Vedtak i klagesak vedrørende tilbakekall av tillatelse til å yte investeringstjenester - Agilis Group AS

Finansdepartementet viser til klage fra Agilis Group AS av 15. april 2011 over Finanstilsynets vedtak av 23. mars 2011 om tilbakekall av tillatelse til å yte investeringstjenester, og til Finanstilsynets brev av 6. mai 2011 der klagen oversendes Finansdepartementet (”departementet”). 

1. Sakens bakgrunn

Finanstilsynet fattet 23. mars 2011 vedtak om tilbakekall av Agilis Group AS (”klager” eller ”foretaket”) sin tillatelse til å yte investeringstjenester. Foretaket hadde tillatelse til å yte investeringstjenestene som nevnt i lov 29. juni 2007 nr. 75 om verdipapirhandel (vphl.) § 2-1 første ledd nr. 1 (mottak og formidling av ordre), nr. 5 (investerings-rådgivning) og nr. 6 (plassering av offentlige tilbud og emisjoner mv.), samt de tilknyttede tjenestene 3, 4, 5 og 6 som nevnt i vphl. § 2-1 annet ledd.

Foretakets hovedvirksomhet er rådgivning og ordreformidling (til Nordnet Bank NUF og E*Trade Bank A/S) knyttet til primært norske børsnoterte aksjer og børsnoterte verdipapirfond (ETF). Foretaket ble etablert i oktober 2009 ved en fusjon mellom selskapene Alegro Capital AS og Agilis Færder Securities AS (tidligere Færder Securities ASA).

Finanstilsynet gjennomførte stedlig tilsyn hos klager 10. juni 2010. Foretaket mottok en foreløpig rapport etter tilsynet ved brev av 2. november 2010, og avga sine kommentarer til denne i brev av 10. desember 2010, med ytterligere supplerende informasjon i brev av 10. januar 2011 og i diverse e-poster. Foretaket mottok varsel om tilbakekall av tillatelser i brev av 28. februar 2011, og avga sine kommentarer til dette i møte 11. mars 2011 og i brev av 16. mars 2011.

Finanstilsynet fattet vedtak 23. mars 2011 om tilbakekall av tillatelse til å yte investerings¬tjenester (”vedtaket”). Vedtaket ble gitt oppsettende virkning til klagefristen var ute, jf. forvaltingsloven § 42.

Vedtaket ble påklaget i brev av 15. april 2011 fra Advokatfirmaet Haavind AS på vegne av klager (”klagen”), og departementet ble bedt om å ta stilling til om vedtaket skal gis oppsettende virkning i klageperioden.

Finanstilsynet har vurdert klagen, men ikke funnet grunnlag for å omgjøre vedtaket, og har kommet med merknader i klagen i sitt oversendelsesbrev til Finansdepartementet av 6. mai 2011.

Finansdepartementet besluttet å gi oppsettende virkning etter forvaltningsloven § 42 frem til klagen er avgjort i brev av 25. mai 2011.

Finanstilsynet meddelte i brev av 25. mai 2011 at klager har innlevert sin konsesjon for tjeneste etter vphl. § 2-1 første ledd nr. 6 på grunn av manglende oppfyllelse av kapitalkrav.

Klager kommenterte i brev av 9. juni 2011 Finanstilsynets brev av 6. og 25. mai 2011. Finanstilsynet kommenterte i brev av 26. august 2011 klagers brev av 9. juni 2011.

Klager kommenterte i brev av 15. september 2011 Finanstilsynets brev av 26. august 2011.
 
Den 14. juni og 13. september 2011 ble det avholdt møte mellom klager og Finansdepartementet.

2. Rettslig grunnlag

Finanstilsynet kan i henhold til vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 helt eller delvis tilbakekalle et verdipapirforetaks tillatelse til å yte investeringstjenester dersom verdipapirforetaket ”foretar alvorlige eller systematiske overtredelser av bestemmelser gitt i eller i medhold av lov”.

3. Finanstilsynets vedtak

3.1 Innledning

I medhold av vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 vedtok Finanstilsynet 23. mars 2011 å tilbakekalle foretakets tillatelse til å yte investeringstjenester som nevnt i vphl. § 2-1 første ledd nr. 1, 5 og 6, samt foretakets tillatelse til å yte tilknyttede tjenester som nevnt i vphl. § 2-1 annet ledd nr. 3, 4, 5 og 6.

3.2 Organisering styring og kontroll mv.

Finanstilsynet mener at foretakets kontroll med etterlevelse av regelverket (”compliance”) ikke har vært effektiv jf. forskrift 29. juni 2007 nr. 876 til verdipapir-handelloven (verdipapirforskriften) § 9-8, og viser til at det ”konstateres svikt på en rekke sentrale områder; svikt som burde vært fanget opp av foretaket selv”, og videre at foretakets instruks- og rutineverk ikke har oppfylt lovens krav, jf. vphl. § 9-11 første ledd.

Finanstilsynet anfører videre at foretakets ordrebehandling ikke har tilfredsstilt lovens krav til dokumentasjons- og lydopptaksplikt, jf. vphl. § 9-11 første ledd nr. 7 og verdipapirforskriften § 10-31, og opplyser at dette også var tema under det stedlige tilsynet i Færder Securities ASA (som er videreført i foretaket ved fusjon) i november 2007. Finanstilsynet viser videre til at avtalepunktet om ”Overbelåning” i avtalen mellom foretaket og Nordnet Bank NUF ikke er brakt i samsvar med konklusjonen etter tilsynet i Færder Securities ASA i november 2007.

