenester til større bedrifter.

16.2.6 Avlønningssystemer ga uheldige insentiver

Uheldig utformede avlønningssystemer kan ha ført til for høy risikotaking i internasjonale finansinstitusjoner, og på den måten medvirket til finanskrisen.95 Systemer for insentivbasert variabel avlønning har gitt ansatte i finansinstitusjoner økonomisk motivasjon til å ta for høy risiko på institusjonenes vegne. Strukturer som har bidratt til dette inkluderer høy andel variabel lønn i forhold til fastlønn, kortsiktig resultatmåling, begrenset eller ufullstendig justering av resultater for risiko, manglende kontrollfunksjoner og manglende uavhengighet både i fastsettelse og kontroll av avlønningssystemer.

Løpetiden i insentivlønnsavtaler i finansinstitusjoner har typisk vært kort, noe som har bidratt til betydelig risikoasymmetri, idet løpetiden på institusjonenes investeringer foretatt av de ansatte ofte har lang løpetid. Avlønningssystemene hadde dessuten begrenset eller ingen nedside for den enkelte.

Utformingen av avlønningssystemer er i utgangspunktet opp til arbeidsgivere, i forhandlinger med arbeidstakere, innenfor rammen av den generelle arbeidsmarkedsreguleringen. Hendelsene under finanskrisen har imidlertid vært en påminnelse om finansinstitusjonenes spesielle stilling i samfunnsøkonomien, og de potensielle skadevirkninger som kan følge av overdreven risikotaking i slike institusjoner. Avlønningssystemene i finansinstitusjoner har betydning for stabiliteten i finanssystemet og i økonomien.

Også privatpersoner (forbrukere) er blitt rammet av at insentivstrukturer har vært uheldig utformet, jf. nærmere omtale i kapittel 14.

16.3 Handlingsrom og ytre rammer

Som omtalt i kapittel 10, foregår det internasjonale prosesser for forbedring av bankreguleringen. Temaet vies stor oppmerksomhet både i G20 og i EU-systemet.

Regelverksprossesene har som mål å gjøre bankene mer robuste ved bl.a. krav om mer og bedre kapital, større likviditetsbuffere og mer langsiktig finansiering. Det er vedtatt betydelige endringer i EU-kravene til modeller for markedsrisiko. Blant annet er det krav om at det ved fastsettelse av kapitalkrav benyttes modeller som tar utgangspunkt i data fra urolige markedsperioder, herunder utviklingen under finanskrisen. Avlønningssystemene i finansinstitusjoner er også nylig blitt underlagt nye EU-regler. Regler som vedtas i EU vil normalt implementeres i norsk rett, dersom de er relevante etter EØS-avtalen.

EU-kommisjonen har varslet at den vil foreslå nye kapital- og likviditetskrav for banker. Endringene er planlagt innført mellom 2013 og 2019, og vil kunne innebære vesentlige endringer i norsk rett. Reglene blir mest sannsynlig utformet som minimumsstandarder, og norske myndigheter står da fritt til å pålegge strengere krav. Norske myndigheter vil også ha mulighet til å implementere kravene tidligere enn EUs implementeringsfrister.

EU har vedtatt at dekningsnivået på innskuddsgarantiordningene skal fullharmoniseres i EU. Det aktuelle direktivet er ikke tatt inn i EØS-avtalen, og norske myndigheter ser det som svært viktig å beholde den nåværende norske innskuddsgarantien på 2 mill. kroner per innskyter per bank.

Som beskrevet i kapittel 15, er det i flere land innført eller foreslått innført ulike former for avgiftslegging av finansinstitusjonene, ut over innbetalingene for innskuddsgarantien. Slike avgifter har til hensikt å finansiere støttetiltak i tilfelle en ny finanskrise, men kan også utformes til å nå andre mål, så som en mer langsiktig finansieringsstruktur.

Det vurderes i ulike internasjonale fora om det bør innføres særskilt regulering av store og komplekse (systemviktige) finansinstitusjoner. FSB har som nevnt i kapittel 10 fått i oppdrag av G20-landene å utarbeide konkrete forslag til hvordan risikoen knyttet til slike institusjoner bør reduseres. Konkrete regelverksforslag foreligger ikke, men FSB har lagt fram en pakke med overordnede anbefalinger.96 Det er vanskelig å sette et mål på systemviktighet, og det er framsatt mange ulike modellforslag i den internasjonale debatten.97 I noen av forslagene brukes noen få indikatorer for å sortere finansinstitusjoner i grupper med grader av systemviktighet. EU-kommisjonen har f.eks. foreslått å bruke bl.a. forvaltningskapital, fordringer og gjeld til andre finansinstitusjoner, størrelsen på handelsporteføljen og gebyrinntekter som slike indikatorer.

EU har vedtatt nye regler for avlønning i finansinstitusjoner, i tråd med anbefalinger fra FSB og G20.98 De nye reglene er tatt inn i EUs kapitalkravsdirektiv, som generelt innebærer minstekrav til nasjonalt regelverk (i motsetning til et fullharmoniseringsdirektiv) i hele EU/EØS-området. Også i USA blir anbefalingene fra FSB fulgt opp. EU-reglene er gjennomført i Norge, ved endringer i bl.a. finansieringsvirksomhetsloven og fastsettelse av en ny forskrift om godtgjørelsesordninger i finansinstitusjoner. De norske reglene gjelder for alle norske banker, finansieringsforetak, forsikringsselskaper, pensjonsforetak, verdipapirforetak, forvaltningsselskaper for verdipapirfond og holdingsselskaper i finanskonsern, i tråd med norske myndigheters tradisjonelle vektlegging av en heldekkende og konsistent regulering. Etter EU-reglene er EU/EØS-landene bare pliktige til å innføre krav til godtgjørelsesordninger i banker og verdipapirforetak.

16.4 Utvalgets forslag

16.4.1 Mer og bedre kapital

Finanskrisen har vist hvor sammenvevd det finansielle systemet er på tvers av landegrenser. Det er derfor viktig for finansiell stabilitet i Norge at finansinstitusjoner også i andre land blir mer robuste. Internasjonale reguleringsprosesser har på denne måten betydning ut over den effekten de måtte ha på reguleringen av norske institusjoner.

G20-landene har, som omtalt i kapittel 10, sluttet seg til Baselkomiteens forslag til endringer i det internasjonale kapitalkravsregelverket, ofte kalt «Basel III». I EU vil forslagene trolig bli gjennomført ved endringer i EUs kapitalkravsdirektiv, og slik også få betydning for Norge gjennom EØS-avtalen. Basel III-reglene innebærer en skjerping av kravene til bankenes kapitaldekning, og til kvaliteten på kapitalen, sammenlignet med de gjeldende Basel II-reglene. Reglene har imidlertid blitt til gjennom kompromisser mellom mange land og interessenter, og bærer preg av å være tilpasset den svake økonomiske utviklingen – og en svekket banksektor, i mange land. Det er lite som tyder på at EU vil gjennomføre strengere regler enn anbefalingene i Basel III.

I Norge er situasjonen en annen enn i mange andre land. Den økonomiske utviklingen er god, og institusjonene i finanssektoren er solide. Dette er i noen grad tilfellet også i de andre nordiske landene. Det gir landene en større frihet til å vurdere hva som er egnede kapitalkrav til finansinstitusjoner i lys av erfaringene fra den internasjonale finanskrisen. Andre land må i større grad ta hensyn til at landets finansinstitusjoner i en overgangsperiode har begrenset evne til å øke kapitalen, og til at økte kapitalkrav på kort sikt kan ha negative konsekvenser for den økonomiske veksten.

Regelverket for bankenes kapital består av flere elementer, jf. boks 16.1. En sammenligning av bankenes kjernekapitaldekning med de nye mistekravene (pilar 1) anbefalt i Basel III, viser at kun et fåtall norske banker vil måtte øke sin kapitaldekning på grunn av de nye minstekravene, jf. figur 16.1. Som figuren viser er det de større norske bankene som allerede oppfyller de kommende kapitalkravene i lavest grad. At de største bankene har lavest kjernekapitaldekning illustrerer behovet for særskilt regulering av systemviktige banker, jf. nedenfor.

Kilde: Norges Bank.

Som beskrevet tidligere, er banksektoren i Norden svært integrert.

Utvalget tilrår at norske myndigheter arbeider for å styrke det nordiske reguleringssamarbeidet, og at man på nordisk nivå vurderer strengere kapitalkrav enn EUs minstekrav. Samarbeidet om en ensartet tilsynspraksis bør videreføres.

Slikt samarbeid i Norden bør imidlertid ikke settes som en forutsetning for at norske myndigheter stiller strengere kapitalkrav til finansinstitusjonene enn det som følger av EUs minimumskrav. Utvalget viser til at ulempene for norske finansinstitusjoner ved eventuelt å ha strengere kapitaldekningskrav enn utenlandske banker, langt på vei må antas å oppveies av at institusjonene også oppnår fordeler, bl.a. ved at høyere egenkapital normalt gir lavere lånekostnader (risikopåslag).99 Norske finansinstitusjoner har siden bankkrisen på 1990-tallet hatt gode resultater til tross for at kapitaldekningsreglene er strengere i Norge enn i mange andre land.

Dersom et nordisk samarbeid om krav ut over minimumskravene ikke fører fram, tilrår utvalget norske myndigheter å foreta en selvstendig vurdering av om det er behov for kapitalkrav ut over EUs minstekrav for norske banker. Norske myndigheter må sikre at norske bankers kapitalregler er hensiktsmessige og tilstrekkelig strenge, slik at norske banker minst opprettholder dagens kapitalnivå, uavhengig av utviklingen i EU. Myndighetene må vurdere hvordan eventuelle strengere regler enn EUs minstekrav skal implementeres, og om de skal utformes som strengere krav under pilar 1 eller strengere tilsynspraksis gjennom pilar 2, jf. boks 16.1.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmet Harto, mener at norske myndigheter må være tilbakeholdne med slike andre og strengere krav i Norge enn i EØS-området, og uansett avvente en endelig avklaring i EU før en slik vurdering gjøres. De samme hensyn i forhold til muligheten for overveltning av kostnader forbundet med slike tilleggskrav til kapital til kundene/norsk næringsliv gjør seg gjeldene her som i tilknytning til spørsmålet om aktivitetsskatt på finansinstitusjoner, jf. kapittel 15.

Basel III-reglene vil trolig ikke være faset fullt inn internasjonalt før i 2019. Baselkomiteens leder har sagt at land bør innføre de nye reglene raskere dersom bankene i landet går med overskudd og dersom raskere innfasing ikke vil ha uønsket negativ virkning på bankenes kredittyting.100 Norsk økonomi er godt rustet for en tidlig implementering av reglene.

Utvalget tilrår at norske myndigheter snarlig tar initiativ til et nordisk samarbeid for å vurdere en raskere implementering av de nye kapitalreglene for nordiske banker. Dersom et nordisk samarbeid ikke fører fram, eller resultater lar vente på seg, tilrår utvalget at norske myndigheter vurderer å implementere de nye kapitalreglene raskere i Norge enn de internasjonale implementeringsfristene skulle tilsi.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Christiansen og Harto, vil i tilknytning til utvalgets forslag på dette punkt særlig peke på behovet for at en slik vurdering hensyntar konsekvensene av eventuelle særlige norske kapitalkrav, både for finansnæringens og det øvrige næringslivs konkurranseevne.

16.4.2 Systemviktige institusjoner

Det er spesielt viktig at systemviktige finansinstitusjoner har tilstrekkelig kapital til enhver tid, slik at sannsynligheten for at slike institusjoner skal havne i økonomiske problemer reduseres til et minimum. Det tilsier at slike institusjoner ilegges høyere kapitalkrav enn andre finansinstitusjoner. Høyere kapitalkrav vil i tillegg kunne være egnet til å korrigere for en større eller mindre grad av fravær av nedsiderisiko for eiere og ledelse, da systemviktige institusjoner i realiteten ofte opererer med en implisitt statsgaranti. Sistnevnte kan også søkes oppnådd gjennom særskilt skattlegging, som er nærmere drøftet i kapittel 15.

Forslag om særskilte kapitalkrav for systemviktige finansinstitusjoner er en sentral del av de endringer i finansmarkedsreguleringen som diskuteres internasjonalt. Norge har stor interesse av et forbedret regelverk på dette området internasjonalt, og norske myndigheter bør derfor engasjere seg aktivt for å bidra til at eventuelle tiltak og regler blir så gode som mulig. Enten det er snakk om store og komplekse finansinstitusjoner som driver filialvirksomhet i Norge, eller institusjoner som er viktige for soliditeten og stabiliteten i enkeltland eller det internasjonale finanssystemet som sådan, er det ønskelig at disse underlegges en internasjonalt samkjørt regulering.

Ingen norske banker er systemviktige globalt, men de største bankene i det norske markedet har til sammen en høy markedsandel. Den største norske banken har en sentral rolle både gjennom sin størrelse og sin rolle i infrastrukturen. Det taler for at det også i Norge stilles særlige krav til banker, ut fra graden av systemviktighet, f.eks. gjennom differensiering av kapitalkrav. Fordi flere av de aktuelle bankene har hovedkontor i Sverige eller Danmark, vil det være store fordeler ved en felles nordisk regulering av systemviktige banker.

Utvalget tilrår at norske myndigheter tar initiativ til et nordisk samarbeid om regulering av systemviktige finansinstitusjoner, basert på eventuelle omforente anbefalinger eller prinsipper for slik regulering internasjonalt. Dersom de internasjonale prosessene ikke skulle føre til gode nok tiltak, bør det vurderes særskilte tiltak på nordisk nivå.

Dersom et nordisk samarbeid om særskilte krav til systemviktige institusjoner ikke fører fram, tilrår utvalget norske myndigheter å foreta en selvstendig vurdering av om det er hensiktsmessig med strengere krav til enkelte norske institusjoner.

Kjernen i problemstillingene knyttet til institusjoner som i realiteten opererer med en implisitt statsgaranti, er at de potensielle kostnadene fra konkurs/avvikling anses som prohibitivt høye. Mye kan derfor oppnås ved å muliggjøre avvikling av slike institusjoner i tilfelle insolvens, uten at finanssystemet og økonomien som sådan påføres store skadevirkninger. Et troverdig kriseløsningsregime, der kreditorer og eiere forventes å måtte ta tap, kan fjerne støtteforventningen og dermed gjøre høyere kapitalkrav og avgifter mindre nødvendige. En forutsetning for dette er at det eksisterer infrastruktur, regelverk og planer, slik at sentrale og nødvendige funksjoner i insolvente finansinstitusjoner kan videreføres under avvikling av institusjonene. Dette er nærmere drøftet i kapittel 20.

16.4.3 Likviditetsbuffer og mer robust finansieringsstruktur

Bankenes finansiering bør bli mer langsiktig og mer diversifisert, slik at bankene kan opprettholde normal drift i kortere perioder med uro uten myndighetstiltak.

Som omtalt i kapitel 10 består de foreslåtte Basel III-reglene av viktige endringer i kravene til finansinstitusjonenes likviditet og finansiering, så vel som kravene til kapitaldekning. Det vises i denne sammenheng særlig til det foreslåtte kravet om at institusjonene minst skal ha en likviditetsbuffer stor nok til at den vil klare seg gjennom en periode på 30 dager med en viss markedsuro (svikt i finansieringsmarkedene), og til det foreslåtte kravet om langsiktig og stabil finansiering av lite likvide eiendeler (som f.eks. boliglån).

På samme måte som for de foreslåtte kapitaldekningskravene i Basel III, vil implementeringen av nye, kvantitative likviditetskrav trolig ta lang tid. Basel III-reglene vil trolig ikke være faset fullt inn internasjonalt før i 2019. Baselkomiteens leder har sagt at land bør innføre de nye reglene raskere dersom bankene i landet går med overskudd og dersom raskere innfasing ikke vil ha uønsket negativ virkning på bankenes kredittyting.101 Norsk økonomi er godt rustet for en tidlig iverksettelse av reglene. Siden den internasjonale finanskrisen ga seg utslag i en likviditetskrise, og ikke en soliditetskrise, for norske banker, bør nye likviditetsregler være en særlig prioritert oppgave etter krisen.

Utvalget tilrår at norske myndigheter snarlig tar initiativ til at man på nordisk nivå vurderer en raskere implementering av de nye likviditetskravene for nordiske banker.

Dersom et nordisk samarbeid ikke fører fram, eller resultater lar vente på seg, tilrår utvalget at norske myndigheter vurderer å implementere de nye likviditetskravene, eller egenutviklede versjoner av de nye kravene, før de internasjonale implementeringsfristene skulle tilsi.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Christiansen og Harto, vil i tilknytning til utvalgets forslag på dette punkt særlig peke på behovet for at en slik vurdering hensyntar konsekvensene av eventuelle særlige norske likviditetskrav, både for finansnæringens og det øvrige næringslivs konkurranseevne.

Det meste av banksystemets likviditetsrisiko knytter seg til markedsfinansieringen, og særlig til den kortsiktige markedsfinansieringen. En måte å øke bankenes insentiv til å finansiere seg mer langsiktig på, vil kunne være å knytte en avgift opp mot kortsiktig finansiering. Det er imidlertid viktig at en eventuell slik avgiftslegging sees i sammenheng med den øvrige reguleringen av bankene, og at den i tilfelle utformes på en måte som gjør den vanskelig å omgå.

I kapittel 15 drøfter utvalget en ny avgiftslegging av finansinstitusjonene og foreslår følgende:

«Etter utvalgets syn bør norske finansinstitusjoner ilegges en stabilitetsavgift basert på institusjonenes gjeld ut over egenkapital og sikrede innskudd, og som reflekterer eventuelle forventninger hos kreditorer om at deres risiko er redusert som følge av sannsynligheten for statlig inngripen (implisitt statsgaranti). Utvalget tilrår at norske myndigheter utreder om og i tilfelle hvordan en slik stabilitetsavgift kan gjennomføres i Norge. En slik utredning bør inneholde en vurdering av om en eventuell stabilitetsavgift bør differensieres ut fra institusjonenes størrelse og løpetiden på institusjonenes finansiering, slik som det f.eks. legges opp til henholdsvis i Tyskland og Storbritannia.»102

En slik avgift vil kunne påvirke bankenes valg av finansieringsstruktur.

Banker offentliggjør kun i begrenset grad detaljer rundt egen finansieringsstruktur. Mangelen på åpenhet fører til usikkerhet rundt institusjonenes likviditetsrisiko og gjør det vanskelig å sammenligne ulike banker. Denne usikkerheten kan i seg selv bidra til økt risiko. Det hadde vært ønskelig med mer åpenhet rundt bankers finansieringsstruktur og likviditetsrisiko.

16.4.4 Innskuddsgaranti

I EU er det vedtatt at dekningsnivået i alle EU-land skal være 100 000 euro. En fullharmonisering vil redusere problemet med utnyttelse av dekningsforskjeller mellom land ved uro. Samtidig kan nasjonale særtrekk, som lønnsforskjeller, sparekultur og velferdsnivå, gjøre at det vil kunne variere fra land til land hva som er et passende dekningsnivå. Utvalget peker på at EUs fullharmoniserte dekningsnivå på 100 000 euro, er lavere i forhold til inntektsnivået i Norge enn i mange andre land. Mens garantibeløpet i EU i gjennomsnitt vil dekke 72 pst. av samlede innskudd, vil en garanti på dette nivået (100 000 euro) i Norge kun dekke 47 pst. av samlede innskudd.103 Selv med en dekning på dagens 2 mill. kroner, er bare 58 pst. av samlede innskudd dekket i Norge. Det vises i den forbindelse til at dekningsnivået i USA nylig er hevet til 250 000 dollar, som ikke er langt unna det norske nivået på 2 mill. kroner, og vesentlig høyere enn EUs nivå. I USA vil etter dette 71 pst. av samlede innskudd være dekket.

Utvalget støtter intensjonen bak fullharmonisering av dekningsnivåer. Utvalget mener at en samlet vurdering likevel taler for at Norge ikke bør redusere dekningsnivået i innskuddsgarantiordningen.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Gulbrandsen, Johnsen og Lindholt, mener dekningsnivået i den norske innskuddsgarantiordningen bør harmoniseres med det europeiske dekningsnivået. Disse medlemmer vil peke på at innskuddsgarantiens størrelse ikke bør være et konkurransevirkemiddel for banker og at garantien ikke bør ha en størrelse som kan invitere til atferdsrisiko («moral hazard») når det gjelder bankenes risikotaking.

Utvalget viser videre til at utbetalingstiden i innskuddsgarantiordninger spiller en viktig rolle. Mange innskytere vil kunne få alvorlige problemer allerede etter noen få dager uten tilgang til innskudd og betalingstjenester. Utbetalingsperioder på flere uker eller måneder er neppe i samsvar med de fleste innskyteres forventninger om et velfungerende banksikringssystem, og vil således kunne svekke den generelle tilliten til bankene.

Utvalget mener derfor at endringene i EUs innskuddsgarantidirektiv som innebærer at lengste tillatte utbetalingsperiode reduseres til én uke, og krav om løpende informasjonsutveksling mellom banker, tilsynsmyndigheter og sikringsfond for å muliggjøre en så kort utbetalingsfrist, er et nødvendig og riktig tiltak.

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter påse at den maksimale utbetalingstiden i den norske innskuddsgarantiordningen reduseres til maksimalt én uke, og at det tas sikte på at maksimal utbetalingstid reduseres ytterligere i årene framover.

Det er også viktig at systemene for garanti og utbetaling av midler på tvers av landegrensene blir bedre. På dette området vil EUs nye innskuddsgarantiregler og ordninger for grensekryssende tilsynssamarbeid kunne føre til forbedringer, jf. kapittel 10.