3.3 God forretningsskikk

3.3.1 Egnethetsvurdering

Finanstilsynet har funnet, herunder med grunnlag i gjennomgang av egnethetsskjema for 28 kunder, samt kommunikasjon med foretaket, at gjennomføring av egnethets-vurderinger har vært i strid med kravet til god forretningskikk, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd.

3.3.2 Investeringsrådgivning

Finanstilsynet har konkludert med at foretakets investeringsrådgivning i et stort antall tilfeller og over en lang periode representerer brudd på god forretningsskikk, ved at foretaket har satt sine egne interesser foran kundens interesser og har unnlatt å foreta konkrete vurderinger av om de enkelte transaksjoner som omfattes av investerings-rådgivningen er egnet for kunden, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd og verdipapirforskriften § 10-16.

Grunnlaget for Finanstilsynets konklusjon er en gjennomgang av lydopptak av kunde-samtaler fra ni av foretakets meglere som har ytt investeringsrådgivning. Tilsynet skriver at gjennomgangen omfatter ”to utvalgte uker i 2010 [uke 18 og uke 26], samt ordre-/transaksjonsjournaler for de samme perioder”, og at dette materialet omfatter ”et betydelig antall av foretakets kunder”.

Observasjoner fra gjennomgangen tilsier ifølge Finanstilsynet at ”store deler av foretakets investeringsrådgiving følger et mønster som innebærer en aktiv megler, en passiv kunde, et kortsiktig fokus og en høy omsetningshastighet”. Finanstilsynet oppsummerer observasjonene i følgende åtte punkter (A til H):

”A. Aktiv megler og passiv kunde”
Kundene er som oftest passive i samtalene og godtar meglers forslag uten diskusjon.

”B. Kunden blir overtalt av megler”
Finanstilsynet viser til observasjon om at kunder som uttrykker engstelse eller sier at de ikke ønsker å gå inn i en posisjon, og kunder som gir uttrykk for at de ønsker å vente med inndekning av en eksisterende posisjon, stort sett blir overtalt av megler til å gjennomføre meglers transaksjonsforslag.

”C. Fraviker fundamental begrunnelse etter kort tid”
Finanstilsynets viser til observasjon om at ”i de tilfeller hvor megler overfor kunden oppga en fundamental begrunnelse for kjøp og gir inntrykk av at investeringen bør holdes over noe tid, vil den samme megler etter svært kort tid (fra noen minutter til noen timer) anbefale salg med begrunnelse om usikkert/volatilt marked”.

Finanstilsynet viser videre til at markedet er gjenstand for en kontinuerlig strøm av ny og ofte motstridende informasjon gjennom eksempelvis presseartikler, uttalelser og analyser, og at foretakets meglere synes overfor kunden å benytte argumenter om nye opplysninger i sine kjøps- og salgsanbefalinger uten å se hen til kundens kostnader ved slike hyppige omrokkeringer.

”D. Avviker eller endrer strategi etter kort tid”
Finanstilsynets viser til observasjon om at megler ”ofte synes å foreslå simultant kjøp av aksjer i ulike selskaper med begrunnelse om risikospredning, for så etter kort tid å anbefale salg og kjøp slik at kunden etter kort tid sitter med én stor investering i en av de opprinnelig kjøpte aksjene”. Videre skriver tilsynet at megler i enkelte samtaler er opptatt av at kunden har for høy eksponering og bør foreta nedsalg, men at  ”etter slike samtaler synes megler imidlertid ofte i de påfølgende samtaler å fravike/ha glemt dette og oppfordrer til videre kjøp”.

”E. Uriktige opplysninger om risiko ved aksjeinvesteringer”
Finanstilsynet viser til observasjon om at megler ofte gir uttrykk for at det er begrenset risiko å satse på en/to/tre aksjer i et kort tidsperspektiv.

”F. Oppfordring til å lånefinansiere handel”
Finanstilsynet viser til observasjon om at megler ofte oppfordrer kunder til såkalt marginhandel, og til å utnytte hele sin kredittgrense på kjøp av aksjer i ett eller noen få selskap, og at denne belåningen (”gearingen”) ikke i tilstrekkelig grad var hensyntatt i egnethetsvurderingen.

”G. Flertall av kundene har hatt netto realisert tap etter betalt kurtasje”
Finanstilsynet viser videre til at de i rapporten fremla beregninger foretatt for et tilfeldig utvalg på syv av de kundene der ovennevnte observasjoner gjorde seg gjeldende (basert på data fra VPS over hele kundens aktive periode med foretaket), samt tilsvarende beregninger for ytterligere 15 utvalgte kunder. Ifølge beregningene har de aller fleste av de til sammen 22 utvalgte kundene tapt penger på investeringer foretatt i henhold til foretakets investeringsrådgivning, etter at betalt kurtasje til foretaket er hensyntatt. Finanstilsynet anfører at et klart flertall av disse kundene har et positivt bruttoresultat fra selve investeringene, men et negativt nettoresultat etter at kurtasjekostnader er hensyntatt. Ifølge tilsynets beregninger har også flere av de 22 kundene tapt en betydelig andel av sine likvide aktiva i den aktuelle perioden, og tapene er ofte store i forhold til årlig inntekt.

”H. Høy omsetningshastighet”
Finanstilsynet angir videre at de 22 utvalgte kundene fått utført om lag 1,1 transaksjoner per dag i den perioden vedkommende har vært kunde hos foretaket (høyeste verdi er ca. 4 og laveste verdi er ca. 0,3), og at enkelte av kundene har i aktive perioder har fått utført mellom 10 og 20 transaksjoner daglig. Videre angir Finanstilsynet at de 22 kundenes egenkapital er omsatt (kjøpt og solgt) i gjennomsnitt 6,3 ganger per måned (høyeste verdi er ca. 17,0 og laveste verdi er ca. 0,8).

Ifølge Finanstilsynet fremstår det etter dette som om foretaket har lagt avgjørende vekt på egen inntjening, da det ifølge tilsynet er ”åpenbart at foretaket har interesse av de hyppige transaksjonene, samtidig som det er vanskelig å se hvordan disse hyppige transaksjonene kan sies å ha vært i kundens interesse”.

På grunnlag av de observasjoner Finanstilsynet har gjort, som er referert i punktene A til H ovenfor, skriver tilsynet i vedtaket at ”foretakets anbefalte handelsstrategi og investeringsråd overfor mange kunder har vært såkalt "day-trading", hvilket innbærer at disse kundene er gitt råd om å ta posisjoner på enkeltaksjer innenfor relativt korte tidsintervaller (typisk fra noen minutter til et par dager)”.  Dette er ifølge tilsynet en svært risikofylt handelsstrategi, som det er vanskelig å se at kan være lønnsom over tid, hensyntatt blant annet spread (differanse mellom kjøps- og salgskurs), kurtasje og finansieringskostnader.

Videre skriver Finanstilsynet at ”Forutsetningen for lønnsomhet må i tilfellet være at man for hver enkelt tradingidé har et velanalysert ”case” i bunnen”, men at dette ikke ser ut til å være tilfellet i et stort antall av de gjennomgåtte handlene, da det ”tvert i mot [ser] ut til at anbefalingene svært ofte baseres mer på løse gjetninger om underliggende instruments fremtidige kortsiktige retning enn en velfundert analyse, og at nært påfølgende råd om omrokering gis mer eller mindre uten begrunnelse utover "generelt svakt marked", "ta et lite tap’ eller ’ta en liten kortsiktig gevinst", uten å se hen til kundens kostnader ved slike hyppige omrokkeringer.”

Finanstilsynet skriver at ”day trading” som fast handelsstrategi (hensyntatt de ovenfor nevnte faktorer som spread, kurtasje, finansieringskostnader) ikke er bærekraftig over tid, ”og følgelig ikke et egnet investeringsråd. Dette innebærer at det å yte investerings-tjeneste nr. 5 (jf. vphl. § 2-1(1)) i tilknytning til en slik handelsstrategi, etter Finanstilsynets vurdering, raskt vil være et brudd på god forretningskikk”. Finanstilsynet presiserer at det ikke er enkeltstående tilfeller av hyppig anbefalt omrokering tilsynet er opptatt av, men de tilfeller hvor dette ser ut til å være ”et mønster over tid som ikke lenger kan sies å være i kundens interesse”. Finanstilsynet skriver at dette ikke er ”til hinder for at verdipapirforetak kan utføre investeringstjenestene nr. 1 (mottak og formidling av ordre) og nr. 2 (utførelse av ordre)(jf. vphl. § 2-1(1)) for en kunde som selv tar initiativ til dette”. 

3.4 Reaksjonsform

Finanstilsynet konkluderer med at de forhold som er omtalt ovenfor ”representerer så alvorlige og systematiske brudd på bestemmelser gitt i medhold av verdipapirhandelloven og dens forskrifter at vilkårene for å tilbakekalle foretakets tillatelse er tilstede jf. vphl. § 9-4 første ledd nr. 4”. 

Finanstilsynet uttrykker videre at de ser alvorlig på at det også under det stedlige tilsynet i 2010 ble avdekket brudd på verdipapirhandellovens regler knyttet til dokumentasjons- og lydopptaksplikt og avtaleverket med NordNet Bank, til tross for klare merknader og pålegg fra Finanstilsynet i tilknytning til stedlig tilsyn hos Færder Securities AS i 2007 under samme daglige leder.

Videre ser Finanstilsynet ”svært alvorlig på at Foretaket ikke har hatt en tilfredsstillende compliancefunksjon, jf. vphl. 9-8” og at ”Nærværende merknader har avdekket alvorlige brudd på sentrale områder innenfor verdipapirhandelloven; hvorav flere av bruddene åpenbart burde vært avdekket av foretaket selv, eller i det minste vært gjenstand for dokumentert refleksjon eller vurdering fra også compliancefunksjonens side”.

I den samlede vurderingen av de lovovertredelser som Finanstilsynet mener at foretaket har begått, har tilsynet imidlertid tillagt størst vekt ”de meget alvorlige og systematiske brudd på bestemmelsene om god forretningsskikk til skade for ikke-profesjonelle kunder”. Etter Finanstilsynets syn kvalifiserer sistnevnte forhold alene til tilbakekall av konsesjon.