Risikoen for bevisst uvørenhet som kan følge av innskuddsgarantiordninger kan motvirkes av en avgift som motsvarer verdien av garantien (og som derfor må avhenge av risikotakingen). Banklovkommisjonen har fått i oppdrag å utrede hvordan avgiften til Bankenes sikringsfond kan gjøres mer avhengig av den enkelte banks risiko, og hvorvidt grensen for sikringsfondets størrelse bør heves eller oppheves. Oppdraget er del av en større revisjon av sikringsfondslovgivningen. Som omtalt i kapittel 10 har EU-kommisjonen framsatt forslag til nye regler om bl.a. beregning av avgift for innskuddsgarantien og fondsoppbygging. Dette må Banklovkommisjonens arbeid ta hensyn til.

Etter utvalgets syn er det viktig at avgiftene for innskuddsgarantien i størst mulig grad reflekterer risikoen i den enkelte bank, og at avgiften ikke faller bort når fondet når en bestemt størrelse. Utvalget viser videre til viktigheten av at fondet har en hensiktsmessig og tilstrekkelig størrelse ut fra den risiko fondet i realiteten bærer.

Innskuddsgarantiordninger kan sammenlignes med forsikringsordninger, og innskuddsgarantiavgifter med forsikringspremier. I teorien kan det lønne seg for banker å melde seg inn i innskuddsgarantiordningen i urolige perioder, og ut når situasjonen er mer stabil. Det taler for at norske filialer av utenlandske banker i likhet med norske banker burde være pliktige medlemmer av Bankenes sikringsfond. I tillegg ville innskyterne hatt større trygghet for innskuddsmidlene dersom også filialene var pliktige medlemmer. En slik plikt ville imidlertid ikke vært forenlig med EU-retten.

For å fjerne muligheten for at filialer av utenlandske banker kan spekulere mot den norske innskuddsgarantiordningen, tilrår utvalget at norske myndigheter utreder om og i tilfelle hvordan lovregler kan innføres for å forhindre at filialer melder seg inn og ut av ordningen på opportune tidspunkt.

Et mulig tiltak kan f.eks. være å kreve at det går tilstrekkelig lang tid fra medlemskapsinnvilgelse til filialen faktisk blir medlem, slik at filialer ikke kan utnytte ordningen i perioder med markedsuro. Det er også mulig med en tilsvarende forsinkelse fra utmeldingssøknaden innvilges til filialen faktisk trer ut av ordningen. Utvalget viser i denne sammenheng også til at harmoniserte innskuddsgarantiregler og dekningsbeløp på tvers av land vil redusere mulighetene til å spekulere mot gode nasjonale ordninger.

16.4.5 Avlønning

Risiko fra utformingen og virkningene av finansinstitusjoners avlønningssystemer har til nå vært undervurdert av både institusjonene selv og av myndighetene. Det er ingen grunn til at denne typen risiko skal behandles på en annen måte enn annen risiko.

Videre bør de potensielle virkningene av finansinstitusjoners avlønningssystemer ses i en større systemsammenheng. Høy risikotaking i finansinstitusjoner kan bidra til oppbygging av risiko i systemet som helhet, med tilhørende fare for smittevirkninger. Da er det ikke nok at den enkelte institusjon setter av kapital til å dekke sin egen risiko.

Finansdepartementet fastsatte i desember 2010 en forskrift om godtgjørelsesordninger i finansinstitusjoner, verdipapirforetak og forvaltningsselskap for verdipapirfond. Forskriften ligger tett opptil det som ser ut til å bli regelverket fra EU på området, jf. omtalen av de nye EU-reglene i kapittel 10. Regulering av godtgjørelsesordninger er etter utvalgets syn et viktig tiltak til fremme for finansiell stabilitet. Norske og internasjonale finansinstitusjoner blir underlagt regulering på et område som til nå ikke har vært særlig gjenstand for offentlig inngripen, noe som formodentlig vil kunne dempe faren for at avlønningssystemene fører til overdreven risikotaking. Det er en fordel at dette skjer forholdsvis synkront internasjonalt.

Utvalget viser imidlertid til den generelle lærdommen fra finanskrisen om at risikotaking alltid vil kunne flyttes til de minst regulerte markeder og institusjonstyper, og at finansinstitusjoner har utvist stor kreativitet når det gjelder tilpasning til regelverk. Viktigere enn at institusjonene oppfyller de formelle krav som nå stilles til finansinstitusjoners avlønningssystemer, er det at tilsynsmyndighetene følger opp utviklingen og jevnlig vurderer de reelle insentivvirkningene som kan følge av måten finansinstitusjonene avlønner sine ansatte på.

Utvalget tilrår at norske tilsynsmyndigheter særlig vektlegger tilsynet med de potensielle insentiv- og risikovirkningene av avlønningssystemer i banker. Om nødvendig bør adgangen til å pålegge institusjonene tilleggskrav til kapital dersom de har avlønningssystemer som inviterer for høy risikotaking benyttes.

Utvalget mener at i systemviktige institusjoner burde reglene for avlønning utvides til å gjelde alle ansatte, idet grensedragningen mellom ansatte med og uten betydning for institusjonenes risikoeksponering gir mulighet for uønskete tilpasninger fra institusjonenes side, og med det til en uthuling av regelverket.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Berland, Bjørland, Christiansen og Harto, mener at forskriften om godtgjørelse i finansinstitusjoner, som trådte i kraft 1. januar 2011, må få virke før nye tiltak settes inn.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ulltveit-Moe og Johnsen, er videre av den oppfatning at virkeområdet for forskriften om godtgjørelse i finansinstitusjoner burde vært begrenset til systemviktige institusjoner innen sektoren, eksempelvis større banker samt store meglerhus med egenhandel.

17 Verdipapirmarkedene

17.1 Innledning

Velfungerende verdipapirmarkeder, inkludert aksje- og obligasjonsmarkeder, er viktig for finansiell stabilitet. Dersom det blir vanskelig å utstede eller omsette verdipapirer, eller dersom verdipapirer faller mye og raskt i verdi, vil det skade økonomien. Noen trekk ved de norske verdipapirmarkedene som har hatt betydning for krisens utslag i Norge, er beskrevet i kapittel 8. I dette kapitlet søker utvalget å trekke ut lærdommer fra finanskrisen, og foreslå tiltak som kan bidra til å gjøre verdipapirmarkedene (og aktørene som utsteder og handler i dem) mindre sårbare.

17.2 Lærdommer fra finanskrisen

17.2.1 Markeder kan svikte

Finansielle kriser oppstår gjerne etter perioder med god lønnsomhet, stor optimisme og tiltakende gjeldsfinansiering. I slike perioder kan tilgangen til egenkapital og fremmedkapital (gjeld) i verdipapirmarkedene være god. Når kriser oppstår, vil mange aktører ha behov for å øke egenkapitalandelen og løpetiden på utestående gjeld.

Til en viss grad kan aktørene trygge tilgangen til ny finansiering ved å basere seg på å hente finansiering i ulike markeder og ved hjelp av ulike instrumenter. Dersom en finansiell krise rammer enkeltland eller enkeltmarkeder, vil en slik diversifisering kunne være verdifull. Finanskrisen viste imidlertid at verdipapirmarkedene i ulike land er svært sammenvevd.

Både i Norge og internasjonalt har det i perioder under finanskrisen vært vanskelig å foreta aksjeemisjoner og å utstede rentepapirer. Verdipapirmarkedet hadde i disse periodene begrenset verdi som finansieringskilde for foretak og kunne ikke erstatte kreditt fra bankene. Det skyldes bl.a. at risiko- og lønnsomhetsvurderingene påvirkes av de samme underliggende forhold, uavhengig av om långiver er bank eller en verdipapirinvestor. Sammenhengen mellom tilgang på bankfinansiering og finansiering i verdipapirmarkedene forsterkes av at bankene i stor grad finansierer sine marginale utlån i verdipapirmarkedene.

I Norge er markedet for rentepapirer lite, noe som gjør det sårbart for uro. Det er derfor viktig at aktører som henter finansiering i markedet, sikrer seg en forsvarlig lang løpetid på finansieringen.

De store norske bankene henter mye av sin finansiering i utlandet. Da utenlandske finansmarkeder ble rammet av finanskrisen, fikk dette raskt betydning for disse bankenes finansieringsmuligheter. Det er grunn til å tro at norske bankers markedsfinansiering for en stor del må komme fra utenlandske kilder også i tiden framover.

17.2.2 Fastsettelse av NIBOR-rentene

Pengemarkedsrentene svingte kraftig under krisen, både i Norge og i andre land. Høyere pengemarkedsrenter ga høyere finansieringskostnader for bankene, særlig for banker som i stor grad finansierte seg i markedet. Disse rentene fungerer også som referanserente for ulike derivater, lånekontrakter i verdipapirmarkedet, bankenes utlån til husholdninger og bedrifter mv. Svingningene i pengemarkedsrentene hadde dermed ikke bare en effekt på bankenes innlånskostnader, men også på en rekke andre aktører i økonomien. Særlig i tider med finansiell uro synes det viktig med et gjennomsiktig regelverk for fastsettelsen av referanserenten. Dersom det oppstår uklarheter knyttet til kvoteringen, kan det redusere tilliten til pengemarkedet og finansmarkedet mer generelt, særlig for aktører som ikke selv er direkte delaktig i fastsettelsen.

Bankene som deltar i NIBOR-fastsettelsen (kvoteringen), bestemmer selv reglene for hvilke banker som skal delta, og hvordan NIBOR-renten skal beregnes.104 Det foreligger ikke skriftlige avtaler eller regelverk, og det er lite offentlig tilgjengelig informasjon om hvordan renten fastsettes. Norges Bank har vurdert at denne praksisen er uheldig fordi det skapes inntrykk av at bankene ikke har interesse av innsyn i informasjon om hvordan renten beregnes.105

NIBOR er, som beskrevet i kapittel 8, avledet fra dollarrenten. En mulig ulempe med denne konstruksjonen er at det kan bli uklart hva NIBOR uttrykker fordi dollarrenten som legges til grunn, ikke lett kan observeres av andre aktører. En kronerente med en klar definisjon vil tydeligere kunne tolkes som den renten bankene vil kreve for å låne til hverandre i kroner uten sikkerhet.

Før krisen ble LIBOR-rentene for amerikanske dollar benyttet som grunnlag for NIBOR. Selv om LIBOR også bare er en anslått rente, er det tydelig definert hva den uttrykker.106 I løpet av krisen gikk bankene i NIBOR-panelet bort fra å benytte LIBOR som grunnlag for NIBOR. Dermed har det blitt mer uklart hva NIBOR uttrykker. En uklar definisjon av NIBOR er problematisk for foretak og andre låntakere som skal forhandle med bankene om lånebetingelser med utgangspunkt i NIBOR. En klar definisjon i termer av norske kroner vil kunne redusere denne uklarheten og gjøre det tydeligere for bankenes kunder hva som ligger til grunn for utlånsrentene de tilbys.

Det er uklart om en ren kronerente ville ha gitt mindre økning i markedsrentene for norske aktører under finanskrisen. Også i land med pengemarkeder i egen valuta steg rentepåslagene betydelig. Påslagene steg imidlertid mer for norske kroner enn for enkelte andre valutaer under krisen. Høyere påslag skal i utgangspunktet reflektere økt kreditt- og likviditetsrisiko. Det er ikke opplagt at disse typene risiki har vært større for norske banker enn for et bredt sett av utenlandske banker. Deler av påslaget og svingningene fra dag til dag kan ha sammenheng med de store svingningene i den strukturelle likviditeten i norske kroner.107

Fordi det er mindre låneaktivitet bankene imellom i norske kroner, kan det være vanskelig å benytte dette markedet når en referanserente skal fastsettes. Etter finanskrisen har det imidlertid heller ikke vært stor aktivitet bankene imellom i det usikrede lånemarkedet i dollar. Det er ikke gitt at en anslått dollarrente er bedre enn en anslått kronerente. En avledet rente innebærer også sårbarhet på grunn av større avhengighet av valutamarkedet.

17.2.3 Infrastruktur for oppgjør og handel

Erfaringen fra krisen er at den finansielle infrastrukturen fungerte godt. Et eksempel er valutamarkedene, som ble mindre påvirket av uroen enn mange andre markeder. To forhold ved infrastrukturen kan ha medvirket til dette. Det første er valutaoppgjørssystemet CLS («continuous linked settlement»). Med oppgjør i CLS risikerer ikke en bank å betale inn sin del av handelen uten at motparten gjør det samme. Dette var spesielt viktig i en periode da markedsaktørene var utrygge på motpartenes likviditet og soliditet. For det andre inngås det gjerne såkalte «credit support annexes» (CSAer) for valutahandler med lang løpetid. Dette er avtaler som forplikter partene til å stille marginer dersom nettoeksponeringene overstiger en viss grense.

En viktig lærdom er imidlertid at mer og bedre infrastruktur er nødvendig. Spesielt gjelder dette for handel med derivater, som i hovedsak blir inngått gjennom bilaterale avtaler. Et eksempel på infrastruktur som kan bidra til å redusere risikoen, er sentrale motparter («central counter-parties», CCP), som står som mellomledd i en handel eller avtale fra den er inngått til den gjøres opp. Et annet eksempel er oppgjørssystem som sikrer at ingen risikerer å sende fra seg verdier uten selv å motta motytelsen. Det er viktig at slik infrastruktur finnes og brukes, og at den er robust i perioder med markedsuro.

Som beskrevet i kapittel 8, er norske finansinstitusjoner spesielt avhengige av velfungerende markeder for valuta- og rentederivater. Standardisering og bedre infrastruktur vil kunne bidra til at markedene for slike instrumenter er tilgjengelige og velfungerende også i urolige tider. Standardisering må nødvendigvis i stor utstrekning skje gjennom internasjonal regulering og praksis. Som beskrevet i kapittel 10, har EU-kommisjonen foreslått ny regulering for derivatmarkedene i EU. Disse reglene vil også omfatte Norge, og de vil endre rammebetingelsene for norske aktører.

17.2.4 Kompliserte og lite gjennomsiktige produkter

Under finanskrisen var det knyttet stor usikkerhet til enkelte former for verdipapirisering, jf. kapittel 8. Instrumentene var lite gjennomsiktige og det var uklart hvem som var eksponert, og mot hva. Denne usikkerheten forsterket verdifallet for de aktuelle verdipapirene og bidro til den generelle tillitssvikten i markedet.

Norske myndigheter stiller strenge krav til verdipapirisering.108 Regelverket forbyr ikke verdipapirisering, men kravene har gjort det lite attraktivt for norske banker å benytte seg av muligheten. Dette er et eksempel på stabilitetsfremmende trekk ved norsk regulering og tilsynspraksis.

17.2.5 Mulige destabiliserende faktorer

Summen av mye kortsiktig handel i verdipapirmarkedene kan, i visse sammenhenger, ha uønskede konsekvenser.

Shortsalg kan også virke destabiliserende under markedsuro. Høsten 2008 begrenset myndigheter i en rekke land, også i Norge, aktørenes mulighet til å foreta shortsalg i egenkapitalinstrumenter utstedt av finansinstitusjoner.109 De ulike lands myndigheter la til grunn at shortsalg kunne forsterke kursnedgangen i den da rådende markedssituasjonen.

Verdipapirforetak i Norge har ikke adgang til å foreta eller formidle udekket shortsalg.110 Stortinget vedtok i juni 2010 en lovendring som nedlegger et forbud mot å foreta udekket shortsalg, samt gir Finanstilsynet hjemmel til å nedlegge midlertidig forbud også mot dekket shortsalg.

Dekket shortsalg bidrar i første rekke stabiliserende gjennom å åpne for at ikke bare aktører som tror på en positiv markedsutvikling, men også de med mer pessimistiske forventinger vil kunne tjene på å ta posisjoner. Det kan føre til riktigere prising, til at markedene blir mer stabile og til å dempe framveksten av bobler.

17.2.6 Statsobligasjonsmarkedet

Den norske staten utsteder lite statsobligasjoner sammenlignet med hva som er vanlig i andre land. Det skyldes at staten har lite behov for lån. Det at Norge har et lite statsobligasjonsmarked, kan ha bidratt til at norske investorer, inkludert banker, investerer i mer risikable verdipapirer som et substitutt for statsobligasjoner.

I hvilken grad et større norsk statsobligasjonsmarked ville hatt vesentlig betydning i møtet med finanskrisen, er en stor og komplisert problemstilling. Utvalget finner ikke grunnlag for å si at et lite statsobligasjonsmarked i seg selv hadde betydning for utslagene av finanskrisen i Norge.

Finanskrisen var imidlertid en påminnelse om at det er et beredskapselement i å opprettholde et marked for statspapirer, selv for en stat uten lånebehov. For eksempel ville bytteordningen som ble innført i forbindelse med finanskrisen, vært vanskeligere å gjennomføre dersom det ikke allerede eksisterte et marked for norske statssertifikater.

17.3 Handlingsrom og ytre rammer

Reguleringen av norske verdipapirmarkeder samsvarer i hovedsak med reguleringen ellers i Europa. Fordi handel med og utstedelse av verdipapirer lett kan flyttes til andre land og markeder, taler likeverdige konkurransevilkår for harmonisert regulering av markedene. EØS-avtalen innebærer at handlingsrommet for norsk regulering avhenger av EU-reguleringen på feltet.

Eventuelle fordeler med egne nasjonale regler på verdipapirområdet må nøye veies opp imot mulige ulemper, som f.eks. forverring av konkurransevilkår for norske institusjoner og mulige følger for økonomisk vekst.

17.4 Utvalgets forslag

17.4.1 Åpenhet og tydeligere regler om fastsettelsen av NIBOR

Markedsaktørene er tjent med en mer gjennomsiktig struktur for fastsettelsen av referanserenter. Dette gjelder særlig for foretak og mindre banker. En mer forutsigbar og bedre definert NIBOR-fastsettelse kan også bidra til at utenlandske aktører blir mer positive til kronemarkedet. Norges Bank har oppfordret finansnæringen til å etablere et offentlig tilgjengelig regelverk for NIBOR-fastsettelsen i samsvar med beste praksis internasjonalt.

Etter utvalgets syn er det viktig med større åpenhet og tydeligere regler rundt fastsettelsen av NIBOR-rentene. Det bør i utgangspunktet være opp til de involverte markedsaktørene hvordan de ønsker at pengemarkedsrenten skal fastsettes, men reglene for fastsettelsen av NIBOR bør etter utvalgets syn inneholde en utvetydig definisjon av NIBOR, slik at det er klart hva renten uttrykker og hvordan den skal forstås i forhold til andre lands referanserenter.

17.4.2 Åpenhet om verdipapirer og markeder

Økt gjennomsiktighet og bedre tilgang til informasjon om instrumenter, infrastruktur og regulering, kan bidra til å opprettholde likviditeten i markedene i perioder med markedsuro og usikkerhet blant investorene.

Obligasjoner med fortrinnsrett (OMF) har blitt et viktig finansielt instrument for norske kredittforetak og banker. Lettere tilgjengelig informasjon om regelverk, sikkerhetsmasse og markedsplasser kan bidra til å skape en bred og stabil investorbase for OMF. Utstederne bør selv sørge for en slik åpenhet. Norske myndigheter kan imidlertid bidra som pådriver og tilrettelegger.

Krisen har vist at likvide nasjonale markeder kan være viktige for å understøtte likviditeten i instrumenter der utenlandske investorer er aktive. Dette kan stimuleres f.eks. ved etablering av prisstillerordninger i flere markeder. Samtidig kan myndigheter bidra ved å sikre hensiktsmessig regulering av investeringsbegrensninger og mandater for innenlandske investorer.

17.4.3 Markedet for norske statsobligasjoner

For staten er det er særlig to forhold som gjør det relevant å opprettholde et statspapirmarked, til tross for lavt lånebehov. For det første vil renten på statspapirer med ulik løpetid kunne danne en risikofri rentekurve som andre lån kan prises i forhold til (referanserente). For det andre er det et beredskapselement i å opprettholde et marked for statspapirer. For eksempel ville bytteordningen som ble innført i forbindelse med finanskrisen vært vanskeligere å gjennomføre dersom det ikke allerede eksisterte et marked for norske statssertifikater. Samlet sett er det derfor god grunn til å ha et tilstrekkelig stort statspapirmarked, selv når staten i utgangspunktet ikke har lånebehov. Hva som er et tilstrekkelig stort statspapirmarked, er imidlertid vanskelig å fastslå.

Den norske finansnæringen anbefaler staten å øke utstedelsen av statsobligasjoner for å få mer velfungerende norske verdipapirmarkeder, og for å dekke ulike aktørers (i særdeleshet livsforsikringsselskapers, pensjonskassers og bankers) behov for sikre plasseringer. Selv om det i dag dannes en risikofri rentekurve i det norske statspapirmarkedet, vil økt utstedelse gjøre det lettere å handle større volumer enn i dag uten vesentlige markedsutslag. Videre vil økt utstedelse av statspapirer gi investorer større tilgjengelighet av sikre papirer, bl.a. til å dekke myndighetskrav til kapital og likviditet, utstedt i norske kroner framfor i utenlandsk valuta. Flere hevder også at et større statsobligasjonsmarked vil gjøre det lettere å etablere et større norsk marked for private obligasjoner. Slike gevinster for private aktører må imidlertid veies opp mot de kostnadene som norske myndigheter vil påføres ved utstedelse av statspapirer utover lånebehovet. Det er videre grunn til å tro at et større statsobligasjonsmarked vil kunne bidra til utvikling av et interbankmarked for norske kroner.

Økt opplåning fra staten vil måtte motsvares av en tilsvarende økning i statens kontoinnskudd i Norges Bank (og en tilsvarende likviditetstilførsel til markedet fra Norges Bank) eller i statens plasseringer i det norske verdipapirmarkedet (direkte eller indirekte). Hvis ikke vil økningen i utstedelsen av statspapirer innebære en likviditetsinndragning. En ytterligere statlig eksponering mot det norske verdipapirmarkedet vil innebære en kostnad i form av økt risiko for staten.