Finanstilsynet viser til at foretaket ”ber om at Finanstilsynet vektlegger den genuine vilje og ønske styret løpende har demonstrert for å etablere et solid og godt meglerhus”. Finanstilsynet mener imidlertid det hefter tvil ved foranledningen til den oppgitte endringsprosessen som har pågått i foretaket, og kommenterer at ”Under det stedlige tilsynet ble den pågående endringsprosessen, sett bort fra forsøket på å ansette ny compliancemedarbeider, ikke omtalt av foretaket. Det foreligger heller ikke compliance-rapporter eller styreprotokoller som underbygger en prosess av det omfang som blir skissert etter stedlig tilsyn. Det fremstår snarere slik at foretaket etter mottak av Rapport, men før mottak av Varsel, opprettholdt en strategi med investeringsrådgivning basert på et ’handelsmønster der kjøp og salg skjer daglig eller med noen dagers beholdningstid’, jf. Foretakets daværende ”nye” egnethetstest under punktet ’investeringsmålsetting’. Det var først etter at foretaket ble gitt anledning til supplerende tilsvar, at foretaket foretok ytterligere endringer og fremla retningslinjer og prosedyrer for bl.a. å avverge ”churning’”.

Finanstilsynet uttaler videre at: ”Under enhver omstendighet kan det ikke være slik at alvorlige og systematiske brudd på verdipapirhandelloven uten videre kan imøtegås ved å vise til planlagte og/eller etterfølgende endringer i styre og organisasjon. En annen vurdering kunne lede til at enkelte verdipapirforetak vil kunne se seg tjent med, bevisst eller gjennom manglende aktsomhet og prioritering av internkontroll, å drive lovstridig virksomhet frem til forholdet blir avdekket for deretter å innrette seg etter virksomhets-reglene og/eller lovens organisatoriske krav.”

Finanstilsynet uttaler videre at tilsynet har vurdert om andre forhold enn tilbakekall av foretakets konsesjoner kan være en tilstrekkelig reaksjon, slik som for eksempel tilbakekall av enkelttillatelser og/eller ytterligere endringer i organisasjonen, men har kommet til at dette ikke vil være tilstrekkelig.

På denne bakgrunn traff Finanstilsynet i medhold av vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 vedtak om å tilbakekalle alle foretakets tillatelser til å yte investeringstjenester.

4. Klagers anførsler

4.1 Innledning

I klagen av 15. april 2011 anfører foretaket at Finanstilsynets vedtak bygger på feil faktum og feil rettsanvendelse, og hevder prinsipalt at vedtaket må oppheves i sin helhet, og subsidiært, dersom Finansdepartementet ikke vil oppheve vedtaket i sin helhet, at vedtaket må omgjøres til et pålegg om relevante endringer. Atter subsidiært hevder foretaket at vedtaket må omgjøres til tilbakekall som kun gjelder tillatelse 5.

4.2 Endringsprosessen

Klager redegjør for at foretaket allerede på tidspunktet for fusjonsvedtaket i juni 2009 reiste spørsmål i styret i det fusjonerte selskapet om det var behov for å styrke compliancefunksjonen, og at styret deretter bestemte seg for å finne ny compliance-officer, men at ansettelsesprosessen tok tid. Videre skriver klager at det er tilsatt ny daglig leder (som i tillegg er faktisk leder av meglerbordet), og at styret våren 2010, det vil si forut for det stedlige tilsynet, ble profesjonalisert ved utskiftning av styremedlem, og at styrets leder har arbeidet aktivt med å finne ytterligere kandidater til styret.

Klager anfører at foretaket løpende har vurdert hvilke aksjemeglere som ikke passer inn i foretakets strategi og forretningsfilosofi, og at denne prosessen har medført en betydelig avgang i staben av aksjemeglere. Klager anfører videre at styret før det stedlige tilsynet også hadde igangsatt en prosess for å forbedre kompetansen og kulturen blant meglerne, og at foretaket like i forkant av det stedlige tilsynet vedtok å gå bort fra et bonussystem, der meglerne fikk andel av kurtasje, og over til fastlønn kombinert med etterskuddsvis bonus. Klager redegjør også for at foretaket siden det stedlige tilsynet har arbeidet med å utvikle og implementere nytt rutineverk i samsvar med lovens krav.

Klager oppsummerer at gjennomgangen ”viser klart at Selskapet har igangsatt omfattende og dyptgripende endringsprosesser for å bringe virksomheten i samsvar med lov og retningslinjer”, og at endringene dekker alle de forhold ved virksomheten som er kritisert i vedtaket, slik at disse er brakt i samsvar med loven. Klager anfører at ”Resultatet av endringene er at Selskapet på tidspunktet for Vedtaket fremstår som et helt annet foretak enn det gjorde på tidspunktet for det stedlige tilsynet, ved nye toppledere, ved at de ansatte som ikke oppfylte kravene til kompetanse eller etisk nivå har sluttet, en forbedret kultur og bevissthet knyttet til etikk og et fornyet og sterkt forbedret rammeverk i form av rutiner og retningslinjer”. Klager skriver at ”Mer kan ikke kreves, slik at det må være klart at forbedringene samlet utgjør en tilstrekkelig ”self cleaning”.

4.3 Investeringsrådgivning

Klager viser til at tilsynet retter sin sterkeste kritikk i vedtaket mot selskapets investeringsrådgivning, og foretaket har innvendinger både til tilsynets metodikk og databehandling, og til det statistiske grunnlaget for tilsynets vurderinger. Videre skriver foretaket at det har innvendinger til Finanstilsynets påstand om at foretaket har anbefalt ”day-trading” som investeringsstrategi og investeringsråd.

Klager viser til at Finanstilsynet i vedtaket har lagt frem en tabell med 22 utvalgte kunder og deres historikk i foretaket, og at tilsynet konkluderer med at flertallet har hatt netto realisert tap etter kurtasje og skaper et inntrykk av at dette er den generelle situasjonen for foretakets kunder. Klager skriver at foretakets egne beregninger viser at dette er feil, og at kundene i gjennomsnitt har et positivt resultat på sin totale investeringsaktivitet.