Det foregår regelverksprosesser som kan ha betydning for etterspørselen etter statspapirer på noe sikt. EU-kommisjonen har foreslått at det innføres kvantitative minstekrav til bankenes likviditetsbuffere, herunder krav om hvilke verdipapirer som kan inngå. Videre vil trolig EUs kommende solvensregelverk for forsikringsselskaper (Solvens II) få betydning for selskapenes ønske om å holde statsobligasjoner.

Utvalget tilrår at myndighetene vurderer konsekvensene av et lite marked for statsobligasjoner generelt, og i lys av regelverksendringer i EU-regi som vil implementeres i Norge de kommende årene spesielt.

18 Livsforsikring og pensjon

18.1 Innledning

Soliditeten i det norske pensjonssystemet er i liten grad svekket som følge av finanskrisen. I de delene av pensjonssystemet som er fondert er verdifallet som fulgte av krisen enten absorbert av pensjonsleverandørene, uten å lede til alvorlig soliditetssvikt, eller overført til kundene i form av lavere pensjonskrav (reduserte ytelser). Rettighetene i, og ytelsene fra, alderspensjonen i folketrygden er en svært viktig del av det norske pensjonssystemet. Folketrygden er imidlertid ikke fondert og rettighetene er ikke direkte avhengig av utviklingen i realøkonomien. Folketrygden er derfor ikke direkte påvirket av krisen.

Finanskrisen kan ha langsiktige virkninger for livsforsikringssektoren. En av ettervirkningene av finanskrisen synes å være at det nominelle rentenivået forblir lavt internasjonalt i lengre tid, i den grad pengepolitikken forblir ekspansiv og etterspørselen etter rentepapirer med lav risiko forblir høy.

I et lavrentescenario kan det bli utfordrende for pensjonsleverandører å oppnå en tilstrekkelig avkastning på allerede innbetalte premier, og lave renter kan medføre behov for premieøkninger for framtidig opptjening. Slike premieøkninger vil gjøre ordningene dyrere for arbeidsgiverne, og/eller gi lavere framtidige pensjonsutbetalinger til arbeidstakerne. Det kan føre til raskere overgang til innskuddsbaserte pensjonsordninger.

I et langsiktig perspektiv vil det norske pensjonssystemet være gjenstand for en rekke strukturelle endringsprosesser som vil få stor betydning for arbeidstakere, pensjonister, arbeidsgivere og pensjonsleverandører – og for finansiell stabilitet. Folketrygdreformen innebærer bl.a. at alderspensjonsutbetalingene vil bli justert for forventet levealder, noe som vil føre til at den årlige pensjonen kan bli relativt lavere for den enkelte, siden en gitt pensjonskapital skal fordeles over et forventet økende antall utbetalingsår. Det kan igjen gi økt etterspørsel etter privat pensjonssparing. Samtidig får innskuddsbaserte pensjonsprodukter en mer framtredende rolle i det norske pensjonssystemet, med stadig mer pensjonskapital forvaltet med markedsrisikoen på den enkelte arbeidstaker og pensjonists hånd.

I en framtidig krise av samme omfang som denne finanskrisen, kan pensjonssystemet i Norge påvirkes slik at den enkeltes pensjon reduseres vesentlig. Dette kan gi seg utslag i økt sparing, økt utrygghet for pensjon og økt arbeidstilbud, særlig blant eldre. Selv om slike tilpasninger kan være fornuftige for den enkelte, kan de bidra til å forverre en krise i økonomien.

Egenskaper ved det norske pensjonssystemet med betydning for utslagene av finanskrisen i Norge er nærmere drøftet i kapittel 8.

I dette kapitlet drøfter utvalget hvilke lærdommer som på dette området kan og bør trekkes fra finanskrisen, og hvilket handlingsrom som finnes til å følge opp disse lærdommene. Til slutt følger utvalgets forslag. Utvalget har begrenset sin drøfting til spørsmål av betydning for hensynet til arbeidstakere, pensjonister og arbeidsgivere, og for forutsetningene for finansiell stabilitet.

Fordi pensjonssystemet og pensjonsmarkedet vil være gjenstand for store endringer i årene som kommer, vil en lignende krise i framtiden gi andre utslag via pensjonssystemet enn det som var tilfellet under denne krisen. Utvalget har derfor lagt vekt på å finne fram til forslag som kan bidra til å forhindre at norsk økonomi, som følge av utviklingen i pensjonssystemet, blir mer sårbar overfor nye kriser.

18.2 Lærdommer fra finanskrisen

18.2.1 Innskuddsbaserte pensjonsprodukter og markedsrisiko

Varierende markedsforhold kan ha stor betydning for pensjonsutbetalingene fra innskuddsbaserte pensjonsordninger, siden arbeidstakerne oftest bærer risikoen for verdiutviklingen på pensjonskapitalen i slike ordninger. I land der arbeidstakerne hadde oppspart en stor andel av sin pensjonskapital i innskuddsordninger, og der mange pensjonister fikk det meste av sin pensjon fra slike ordninger, virket finanskrisen direkte inn på mange husholdningers inntekt og pensjonskapital. Det kan ha forsterket den økonomiske tilbakegangen i disse landene.

Dette har, som omtalt i kapittel 8, ikke spilt en stor rolle i Norge under denne finanskrisen. Det vil endre seg i framtiden. Arbeidstakere og pensjonister vil i løpet av noen få år trolig ha vesentlig mer kapital i innskuddsbaserte pensjonsordninger enn de har i dag. Det vil innebære at den enkeltes pensjonsformue vil eksponeres for mer markedsrisiko. Samtidig innebærer den norske folketrygdreformen at den enkelte vil bli stilt overfor store og viktige valg om pensjoneringstidspunkt, kombinasjon av arbeid og pensjon mv. Til sammen stiller denne utviklingen stadig høyere krav til arbeidstakernes finansielle kunnskap og risikoforståelse.

Mer markedsrisiko på arbeidstakerens hånd øker faren for formuesvirkninger gjennom økt forsiktighetssparing i urolige tider. Dersom verdipapirmarkedene og pensjonskapitalverdiene faller, f.eks. under en periode med markedsuro og økonomisk tilbakegang, kan det føre til at arbeidstakerne ønsker å spare mer, noe som igjen kan virke kontraktivt på økonomien. Det kan igjen svekke verdien av arbeidstakernes pensjonskapital.

18.2.2 Justering av risiko og tapsbærende evne

Finanskrisen har ikke avdekket behov for å endre den norske reguleringen av livsforsikringsselskap og pensjonskasser ut fra soliditetshensyn. Norske livsforsikringsselskaper reduserte under finanskrisen sin risikoeksponering framfor å hente inn ny egenkapital for å styrke den risikobærende evnen. En del av risikoreduseringen kom fra verdifall på aksjer (og verdistigning på rentepapirer), og noe fra aktivt nedsalg av aksjer. Mange pensjonskasser hentet inn ny egenkapital, og kunne derfor holde aksjeandelen høy. Det ga svært dårlige avkastningsresultater i 2008, men desto bedre i 2009.

Over tid er det klare fordeler ved pensjonskassenes strategi sammenlignet med livsforsikringsselskapenes tilpasning. En mer stabil aksjeandel, dvs. en større grad av motsyklisk rebalansering av porteføljen under varierende markedsforhold, vil kunne gi en bedre risikojustert avkastning til kundene, og potensielt virke stabiliserende på kursutviklingen i markedene. Å øke aksjeandelen i gode tider, og så måtte redusere denne raskt ved store kursfall pga. begrenset tapsbærende evne, er ikke gunstig verken for leverandøren, kunden eller markedene.

18.2.3 Utfordringer knyttet til garanterte pensjonsprodukter

Arbeidstakere som hadde garanterte, ytelsesbaserte tjenestepensjonsprodukter ble i liten grad rammet pensjonsmessig av finanskrisen. Avkastningssvikten på den underliggende pensjonskapitalen ble absorbert av arbeidsgivere, pensjonister og pensjonsleverandører, gjennom henholdsvis høyere forsikringspremier, redusert oppregulering av løpende ytelser og trekk på egenkapitalen. Slik sett innebærer medlemskap i en ytelsesbasert tjenestepensjonsordning en tryggere posisjon for arbeidstakerne enn andre spareformer. Men også i disse ordningene ligger det betydelig, men indirekte, markedsrisiko for arbeidstakere og pensjonister. Det kommer delvis av at arbeidsgivernes evne og vilje til å betale svingende pensjonspremier vil kunne avhenge av markedsutviklingen, og delvis av at risikoen for å bli arbeidsledig øker i økonomiske nedgangstider.

Dersom markedsutviklingen fører til dårlig avkastning på den underliggende pensjonskapitalen i ytelsesordninger, kan det føre til at arbeidsgiveren må betale høyere premier til pensjonsleverandøren. Kombinert med at arbeidsgiveren av den samme ytre påvirkningen kanskje er økonomisk presset fra før, kan resultatet bli at flere arbeidstakere mister medlemskapet i sin ytelsesordning (men beholder allerede opptjente rettigheter), f.eks. gjennom lukking eller omdanning til, for arbeidsgiver, mindre kostbare og mer forutsigbare innskuddspensjonsordninger. Som omtalt i kapittel 8, var det en kraftig økning i 2009 i antall ytelsesordninger som gikk til opphør. Forventninger om at den økonomiske eller markedsmessige utviklingen kan føre til at medlemskapet i ytelsesordninger av en eller annen årsak vil opphøre, kan føre til tilpasninger hos husholdningene, f.eks. i form av økt sparing, som kan påvirke økonomien negativt.

Videre kan det stilles spørsmål ved pensjonsleverandørenes insentiver til å forvalte pensjonsmidlene i garanterte, kollektive tjenestepensjonsprodukter på en god og langsiktig måte for kundene. All avkastning ut over rentegarantien tilfaller kunden, mens eventuell manglende avkastning opp til garantien delvis dekkes av leverandørene.111 Det kan føre til at pensjonsleverandørene tilpasser seg risikonivået over tid slik at egenkapitalen i stor utstrekning skjermes. I tillegg har de aller fleste ytelsesbaserte pensjonsprodukter rentegarantier som honoreres årlig, og som dermed vil måtte innebære en kortsiktig investeringshorisont hos pensjonsleverandørene. For å unngå å måtte kompensere for manglende markedsavkastning kan leverandørene tenkes å endre aktivasammensetningen og realisere posisjoner på uheldige tidspunkt, f.eks. i en urolig markedssituasjon. Under finanskrisen var det etter store tap i aksjemarkedet tydelige tegn til en «flukt» mot tryggere plasseringer, som rentepapirer. For kundene kan dette ha innebåret at de først fikk realisert tap i aksjemarkedet, for så å få midlene investert i rentepapirer med lav avkastning.

Rentegarantier kan føre til at pensjonsleverandørene opptrer medsyklisk i aksjemarkedene, dvs. at de kjøper aksjer når kursene stiger og selger aksjer når kursene faller. Pensjonsleverandørenes andel av verdien av aksjene på Oslo Børs falt med rundt en tredjedel i 2008, noe som kan reflektere et nedsalg av aksjer i livsforsikringsselskapene og pensjonskassene. Fallet i andelen kan også reflektere andre forhold, så som f.eks. et større verdifall på leverandørenes porteføljer enn på aksjer på Oslo Børs generelt.

Dersom norske pensjonsleverandører netto solgte aksjer i 2008, forsterket dette trolig fallet i aksjekursene. Pensjonsleverandørenes lave eierandel på børsen tilsier imidlertid at en eventuell slik effekt trolig har vært beskjeden, jf. omtale i kapittel 8. Pensjonsleverandørene har de senere årene orientert seg mer mot utenlandske aksjer.

Dersom finanskrisen etterfølges av et langvarig lavt rentenivå, vil det kunne skape store utfordringer for leverandører av garanterte pensjonsprodukter. For produkter der kunden betaler en årlig rentegarantipremie er ikke dette en viktig soliditetsmessig problemstilling, idet lavere avkastning kan veltes over på kundene. Forvaltere av fripoliser kan imidlertid ikke hente inn bidrag fra kundene på denne måten, og er derfor avhengig av å oppnå tilstrekkelig avkastning i markedene for å dekke rentegarantien. Det kan få betydning for pensjonsleverandørenes soliditet på sikt, særlig fordi rentegarantien på fripoliser generelt er høyere enn det som f.eks. gjelder for aktive ytelsespensjonsordninger.112 Som nevnt i kapittel 8, har pensjonskapital forvaltet i fripoliser med høye rentegarantier økt de senere årene, og vil trolig fortsette å øke i takt med at stadig flere ytelsesbaserte tjenestepensjonsordninger lukkes og omdannes.

Markedsrentene kan falle brått og uventet i perioder med økonomisk og finansiell uro. Om få år skal alle europeiske forsikringsselskaper verdsette, dvs. neddiskontere, sine forpliktelser ut fra markedsrenter, og ikke ut fra en gitt beregningsrente (rentegaranti) som er vanlig i dag. De nye solvensreglene fra EU (Solvens II) vil derfor kunne gjøre utfallet av en eventuell framtidig finanskrise mer usikkert, siden verdsettingen av både aktiva- og passivasiden av livsforsikringsselskapenes balanser vil kunne svinge.

18.3 Handlingsrom og ytre rammer

EUs nåværende og framtidige (fra 2013) solvensregelverk for forsikringsselskaper legger føringer for norsk regulering av livsforsikrings- og pensjonsmarkedet mye på samme måten som EUs kapitalkravsdirektiv legger føringer for reguleringen av bankene. Som det framgår av kapittel 10, er det ikke igangsatt store regelverksprosesser på forsikringsområdet som en følge av krisen, men den endelige utformingen av det nye solvensregelverket vil naturligvis måtte ta hensyn til de siste par års erfaringer fra markedene.

Generelt har Norge relativt stor handlefrihet på pensjonsområdet, f.eks. når det gjelder skattefavorisering av ulike produkter, krav til tjenestepensjonsordninger mv. Banklovkommisjonen har avsluttet første del av sitt arbeid med å foreslå endringer i pensjonslovene for å tilpasse private tjenestepensjonsordninger og individuelle pensjonsordninger til den nye alderspensjonen i folketrygden, jf. NOU 2010: 6. I den andre delen av dette arbeidet skal Banklovkommisjonen bl.a. se på hvilke modeller som kan være aktuelle å basere ytelsesbaserte tjenestepensjonsordninger på i framtiden, herunder om en kombinasjon av innskuddsbaserte og ytelsesbaserte pensjonsordninger (hybridordninger) kan være egnet, om de skattemessige grensene for innskudd som kan ytes i innskuddspensjonsordninger bør økes, og på mulighetene for sammenslåing av fripoliserettigheter.

18.4 Utvalgets forslag

18.4.1 Tiltak for å møte soliditets- og kostnadsutfordringer

Norske pensjonsleverandører står overfor store utfordringer de nærmeste årene. EUs nye solvensregelverk (Solvens II) vil innebære at eiendelene, på aktivasiden, og forpliktelsene, på passivasiden, skal balanseføres til markedsverdi, i tillegg til at marginkravene vil bli endret. Kombinert med et langvarig lavt (nominelt) rentenivå, store beholdninger av fripoliser, flytterett og årlige rentegarantier, kan situasjonen bli mer krevende i Norge enn i mange andre land.

Rentegarantier innebærer en asymmetrisk fordeling av risiko mellom pensjonsleverandør og kunde. Slike garantier kan gi opphav til en interessekonflikt mellom leverandør og kunde med hensyn til forvaltningen av midlene. I de kollektive tjenestepensjonsordningene i Norge utgjør et lavt rentenivå først og fremst en kostnadsutfordring for kundene som betaler årlige premier for garantiene. Disse kostnadene og utfordringene er størst når renten er lav. For pensjonsleverandørene innebærer adgangen til å velte kostnadene ved den lave renten over på kundene, at renterisikoen er begrenset. Når det gjelder fripoliser, utgjør lave renter en særskilt utfordring for leverandørene, siden kostnadene fra de lave rentene ikke kan veltes over på kundene. For kunder (arbeidstakere) med fripoliser vil lave renter gi lavere framtidig pensjonsutbetaling.

Det er i dag adgang i lovverket til å avtale flerårige rentegarantiperioder i kollektive tjenestepensjonsordninger, på opptil 5 år. Adgangen til å avtale slike lengre garantiperioder er innarbeidet i forsikringsvirksomhetsloven bl.a. etter initiativ fra forsikringsnæringen, men er lite utbredt i markedet. FNO (tidl. FNH) har reist spørsmål om reglene om flerårige garantiperioder bør endres (FNH, 2009):

«En mulig løsning [kan] være å åpne for muligheten til å ha flerårige garantier, samtidig som det tillates å ha underdekning i perioder med for eksempel sterk nedgang i aksjemarkedene. (…) en slik løsning må eventuelt kombineres med visse innskrenkninger i [flytteretten].»

Når det gjelder de særskilte utfordringene knyttet til rentegarantien i fripoliser, har det overfor utvalget blitt foreslått en adgang til å kunne konvertere fripoliser til pensjonskapitalbevis,113 noe som i så fall vil innebære at den forsikrede sier fra seg retten til en rentegaranti.

Utvalget viser til at en rentegaranti i fripoliser gir den forsikrede en reell sikkerhet for en minsteavkastning. Rentegarantien er også nært knyttet til pensjonsinnretningenes adgang til å bygge opp tilleggsavsetninger mot finansielle svingninger. Tilleggsavsetninger kan etter dagens regler dekke differansen mellom null og garantert avkastning, men kan ikke dekke negativ avkastning.

Utvalget vil også peke på at prinsippet om at alle kunders opptjente rettigheter i kollektive ordninger og i fripoliser skal være fondert til enhver tid, står sentralt i norsk forsikringslovgivning.114 Av hensyn til sikkerheten for kundenes midler, og pensjonsleverandørenes soliditet, er dette et viktig prinsipp. Spørsmålet om fondering av rettighetene til enhver tid er også nært knyttet til adgangen til å flytte pensjonsordninger mellom ulike leverandører. Samtidig er det i andre land, bl.a. i Sverige, en regulering som åpner for såkalt sluttgaranti og regler for håndtering av flytting.

Solvens II skal tre i kraft i EU/EØS-området fra 2013. Utfordringene ved den nasjonale gjennomføringen av dette EU-regelverket reiser en rekke sammensatte spørsmål, juridiske som økonomiske, hvorav noen er spesielle for Norge

Utvalget foreslår at det raskt startes opp et arbeid for å gjennomgå regelverket, for å løse de særskilte norske soliditets- og kostnadsutfordringene knyttet til rentegarantien, samt bruk av tileggsavsetninger og andre forhold i så vel kollektive tjenestepensjonsordninger som i fripolisebestanden.

Utvalget understreker at når det gjelder rentegarantienes lengde og andre egenskaper ved pensjonsproduktene, kan det være en rekke modeller som kan være egnet til å løse de ovennevnte utfordringene. Utvalget har ikke vurdert hvilke konkrete endringer som eventuelt bør gjøres i lovreglene på dette området.

18.4.2 Nye opptjenings- og risikofordelingsmodeller

Finanskrisen, og markedsutviklingen de siste årene mer generelt, har vist at det er noen sider ved både innskuddsbaserte og ytelsesbaserte (sluttlønnsbaserte) tjenestepensjonsordninger som det bør ses nærmere på. Dette gjelder bl.a. i hvilken grad arbeidstakere og pensjonister er utsatt for markedsrisiko, tjenestepensjonskostnadenes nivå og forutsigbarhet for arbeidsgiverne, kostnader, og hensynet til pensjonsleverandørenes soliditet.

Pensjonsprodukter med rentegaranti, f.eks. ulike varianter at ytelsesbasert tjenestepensjon, bør kunne være et attraktivt alternativ til innskuddsbaserte pensjonsprodukter for både arbeidstakere og arbeidsgivere i framtiden. Som nevnt ovenfor, skal Banklovkommisjonen se på om produkter som kombinerer egenskaper fra innskuddsbaserte og ytelsesbaserte pensjonsprodukter bør skattefavoriseres på lik linje med dagens tjenestepensjoner, slik de er utformet etter foretakspensjonsloven og innskuddspensjonsloven, jf. forslagene i NOU 2009: 13. Det er viktig at dette arbeidet tar hensyn til den raske utviklingen i tjenestepensjonsmarkedet, der stadig flere arbeidstakere blir omfattet av innskuddspensjonsordninger hvor arbeidstakeren bærer risikoen for verdiutviklingen på pensjonskapitalen.115

Etter utvalgets syn bør nye lovregler utredes, skal alternative produkter som kombinerer egenskaper fra innskuddsbaserte og ytelsesbaserte pensjonsprodukter kunne spille en vesentlig rolle. En adgang til å konvertere dagens ytelsesbaserte pensjonsordninger til en ny form for hybridordning vil kunne være særlig hensiktsmessig for foretak som ønsker å opprettholde ytelsesbaserte tjenestepensjonsordninger med rentegaranti.

Ved opphør av ytelsesbaserte tjenestepensjonsordninger (foretakspensjon) utstedes det fripoliser. Dersom en stor andel av pensjonskapitalen i det norske tjenestepensjonssystemet i framtiden skal forvaltes som fripoliseavtaler, kan det skape soliditetsmessige utfordringer for livsforsikringsselskapene og pensjonskassene, og dessuten være unødvendig kostbart for de forsikrede.

Etter utvalgets syn bør det også gjennomføres tiltak, i tillegg til en adgang til å konvertere tradisjonelle ytelsesordninger til nye hybridordninger, for å motvirke en slik utvikling. I gjennomføringen må det tas hensyn til de forsikrede, arbeidsgiverne og forsikringsselskapene.

Banklovkommisjonens arbeid med å se på mulighetene for å slå sammen fripoliser er et steg i riktig retning, og vil kunne bidra til at en mindre del av pensjonskapitalen til de forsikrede går med til forvaltnings- og administrasjonskostnader. Anledning for den enkelte til å kunne ha en felles pensjonskonto for forsikringsbaserte pensjonsprodukter vil også kunne bidra til forenkling og bedre oversikt for den enkelte.

Utvalget mener at det i tillegg bør utredes andre tiltak, bl.a. mulighet for at pensjonsrettigheter fra ytelsesbaserte pensjonsordninger kan konverteres til rettigheter eller kapital i en annen tjenestepensjonsordning slik at en arbeidstaker kan ta med seg sin kapital ved skifte av arbeidsgiver (gitt at dette er avtalt med tidligere arbeidsgiver).

Ved overgang til ny arbeidsgiver eller til annen type pensjonsordning hos eksisterende arbeidsgiver, kan dermed arbeidstakeren få samlet sine pensjonsrettigheter i den nye ordningen.

18.4.3 Krav til risikoprofil

Som nevnt i kapittel 8 skal investeringsporteføljene i innskuddsordninger for arbeidstakere som nærmer seg pensjonsalder settes sammen slik at pensjonskapitalen blir forvaltet på «en særlig betryggende måte».116 Norske pensjonsleverandører tilbyr stort sett bare produkter der markedsrisikoen trappes ned etter hvert som arbeidstakeren nærmer seg pensjonsalder.117

I en del andre land finnes det ulike former for kvantitativ regulering av risikoen i innskuddsordninger, særlig i de land hvor slike ordninger er obligatoriske og/eller har en stor andel av det samlede pensjonssystemet. Antolín m.fl. (2010) viser til at det er to hovedtyper av slik regulering: regulering av standardrisikoprofil og medlemmenes investeringsvalg, og regulering av investeringsbeslutningene til forvalterne av innskuddspensjonskapitalen. I USA må f.eks. leverandører av innskuddspensjon tilordne de medlemmer som ikke har foretatt et aktivt investeringsvalg en standardrisikoprofil som innebærer nedtrapping av risiko fram mot pensjonsalder (lavere aksjeandel).118 I Storbritannia skal midler som forvaltes i henhold til en viss standardrisikoprofil gradvis plasseres i sikre rentepapirer, senest fra det tidspunktet medlemmet har 5 år igjen til pensjonsalder. I Sverige er såkalte generasjonsfond utbredt. Slike fond henvender seg til en viss aldersgruppe, og innebærer nedtrapping av risiko i takt med at gruppens pensjonsalder nærmer seg.119

Regulering av forvalternes investeringsbeslutninger kan skje på flere måter. I Belgia og Tyskland er det f.eks. minstekrav til avkastning på midlene i innskuddspensjonsordninger. I Mexico er forvaltningen av innskuddspensjonsmidler underlagt risikobegrensninger i form av krav til VaR-verdier («value-at-risk»-verdier). VaR-verdier kvantifiserer sannsynligheten for et visst investeringstap innenfor en viss periode, gitt antakelser om risiko. Dersom VaR-verdien blir for høy må forvalterne redusere risikoen.120

De fleste norske arbeidstakere som har pensjonsordninger med investeringsvalg kan velge mellom tre-fire risikoprofiler, typisk differensiert ut fra aksjeandelen. Imidlertid er det få arbeidstakere som aktivt velger profil selv.121 Innskuddspensjonsleverandørenes standardrisikoprofil («defaultinvesteringsprofil»), dvs. den risikoprofil som blir gjort gjeldende for den enkelte hvis det ikke foretas et aktivt valg, er derfor av spesielt stor betydning for hvordan innskuddspensjonskapitalen forvaltes, og for hvor mye risiko som bæres av den enkelte.

Etter utvalgets syn bør det utredes nærmere hvilke nye krav som eventuelt bør stilles til kapitalforvaltningen og utformingen av standardrisikoprofiler i norske innskuddspensjonsordninger, for slik å sikre at arbeidstakere og pensjonister får en passende markedsrisiko.

Etter utvalgets vurdering er det særlig viktig at risikoen i forvaltningen av innskuddspensjonsmidler trappes ned i takt med at arbeidstakeren nærmer seg pensjonsalder. Et eksplisitt lovkrav om dette bør utredes nærmere.

19 Makrotilsyn og makroregulering av finanssektoren

19.1 Innledning

Den internasjonale finanskrisen viste hvordan sårbarhet kan bygges opp i det finansielle systemet selv om finansinstitusjonene hver for seg framstår solide. Finansiell stabilitet kan derfor ikke ivaretas bare ved tilsyn og regulering av hver enkelt finansinstitusjon eller hvert enkelt finansmarked. Det er også nødvendig å overvåke det finansielle systemet som helhet og gjennomføre tiltak dersom det oppstår fare for forstyrrelser i viktige finansielle tjenester. Dette kan betegnes som makrotilsyn med, og makroregulering av, finanssektoren.

Den internasjonale oppgjørsbanken (Bank for International Settlements, BIS) beskriver makroregulering («macroprudential policy») som:122

«the use of prudential tools with the explicit objective of promoting the stability of the financial system as a whole, not necessarily of the individual institutions within it. The objective of macroprudential policy is to reduce systemic risk by explicitly addressing the interlinkages between, and the common exposures of, all financial institutions, and the procyclicality of the financial system.»

For å skille makrotilsyn og -regulering fra tilsyn og regulering av enkeltinstitusjoner, er det hensiktsmessig å operere med en relativt smal definisjon av begrepet. BIS skriver i sin årsrapport for 2010 at:

«only instruments operated with the explicit primary objective of promoting the stability of the financial system as a whole, and which have the most direct and reliable impact on financial stability, should be thought of as macroprudential.»

I dette kapittelet forstås makroregulering som tiltak som alene, eller i all hovedsak, er begrunnet ut fra hensynet til det finansielle systemet som helhet.

Det er flere kilder til systemrisiko. BIS skiller mellom systemrisiko som bygges opp over tid gjennom rask vekst i formuespriser og gjeld, og systemrisiko som skyldes ulike former for avhengighet mellom institusjonene – et slags tverrsnittsperspektiv.123 Sistnevnte kan oppstå ved at finansinstitusjonene er sårbare overfor utviklingen i de samme markedene, enten det gjelder markeder for finansiering eller eiendeler, eller at institusjonene på ulike måter er sammenvevde. I slike tilfeller kan risiko smitte mellom finansinstitusjonene. I tillegg kan problemer i en enkelt stor eller kompleks institusjon ha omfattende direkte effekter på det finansielle systemets funksjonsevne. Slike institusjoner omtales gjerne som systemviktige. Problematikken rundt systemviktige institusjoner er drøftet i kapittel 16. Dette kapitlet omhandler først og fremst systemrisiko som bygges opp over tid, og tiltak for å begrense slik risiko.

Behovet for et systemperspektiv på tilsyn og regulering er ikke en ny idé. Begrepet «macroprudential» ble brukt av BIS allerede på 1970-tallet,124 og makroperspektivet er implisitt i de klassiske kriseteoriene, som er betydelig eldre. I Norge har både Finanstilsynet og Norges Bank siden midten av 1990-tallet overvåket systemrisiko.

Arbeidet med å trygge finansiell stabilitet er i Norge delt mellom Finansdepartementet, Norges Bank og Finanstilsynet. Finansdepartementet har et overordnet ansvar for at det finansielle systemet fungerer godt. Norges Bank og Finanstilsynet skal medvirke til at det finansielle systemet er robust og overvåker derfor finansinstitusjonene, verdipapirmarkedene og betalingssystemene for å avdekke elementer som kan true stabiliteten.

Finansinstitusjonenes virksomhet er underlagt et omfattende lovverk fastsatt av Stortinget. Finansdepartementet og Finanstilsynet har en rekke hjemler til å fastsette nærmere forskrifter som regulerer virksomheten og soliditeten i finansinstitusjonene, og i tillegg kan det fattes enkeltvedtak. Finanstilsynet fører også tilsyn med finansinstitusjonene og markedsplassene. Norges Bank skal gi råd dersom banken mener at det er behov for tiltak fra andre enn banken selv. Rolle- og ansvarsfordelingen mellom Finansdepartementet, Finanstilsynet og Norges Bank er nærmere beskrevet i boks 19.1.

Virkemidlene i makroreguleringen kan være de samme som allerede brukes i reguleringen av enkeltinstitusjoner, men formålet vil i denne sammenheng være å hindre at det bygges opp risiko i det finansielle systemet som helhet. Kapitalkrav er f.eks. et sentralt virkemiddel både i mikroregulering og makroregulering. I mikroreguleringen brukes kapitalkrav for å gjøre institusjonene mer robuste, og kapitalkravet fastsettes med utgangspunkt i den risikoen hver enkelt finansinstitusjon står overfor. Er kapitalkravet begrunnet ut i fra den iboende risikoen i det finansielle systemet sett under ett, og det pålegges alle banker som opererer innenfor et gitt område eller land uavhengig av risikosituasjonen i de spesifikke institusjonene, vil tiltaket kunne anses som makroregulering. Denne grensedragningen vil imidlertid kunne være utfordrende i praksis.125

Nedenfor drøftes lærdommer fra finanskrisen som har bidratt til å flytte makrotilsyn og makroregulering opp på den norske og internasjonale agendaen. Det redegjøres også for hva som allerede er gjennomført i andre land og hva som er foreslått internasjonalt av nye virkemidler. Deretter diskuteres handlingsrommet for å innføre makrotiltak i Norge. Til slutt kommer utvalgets forslag til hva norske myndigheter bør foreta seg på dette området.

19.2 Lærdommer fra finanskrisen

19.2.1 Mer helhetlig tilnærming til regulering og tilsyn

Finanskrisen har bekreftet erkjennelsen av at bank- og finanskriser gjerne følger av perioder der høy gjeldsvekst har finansiert rask vekst i formuespriser. Systemrisikoen øker med gjeldsgraden – både innenfor og utenfor det finansielle systemet.

Etter krisen er det internasjonal enighet om behovet for en mer helhetlig tilnærming til tilsyn med og regulering av det finansielle systemet.126 G20-lederne uttalte i april 2009 at det regulatoriske systemet må omformes slik at myndighetene er i stand til å identifisere og ta høyde for systemrisiko.127 Tilsvarende konkluderer de Larosiere-rapporten med at det er behov for å oppgradere makrotilsynet128 for å forebygge oppbyggingen av finansiell sårbarhet.129

Den norske finanssektoren ble i denne krisen mindre berørt enn finanssektoren i de fleste andre land, men lærdommene fra andre land har likevel overføringsverdi også til Norge. I likhet med land som ble rammet hardere av finanskrisen, var gjeldsoppbyggingen i Norge høy i forkant av krisen. Veksten i kreditt og eiendoms- og boligpriser var høy fra 2004 og fram til 2008, jf. kapittel 13. Flere land med tilsvarende høy vekst har i etterkant av finanskrisen fått store problemer etter fall i boligprisene. Det gjelder f.eks. Irland og Spania der forløpet av finanskrisen i stor grad har bakgrunn i innenlandske forhold. I etterkant av krisen har IMF anbefalt at Norge tar i bruk et mer formalisert rammeverk for makrotilsyn og -regulering.130

Norge har også, som andre land i EØS-området, innført kapitaldekningsregler for banker basert på de såkalte Basel II-kravene, som er nedfelt i direktiver fra EU. Dette regelverket har medført reduserte kapitalkrav for store banker som benytter avanserte metoder. Det er fra flere hold blitt hevdet at kravene blir enklere å møte i en oppgangskonjunktur, og mer krevende i en nedgangskonjunktur, slik at bankenes tendens til å opptre medsyklisk forsterkes.131 Disse potensielle svakhetene i det internasjonalt fastlagte kapitaldekningsregelverket forsterker behovet for å vurdere eksplisitt makroregulering på nasjonal basis i Norge.

19.2.2 Nye virkemidler i makroreguleringen

Baselkomiteen har anbefalt et nytt krav om kapitalbuffere ut over minstekravet til kapital. Denne bufferen skal kunne brukes til å dekke tap uten at institusjonenes kapitaldekning faller under minstekravet. Banker som ikke har stor nok buffer, vil bli pålagt begrensninger på utbytte og andre utbetalinger som ikke er kontraktsfestet. Kapitalbufferen skal etter planen bestå av to komponenter, en permanent og en tidsvarierende. Baselkomiteen foreslår at det tidsvarierende kravet til kapitalbuffer skal innføres når systemrisikoen er i ferd med å øke, f.eks. ved at kredittveksten er særlig høy. Alle banker som opererer i et land, kan bli pålagt et slikt motsyklisk kapitalkrav – enten de har hatt sterk eller lav kredittvekst.

Et annet makrotiltak som har vært mye brukt i andre land, særlig i Asia, er begrensninger i bankenes utlån i forhold til pant og låntakers kontantstrøm. Finanstilsynets retningslinjer for forsvarlig utlånspraksis for lån til boligformål, som anmoder bankene om å sette maksimal belåningsgrad til 90 pst., kan betraktes som et slikt tiltak.132 I Sverige introduserte Finansinspektionen i 2010 et krav om at nye boliglån gitt fra oktober 2010 maksimalt skulle utgjøre 85 pst. av boligens verdi.133

Virkemidler som varierer over konjunkturene har klare begrensninger. På den ene siden er virkemidlene trolig mest effektive dersom de tas i bruk tidlig i en oppgangsperiode. På den annen side betinger bruken av virkemidlene at myndighetene må være nokså sikre på hvordan tilstanden i økonomien er. Dersom vurderingen av den økonomiske situasjonen i ettertid viser seg å være feil, vil tiltak som i utgangspunktet var ment å virke motsyklisk i verste fall virke medsyklisk. Erfaringene fra finanskrisen og tidligere tilbakeslag viser at vår evne til å fastslå hvor økonomien befinner seg, hvor den skal videre og dens nøyaktige virkemåte er begrenset, jf. også omtale i kapittel 12. Konjunkturvarierende virkemidler kan ikke erstatte regelverk og rammevilkår som bidrar til en robust finanssektor, men dersom de er godt utformet kan de være et nyttig supplement.

19.2.3 Endringer i rolle- og ansvarsdeling mellom tilsyn og sentralbanker i andre land

Det skjer store endringer i arbeidet med finansiell stabilitet verden over etter finanskrisen. Det er opprettet nye institusjoner og gjennomført institusjonelle endringer for bedre å ivareta finansiell stabilitet.

Internasjonalt vil IMF i tett samarbeid med G20s Financial Stability Board (FSB) jobbe med å identifisere, forstå og overvåke systemrisiko, samt koordinere arbeid på området på tvers av land.134 I EU er det vedtatt å opprette et eget systemrisikoråd, European Systemic Risk Board (ESRB), som skal vurdere oppbyggingen av systemrisiko i Europa og foreslå tiltak for å redusere risikoen.135 Rådet skal ledes av presidenten i den europeiske sentralbanken og vil bestå av sentralbanksjefene fra de 27 medlemslandene og ledere for EUs tilsynsorganer. Tilsynssjefene i alle medlemslandene vil også være representert, men de vil ikke ha stemmerett. For EFTA/EØS-land, som Norge, vil det være mulig med deltakelse når saker som berører landet blir tatt opp. Første møte i systemrisikorådet avholdes i januar 2011.

I en rekke land er det satt i gang reformprosesser på nasjonalt plan. Storbritannia har kommet forholdsvis langt i sitt arbeid. Det er bestemt at det britiske finanstilsynet skal legges inn under den britiske sentralbanken, Bank of England. Ansvaret for overvåkning av systemrisiko og finansiell stabilitet i Storbritannia, samt bruken av de aktuelle virkemidlene, er delegert til en ny komité i sentralbanken, Financial Policy Committee.

I Sverige har Riksbanken bedt om at Riksdagen gjennomgår Riksbanksloven for å tydeliggjøre Riksbankens ansvar for finansiell stabilitet og hvilke verktøy Riksbanken skal kunne anvende. Banken har også bedt om at ansvarsfordelingen mellom Riksbanken og Finansinspektionen (det svenske finanstilsynet) klargjøres.136

I USA er det vedtatt å etablere et råd med ansvar for finansiell stabilitet, Financial Stability Oversight Council (FSOC). Rådet vil bestå av representanter fra finansdepartementet, sentralbanken og de ulike finanstilsynene, samt av lederen for et nyopprettet Office of Financial Research. Administrativt er rådet underlagt Finansdepartementet. FSOC skal overvåke institusjoner og infrastruktur og kan anbefale (men ikke pålegge) tilsynsenhetene å ta regulatoriske grep. Rådet vil også periodisk rapportere til kongressen om framvoksende systemiske utfordringer.137

19.3 Handlingsrom og ytre rammer

Reguleringsendringer i EU vil bli implementert gradvis over en lang overgangsperiode. Den viktigste begrunnelsen for den lange overgangsperioden er at den makroøkonomiske situasjonen i mange land er svak og at banksektorene står overfor store utfordringer. En frykter at bankene skal stramme inn sin långiving hvis de blir påført strengere krav for raskt. I Norge går bankene godt, og veksten i norsk økonomi synes å ha fått feste. Norge står fritt til å implementere krav vedtatt av EU eller lignende krav tidligere enn norske myndigheter er forpliktet til.

Bruk av makrotiltak vil avhenge av den faktiske konjunkturelle situasjonen i hvert enkelt land, og det vil derfor være større handlingsrom i utøvelsen av makroreguleringen enn ved andre virkemidler.

Det enkelte land innenfor EØS-området står fritt til å velge hvilken institusjonsstruktur det ser på som mest hensiktsmessig. Det står også fritt til å velge arbeids- og rollefordelingen institusjonene imellom.

19.4 Utvalgets forslag

Utvalget mener at det er viktig å styrke arbeidet med å overvåke systemrisiko i finansiell sektor og legge til rette for nye virkemidler som kan begrense systemrisikoen. Videre mener utvalget at det er nødvendig med en klar ansvars- og rollefordeling mellom Finansdepartementet, Finanstilsynet og Norges Bank. Nedenfor utdypes utvalgets forslag.

19.4.1 Nye virkemidler

Konjunkturvarierende virkemidler kan ikke erstatte regelverk og rammevilkår som viktigste bidrag til et robust finanssystem, men dersom de er godt utformet kan de være et nyttig supplement.

Et aktuelt diskresjonært makrotiltak er motsykliske kapitalkrav for å bedre bankenes kapitaldekning og bremse kredittveksten i perioder der myndighetene ser at sannsynligheten for en krise er i ferd med å øke. Dette virkemidlet er anbefalt av Baselkomiteen og vil bli en del av EU-lovgivningen som må innarbeides i norsk rett. Generelle begrensninger på bankenes utlån, som f.eks. en øvre grense for pantelån i forhold til pantets verdi («loan-to-value»), kan også være et anvendelig diskresjonært makrotiltak dersom myndighetene ønsker å begrense kredittilgangen til eiendomsinvesteringer. En annen mulighet er avdragsplikt på boliglån. I kapittel 15 foreslår utvalget en stabilitetsavgift, bl.a. knyttet til bankenes markedsfinansiering. Et mulig makrotiltak er å la denne avgiften variere med andelen markedsfinansiering av total finansiering i banksektoren.

For å kunne iverksette makrotiltak som er begrunnet ut fra hensynet til systemet sett under ett, er det viktig at Finanstilsynets hjemler er tilstrekkelige.

Utvalget tilrår at Finanstilsynet gis tilstrekkelige hjemler for å kunne ta i bruk relevante makrotiltak for å bremse oppbygging av finansiell ustabilitet.

Utvalget anser at det hadde vært en fordel med forhåndsdefinerte kriterier for når virkemidler i makroreguleringen skal tas i bruk, og tilrår at potensielle kriterier og bruken av disse utredes.

Definerte regler i form av lov eller forskrift vil gi forutsigbarhet for de som berøres av reguleringen. Det vil også bidra til kontrollérbarhet og til at regelverksutøvelsen er konsekvent over tid. Tilstramninger i oppgangsperioder kan dessuten være lettere å gjennomføre dersom myndighetene har konkrete indikatorer og terskelverdier å forholde seg til. Episoder med oppbygging av systemrisiko kan imidlertid ha ulike årsaker og kjennetegn. Forhåndsdefinerte kriterier vil kunne fungere som et nyttig hjelpemiddel, men ikke nødvendigvis være tilstrekkelig for å fastslå når og hvilke makrotiltak som eventuelt bør benyttes for å bremse oppbyggingen av finansiell ustabilitet. En viss grad av skjønnsutøvelse vil derfor ofte være nødvendig. Ved bruk av diskresjon i reguleringen vil det være behov for klare prosedyrer og tydelig ansvarsfordeling.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmet Gulbrandsen, er enig i at begrunnelsene for makrotiltak må kunne etterprøves. Det betyr at begrunnelsene for og analysene bak må være offentlig tilgjengelige og at beslutningstakerne må stå ansvarlig for sine vurderinger i ettertid. Dette medlem mener imidlertid at det ikke er mulig i hovedsak å basere seg på forhåndsdefinerte kriterier, fordi alle situasjoner vil være spesielle på måter det ikke er lett å forutse. Anbefalinger fra Baselkomiteens undergruppe «Committee on the Global Financial System» understreker at makrotiltak må bygge på et vidt spekter av informasjon og at forhåndsdefinerte kriterier bare kan være et kartleggingsverktøy.

19.4.2 Rolle- og ansvarsfordeling

Internasjonalt er det en debatt om det bør være sentralbanken eller tilsynsmyndigheten som skal ta beslutninger om når en skal innføre eller avvikle diskresjonære makrotiltak. Et syn er at sentralbanken bør ha ansvar for beslutninger om diskresjonære makrotiltak fordi sentralbanker har bedre kompetanse og mer erfaring med makroanalyser og fordi de er mer uavhengige.138 Beslutninger om makrotiltak vil ofte måtte gjennomføres forholdsvis tidlig i oppbyggingen av en finansiell ubalanse, mens risikoen fortsatt oppfattes som forholdsvis lav og bankene som sunne. Slike vedtak vil ha negative konsekvenser for mange og kan føre til negativ oppmerksomhet og politisk press. Det er situasjoner som kan likne mye på det som kan oppstå rundt sentralbankens rentebeslutninger. Fordi det er naturlig at makrotiltak implementeres av tilsynet på samme måte som andre typer pålegg og krav overfor finansinstitusjonene, forutsetter en slik modell en tydelig ansvarsfordeling og godt samarbeid mellom sentralbank og tilsyn.