Foretaket anfører at Finanstilsynet har benyttet 30 av totalt 1 500 samtaler som grunnlag for å vurdere om meglerne har brutt kravet om god forretningsskikk, dvs. 2 pst. av antall samtaler tilsynet har lyttet på. Videre skriver foretaket at Finanstilsynet etterspurte lydopptak med kunder for tre bestemte tidsperioder, og foretaket mener at undersøkelsene i de to første periodene ”fremstår som et slags forstudie hvor Finanstilsynet deretter tok en aktiv beslutning om at 50 % av det statistiske grunnlaget skulle utelates”.  Om utvalget av de 22 kundene mener foretaket at Finanstilsynet har benyttet ”en selektiv metode for å velge seg ut et utvalg av kunder”, og anfører herunder at tre meglere, tilsvarende 12,5 % av foretakets meglere, står for 14 av de 22 kundene, det vil si 66 % av utvalget. Foretaket viser videre til at seks av kundene som ble inkludert i Finanstilsynets resultatberegning (for de til sammen 22 kundene) var kunder hos én av foretakets 24 meglere, og at denne megleren følgelig er ”grovt overrepresentert i utvalget”. Foretaket anfører også at Finanstilsynet gjennom utvelgelsen av kunder ”viser at målet er å forfølge 3 meglere” og at det er ”vanskelig å se at disse meglerne er tilfeldig utvalgt, ei heller at de statistisk sett representerer organisasjonen som helhet”. Foretaket skriver for øvrig at det har ”kontrollregnet de resultater som fremkommer for de utvalgte 22 kundene”, og funnet ”feil i samtlige beregninger for de 22 kunder som Finanstilsynet har regnet på”.

Foretaket viser i tillegg til at Finanstilsynets utvalgte perioder var preget av uro knyttet til statsgjeldssituasjonen i en del europeiske land, og kursfall på verdens børser, og at ”all statistikk fra de valgte perioder representerer et avvik fra normal og representativ utvikling på Oslo Børs”.

Ifølge foretaket utgjorde intradaghandler 14 pst. av alle foretakets handler i 4. kvartal 2009, litt over 8 pst. i 2. kvartal 2010, og 5 pst. i januar og februar 2011. Foretaket mener at denne utviklingen ”reflekterer at [foretaket] allerede før det stedlige tilsynet hadde en positiv utvikling av andelen intradaghandler, som er sentral i Finanstilsynets kritikk av [foretaket], og at denne positive utviklingen fortsatte i tråd med [foretakets] strategi de påfølgende ni månedene etter det stedlige tilsynet. Denne utviklingen står i sterk kontrast til Finanstilsynets påstand om at intradaghandel utgjør en uforholdsmessig stor andel av totale handler.”

Foretaket mener at Finanstilsynet ikke har fremlagt ”statistisk materiale som kan dokumentere hvilken andel av transaksjonene som meglerne tar initiativ til sammenlignet med hvilken andel av transaksjonene som kundene tar initiativ til”, og at tilsynet kun refererer ”til et inntrykk basert på et begrenset utvalg samtaler mellom megler og kunde”.

Foretaket mener at det ved å ”satse sterkt på analyse har […] vist at det ikke har som strategi å gi investeringsråd med sikte på høy omløpshastighet, men snarere langsiktig rådgivning basert på sterke analyser”. Ifølge foretaket har foretaket siden oktober 2009 ”lagt ned en betydelig og målrettet innsats for å styrke analysefunksjonen” i foretaket, og det vises til at foretaket ”nå er rangert som nr. 1 globalt på analyse av selskapene REC og Yara”. Klager viser til at den sterke satsningen på analyse og de gode resultater foretaket har oppnådd på dette området, står i direkte motstrid til Finanstilsynets påstand i vedtaket om at foretaket har ”opprettholdt en strategi med investerings-rådgivning basert på et handlemønster der kjøp og salg skjer daglig eller med noen dagers beholdningstid”. Klager anfører videre at den nevnte satsningen også er uforenlig med Finanstilsynets uttalelse om at det ”hefter tvil ved foranledningen til den oppgitte endringsprosessen som har pågått i foretaket”.

For øvrig bestrider foretaket Finanstilsynets bruk av begrepet ”day-trading” med henvisning til at dette er ”en definert, faglig term som beskriver en investeringsstrategi, og kan ikke benyttes som en karakteristikk av handler som faktisk finner sted”. Foretaket mener at ”intradaghandel” er et mer dekkende begrep i det sistnevnte tilfellet. Foretaket skriver også at det i ”lys av de omfattende studier som er gjort knyttet til dette spørsmålet finner […] det oppsiktsvekkende at Finanstilsynet kort og nesten uten begrunnelse fastslår at day-trading ikke er en bærekraftig handelsstrategi”.

4.4 Reaksjonsform

4.4.1 Vilkårene for å inndra tillatelser

Klager oppfatter vedtaket dit hen at inndragningen i hovedsak er begrunnet i at Finanstilsynet har funnet at foretaket har brutt verdipapirhandellovens bestemmelser om god forretningskikk jf. vphl. § 10-11 første ledd. Klager viser til at det følger av ordlyden i vphl. 10-11 første ledd at det er foretakets ”virksomhet” som skal drives i henhold til god forretningskikk, og klager anfører at ”de funn Finanstilsynet har vist til i pkt. 3.3 i Vedtaket ikke er representative for virksomheten i Agilis Group som sådan, og må oppfattes som enkeltobservasjoner. Vi kan derfor ikke se at Finanstilsynet har dokumentert at Selskapet har brutt bestemmelsen i vphl. § 10-11.”