Det er også argumenter for at makro- og mikroreguleringen bør legges til samme institusjon. Makro- og mikrohensyn henger tett sammen, og et godt og helhetlig tilsyn med den enkelte institusjon, er også viktig for å demme opp for systemrisiko. I Storbritannia er det gjort ved å overføre mikroregulering og -tilsyn til sentralbanken.

De erfaringer vi har i Norge taler for at vi bygger videre på den eksisterende rollefordelingen mellom finanstilsyn, sentralbank og finansdepartement i arbeidet med makroregulering og -tilsyn. Utgangspunktet er at Finansdepartementet har et overordnet ansvar for finansiell stabilitet og fastsetter rolle- og ansvarsdelingen mellom Finanstilsynet og Norges Bank.

Norges Bank har et særskilt ansvar som overvåker på systemnivå, og gir, på grunnlag av sine makroanalyser, råd om sårbarhet og anbefalinger om tiltak til Finansdepartementet. Utvalget legger til grunn at denne praksisen bør videreføres og at Norges Bank i det videre gir konkrete råd om bruk av virkemidler for makroreguleringen. Finanstilsynet bør også videreføre vektleggingen av makroanalyse og en helhetlig tilsynsstrategi som omfatter både enkeltinstitusjoner, markedene og båndene mellom dem.

Uansett organisering er det viktig med en tydelig ansvarsfordeling og etterprøvbarhet. Systemet må utformes med klare prosedyrekrav, som inkluderer åpenhet rundt råd og beslutninger om bruk av virkemidler, eller fravær av bruk. Prosedyrekravene bør inkludere at institusjonen med beslutningsmyndighet må følge rådene fra institusjonen med forslagsrett eller begrunne hvorfor rådene ikke følges. Institusjonen med beslutningsmyndighet bør også ha plikt til å hente inn råd dersom den på eget initiativ ønsker å iverksette eller avvikle makrotiltak, samt begrunne hvorfor disse rådene eventuelt ikke følges. All kommunikasjon bør være åpen for offentlig innsyn. Klar ansvarsfordeling, etterprøvbarhet og åpenhet vil bidra til troverdighet og forankring. Systemet må også utformes slik at det blir mest mulig forutsigbart.

Utvalget foreslår at Norges Bank gis et klarere formelt ansvar til jevnlig å gi presise råd om bruk av diskresjonære virkemidler i makroreguleringen av det finansielle systemet. Anbefalingene med begrunnelser bør gis i form av offentlig tilgjengelige brev til Finansdepartementet og Finanstilsynet. Finanstilsynet må i et offentlig tilgjengelig brev til Finansdepartementet redegjøre for hva tilsynet foretar seg for å følge opp tilrådningene fra Norges Bank eller eventuelt hvorfor Finanstilsynet velger ikke å følge opp tilrådingene. All kommunikasjon skal være åpen for offentlig innsyn.

Det er ønskelig at Finansdepartementet redegjør for tilrådninger, vurderinger og tiltak fra Finanstilsynet og Norges Bank overfor Stortinget, f.eks. i den årlige finansmarkedsmeldingen eller i en egen melding.

20 Krisehåndtering og atferdsrisiko

20.1 Innledning

Finanskrisen har vist at det er behov for bedre systemer for bankkriseløsning internasjonalt. Når institusjoner kommer i alvorlige problemer, må det være mulig å sikre uavbrutt tilgang til sentrale banktjenester samtidig som alle ikke-garanterte kreditorer må ha en reell tapsrisiko. Et godt kriseløsningssystem må også sørge for at eventuelle offentlige utgifter knyttet til løsningen skal være minst mulig.

Håndteringen av banker i krise må ha som siktemål å trygge finansiell stabilitet. Det ordinære konkursregelverket skal i første rekke sikre kreditorers rettigheter og er derfor ikke egnet. Etter gjeldende norsk rett er det derfor heller ikke adgang til å åpne gjeldsforhandling eller konkurs i bank, forsikringsselskap, morselskap i finanskonsern eller andre kredittinstitusjoner som er medlem i Bankenes sikringsfond.139

Myndigheten som skal håndtere banker i krise må ha tilgang til et bredt sett av virkemidler. Det kan være behov for tidlig inngripen overfor finansinstitusjoner i økonomiske problemer, f. eks. tiltak som forebygger avvikling, og det kan foreligge behov for tiltak som sikrer en ordnet avvikling, herunder bl.a. raskt utbetaling av innskudd.

Et av dilemmaene ved myndighetstiltak overfor finansinstitusjoner i krise er at tiltakene kan bidra til forventninger om krisehjelp også i framtiden. Dette skaper adferdsrisiko i form av for stor risikotaking hos eiere, ledelse og kreditorer i en bank, slik at sannsynligheten for kriser øker. Et mål for reglene om krisehåndtering må derfor være å plassere risiko hos eierne og kreditorene i finansinstitusjonen, samtidig som reglene skal sikre finansiell stabilitet.

Et troverdig kriseløsningssystem, med reell tapsrisiko for eiere og kreditorer, vil ha en viktig kriseforebyggende effekt. Med reell tapsrisiko vil en banks kreditorer (unntatt de som er dekket av innskuddsgarantien) måtte foreta grundigere overvåking av risikotakingen i banken og sørge for en prising av bankenes finansiering som i større grad gjenspeiler den risikoen banken tar og i mindre grad sannsynligheten for at den vil bli «reddet» av myndighetene. Dette vil igjen redusere faren for overdreven gjeldsvekst og bobler i formuesmarkeder og minske sannsynligheten for at kriser oppstår.

Da finanskrisen brøt ut ble det raskt klart at en del viktige land ikke hadde egnede regler for håndtering av finansinstitusjoner med alvorlige økonomiske problemer. Blant annet viste det britiske systemet, hvor finansinstitusjoner var underlagt alminnelige konkursrettslige regler seg lite hensiktsmessig. Reformer av kriseløsningssystemene er høyt på dagsorden i det pågående arbeidet internasjonalt og i enkeltland. Målsettingen er å utvikle et mer robust finansielt system. Gode systemer for kriseløsning vil også redusere faren for at problemer i enkeltbanker sprer seg og forsterker en krise slik problemene i både Northern Rock og Lehman Brothers gjorde under den siste krisen.

Under denne krisen, som under tidligere kriser, grep myndighetene i mange land inn med ulike ad hoc tiltak av frykt for konsekvensene av å avvikle banker i krise. Tiltakene har ofte hatt som mål å legge grunnlaget for fortsatt drift av bankene. Tiltakene har imidlertid i mange tilfeller også redusert tapene for finansinstitusjonenes eiere, ledelse og kreditorer. Denne typen tiltak ble ikke brukt i Norge.

I Norge har de tiltak som ble iverksatt under finanskrisen hatt som formål å sikre bankenes tilgang til likviditet og egenkapital for å forhindre at bankene strammer til kredittpraksis i unødig grad i en økonomisk nedgangsperiode. I mange land har myndighetstiltakene vært vesentlig mer omfattende.

Gode kriseløsningssystemer for å håndtere finansinstitusjoner i krise vil ikke eliminere muligheten for at det kan oppstå nye kriser med massiv tillitsvikt som truer det finansielle systemets funksjonsmåte. Det er vanskelig å sikre seg helt mot eventuelle systemkriser. I slike situasjoner må myndighetene være forberedt på å bruke et bredt sett med tilgjengelige virkemidler for å gjenopprette tillit og begrense skadevirkninger, slik man gjorde under denne krisen. En erfaring fra siste krise er at myndighetene bør ha et bredt sett av virkemidler tilgjengelig for å håndtere tilfeller av likviditets- og kapitalsvikt i institusjonene.

20.2 Lærdommer fra finanskrisen

20.2.1 Systemkriser krever offentlige inngrep

Problemer i finanssektoren kan raskt forverre seg til en systemkrise, særlig i fravær av et godt system for å håndtere problemer i enkeltinstitusjoner. Tillitssvikt aktørene imellom er spesielt alvorlig, og vil ofte føre til alvorlige forstyrrelser i realøkonomien. Det kan igjen gi opphav til en ond sirkel, med negative vekselvirkninger mellom realøkonomien og finanssektoren. Innstramming i kredittilbudet, usikkerhet om tryggheten til bankinnskudd og andre sparemidler, samt bortfall av viktige finansielle tjenester, som bl.a. betalingstjenester, kan gjøre at en finansiell krise utvikler seg til en realøkonomisk krise.

For å forhindre dette gjennomførte myndigheter og sentralbanker i mange land, inkludert i Norge, en rekke tiltak under den internasjonale finanskrisen. De omfattende tiltakene kom raskt, og søkte å gjenopprette tilliten og funksjonen til finansmarkedene, og å dempe utslagene i realøkonomien. Sentralbanker gjennomførte likviditetstiltak for å avhjelpe finansinstitusjonenes umiddelbare problemer, stater tok over vaklende institusjoner, tilførte kapital til andre, traff finanspolitiske tiltak for å stimulere økonomien, i tillegg til at det ble tatt i bruk en rekke nye virkemidler for å bedre de vanskelige markedsforholdene. Uten rask statlig inngripen i mange land, kunne finanskrisen fått uoverskuelige følger for verdensøkonomien.

I Norge var situasjonen mindre dramatisk enn i mange andre land, men også norske myndigheter gjennomførte flere ekstraordinære tiltak, jf. boks 20.1 og nærmere omtale i kapittel 6.

De norske tiltakene var i første omgang særlig viktige for å opprettholde bankenes tilgang på likviditet. Den ekstraordinære likviditetstilførselen fra Norges Bank, og etableringen av bytteordningen med obligasjoner med fortrinnsrett (OMF), bidro til å stabilisere utviklingen i banksystemet, og til at markedene hadde tillit til at norske myndigheter ville og kunne iverksette nødvendige tiltak. Det ble også iverksatt særskilte likviditetstiltak for enkeltinstitusjoner.

Etableringen av Statens finansfond sikret at solide norske banker ville ha tilgang på ny egenkapital, i en periode der kapitalmarkedene ikke fungerte normalt og bankenes tap så ut til å kunne bli høye. 28 banker fikk tilført kapital fra Finansfondet. Fondet kom også andre banker til gode ved at tilliten til det norske banksystemet økte, og ved at bankene fikk fleksibilitet til å avvente markedsutviklingen før de eventuelt besluttet å hente kapital i markedet.

Tiltakene som ble iverksatt kom raskt og det var begrenset tid til planlegging. Mange av de viktigste tiltakene under krisen, internasjonalt og i Norge, ble «improvisert» fram ut fra den aktuelle markedssituasjonen og de særskilte problemene finansinstitusjonene stod ovenfor, og fulgte i mindre grad av etablerte systemer.

Med begrenset tid til planlegging under en krise, kan håndteringen bli mer personavhengig enn dersom den var resultatet av en lengre prosess. For håndteringen av ringvirkningene av finanskrisen i Norge kan det ha vært en fordel at ledende posisjoner i embetsverket var besatt av personer som hadde erfaring fra håndteringen av bankkrisen på begynnelsen av 1990-tallet. Det er ikke gitt at Norge møter neste krise med tilsvarende kriseerfaring hos ledende personer i embetsverket.

20.2.2 Manglende systemer for håndtering av institusjonskriser

Myndighetene i land som opplevde at institusjoner havnet i alvorlige problemer stod ofte uten virkemidler til å håndtere krisene på en rask og effektiv måte, og måtte ofte ty til statlig overtakelse eller kostbare støttetiltak for å stabilisere banksystemet. Virkningene av konkursen i den amerikanske investeringsbanken Lehman Brothers synliggjorde at myndighetene i realiteten ikke har noe valg når store og komplekse (systemviktige) finansinstitusjoner får problemer; for å unngå store skadevirkninger i finanssystemet og realøkonomien, må de gripe inn med støttetiltak eller overtakelse.

Det norske krisehåndteringssystemet ble ikke satt på alvorlig prøve under denne finanskrisen. Virksomheten til de kriserammede islandske bankene i Norge ble håndtert på en effektiv måte, og uten at kundene ble påført tap, jf. omtale i kapittel 6. Det norske kriseløsningssystemet er nærmere beskrevet i boks 20.2.

Finanskrisen internasjonalt har imidlertid synliggjort forbedringspotensialer også i det norske systemet for bankkriseløsninger.140

20.2.3 Forsterket atferdsrisiko etter krisen

De omfattende tiltakene internasjonalt kan ha forsterket markedets inntrykk av at myndighetene vil gripe inn for å forhindre en krise, både gjennom generelle støttetiltak overfor markedet og (solide) institusjoner, men ikke minst ved å redde enkeltinstitusjoner. Forventninger om inngripen som begrenser interessentenes tap vil kunne føre til høyere risikotaking, alt annet like.

En svakhet ved krisehåndteringen internasjonalt var at flere (insolvente) institusjoner fikk tilført statlig kapital uten at eiere og kreditorer ble avkrevet riktig betaling. Det kan som nevnt i kapittel 16 invitere til høyere risikotaking, og øke faren for finansiell ustabilitet. En viktig lærdom fra den norske bankkrisen på 1990-tallet er bl.a. at det er mulig å tilføre banker nødvendig egenkapital uten å skjerme den enkelte banks eiere mot tap som følge av bankens økonomiske problemer.141 Den norske finanssektoren ble først og fremst rammet på likviditetssiden under denne krisen, og i mindre grad på soliditetssiden.

Norske banker fikk tilgang til både krone- og valutalikviditet gjennom Norges Banks markedsoperasjoner og bytteordningen under krisen, se kapittel 6. Isolert sett kan det gi insentiv til å ta større likviditetsrisiko framover. Muligheten til å få tilført kjernekapital gjennom Statens finansfond, kan tilsvarende ha bidratt til en forventing om at myndighetene ville stille opp med kapital også i neste krise, og således redusere insentivet til å begrense risikotakningen og holde forsvarlig bufferkapital. Den forsterkede forventningen om framtidig hjelp, som tiltakene under finanskrisen skapte, gjør god regulering og troverdige kriseløsningsregimer enda viktigere i etterkant av finanskrisen.

20.2.4 Endringer i kriseløsningsregimer i etterkant av krisen

Finanskrisen internasjonalt avdekket i mange land store mangler i evnen til å håndtere og løse bankkriser. Flere land har som følge av dette gjennomført betydelige endringer i sine systemer for bankkriseløsninger.

I Storbritannia er det innført et nytt kriseløsningssystem, «Special Resolution Regime» (SRR). Gjennom SRR kan myndighetene beslutte salg av hele eller deler av institusjonen, overføring av hele eller deler av institusjonen til en såkalt brobank,142 midlertidig nasjonalisering, og avvikling og utbetaling av garanterte innskudd. Tilsynsmyndigheten (FSA) og Bank of England bestemmer henholdsvis når SRR skal aktiviseres og hvilke verktøy som skal benyttes. Finansdepartementet beslutter all bruk av offentlige midler, herunder en eventuell beslutning om nasjonalisering.

For at FSA skal kunne aktivisere SRR, må konsesjonsbetingelsene være brutt, og det må være usannsynlig at institusjonen eller andre vil kunne gjennomføre tiltak slik at betingelsene vil bli oppfylt.

I USA har den offentlige innskuddsgarantimyndigheten (FDIC) lenge hatt mulighet bl.a. til å splitte opp og selge hele eller deler av en bank eller overføre hele eller deler av banken til en brobank. Etter den nylig vedtatte finansreformen er kriseløsningssystemet utvidet til også å omfatte andre finansinstitusjoner enn banker, så som bankholdingselskaper, store investeringsbanker og forsikringsselskap. Bruk av offentlige midler i en slik redningsaksjon vil ikke være tillatt. Det er kvantitative terskelverdier knyttet til kapitalsituasjonen som avgjør når myndigheten skal gripe inn overfor banker i problemer. Disse utløser milde tiltak fra myndigheten allerede ved en kapitaldekning på 10 pst.

Også i Sveits er det satt i gang et arbeid for å reformere kriseløsningssystemet. Det er bl.a. foreslått at bankene skal pålegges å forberede organisatoriske endringer for å sikre videreføring av sentrale bankfunksjoner ved en krise i banken. Dersom bankene ikke kan dokumentere dette, skal tilsynsmyndigheten pålegge nødvendige organisatoriske endringer.

I Sverige er det ikke gjort endringer med kriseløsningsregimet, den vanlige konkurslovgivningen gjelder fortsatt for banker. Som nevnt i kapittel 15, opprettet imidlertid den svenske stat høsten 2008 et stabilitetsfond til finansiering av bankkriseløsninger. Staten skjøt umiddelbart 15 milliarder svenske kroner inn i fondet. Målet er at det skal utgjøre 2,5 pst. av BNP innen 2023. Oppbyggingen skal skje ved hjelp av en avgift som er fastsatt til 0,036 pst. av største delen av bankenes passivaside. Planen er å slå stabilitetsfondet sammen med det svenske innskuddsikringsfondet.

Danske banker var hardt rammet av krisen og Danmark opprettet en ubegrenset statlig garanti for bankenes innskudd og andre forpliktelser i oktober 2008. Bankene måtte betale for garantien. Det ble samtidig opprettet et statlig selskap, Finansiell stabilitet, med oppgave å sikre finansiell stabilitet, herunder foreta avvikling av banker i problemer. Den statlige garantien ble opphevet ved utgangen av september 2010 og det er nå kun den vanlige innskuddsgarantien som gjelder. Etter samme dato velger banker i problemer selv om de vil bli avviklet av selskapet Finansiel stabilitet eller om de vil bli avviklet gjennom den vanlige konkurslovgivningen.

EU arbeider med å få på plass et felleseuropeisk regelverk for håndtering av kriser i finansinstitusjoner. Resultatet av dette arbeidet vil legge føringer på Norge gjennom EØS-avtalen, og er beskrevet nedenfor.

20.3 Handlingsrom og ytre rammer

Norsk handlingsrom i en krise begrenses av EUs statsstøtteregler. EØS-avtalen forbyr som hovedregel offentlig støtte til bestemte foretak eller sektorer dersom dette kan vri konkurransen og påvirke samhandelen. Offentlige investeringer, lån, garantier mv. til finansinstitusjoner innebærer støtte dersom staten gir dette på gunstigere vilkår enn hva en hypotetisk (privat) markedsinvestor ville ha gjort. Norske myndigheter må melde (notifisere) ny støtte, herunder endringer i eksisterende støtte, til ESA før den iverksettes. Denne forpliktelsen tilsvarer EU-landenes plikt til å melde slik støtte til EU-kommisjonen. Det finnes imidlertid relevante unntak. For eksempel kan tiltaket inneholde et støtteelement hvis det iverksettes for å bøte på en alvorlig forstyrrelse av økonomien.143

Under finanskrisen aksepterte EU-kommisjonen og ESA at offentlig støtte ble gitt til finansinstitusjoner, men det ble lagt vekt på å sikre at de enkelte EU/EØS-landenes tiltak ikke skulle skape for store konkurransevridninger eller uheldige virkninger i andre land. Virkemidler innenfor sentralbankenes normale virksomhet og generelle likviditetstiltak, falt utenfor det alminnelige forbudet mot statsstøtte. Den norske bytteordningen ble f.eks. ikke ansett som offentlig støtte, mens etableringen av Statens finansfond ble godkjent av ESA som et tillatt støttetiltak.

EUs lovgivning legger i dag liten begrensning på landenes mulighet til å håndtere kriser i enkeltinstitusjoner. «Winding up»-direktivet144 fastsetter full hjemlandskontroll ved avvikling og reorganisering av filialer innen EØS. Avvikling og reorganisering av datterselskaper, den mest utbredte formen for grensekryssende bankvirksomhet, følger nasjonal lovgivning.

Det eksisterer i dag konsernspesifikke tilsynsgrupper («supervisory colleges») for det løpende tilsynet med grensekryssende finanskonsern. Gruppene skal bl.a. koordinere tiltak mellom ulike nasjonale myndigheter. For å kunne håndtere kriser i grensekryssende institusjoner mener EU-kommisjonen at det bør opprettes kriseløsningsgrupper bestående av representanter for tilsynsmyndigheter i berørte land for større grensekryssende institusjoner. I tillegg vil det nye banktilsynsorganet EBA («European Banking Authority») få en sentral rolle i håndteringen av kriser i grensekryssende institusjoner.

EU arbeider med å få på plass et felleseuropeisk regelverk for håndtering av kriser i finansinstitusjoner generelt, og i grensekryssende institusjoner spesielt, jf. omtale i kapittel 10. EU-kommisjonen har varslet at den vil legge fram lovforslag om dette i løpet av våren 2011. EU-kommisjonen har i en meddelelse drøftet de overordnede prinsippene for, og i noen grad den konkrete utformingen av, dette regelverket.145 Reglene vil trolig bli foreslått å gjelde for alle kredittgivende institusjoner, samt visse investeringsforetak. Målet for rammeverket er å legge til rette for at alle omfattede institusjoner, uavhengig av type aktivitet og størrelse, kan avvikles uten å forårsake finansiell ustabilitet, og uten å belaste offentlige budsjetter.

Kommisjonen deler mulige virkemidler inn i tre kategorier: «forebyggende og preventive tiltak», «tidlig intervensjon» og «hjemler og verktøy for avvikling». Kommisjonens foreløpige vurderinger kan oppsummeres som følger:

• Ansvaret for tidlig intervensjon bør være hjemlet i kapitalkravsregelverket og være tillagt tilsynsmyndigheten, men hjemlene bør utvides og klargjøres. Det gjelder bl.a. muligheten for å forby utbytte og kupongutbetaling på regulatorisk gyldig hybridkapital, krav om endringer i ledelsen, og krav om å instruere banken om foretningsdrift som vedrører risikoutviklingen. Tiltakene bør kunne iverksettes på bakgrunn av utsikter til brudd på minstekravene i kapitalkravsregelverket, og ikke betinge faktisk brudd.