Klager viser videre til at vilkårene ”alvorlige” og ”systematiske” i vphl. § 9-4 første ledd tilsynelatende er alternative, men slik at det er ”vektige argumenter for å anta at vilkårene må forstås som kumulative”. Det vises herunder til harmoniseringshensyn under MiFID (direktiv 2004/39/EF), forvaltningspraksis og legalitetsprinsippet.

Klager anfører at ”Overtredelsene må være kvalifiserte” for å anses som ”alvorlige” etter vphl. § 9-4 første ledd, og at terskelen for hva som er alvorlige overtredelser må være høy.

Klager anfører videre at det følger av myndighetenes praksis i tidligere overtredelses-saker at overtredelsen må være ”representative” for foretakets opptreden for å anses som ”systematiske”. Videre skriver klager at det også ligger et krav om at overtredelsene må være ”tilbakevendende og følge et mønster”, og at vurderingen derved må være fremoverskuende. Klager viser til en utdypning av begrepet ”systematiske” og betydningen av ”self cleaning” i en artikkel av Karl Rosén i Tidsskrift for forretningsjuss nr. 1/2009. Klager viser videre til at det etter ordlyden i vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 er et vilkår at foretaket ”foretar” de angitte lovovertredelsene, og at ”I dette synes det å ligge et krav om at overtredelsene skjer i noenlunde nær samtid med det tidspunktet tilsynet gjør sin vurdering". Klager anfører at krav om fremoverskuende vurdering har støtte i en rekke tidligere saker knyttet til vphl. § 9-1 første ledd nr. 4, og viser blant annet til Atlas Securities AS, Acta Kapitalforvaltning ASA og Pareto PPN AS, samt til praksis fra Finansinspektionen i Sverige. Klager hevder at også sammenhengen i regelverket tilsier at vurderingen er fremoverskuende, da foretakets eiere og ledelse kan stifte et nytt foretak og få ny tillatelse forutsatt at de anses ”egnet” og overdra foretakets virksomhet til det nystiftede selskapet, alternativ fusjonere med et eksisterende verdipapirforetak.

Klager anfører at foretakets eventuelle lovovertredelser ikke under noen omstendighet kan anses for å være ”alvorlige”, og at Finanstilsynet i sin vurdering plikter å korrigere det faktum det har vist til i vedtaket. Videre bestrider klager at overtredelsene er ”systematiske” som følge av at ”eventuelle brudd på god forretningskikk ikke er representative for Selskapets virksomhet” og fordi ”Finanstilsynet ikke har lagt vekt på de forbedringstiltak Selskapet har foretatt".

Klagers konklusjon er etter dette at vedtaket må oppheves i sin helhet.

4.4.2 Uforholdsmessig og urimelig

Klager anfører subsidiært at vedtaket må oppheves fordi tilbakekall av alle foretakets tillatelser er en uforholdsmessig og urimelig sanksjon. Klager viser herunder til at Finanstilsynets kritikk i første rekke retter seg mot foretakets virksomhet knyttet til investeringsrådgivning og bare i mindre grad mot virksomheten knyttet til mottak og formidling av ordre, og at for så vidt gjelder tilrettelegging har tilsynet ingen kritiske bemerkninger.

Klager anfører videre at vedtaket medfører forskjellsbehandling, og herunder at ”Sammenliknet med en rekke andre tilsynssaker i perioden fra 2008 til 2011, fremstår Vedtaket som et utslag av en ny og klart strengere praksis”.  Klager viser blant annet til tilsynssaken mot Atlas Securities AS.

Klager mener også at vedtaket er urimelig og uforholdsmessig fordi ”Vedtaket fører til at Finanstilsynet straffer de ansatte som er igjen i Agilis Group og som har jobbet hardt for forbedringer. Samtidig har de ansatte som stod for de groveste lovbruddene sluttet.[…]”. Klager viser også til at alle de feil som har vært påvist lar seg rette, og at dette er dokumentert av foretaket gjennom de ”omfattende forbedringsprosessene Selskapet allerede har gjennomført”, og at det er vanskelig å se hva tilsynet oppnår på den positive siden så lenge foretaket har rettet alle feil, på den annen side har tilbakekallet en rekke negative virkninger for de ansatt, eierne, samarbeidspartnere, kreditorer og kunder.

Klager påpeker videre at det har gått mer enn åtte og en halv måned etter det stedlige tilsynet før foretaket den 28. februar 2011 fikk varsel om tilbakekall, og at det lange tidsforløpet bør komme foretaket til gode ved at tilsynet velger en mindre inngripende sanksjon.

5. Finanstilsynets vurdering av klagers anførsler

5.1 Innledning

Finanstilsynet oversendte saken til Finansdepartementet ved brev 6. mai 2011, der Finanstilsynet redegjør for sine vurderinger av klagen fra foretaket (heretter ”oversendelsesbrevet”).

5.2 Endringsprosessen

I oversendelsesbrevet viser Finanstilsynet til at opplistingen av endringsprosess i klagen ”står i sterk kontrast” til hvordan gjennomførte og planlagte endringer ble presentert for Finanstilsynet i tilknytning til stedlig tilsyn.