• Ved brudd på minstekravene til kapital eller likviditet bør institusjonen i alle tilfeller kunne pålegges å legge fram troverdige planer for hvordan den vil snu utviklingen. Dersom troverdige planer ikke legges fram eller ikke følges opp, bør tilsynsmyndighetene ha mulighet til å oppnevne en midlertidig ledelse for å ta over styringen.

• Overnasjonale tilsynsmyndigheter bør ha en rolle som overvåker og koordinator av prosessene når de angår grensekryssende institusjoner, og myndighet til å etterprøve om nasjonale beslutninger er i henhold til EU-lov.

• Det kan være en fordel om ansvaret for avvikling ligger i en enhet som er uavhengig av tilsynsmyndigheten. Hensynet til friksjonsfri avvikling av grensekryssende institusjoner tilsier at organiseringen, hjemler og verktøy for avvikling harmoniseres over tid. Et harmonisert rammeverk for avvikling bør ta utgangspunkt i at finansinstitusjoner, når det er mulig, avvikles etter samme prinsipper som andre foretak. Dersom dette ikke er mulig av hensyn til finansiell stabilitet, kan særskilte mekanismer for forsiktig eller delvis avviking benyttes. Det kan innebære bruk av brobank, styrt videresalg, eller oppdeling.

• Hvis institusjonens funksjoner er ansett som systemviktige og ikke kan overtas av andre, og dersom institusjonen ikke kan videreselges, f.eks. på grunn av størrelsen, kan et tredje nivå for håndtering tre inn der målet er videre drift snarere enn avvikling. På dette nivået vil ordninger som gjeldsnedskrivning og instruert konvertering av gjeld til egenkapital vurderes. Risikoen for framtidig bevisst uvørenhet er stigende i de tre nivåene, og forsvarer hierarkiet i rangeringen.

• Avviklingsmyndighetene bør ha eksplisitte hjemler til å overføre eierskap, rettigheter eller skyldnader, nedskrivning av egenkapital og konvertering av gjeld, myndighet til å dirigere eller erstatte ledelse, samt innføre midlertidig moratorium for oppgjør.

En eventuell slik framtidig EU-regulering vil gå lengre enn gjeldende norsk rett på dette området.

20.4 Utvalgets forslag

20.4.1 Nye virkemidler for håndtering av kriser i enkeltinstitusjoner

Det er svært viktig at myndighetene har beredskap og fleksibilitet i møte med en eventuell ny krise i finanssystemet og realøkonomien. Helt generelt må myndighetene være beredt til å gripe inn tidlig med hensiktsmessige tiltak, tilpasset den aktuelle situasjonen i markedene og i økonomien. Som denne krisen viste, kan det ikke legges til grunn at de tiltakene som fungerte godt i forrige krise vil være egnede i møte med en ny krise. De viktigste tiltakene under en krise er det oftest ikke mulig å planlegge for på forhånd.

Systemet for kriseløsning i enkeltinstitusjoner er derimot noe som kan og bør være etablert lenge før en eventuell krise skulle inntreffe. Er det systemet godt, kan det redusere faren for finansiell ustabilitet, og øke kvaliteten og framdriften i beslutningsprosessen under en eventuell krise.

EU-kommisjonen har satt i gang en viktig prosess, som kan lede fram til et omfattende sett med virkemidler, og en nødvendig samkjøring på tvers av grenser. Endringer i EU-retten på dette området ligger imidlertid langt fram i tid. Flere land har allerede gjort store endringer i sine kriseløsningssystem, basert på erfaringene fra finanskrisen. På en del områder inneholder det lovverket som nå er i ferd med å bli etablert i flere land virkemidler og adganger som ikke er å finne i den norske banksikringsloven, og som det kan være aktuelt å vurdere innarbeidet også i det norske systemet.

Etter utvalgets syn bør det utredes nærmere hvilke endringer en raskt bør gjøre i det norske kriseløsningssystemet, herunder om signalene fra EU-kommisjonen bør følges opp direkte.

Utvalget vil særlig peke på noen elementer som bør vurderes inntatt i det norske kriseløsningssystemet:

• Pålegg om at banker må utarbeide en avviklingsplan (testament), slik at bankene skal kunne avvikles uten at det vil påføre samfunnet stor belastning i form av finansiell ustabilitet eller betydelige offentlige utgifter. Slike planer vil kunne sannsynliggjøre at også eierne og kreditorene til disse institusjonene vil kunne ta tap.

• Mulighet for å splitte opp en bank og evt. opprette en brobank vil gjøre det enklere å videreføre sentrale banktjenester samtidig som eiere og ikke-garanterte kreditorer påføres tap.

• Mulighet for tvungen omgjøring av gjeld til egenkapital (intern oppkapitalisering), f.eks. ved at konvertible obligasjoner gjøres om til aksjekapital når kapitalen faller under et bestemt nivå, eller omgjøring av andre typer gjeld til egenkapital (bail-in).

Under den norske bankkrisen på 1990-tallet ble aksjekapitalen i de tre største bankene skrevet ned til null og bankene ble oppkapitalisert ved statlige midler. Det var en ekstern oppkapitalisering. En intern oppkapitalisering, jf. tredje strekpunkt ovenfor, vil innebære at eksisterende interessenter bidrar til å oppkapitalisere banken.

Bruk av konvertible obligasjoner vil innebære at myndighetene stiller krav om at en institusjon skal utstede en bestemt mengde obligasjoner med klausul om at disse skal konverteres til aksjekapital ved en forhåndsbestemt terskelverdi. Denne terskelverdien bør være knyttet til utviklingen i kapitalen. Det vil være et markedsbasert instrument der prisen vil avhenge av hvor sannsynlig investorene anser konvertering å være. Et problem med instrumentet kan være at omdanningen til aksjekapital skjer for sent i forhold til forverringen av bankens situasjon. Dersom banken bare har likviditetsproblemer, vil en terskelverdi knyttet til kapitalen ikke ha noen effekt.

Tvungen omgjøring av gjeld til egenkapital er et mer drastisk virkemiddel. Dette virkemiddelet kan gi en rask løsning for krisebanken med uavbrutt tilgang til banktjenester. Det vil videre være egnet for komplekse og/eller grensekryssende institusjoner og institusjoner med store derivatposisjoner. For slike institusjoner vil det være krevende å få raskt overblikk over situasjonen og en omgjøring av gjeld til egenkapital vil være en «enkel» løsning på problemet. Et slikt virkemiddel har også den fordel at for institusjoner med lav egenkapitalandel er det bare en liten avkorting som skal til hos kreditorene for å gi en tilstrekkelig oppkapitalisering.

Det er ingen land som har innført muligheten for tvungen omgjøring av gjeld til egenkapital. Baselkomiteen har foreslått at hybridinstrumenter skal kunne gjøres om til egenkapital når banken ikke lenger anses å være levedyktig og før all egenkapital er tapt. I banksikringsloven må egenkapitalen være tapt før ansvarlige lån blir påført tap.

Dagens banksikringslov inneholder både kvalitative og kvantitative mål for når myndighetene skal gripe inn overfor en bank i (trolig forestående) problemer. Banksikringsloven sier at Finanstilsynet skal sette i verk en prosess som gir Kongen adgang til å beslutte både å skrive ned eksisterende aksjekapital og hvem som skal kunne tegne ny kapital dersom mindre enn 25 pst. av aksjekapitalen er i behold (se boks 20.2.) Etter utvalgets vurdering bør denne prosessen iverksettes på et høyere kapitalnivå enn i dag. Videre bør loven i større grad presisere handlingsalternativene når de myke terskelverdiene brytes.

Utvalget tilrår en gjennomgang av banksikringslovens terskelverdier for når myndighetene kan og skal gripe inn og hvilke tiltak som da kan anvendes. Det bør legges til rette for tilstrekkelig tidlig inngripen og terskelverdiene bør knyttes både til bankenes likviditet og kapital.

Skal adferdsrisikoen begrenses, er det viktig at avvikling av banker og andre finansinstitusjoner i krise er et mest mulig troverdig handlingsalternativ. De som har bidratt til den risikotakingen som har skapt problemene, eiere og kreditorer, må være med og ta tap også om institusjonen i en eller annen form drives videre. Dersom en bank skal avvikles uten vesentlige skadevirkninger for bankens kunder, er det viktig at sentrale banktjenester, som f.eks. betalingstjenester, blir videreført uavbrutt. Et langvarig brudd i publikums tilgang til kontopenger vil i dag ikke være akseptabelt, særlig ikke i Norge der bruken av kontopenger til betalinger er mer utbredt enn i de fleste andre land. Dersom avvikling av en bank innebærer at bankens kunder blir avskåret fra sentrale betalingstjenester, vil dette derfor kunne utgjøre et viktig hinder for avvikling som et troverdig alternativ til statlige støttetiltak.

20.4.2 Krisehåndteringsmyndighetenes rolle

Selve organiseringen av kriseløsningsarbeidet må også vurderes, inklusive rollen til Bankenes sikringsfond. Et privat organ kan vanskelig disponere de verktøyene som utvalget diskuterer ovenfor, og det vil dessuten kunne være en interessekonflikt mellom de som kontrollerer det private organet (bankene) og staten/fellesskapet. Både i Storbritannia og USA er det et offentlig organ som er kriseløsningsmyndighet.

Utvalget tilrår at krisehåndteringsverktøyene som skisseres ovenfor underlegges et permanent, offentlig myndighetsorgan.

Et mindretall i utvalget, bestående av medlemmene Ask, Christiansen og Harto, mener at det er behov for en avklaring av Bankenes sikringsfonds rolle. Ansvarsfordelingen i forbindelse med krisehåndtering bør vurderes helhetlig basert på den arbeidsdeling som er etablert, herunder systemene for offentlig administrasjon.

21 Samlede vurderinger

21.1 Innledning

Nedenfor følger en oppsummerende gjennomgang av utvalgets vurderinger og forslag i kapittel 11 – 20. Forslagene er basert på en gjennomgang av det utvalget anser er de mest sentrale lærdommene fra den internasjonale finanskrisen. Forslagene har til formål å bidra til finansiell stabilitet i Norge, og til at finanssektoren i større grad understøtter overordnede samfunnmessige effektivitetsmål.

For nærmere utdyping av, og begrunnelse for, forslagene, vises det til omtalen i de enkelte kapitlene.

21.2 Vurderinger og forslag

21.2.1 Internasjonale lærdommer, norske utfordringer og prioriteringer

En robust og formålstjenlig finanssektor

Store statsfinansielle og samfunnsøkonomiske kostnader forbundet med finanskrisen har aktualisert spørsmålet om hvilken rolle finanssektoren bør ha i framtiden, og hvilke aktiviteter økonomien som helhet er tjent med at sektoren bedriver.

Etter utvalgets syn er det viktig at et bredt sett av virkemidler, som best kan fange opp og korrigere svakheter, benyttes for å sikre en robust og formålstjenlig finanssektor. Herunder kan skatter eller avgifter supplere regulering og tilsyn på en nyttig måte.

I lys av finanskrisen bør det dessuten bli mer åpenhet om aktiviteten og risikotakingen i finansmarkedene, herunder om hvordan bankene beregner kapitalbehov ved hjelp av modeller og risikoantakelser.

Virksom konkurranse og enklere produkter

Virksom konkurranse mellom tilbydere av finansielle tjenester er en forutsetning for en effektiv og velfungerende finanssektor. Etterspørselssiden i finansmarkedene er sammensatt og representerer mange ulike behov, noe som også bør gjenspeiles i strukturen på tilbudssiden.

Etter utvalgets syn bør myndighetene generelt bedre forutsetningene for virksom konkurranse i finansmarkedene, bl.a. gjennom å legge til rette for flere konkurrerende aktører, og enklere og mer sammenlignbare produkter og tjenester.

Oversiktlige konsernstrukturer

Finanskonsern består oftest av ulike typer av finansinstitusjoner (kredittforetak, banker, livsforsikringsselskap, skadeforsikringsselskap mv.). Finanskonsern kan videre bestå av flere «lag» av selskaper (morselskapet har et datterselskap, som er morselskap for et nytt datterselskap osv.).

Etter utvalgets vurdering er det viktig at finanskonsernene organiseres på en oversiktlig måte, slik at eventuelle økonomiske problemer i operative konsernselskaper i stor utstrekning forplanter seg i rett linje oppover i konsernet, og slik at de økonomiske problemene får minst mulig virkning for andre operative konsernselskaper. En slik ryddig struktur er også viktig for muligheten til å kunne restrukturere eller avvikle institusjoner i en krisesituasjon. Utvalget registrerer at det i finansieringsvirksomhetsloven er adgang til å benytte ulike modeller, men at forannevnte hensyn i stor utstrekning er ivaretatt gjennom konsesjonspraksis. Utvalget tilrår at norske myndigheter i sin konsesjonspraksis legger stor vekt på forannevnte hensyn.146

I USA har svekkelsen av bransjeskillet mellom tradisjonell bankvirksomhet og verdipapirvirksomhet vært omdiskutert. Norske lovregler legger til rette for at finanskonsern kan ha virksomhet både innenfor tradisjonell bankvirksomhet og verdipapirvirksomhet. Reglene er ikke til hinder for at det drives omfattende verdipapirvirksomhet i bankene. Verdipapirvirksomheten i norske banker er imidlertid relativt begrenset sammenlignet med banker i andre land.147

Videreutvikling av finansmarkedsreguleringen

Bankene står i en særstilling når det gjelder hvilken risiko EUs prinsipper om hjemstatsregulering og filialetableringer kan innebære for det enkelte lands finanssystem, økonomi og statsfinanser.

Etter utvalgets syn tilsier erfaringene fra finanskrisen at norske myndigheter bør arbeide for en adgang i EU/EØS-retten for vertsland til å kreve omdanning fra filial av utenlandsk bank til datterselskap, og en tilsvarende adgang til å kreve at egne banker organiserer sin virksomhet i utlandet gjennom datterselskaper framfor filialer. Videre bør regulerings- og tilsynssamarbeidet på tvers av landegrensene styrkes.148

Finansmarkedene i de nordiske landene er i stor grad integrerte og utgjør på mange måter et naturlig og hensiktsmessig reguleringsområde. Hensynet til finansiell stabilitet i det enkelte land, og til at finansinstitusjonene bør ha forholdsvis like konkurransevilkår, taler for et nordisk samarbeid på finansmarkedsområdet.

Dersom det skulle være ønskelig å ha regler som, innenfor et nasjonalt handlingsrom, er strengere eller på annen måte går ut over EUs minstekrav til nasjonalt regelverk på finansmarkedsområdet, bør dette etter utvalgets syn først og fremst søkes oppnådd på nordisk nivå, gjennom en harmonisering av de aktuelle reglene i de nordiske landene. En slik tilnærming kan også adressere utfordringer knyttet til EUs hjemlandsreguleringsregime.

Det er i dag et omfattende samarbeid mellom nordiske tilsynsmyndigheter, bl.a. når det gjelder tilsynspraksis knyttet til EUs kapitalkravsregler. Det er også gjort forsøk på å etablere et samarbeid om regulering, men det har hittil ikke ført fram bl.a. pga. ulik vektlegging av næringspolitiske hensyn. Etter finanskrisen kan mulighetene for et slikt samarbeid være større.

Utvalget tilrår at norske myndigheter tar initiativ til å etablere et utvidet samarbeid på finansmarkedsområdet med de andre nordiske landene, både når det gjelder regulering og tilsynspraksis. Et slikt samarbeid kan f.eks. ta form av en ny institusjon på nordisk plan, etablering en sekretariatsfunksjon tilknyttet etablerte institusjoner e.l. Det bør søkes enighet om jevnlig å vurdere regulerings- og tilsynsspørsmål på finansmarkedsområdet. Et rådgivende utvalg eller annet forum kan spille en viktig rolle i overvåkningen av systemrisiko og trusler mot den finansielle stabilitet i Norden.

Norske myndigheter må fortsatt vurdere de enkelte reguleringsspørsmål fra sak til sak, på selvstendig grunnlag. Norge bør imidlertid ha et aktivt forhold til hvorvidt et handlingsrom innenfor EØS-forpliktelsene bør benyttes, særlig dersom det ikke lykkes å få på plass et nordisk samarbeid om finansmarkedsregulering.

Når viktige grunner taler for det, f.eks. knyttet til nasjonale særtrekk, bør nasjonale vurderinger av egnet regulerings- og tilsynspraksis kunne gi seg utslag i et strengere regelverk i Norge enn i andre land. Det kan også etter omstendighetene være behov for supplerende regler, uten at disse nødvendigvis er strengere. Tilsvarende kan det være behov for å gjennomføre endringer raskere enn det som det legges opp til i EU.

21.2.2 Den makroøkonomiske politikken

Pengepolitikken

Rammeverket for pengepolitikken i Norge ga etter utvalgets vurdering et godt utgangspunkt for å stabilisere økonomien under finanskrisen, og utvalget finner heller ikke andre lærdommer fra finanskrisen som tilsier endringer i rammeverket for pengepolitikken i Norge. Finanskrisen tydeliggjorde imidlertid en del viktige forhold for utøvelsen av pengepolitikken.

Utvalget understreker viktigheten av at sentralbanken fortsetter å ta tilstrekkelig hensyn til utvikling i formuespriser og gjeld framover. Samtidig erkjenner utvalget at det er begrenset hvor mange oppgaver som kan oppfylles av én enkelt politikkvariabel som styringsrenten. Dette understreker behovet for makrotiltak.

Finanspolitikken

Rammeverket for finanspolitikken i Norge ga etter utvalgets vurdering et godt utgangspunkt for å stabilisere økonomien under finanskrisen, og utvalget finner heller ikke andre lærdommer fra finanskrisen som tilsier endringer i rammeverket for finanspolitikken i Norge. Samtidig vil utvalget peke på at jo større ambisjoner man har for finanspolitikken i stabiliseringspolitikken, jo større buffere bør man ha. Land med konjunkturavhengige ressursinntekter, som Norge, bør ha særlig store buffere.

Etter utvalgets vurdering viser erfaringene fra finanskrisen tydelig viktigheten av at finanspolitisk handlingsrom og tillit til statsfinansene bygges opp i gode tider. Utvalget støtter derfor anbefalingene fra bl.a. OECD og IMF om at man etter hvert som den økonomiske utviklingen bedrer seg bygger opp handlingsrom i finanspolitikken til å stå tilstrekkelig godt rustet til å møte neste tilbakeslag.

Inntektspolitikken

Det inntektspolitiske samarbeidet har over tid falt sammen med et velfungerende og omstillingsdyktig arbeidsmarked i Norge. I tillegg kan et slikt samarbeid gjøre det lettere å komme fram til nødvendige samfunnsendringer dersom et land har havnet i en krevende økonomisk situasjon. Utvalget understreker viktigheten av at staten og partene i arbeidslivet fortsetter det brede inntektspolitiske samarbeidet i årene framover.

21.2.3 Prisbobler

Aktivapriser, som aksje- og boligpriser, kan svinge mye over konjunktursykelen. Historisk sett har finanskriser ofte vært kjennetegnet av en kraftig, og ofte i betydelig grad kredittdrevet, oppgang i disse prisene forut for krisen, etterfulgt av et kraftig fall. Slik var det også i denne finanskrisen.

Retningslinjer for bankenes utlån

Etter utvalgets syn er Finanstilsynets retningslinjer for forsvarlig utlånspraksis et godt tiltak for å bygge opp under finansiell stabilitet.

Utvalget anbefaler at myndighetene vurderer om retningslinjene for forsvarlig utlånspraksis bør presiseres ytterligere, bl.a. med hensyn til hva slags renteøkning bankene skal legge til grunn i sin vurdering av kundenes betalingsevne. Videre bør myndighetene vurdere om slike retningslinjer også kan være egnet for lån til næringseiendom. Utvalget anbefaler også at det sikres at Finanstilsynet har tilstrekkelige hjemler til å sette krav om øvre grenser på bankenes utlån i forhold til pantets verdi («loan-to-value»-krav), jf. avsnitt 21.2.9 nedenfor.

Skatter og avgifter

Det er bred enighet blant økonomer om at bolig og fast eiendom generelt er for lavt beskattet i Norge, selv om den norske boligbeskatningen neppe har spilt noen vesentlig rolle i forbindelse med denne finanskrisen.

Flere tidligere utvalg har foreslått å redusere favoriseringen av bolig i skattesystemet.

Utvalget er enig i at dagens skattemessige favorisering av investeringer i bolig har uheldige sider, bl.a. ettersom husholdningene blir sårbare overfor svingninger i boligpriser. Denne sårbarheten forsterkes i den grad boligen i opphetede perioder i finansmarkedet blir brukt som pant for lån til finansielle investeringer. Utvalget tilrår derfor at beskatningen av bolig bringes mer på linje med skattleggingen av øvrige formuesobjekter. En skatteveksling, der økt skatt på bolig brukes til å redusere andre skatter og avgifter, vil kunne gi betydelige samfunnsøkonomiske gevinster. Utvalget understreker likevel at det også er behov for stabile og forutsigbare skatteregler for bolig og at det er betydelige utfordringer ved eventuelt å gjøre store endringer i boligbeskatningen raskt.

Valg mellom fast og flytende rente

Utvalget ser at utstrakt bruk av flytende rente på boliglån i noen grad kan bidra til økte svingninger i boligprisene, og viser til at Norge er blant landene i Europa med lavest andel fastrentelån blant husholdningene. Det er imidlertid også fordeler ved bruk av flytende renter for husholdningene, bl.a. at lånene alltid kan løses ut til pari kurs og at renten forventningsmessig vil være lavere når sannsynligheten for å være arbeidsledig er høy. Det er derfor ikke åpenbart at husholdningene samlet sett ville vært tjent med en høyere andel ordinære fastrentelån.