Finanstilsynet skriver videre at ”Finanstilsynet tar til orientering de opplysninger Foretaket gir i Klagen hva angår dets sterke satsning på analyse. Finanstilsynet fremhever imidlertid at denne satsningen ikke er noen garanti for at meglerkorpset anvender analysene på en egnet måte og i samsvar med god forretningsskikk overfor den enkelte kunde ved sin investeringsrådgivning. Som illustrasjon viser Finanstilsynet til at i de tilfeller Finanstilsynet har reagert på, har megler i all hovedsak ikke fulgt analysene”.

5.3  Investeringsrådgivning

Finanstilsynet redegjør nærmere for utvelgelsen av meglere, og skriver herunder at ”Finanstilsynet er ved slike undersøkelser opptatt av å lytte på meglere med stor aktivitet, samtidig som man i dette tilfellet også ønsket å undersøke hvordan Foretakets såkalte ‘juniormeglere’ gjennomførte sine ‘prospekteringssamtaler‘” og at gjennomgangen samlet omfattet ”totalt 50 % av den ordinære meglerstaben”.

Finanstilsynet skriver videre at det ikke er riktig at tilsynet har benyttet ”kun 30 samtaler som grunnlag for sin konklusjon”, men at tilsynet ”har gjennomgått 1500 samtaler, hvorav det til illustrasjon er foretatt avskrift av 30 av disse samtalene”.

Finanstilsynet viser til at beregningene for de 22 utvalgte kundene ”knytter seg til hele kundens aktive periode med Foretaket, og er således ikke begrenset til den ‘volatile’ perioden”, og at tilsynet har ”vært bevisst på at det i den aktuelle perioden tidvis var urolig marked og volatil børs” ved gjennomgangen av lydopptakene.

Finanstilsynet presiserer videre at det ikke er relevant for vedtaket ”at det verserer ulik bruk og definisjon av begrepet ’daytrading’, hvilket også Finanstilsynet er kjent med og som var bakgrunnen for presiseringen i Vedtaket”.

5.4 Reaksjonsform

Finanstilsynet gir uttrykk for at det ikke kan utledes av vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 ”noen plikt til å foreta en forholdsmessighetsvurdering - herunder plikt til å hensynta self cleaning-prosesser”, men at tilsynet etter ”forvaltningsrettslige lære om myndighetsmisbruk [er]nødt til å vurdere om Vedtaket allikevel skulle fremstå som åpenbart urimelig”.

Finanstilsynet anfører at ”Tilbakekallet i nærværende sak var et nødvendig og formålstjenlig virkemiddel uten at vedtaket har hatt et pønalt formål. Finanstilsynet har i sin totalvurdering lagt vekt på at av hensyn til tilliten til verdipapirmarkedet og for beskyttelsen av forbrukerne, var det nødvendig å trekke tilbake tillatelsene i dette tilfellet.

Finanstilsynet ”avviser at saksbehandlingstiden er et uttrykk for at Finanstilsynet ikke har vurdert de avdekkede forholdene som alvorlige, snarere tvert imot. Under enhver omstendighet avviser Finanstilsynet at saksbehandlingstiden er relevant i denne sak ved vurdering av reaksjonsform”.

5.5 Kapitalkrav

I brev 5. mai 2011 til foretaket ber Finanstilsynet foretaket redegjøre for blant annet bakgrunnen for foretakets beslutning om å gå over til sjablongmetoden for beregning av kapitalkrav, hvorvidt foretaket vurderte om det tilfredsstiller kravene for å bruke sjablongmetoden, jf. kapitalkravsforskriften (FOR 2006-12-14  nr 1506) § 43-1 første ledd, og videre om hvorfor foretaket ikke overholdt kravet om å underrette Finanstilsynet ved overgang til sjablongmetoden jf. kapitalkravsforskriften § 43-1 annet ledd. I brevet gis det videre et varsel om tilbakekall av tjenestene etter vphl. § 2-1 første ledd nr. 1, 5 og 6, dersom ikke ansvarlig kapital blir brakt i samsvar med kravet i vphl.
§ 9-15 første ledd innen 25. mai 2011.

I brev av 25. mai 2011 viser Finanstilsynet til at foretaket har besluttet å innlevere tillatelsen til å yte investeringstjeneste nr. 6, jf. vphl. § 2-1 første ledd, og legger til grunn at dette betyr at foretaket trekker klagen for så vidt gjelder investeringstjeneste nr. 6, jf. vphl. § 2-1 første ledd. I nevnte brev skriver Finanstilsynet også at tilsynet ”ser alvorlig på foretakets manglende oppfyllelse av kapitaldekningsreglene og den mangelfulle rapporteringen til Finanstilsynet. Forholdene underbygger grunnlaget for Finanstilsynets tilbakekall av foretakets tillatelser”.

6. Klagers kommentar til oversendelsesbrevet

6.1 Innledning

Ved brev av 15. april 2011 kommenterte klager Finanstilsynets anførsler i oversendelsesbrevet.

6.2 Endringsprosessen

Klager viser til Finanstilsynets ”spørsmål ved formatet på dokumentasjonen som gjelder endringsprosessene”, og anfører at prosessene er mindre dokumentert i styre- og compliance-rapporter enn de ideelt sett burde vært, men at dette er ”ganske vanlig i et mindre selskap som Agilis". Klager anfører videre at foretakets styre og ledelse har hatt løpende fokus på meglere som har hatt høy kurtasje i forhold til kundenes egenkapital, og klager redegjør nærmere for at arbeidsforholdet til tre meglere ble avsluttet i 2009 og seks meglere i 2010.