I flere land finnes det imidlertid låntyper der noen av ulempene ved ordinære fastrentelån er fjernet. Disse lånene har et pristillegg i fastrenten som gjør at de kan innløses til pari kurs. Slike lån kan være interessante for mange norske husholdninger, og et eventuelt økt innslag av fastrente som følge av tilbud om slike lån vil trolig kunne bidra til å dempe boligprissvingningene i det norske boligmarkedet noe.

21.2.4 Forbrukerhensyn

God og riktig informasjon

Informasjonen som gis av finansinstitusjoner til forbrukere og andre som overveier investering, produktkjøp, låneopptak e.l., bør være tilpasset den finansielle kunnskapen mottakeren kan antas å inneha. Informasjonen bør være så standardisert som mulig, slik at forbrukeren lett kan sammenligne ulike produkter fra ulike leverandører. Informasjonen bør også være underlagt strenge krav om relevans, slik at ikke viktige punkter tilsløres av «informasjonsstøy».

Utvalget tilrår at norske myndigheter innfører krav om at det skal utarbeides et kort, standardisert opplysningsdokument om spare- og investeringsprodukter, herunder pensjonsprodukter, rettet mot ikke-profesjonelle investorer (forbrukere).

Det hender at finansinstitusjoner i Norge og ellers i verden markedsfører seg med andre betegnelser enn institusjonens virkelige navn, f.eks. når institusjoner viderefører navnet til en bank som er kjøpt opp og innfusjonert.

Utvalget foreslår at finansinstitusjoner ikke lenger skal ha anledning til å benytte navn eller betegnelser i sin markedsføring som tildekker hvilken institusjon som faktisk vil stå for kundeforholdet, og slik at institusjonenes kunder – faktiske eller potensielle – ikke kan villedes til å tro at de har et kundeforhold til en annen institusjon enn det som faktisk er tilfellet, herunder at bankkunder ikke villedes til å tro at de har bedre innskuddssikring enn det som er tilfellet.149

Bankkunders motregningsrett – dvs. retten til å få f.eks. lån og innskudd avregnet mot hverandre i tilfelle banken ikke kan innfri innskuddskravet – faller bort når lån overføres fra bank til kredittforetak. Etter hvert som norske banker har overført en stadig større andel av sine boliglån til kredittforetak, slik at det kan utstedes obligasjoner med fortrinnsrett (OMF), har mange bankkunder mistet sin motregningsrett.

Utvalget tilrår at myndighetene sikrer at, motregningsretten også videreføres når lån overføres fra en bank til et kredittforetak.

Spare- og investeringsprodukter

Ut over behovet for god og riktig informasjon til forbrukere som overveier kjøp av spare- og investeringsprodukter, må problemer knyttet til uheldige insentiver og interessekonflikter adresseres. Så lenge produsenter og distributører av spare- og investeringsprodukter har et økonomisk avhengighetsforhold med hverandre, eller er én og samme institusjon, vil kundens interesser kunne bli skadelidende. Etter utvalgets syn bør slike avhengighetsforhold anses som brudd på interessekonfliktreglene. Videre kan det etter utvalgets vurdering være ønskelig med nye regler som kan gjøre det enklere for forbrukerne å treffe gode investeringsbeslutninger.

Utvalget tilrår at det utredes nærmere

• om finansinstitusjoner i sin markedsføring fortsatt skal kunne benytte begrep som «spareprodukt», «sparealternativ» e.l. med mindre produktet tilfredsstiller visse krav som gjør det egnet nettopp til spareformål, og

• om investeringsrådgivere og andre som gir råd om kjøp av investeringsprodukter, fondsandeler mv., i tillegg alltid skal opplyse om egenskapene ved et enkelt produkt, som f.eks. bankinnskudd og andeler i indeksfond, eller nedbetaling av aktive lån, og rådgi dette som alternativ.

Kostnadene ved passivt forvaltede indeksfond er vesentlig lavere enn kostnadene ved å investere i aktivt forvaltede fond. Indeksfond er likevel lite utbredt som spare- og investeringsalternativ i det norske markedet. Etter utvalgets syn bør finansinstitusjonene legge til rette for at indeksfond blir et mer synlig og aktuelt alternativ for forbrukerne.

Etterlevelse av nemndsvedtak mv.

For forbrukere som f.eks. etter råd fra en finansinstitusjon har investert i uegnede investeringsprodukter, er ofte klagenemndene den første, og for mange den eneste aktuelle, klageinstans. Det varierer i hvilken grad de ulike nemndenes avgjørelser etterleves av finansinstitusjonene. I de tilfeller forbrukeren får medhold og institusjonen ikke etterlever avgjørelsen, kan forbrukeren ha gode muligheter for å vinne fram i retten. Det vil imidlertid ofte være vanskelig for forbrukeren å prøve slike saker for retten, da de potensielle kostnadene ved et eventuelt tap kan framstå som høye for den enkelte.

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter utrede hvordan det kan innføres et lovkrav om at finansinstitusjoner som ikke etterlever nemndsvedtak i forbrukerens favør må dekke forbrukerens kostnader knyttet til behandling av saken i første rettsinstans, og i høyere instanser dersom institusjonen skulle anke.150

Tilsynsmyndighetenes rolle

Det er mye som taler for at forbrukerne er avhengig av en tett tilsynsmessig oppfølging av produkter og tjenester som tilbys i finansmarkedene. Finanstilsynet, Konkurransetilsynet, Forbrukerombudet og Forbrukerrådet har viktige oppgaver på dette området.

Utvalget tilrår at norske tilsynsmyndigheter får et tydeligere lovfestet ansvar for å ivareta forbrukernes interesser og rettigheter i finansmarkedene. I denne sammenheng bør det også utredes om tilsynsmyndighetene bør få utvidede hjemler til å ilegge administrative sanksjoner, så som gebyrer, slik at det kan gis reaksjoner tilpasset overtredelsenes grovhet, og som generelt er egnet til å bedre etterlevelsen av regelverket.

Videre bør tilsynsmyndighetene innta en mer aktiv rolle når det gjelder oppfølging av utviklingen på finansmarkedsområdet, og i større grad foreta og foreslå tilpasninger i regelverket. Eventuelle endringer i tilsynsmyndighetenes mandat e.l. må ses i sammenheng med utvalgets forslag om å presisere Finanstilsynets ansvar for å benytte sine virkemidler for å sikre finansiell stabilitet, jf. avsnitt 21.2.9 nedenfor.

Myndighetsorganene med ansvar for finansiell stabilitet avholder i dag faste møter for informasjons- og erfaringsutveksling. Slike møter kan bidra til et godt og hensiktsmessig samarbeid også på forbrukerområdet. I tillegg kan det være hensiktsmessig å innføre en praksis med en årlig, offentlig rapport eller melding om aktuelle forbrukerspørsmål i finansmarkedene, i tillegg til de enkelte tilsynsorganenes årsmeldinger.

Utvalget viser til at Norge samlet sett har gode erfaringer med å ha et integrert finanstilsynsorgan, og til at en rekke forhold taler for et integrert tilsyn også i årene framover. Utvalget mener at Finanstilsynet fortsatt bør ha ansvar for forbrukerrelatert tilsyn og regelverksutvikling, særlig ut fra hensynet til konsistent og helhetlig regulering og tilsynspraksis, men også ut fra at Norge er et lite land med begrensede ressurser på tilsynsområdet. En samlet finanstilsyn, med et sterkt fagmiljø og et ansvar for hele finanssektoren, har stor gjennomslagskraft overfor markedsaktørene og andre deler av forvaltningen, bl.a. gjennom tilrådninger om regelverk o.l. basert på en helhetlig avveiing av ulike hensyn. Det bidrar til å styrke forutsetningene for finansiell stabilitet, og forbrukernes tillit til finanssystemet. Utvalget viser for øvrig til at Finanstilsynet bør få et lovfestet ansvar for å ivareta forbrukernes interesser og rettigheter i finansmarkedene, jf. utvalgets forslag ovenfor.151

21.2.5 Bedre skattlegging av finansiell sektor

Stabilitetsavgift

Det eksisterer i dag banksikringsordninger i de fleste land, der medlemsbankene betaler en viss avgift for bl.a. innskuddsgaranti. I tillegg til den eksplisitte innskuddsgarantien, nyter banker og andre finansinstitusjoner godt av en implisitt garanti som det ikke avkreves vederlag for: det at markedsaktørene forventer at staten i visse situasjoner vil iverksette støttetiltak overfor markedet eller institusjoner for å forhindre finansiell ustabilitet, har også betydelig verdi for institusjonene.

Etter utvalgets syn bør norske finansinstitusjoner ilegges en stabilitetsavgift basert på institusjonenes gjeld ut over egenkapital og sikrede innskudd, og som reflekterer eventuelle forventninger hos kreditorer om at deres risiko er redusert som følge av sannsynligheten for statlig inngripen (implisitt statsgaranti). Utvalget tilrår at norske myndigheter utreder om og i tilfelle hvordan en slik stabilitetsavgift kan gjennomføres i Norge. En slik utredning bør inneholde en vurdering av om en eventuell stabilitetsavgift bør differensieres ut fra institusjonenes størrelse og løpetiden på institusjonenes finansiering, slik som det f.eks. legges opp til henholdsvis i Tyskland og Storbritannia.152

Et viktig hensyn i en slik utredning vil bl.a. være å utforme avgiften slik at potensielle, uønskede vridningseffekter begrenses. Det er en fordel om like eller lignende avgifter innføres i flere land samtidig. Dersom det ikke skulle komme gode nok EU-regler om slike avgifter, bør Norge derfor arbeide for en harmonisert tilnærming blant de øvrige nordiske landene. Det sentrale ved en avgift er at den kan rette opp en markedssvikt, fremme finansiell stabilitet og bidra til å finansiere statlig inngripen.

Finansiell aktivitetsskatt (merverdiskattlegging)

Omsetning og formidling av finansielle tjenester er i hovedsak unntatt fra merverdiavgift. Bakgrunnen for unntaket, som gjelder i Norge og i de aller fleste andre land, at det er vanskelig å fastsette et egnet avgiftsgrunnlag, herunder å måle merverdien av finansiell tjenesteyting. Etter utvalgets syn er det uheldig at tjenestene produsert i en hel sektor i praksis er unntatt fra merverdiavgift. Utvalget ser imidlertid at det kan bli svært vanskelig å finne fram til en egnet modell for merverdiavgift på finansielle tjenester i Norge. Et eget norsk system for merverdiavgift på finansielle tjenester vil måtte fordre store utviklingskostnader, og vil trolig være vanskelig å gjennomføre uten betydelige tilpasninger og samfunnsøkonomiske kostnader. Det taler for alternative løsninger, og for internasjonalt samarbeid.

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter utrede grunnlaget for – og de eventuelle konsekvensene av – en skatt på finansinstitusjonenes overskudd og lønnsutbetalinger for å beskatte merverdien skapt i finanssektoren, og således korrigere for sektorens merverdiavgiftsunntak. Dersom en slik skatt utformes på en hensiktsmessig måte, kan den gi betydelige inntekter, samtidig som den kan redusere vridninger i forbruk og næringsstruktur som følge av at finansielle tjenester er underbeskattet sammenliknet med andre varer og tjenester. Utvalget understreker at et slikt skatteforslag må vurderes i sammenheng med annen beskatning av finanssektoren.153

Skatteflukt

Skatteparadiser kan bidra til finansiell ustabilitet. I NOU 2009: 19 om skatteunngåelse mv. ble det bl.a. foreslått at Norge tar initiativ til nye regler for når en juridisk enhet skal anses for hjemmehørende i en lukket jurisdiksjon, nye regler for fordeling av beskatningsrett mellom land, og en internasjonal konvensjon som skal forhindre at stater utvikler lukkede strukturer som er egnet til å påføre tap og skader i andre jurisdiksjoner.

Etter finanskriseutvalgets syn kan slike tiltak også være egnet til å bidra til stabilitet i det internasjonale finanssystemet, og til mer velfungerende finansmarkeder. Arbeidet mot skatteunndragelse bør gis høy prioritet både nasjonalt og internasjonalt.154

21.2.6 Bankene

Mer og bedre kapital

G20-landene har sluttet seg til Baselkomiteens forslag til endringer i det internasjonale kapitalkravsregelverket, ofte kalt «Basel III». I EU vil forslagene trolig bli gjennomført ved endringer i EUs kapitalkravsdirektiv, og slik også få betydning for Norge gjennom EØS-avtalen. Basel III-reglene innebærer en skjerping av kravene til bankenes kapitaldekning, og til kvaliteten på kapitalen, sammenlignet med de gjeldende Basel II-reglene. Reglene har imidlertid blitt til gjennom kompromisser mellom mange land og interessenter, og bærer preg av å være tilpasset den svake økonomiske utviklingen – og en svekket banksektor, i mange land. I Norge er situasjonen en annen enn i mange andre land. Den økonomiske utviklingen er god, og institusjonene i finanssektoren er solide. Dette er i noen grad tilfellet også i de andre nordiske landene. Det gir landene en større frihet til å vurdere hva som er egnede kapitalkrav til finansinstitusjoner i lys av erfaringene fra den internasjonale finanskrisen.

Utvalget tilrår at norske myndigheter arbeider for å styrke det nordiske reguleringssamarbeidet, og at man på nordisk nivå vurderer strengere kapitalkrav enn EUs minstekrav. Samarbeidet om en ensartet tilsynspraksis bør videreføres.

Dersom et nordisk samarbeid om krav ut over minimumskravene ikke fører fram, tilrår utvalget norske myndigheter å foreta en selvstendig vurdering av om det er behov for kapitalkrav ut over EUs minstekrav for norske banker. Norske myndigheter må sikre at norske bankers kapitalregler er hensiktsmessige og tilstrekkelig strenge, slik at norske banker minst opprettholder dagens kapitalnivå, uavhengig av utviklingen i EU. Myndighetene må vurdere hvordan eventuelle strengere regler enn EUs minstekrav skal implementeres, og om de skal utformes som strengere krav under pilar 1 eller strengere tilsynspraksis gjennom pilar 2.155

Basel III-reglene vil trolig ikke være faset fullt inn internasjonalt før i 2019. Norsk økonomi er imidlertid godt rustet for en tidlig implementering av reglene.

Utvalget tilrår at norske myndigheter snarlig tar initiativ til et nordisk samarbeid for å vurdere en raskere implementering av de nye kapitalreglene for nordiske banker. Dersom et nordisk samarbeid ikke fører fram, eller resultater lar vente på seg, tilrår utvalget at norske myndigheter vurderer å implementere de nye kapitalreglene raskere i Norge enn de internasjonale implementeringsfristene skulle tilsi.156

Systemviktige institusjoner

Det er spesielt viktig at systemviktige finansinstitusjoner har tilstrekkelig kapital til enhver tid, slik at sannsynligheten for at slike institusjoner skal havne i økonomiske problemer reduseres til et minimum. Det tilsier at systemviktige institusjoner ilegges høyere kapitalkrav enn andre finansinstitusjoner.

Utvalget tilrår at norske myndigheter tar initiativ til et nordisk samarbeid om regulering av systemviktige finansinstitusjoner, basert på eventuelle omforente anbefalinger eller prinsipper for slik regulering internasjonalt. Dersom de internasjonale prosessene ikke skulle føre til gode nok tiltak, bør det vurderes særskilte tiltak på nordisk nivå.

Dersom et nordisk samarbeid om særskilte krav til systemviktige institusjoner ikke fører fram, tilrår utvalget norske myndigheter å foreta en selvstendig vurdering av om det er hensiktsmessig med strengere krav til enkelte norske institusjoner.

Ut over de tiltak som er nevnt ovenfor vil en rekke andre tiltak som utvalget foreslår kunne få betydning for systemviktige institusjoner. Utvalgets forslag om en ny stabilitetsavgift basert på institusjonenes gjeld ut over egenkapital og sikrede innskudd, og som reflekterer en eventuell implisitt statsgaranti, vil særlig kunne gi vesentlige utslag for systemviktige institusjoner.

Likviditetsbuffer og mer robust finansieringsstruktur

De foreslåtte Basel III-reglene innebærer viktige endringer i kravene til finansinstitusjonenes likviditet og finansiering, så vel som kravene til kapitaldekning. På samme måte som for de foreslåtte kapitaldekningskravene, vil implementeringen av nye, kvantitative likviditetskrav trolig ta lang tid. Reglene vil trolig ikke være faset fullt inn internasjonalt før i 2019. Norsk økonomi er godt rustet for en tidlig iverksettelse av reglene. Siden den internasjonale finanskrisen ga seg utslag i en likviditetskrise, og ikke en soliditetskrise, for norske banker, bør nye likviditetsregler være en særlig prioritert oppgave etter krisen.

Utvalget tilrår at norske myndigheter snarlig tar initiativ til at man på nordisk nivå vurderer en raskere implementering av de nye kapital- og likviditetskravene for nordiske banker.

Dersom et nordisk samarbeid ikke fører fram, eller resultater lar vente på seg, tilrår utvalget at norske myndigheter vurderer å implementere de nye likviditetskravene, eller egenutviklede versjoner av de nye kravene, før de internasjonale implementeringsfristene skulle tilsi.157

En stor del av banksystemets likviditetsrisiko knytter seg til kortsiktig markedsfinansiering. En måte å øke bankenes insentiv til å finansiere seg mer langsiktig på, vil kunne være å knytte en avgift opp mot kortsiktig finansiering, jf. utvalgets forslag om en stabilitetsavgift i avsnitt 21.2.5 ovenfor.

Innskuddsgaranti

I EU er det vedtatt at dekningsnivået i alle EU-lands innskuddsgarantiordninger skal være 100 000 euro. En slik fullharmonisering vil redusere problemet med utnyttelse av dekningsforskjeller mellom land ved uro. Samtidig kan nasjonale særtrekk, som lønnsforskjeller, sparekultur og velferdsnivå, gjøre at det vil kunne variere fra land til land hva som er et passende dekningsnivå. Utvalget peker på at EUs dekningsnivå på 100 000 euro, er lavere i forhold til inntektsnivået i Norge enn i mange andre land.

Utvalget støtter intensjonen bak fullharmonisering av dekningsnivåer. Utvalget mener at en samlet vurdering likevel taler for at Norge ikke bør redusere dekningsnivået i innskuddsgarantiordningen.158

Etter utvalgets syn bør norske myndigheter påse at den maksimale utbetalingstiden i den norske innskuddsgarantiordningen reduseres til maksimalt én uke, og at det tas sikte på at maksimal utbetalingstid reduseres ytterligere i årene framover.

Etter utvalgets syn er det videre viktig at avgiftene for innskuddsgarantien i størst mulig grad reflekterer risikoen i den enkelte bank, og at avgiften ikke faller bort når fondet når en bestemt størrelse. Utvalget viser til viktigheten av at fondet har en hensiktsmessig og tilstrekkelig størrelse ut fra den risiko fondet i realiteten bærer.

Innskuddsgarantiordningen kan sammenlignes med forsikringsordninger, og innskuddsgarantiavgifter med forsikringspremier. I teorien kan det lønne seg for banken å melde seg inn i innskuddsgarantiordningen i urolige perioder, og ut når situasjonen er mer stabil. Det taler for at norske filialer av utenlandske banker i likhet med norske banker burde være pliktige medlemmer av Bankenes sikringsfond. Generelt ville det i mindre grad vært mulig å spekulere mot, og utnytte, garantiordningen dersom medlemskap hadde vært obligatorisk. I tillegg ville innskyterne hatt større trygghet for innskuddsmidlene dersom også filialene var pliktige medlemmer. En slik plikt ville imidlertid ikke vært forenlig med EU-retten.

For å fjerne muligheten for at filialer av utenlandske banker kan spekulere mot den norske innskuddsgarantiordningen, tilrår utvalget at norske myndigheter utreder om og i tilfelle hvordan lovregler kan innføres for å forhindre at filialer melder seg inn og ut av ordningen på opportune tidspunkt.

Avlønning

Risiko fra utformingen og virkningene av finansinstitusjoners avlønningssystemer har til nå vært undervurdert av både finansinstitusjonene selv og av myndighetene. Det er ingen grunn til at denne typen risiko skal behandles på en annen måte enn annen risiko. Finansdepartementet fastsatte i desember 2010 en forskrift om godtgjørelsesordninger i finansinstitusjoner, verdipapirforetak og forvaltningsselskap for verdipapirfond. Forskriften ligger tett opp til EU-regelverket på området. Regulering av godtgjørelsesordninger er etter utvalgets syn et viktig tiltak til fremme for finansiell stabilitet, da dette vil kunne dempe faren for at godtgjørelsesordninger fører til overdreven risikotaking.

Det er en generell lærdom fra finanskrisen at risikotaking alltid vil kunne flyttes til de minst regulerte markeder og institusjonstyper, og at finansinstitusjoner har utvist stor kreativitet når det gjelder tilpasning til regelverk. Viktigere enn at institusjonene oppfyller de formelle krav som nå stilles til finansinstitusjoners godtgjørelsesordninger, er det at tilsynsmyndighetene følger opp utviklingen og jevnlig vurderer de reelle insentivvirkningene som kan følge av måten finansinstitusjonene avlønner sine ansatte på.

Utvalget tilrår at norske tilsynsmyndigheter særlig vektlegger tilsynet med de potensielle insentiv- og risikovirkningene av avlønningssystemer i banker. Om nødvendig bør adgangen til å pålegge institusjonene tilleggskrav til kapital dersom de har avlønningssystemer som inviterer for høy risikotaking benyttes.

Utvalget mener at i systemviktige institusjoner burde reglene for avlønning utvides til å gjelde alle ansatte, idet grensedragningen mellom ansatte med og uten betydning for institusjonenes risikoeksponering gir mulighet for uønskete tilpasninger fra institusjonenes side, og med det til en uthuling av regelverket.159

21.2.7 Verdipapirmarkedene

Åpenhet og tydeligere regler om fastsettelsen av NIBOR

Bankene som deltar i fastsettelsen av de norske pengemarkedsrentene, NIBOR-rentene, bestemmer selv reglene for hvilke banker som skal delta, og hvordan rentene skal beregnes. Det foreligger ikke skriftlige avtaler eller regelverk, og det er lite offentlig tilgjengelig informasjon om hvordan renten fastsettes.

Etter utvalgets syn er det viktig med større åpenhet og tydeligere regler rundt fastsettelsen av NIBOR-rentene. Det bør i utgangspunktet være opp til de involverte markedsaktørene hvordan de ønsker at pengemarkedsrenten skal fastsettes, men reglene for fastsettelsen av NIBOR bør etter utvalgets syn inneholde en utvetydig definisjon av NIBOR, slik at det er klart hva renten uttrykker og hvordan den skal forstås i forhold til andre lands referanserenter.

Åpenhet om verdipapirer og markeder

Økt gjennomsiktighet og bedre tilgang til informasjon om instrumenter, infrastruktur og regulering, kan bidra til å opprettholde likviditeten i markedene i perioder med markedsuro og usikkerhet blant investorene. Obligasjoner med fortrinnsrett (OMF) har blitt viktig for norske kredittforetak og banker, og lettere tilgjengelig informasjon om regelverk, sikkerhetsmasse og markedsplasser kan bidra til å skape en bred og stabil investorbase for OMF. Utstederne bør selv sørge for en slik åpenhet. Norske myndigheter kan imidlertid bidra som pådriver og tilrettelegger.

Krisen har vist at likvide nasjonale markeder kan være viktige for å understøtte likviditeten i instrumenter der utenlandske investorer er aktive. Dette kan stimuleres f.eks. ved etablering av prisstillerordninger i flere markeder. Samtidig kan myndigheter bidra ved å sikre hensiktsmessig regulering av investeringsbegrensninger og mandater for innenlandske investorer.

Markedet for norske statsobligasjoner

Til tross for at den norske stat har lavt lånebehov, er det relevant å opprettholde et statspapirmarked. Renten på statspapirer med ulike løpetider kan danne referanserenter, og det er dessuten et beredskapselement i å opprettholde et marked for statspapirer, jf. etableringen av bytteordningen med OMF og statspapirer under finanskrisen.

Det foregår regelverksprosesser som kan ha betydning for etterspørselen etter norske statspapirer. Basel III-reglene innebærer minstekrav til bankenes likviditetsbuffere, herunder krav om hvilke verdipapirer som kan inngå. EUs kommende solvensregelverk for forsikringsselskaper (Solvens II) vil få betydning for selskapenes ønske om å holde statsobligasjoner.

Utvalget tilrår at myndighetene vurderer konsekvensene av et lite marked for statsobligasjoner generelt, og i lys av regelverksendringer i EU-regi som vil implementeres i Norge de kommende årene spesielt.

21.2.8 Livsforsikring og pensjon

Tiltak for å møte soliditets- og kostnadsutfordringer

Norske pensjonsleverandører står overfor store utfordringer de nærmeste årene. EUs nye solvensregelverk (Solvens II) vil bl.a. innebære at eiendeler og forpliktelser skal balanseføres til markedsverdi. Kombinert med et langvarig lavt (nominelt) rentenivå, store beholdninger av fripoliser, flytterett og årlige rentegarantier, kan situasjonen bli mer krevende i Norge enn i mange andre land.

Utvalget foreslår at det raskt startes opp et arbeid for å gjennomgå regelverket, for å løse de særskilte norske soliditets- og kostnadsutfordringene knyttet til rentegarantien, samt bruk av tileggsavsetninger og andre forhold i så vel kollektive tjenestepensjonsordninger som i fripolisebestanden.

Utvalget understreker at når det gjelder rentegarantienes lengde og andre egenskaper ved pensjonsproduktene, kan det være en rekke modeller som kan være egnet til å løse de ovennevnte utfordringene. Utvalget har ikke vurdert hvilke konkrete endringer som eventuelt bør gjøres i lovreglene på dette området.

Nye opptjenings- og risikofordelingsmodeller

Markedsutviklingen har vist at det er noen sider ved både innskuddsbaserte og ytelsesbaserte (sluttlønnsbaserte) tjenestepensjonsordninger som det bør ses nærmere på. Dette gjelder bl.a. i hvilken grad arbeidstakere og pensjonister er utsatt for markedsrisiko, tjenestepensjonskostnadenes nivå og forutsigbarhet for arbeidsgiverne, kostnader, og hensynet til pensjonsleverandørenes soliditet.

Etter utvalgets syn bør nye lovregler utredes, skal alternative produkter som kombinerer egenskaper fra innskuddsbaserte og ytelsesbaserte pensjonsprodukter kunne spille en vesentlig rolle. En adgang til å konvertere dagens ytelsesbaserte pensjonsordninger til en ny form for hybridordning vil kunne være særlig hensiktsmessig for foretak som ønsker å opprettholde ytelsesbaserte tjenestepensjonsordninger med rentegaranti.

Dersom en stor andel av pensjonskapitalen i det norske tjenestepensjonssystemet i framtiden skal forvaltes som fripoliseavtaler, kan det skape soliditetsmessige utfordringer for livsforsikringsselskapene og pensjonskassene, og dessuten være unødvendig kostbart for de forsikrede.

Etter utvalgets syn bør det også gjennomføres tiltak, i tillegg til en adgang til å konvertere tradisjonelle ytelsesordninger til nye hybridordninger, for å motvirke en slik utvikling. I gjennomføringen må det tas hensyn til de forsikrede, arbeidsgiverne og forsikringsselskapene.

Banklovkommisjonens arbeid med å se på mulighetene for å slå sammen fripoliser er et steg i riktig retning, og vil kunne bidra til at en mindre del av pensjonskapitalen til de forsikrede går med til forvaltnings- og administrasjonskostnader. Anledning for den enkelte til å kunne ha en felles pensjonskonto for forsikringsbaserte pensjonsprodukter vil også kunne bidra til forenkling og bedre oversikt for den enkelte.

Utvalget mener at det i tillegg bør utredes andre tiltak, bl.a. mulighet for at pensjonsrettigheter fra ytelsesbaserte pensjonsordninger kan konverteres til rettigheter eller kapital i en annen tjenestepensjonsordning slik at en arbeidstaker kan ta med seg sin kapital ved skifte av arbeidsgiver (gitt at dette er avtalt med tidligere arbeidsgiver).

Krav til risikoprofil

De fleste norske arbeidstakere som har tjenestepensjonsordninger med investeringsvalg kan velge mellom tre-fire risikoprofiler, typisk differensiert ut fra aksjeandelen. Imidlertid er det få arbeidstakere som aktivt velger profil selv. Innskuddspensjonsleverandørenes standardrisikoprofil, dvs. den risikoprofil som blir gjort gjeldende for den enkelte hvis det ikke foretas et aktivt valg, er derfor av spesielt stor betydning for hvordan innskuddspensjonskapitalen forvaltes, og for hvor mye risiko som bæres av den enkelte.

Etter utvalgets syn bør det utredes nærmere hvilke nye krav som eventuelt bør stilles til kapitalforvaltningen og utformingen av standardrisikoprofiler i norske innskuddspensjonsordninger, for slik å sikre at arbeidstakere og pensjonister får en passende markedsrisiko.

Etter utvalgets vurdering er det særlig viktig at risikoen i forvaltningen av innskuddspensjonsmidler trappes ned i takt med at arbeidstakeren nærmer seg pensjonsalder. Et eksplisitt lovkrav om dette bør utredes nærmere.

21.2.9 Makrotilsyn og makroregulering av finanssektoren

Nye virkemidler

Utvalget mener at det er viktig å styrke arbeidet med å overvåke systemrisiko i finansiell sektor og legge til rette for nye virkemidler som kan begrense systemrisikoen. Konjunkturvarierende virkemidler kan ikke erstatte regelverk og rammevilkår som viktigste bidrag til et robust finanssystem, men godt utformet kan de være et nyttig supplement. For eksempel kan et motsyklisk kapitalkrav for å bedre bankenes kapitaldekning og bremse kredittveksten i perioder der myndighetene ser at sannsynligheten for en krise er i ferd med å øke, være et nyttig supplement. Dette virkemidlet er anbefalt av Baselkomiteen (Basel III-reglene) og vil bli en del av EU-lovgivningen som må innarbeides i norsk rett.

For å kunne iverksette makrotiltak som er begrunnet ut fra hensynet til systemet sett under ett, er det viktig at Finanstilsynets hjemler er tilstrekkelige.

Utvalget tilrår at Finanstilsynet gis tilstrekkelige hjemler for å kunne ta i bruk relevante makrotiltak for å bremse oppbygging av finansiell ustabilitet.

Utvalget anser at det hadde vært en fordel med forhåndsdefinerte kriterier for når virkemidler i makroreguleringen skal tas i bruk, og tilrår at potensielle kriterier og bruken av disse utredes.160

Rolle- og ansvarsfordeling

Det er nødvendig med en klar ansvars- og rollefordeling mellom Finansdepartementet, Finanstilsynet og Norges Bank. De erfaringer vi har i Norge taler for at vi bygger videre på den eksisterende rollefordelingen.

Norges Bank har et særskilt ansvar som overvåker på systemnivå, og gir, på grunnlag av sine makroanalyser, råd om sårbarhet og anbefalinger om tiltak til Finansdepartementet. Utvalget legger til grunn at denne praksisen bør videreføres og at Norges Bank i det videre gir konkrete råd om bruk av virkemidler for makroreguleringen. Finanstilsynet bør også videreføre vektleggingen av makroanalyse og en helhetlig tilsynsstrategi som omfatter både enkeltinstitusjoner, markedene og båndene mellom dem.

Uansett organisering er det viktig med en tydelig ansvarsfordeling og etterprøvbarhet. Systemet må utformes med klare prosedyrekrav, som inkluderer åpenhet rundt råd og beslutninger om bruk av virkemidler, eller fravær av bruk.

Utvalget foreslår at Norges Bank gis et klarere formelt ansvar til jevnlig å gi presise råd om bruk av diskresjonære virkemidler i makroreguleringen av det finansielle systemet. Anbefalingene med begrunnelser bør gis i form av offentlig tilgjengelige brev til Finansdepartementet og Finanstilsynet. Finanstilsynet må i et offentlig tilgjengelig brev til Finansdepartementet redegjøre for hva tilsynet foretar seg for å følge opp tilrådningene fra Norges Bank eller eventuelt hvorfor Finanstilsynet velger ikke å følge opp tilrådingene. All kommunikasjon skal være åpen for offentlig innsyn.

Det er ønskelig at Finansdepartementet redegjør for tilrådninger, vurderinger og tiltak fra Finanstilsynet og Norges Bank overfor Stortinget, f.eks. i den årlige finansmarkedsmeldingen eller i en egen melding.

21.2.10 Krisehåndtering og atferdsrisiko

Nye virkemidler for håndtering av kriser i enkeltinstitusjoner

Det er viktig at myndighetene har beredskap og fleksibilitet i møte med en eventuell ny krise i finanssystemet og realøkonomien. Myndighetene bør være beredt til å gripe inn tidlig med hensiktsmessige tiltak, tilpasset den aktuelle situasjonen i markedene og i økonomien. Det kan ikke legges til grunn at de tiltakene som fungerte godt i forrige krise, vil være egnede i møte med den neste.

Systemet for kriseløsning i enkeltinstitusjoner er noe som kan og bør være etablert lenge før en eventuell krise skulle inntreffe. Er systemet godt, kan det redusere faren for finansiell ustabilitet, og øke kvaliteten og framdriften i beslutningsprosessen under en eventuell krise. EU-kommisjonen har satt i gang en prosess, som kan lede fram til et omfattende sett med virkemidler på dette området, og en samkjøring av systemene på tvers av grenser.

Etter utvalgets syn bør det utredes nærmere hvilke endringer en raskt bør gjøre i det norske kriseløsningssystemet, herunder om signalene fra EU-kommisjonen bør følges opp direkte.

Utvalget vil særlig peke på noen elementer som bør vurderes inntatt i det norske kriseløsningssystemet:

• Pålegg om at banker må utarbeide en avviklingsplan (testament), slik at bankene skal kunne avvikles uten at det vil påføre samfunnet stor belastning i form av finansiell ustabilitet eller betydelige offentlige utgifter. Slike planer vil kunne sannsynliggjøre at også eierne og kreditorene til disse institusjonene vil kunne ta tap.

• Mulighet for å splitte opp en bank og evt. opprette en brobank vil gjøre det enklere å videreføre sentrale banktjenester samtidig som eiere og ikke-garanterte kreditorer påføres tap.

• Mulighet for tvungen omgjøring av gjeld til egenkapital (intern oppkapitalisering), f.eks. ved at konvertible obligasjoner gjøres om til aksjekapital når kapitalen faller under et bestemt nivå, eller omgjøring av andre typer gjeld til egenkapital (bail-in).

Dagens banksikringslov inneholder både kvalitative og kvantitative mål for når myndighetene skal gripe inn overfor en bank i (trolig forestående) problemer. Banksikringsloven sier at Finanstilsynet skal sette i verk en prosess som gir Kongen adgang til å beslutte både å skrive ned eksisterende aksjekapital og hvem som skal kunne tegne ny kapital dersom mindre enn 25 pst. av aksjekapitalen er i behold. Etter utvalgets vurdering bør denne prosessen iverksettes på et høyere kapitalnivå enn i dag. Videre bør loven i større grad presisere handlingsalternativene når de myke terskelverdiene brytes.

Utvalget tilrår en gjennomgang av banksikringslovens terskelverdier for når myndighetene kan og skal gripe inn og hvilke tiltak som da kan anvendes. Det bør legges til rette for tilstrekkelig tidlig inngripen og terskelverdiene bør knyttes både til bankenes likviditet og kapital.

Krisehåndteringsmyndighetenes rolle

Selve organiseringen av kriseløsningsarbeidet bør også vurderes, inklusive rollen til Bankenes sikringsfond. Et privat organ bør ikke disponere de verktøyene som utvalget diskuterer ovenfor, og det vil dessuten kunne være en interessekonflikt mellom de som kontrollerer det private organet (bankene) og staten/fellesskapet.

Utvalget tilrår at krisehåndteringsverktøyene som skisseres ovenfor underlegges et permanent, offentlig myndighetsorgan.161

22 Økonomiske og administrative konsekvenser

Utvalgets utredning inneholder forslag på en rekke områder. Felles for forslagene er at de kan bidra til et mer stabilt finanssystem og et finanssystem som understøtter en god økonomisk utvikling. Utvalget kommer bl.a. med forslag om innretningen av den økonomiske politikken som både har til hensikt å redusere faren for nye kriser og å redusere kostnadene ved framtidige kriser dersom de skulle oppstå. De internasjonale erfaringene fra denne finanskrisen viser at kostnadene ved kriser i form av bl.a. arbeidsledighet, produksjonsfall og redusert politisk handlefrihet kan være dramatiske. Gevinstene ved å redusere faren for kriser er derfor betydelige, og det er grunn til å tro at gevinstene vil kunne tilfalle alle aktørene i økonomien.

Utvalget foreslår at det stilles strengere kapital- og likviditetskrav til finansinstitusjoner enn det som gjelder i dag. Å stille krav om høyere kapitaldekning for bankene vil antakelig innebære økte kostnader for bankene, jf. at det er vanlig å anta at bankene på marginen betaler en noe høyere risikopremie for egenkapital enn for fremmedkapital (gjeld). Videre vil det være en kostnad for bankene å måtte stille med mer langsiktig finansiering og større likviditetsbuffere.162 Utvalget vil imidlertid peke på at det er grunn til å tro at en vesentlig del av økningen i kostnadene forbundet med høyere kapital- og likviditetskrav vil bli motsvart av besparelser som følge av lavere renter på bankenes innlån, ettersom bankene selv blir mindre risikable låntakere.

På noe sikt vil konkurransen i banksektoren avgjøre hvor stor del av kostnadsøkningen som vil bli veltet over på kundene og hvor stor del som vil resultere i lavere lønnsomhet for bankene og deres eiere. Ved høy grad av virksom konkurranse er det grunn til å tro at bankenes fortjenestemarginer vil være på et nivå der de i liten grad kan absorbere økte kostnader. Generelt vil derfor høyere grad av virksom konkurranse innebære at en høyere andel av eventuelle økte kostnader veltes over på kundene. Også fordelingen av eventuelle kostnader bankene imellom kan ha betydning for graden av kostnadsovervelting. Kostnadsøkninger som rammer alle banker likt vil i stor grad overveltes.

Strengere kapital- og likviditetskrav vil innebære samfunnsøkonomiske gevinster i form av lavere risiko for finanskriser og en mer stabil økonomisk utvikling.163 Dette innebærer også en langsiktig gevinst for offentlige finanser.

Utvalget foreslår videre at norske finansinstitusjoner ilegges en avgift som kompenserer for at aktørene i markedet oppfatter at institusjonene har en implisitt statsgaranti (stabilitetsavgift). Den implisitte garantien innebærer at prisen institusjonene betaler for innlån ikke fullt ut reflekterer risikoen knyttet til institusjonens virksomhet. Utvalget foreslår også at muligheten for en finansiell aktivitetsskatt utredes. En slik skatt vil kompensere for at finanssektoren i dag er unntatt merverdiavgift. Utvalgets anslag kan tyde på at den årlige verdien for finansinstitusjonene av en implisitt statsgaranti kan være i størrelsesorden 5 mrd. kroner, mens verdien av fravær av merverdiavgift for institusjonene årlig kan anslås til drøyt 10 mrd. kroner. Hvor stor andel av dette som kan bringes inn ved skattlegging vil bl.a. avhenge av institusjonenes muligheter til å tilpasse sin aktivitet til nye skatteregler.

Konsekvensene av slike skatter vil i stor grad avhenge av den konkrete utformingen og av i hvilken grad andre land innefører tilsvarende skatter. En mer grundig vurdering av konsekvensene må derfor gjennomføres i forbindelse med den konkrete regelverksutformingen. Generelt vil imidlertid slike skatter øke utgiftene for finansiell sektor og lønnsomheten etter skatt vil reduseres. Den foreslåtte skatten for å kompensere for en implisitt statsgaranti vil videre kunne redusere institusjonenes insentiver til å ta risiko, og den vil kunne bidra til at den samlede prisen institusjonene betaler for sin finansiering i større grad reflekterer den samfunnsøkonomiske risikoen institusjonenes virksomhet innebærer.

Økt skattlegging vil kunne gi en noe mindre finansiell sektor, nærmere i størrelse det en ville hatt dersom sektoren var skattemessig likebehandlet med andre sektorer. Som nevnt over, vil konkurransen i sektoren i stor grad avgjøre hvor stor del av de økte kostnadene som kan veltes over på kundene. Økt skattlegging vil innebære en styrking av offentlige finanser. I utgangspunktet er det grunn til å tro at en skattlegging av finansiell sektor som blir mer på linje med skattleggingen av andre sektorer vil innebære en samfunnsøkonomisk gevinst. Den samfunnsøkonomiske gevinsten vil imidlertid avhenge av den konkrete utformingen av reglene og av hvilke konsekvenser disse eventuelt vil ha for bl.a. andre skatter, og for offentlige utgifter.

Norske pensjonsleverandører står overfor store utfordringer de nærmeste årene, bl.a. i forbindelse med innføringen av EUs nye solvensregelverk, Solvens II. Utvalgets forslag på pensjonsområdet vil kunne bidra til å legge forholdene til rette for et fleksibelt pensjonsmarked som kan levere produkter med god avkastning til en akseptabel risiko.

Utvalget kommer med en rekke forslag om en større system- og makrotilnærming i regulering og tilsyn. Forslagene innebærer bl.a. en større grad av formalisering av rammeverket for makrotilsyn og en klarere rolle- og ansvarsfordeling mellom Norges Bank og Finanstilsynet. Videre foreslår utvalget bl.a. å bedre myndighetenes mulighet til tidlig inngripen i virksomheten til finansinstitusjoner som viser en uheldig utvikling. Utvalget legger til grunn at disse forslagene i seg selv ikke vil ha noen vesentlig betydning for institusjonenes ressursbehov.

En rekke av utvalgets forslag omhandler økte krav til finansinstitusjonenes informasjon til kunder. Disse forslagene vil innebære kostnader for de gjeldende institusjoner for å utarbeide informasjonsmateriale, kursing av ansatte mv. Felles for forslagene er imidlertid at kostnadene vil kunne bli mer enn oppveid av gevinstene som vil kunne tilfalle kundene ved at de kan fatte mer informerte beslutninger.

Utvalget foreslår en videreføring av gjeldende praksis om å legge vesentlig vekt på hensynet til oversiktige og ryddige konsernstrukturer, hvor konsernspissen som hovedregel er et rent holdingselskap. Siden forslaget i all hovedsak innebærer at myndighetene viderefører gjeldende praksis, antas forslaget å ikke ha vesentlige økonomiske eller administrative konsekvenser.

Det har blitt tydelig gjennom finanskrisen at samspillseffekter mellom ulike markeder og ulike deler av økonomien kan være betydelige. Dette innebærer også at de vesentlige økonomiske konsekvensene av utvalgets forslag vil være knyttet til den samlede effekten av forslagene, og ikke til enkeltforslagene i seg selv.

En betydelig del av utvalgets forslag består av anbefalinger om utredninger og retningsangivelser for justering av regelverk. Dette vil kreve et betydelig utredningsarbeid. Ut over ressursbruk til utredning og utforming av regelverk mv., vil de økonomiske og administrative konsekvensene av utvalgets forslag i stor grad avhenge av de endelige utfallene av de utredninger utvalget foreslår. De nærmere konsekvensene vil derfor måtte bli kartlagt og vurdert i dette utredningsarbeidet.