6.3  Investeringsrådgivning

Foretaket skriver at ”per 25. mai 2011 var 77 % av egenkapitalen til de kunder som i stor grad har valgt å følge meglers råd, plassert i de aksjer hvor [foretaket] har kjøpsanbefaling”. Dette er ifølge foretaket ”en klar indikasjon på at [foretakets] meglere anvender analysene i sin investeringsrådgivning”.

Foretaket viser til Finanstilsynet […] har gått etter meglerne med høyest inntjening ut fra en mistanke om at disse kunne stå for brudd på reglene om god forretningsskikk. Dette fremstår derfor som alt annet enn tilfeldig. [Foretaket] er derfor uenig [i] at Finanstilsynets fremgangsmåte gir Tilsynet grunnlag for å ‘danne seg et representativt bilde av virksomheten’.”

Foretaker gjentar videre at det kun er ”tre av de totalt 17 meglerne Finanstilsynet har undersøkt, som står for de samtaler som Tilsynet har rettet sterk kritikk mot”, og at disse tre meglerne ”ikke er representative for [foretakets] virksomhet”. Foretaket anfører at samtlige av de 22 kundene i Finanstilsynets beregninger ”er valgt ut blant kundeforholdene hvor Tilsynet allerede hadde konstatert brudd på god forretningsskikk”, og at det er ”kritikkverdig å fremstille dette som ‘tilfeldig’”. Foretaket fremlegger videre en tabell som viser resultatet av foretakets egne beregninger for de 22 utvalgte kundene, sidestilt med resultatet av Finanstilsynets beregninger fra vedtaket.

Foretaket gjentar at det mener at Finanstilsynet bruker begrepet ”day-trading” feil, og skriver at dersom en megler ”har gitt en kunde råd om å kjøpe og selge med relativt korte intervaller, betyr ikke [det] at kunden har blitt anbefalt day-trading som handelsstrategi”. Foretaket mener at Finanstilsynet ”gjør slutninger om overordnet handelsstrategi ut fra enkeltobservasjoner av kortsiktige handler i en kort periode”. Foretaket viser i denne sammenheng også til ”den markante nedgangen i intradaghandler formidlet av [foretaket]”.

6.4 Reaksjonsform

Klager skriver at dersom departementet skulle være uenig i klagers prinsipale syn om at det er krav om en fremadrettet vurdering, må det uansett gjelde en slags ”foreldelsesfrist” fordi faktum blir feil, samt ut fra et rettsikkerhetssynspunkt, slik at tidsfaktoren må føre til at tilsynet ikke kan bygge avgjørelsen utelukkende på forholdene ved stedlig tilsyn. Klager anfører videre at tidsfaktoren gjør at vedtaket er uforholdsmessig.

Klager utdyper anførselen om at ”de lovovertredelser som Finanstilsynet har avdekket ikke er representative for virksomheten og derfor ikke systematiske”, ved å sammenligne tilfellet Agilis med Finanstilsynets og Finansdepartementets vedtak i sakene vedrørende Totalvekst ASA og Caveo ASA, og anfører at det ”er tydelig etter dette at lovovertredelsene i sakene knyttet til Totalvekst og Caveo gjaldt en langt større del av det respektive foretakets virksomhet enn i Agilis’ tilfelle”.

Klager skriver videre at det kan ”se ut som om Finanstilsynet mener at Tilsynet selv skal sensurere sin vurdering med utgangspunkt i temaet for domstolens prøvingsrett, og endre vedtaket bare dersom det fremstår som åpenbart urimelig. Dette blir galt […] ”Finanstilsynet [plikter] ved valg av sanksjon å velge en sanksjon som står i rimelig forhold til lovovertredelsen”.  Klager viser også til at Finanstilsynets i vurdering av foretaket og av Atlas Securities AS og Pareto PPN ASA benyttet ”mindre inngripende sanksjoner, som etter Tilsynets oppfatning stod i et mer rimelig forhold til overtredelsene”.

Klager viser for øvrig til svensk forvaltningspraksis og retningslinjer for vurdering av valg av sanksjon ved lovbrudd fremsatt av svensk lovgiver, samt sakene Caveo ASA og Totalvekst ASA, og anfører at:
 
”Finanstilsynet og Finansdepartementet bør således reservere den aller strengeste sanksjonen, tilbakekall, for de aller mest alvorlige overtredelsene, som også i Norge må være overtredelser av regler som særlig er begrunnet i hensynet til stabilitet i finansmarkedet og som setter foretakets eksistens i fare. […] Et annet tilfelle hvor det vil være rimelig å benytte tilbakekall, er som i saken vedrørende HQ Bank, hvor foretaket er i brudd med regler satt av stabilitetshensyn og til tross for gjentatte advarsler fra tilsynsmyndigheten ikke har rettet opp de ulovlige forholdene. Et tredje tilfelle hvor det kan være riktig å benytte tilbakekall, er i tilfeller som i sakene knyttet til Totalvekst og Caveo, hvor de tiltak som er foreslått fra foretakets side, ikke vil rette opp i de feil som tilsynsmyndigheten retter sin sterkeste kritikk mot. Agilis’ sak skiller seg klart fra disse tilfellene, først og fremst ved at feilene ikke har noen tilknytning til de nevnte stabilitetshensyn, men også ved at Selskapet har rettet opp alle feilene på tidspunktet for Vedtaket.”

6.5 Kapitalkrav

Klager viser til Finanstilsynets brev av 25. mai 2011 og fremhever at foretaket ikke trekker klagen for så vidt gjelder tjeneste nr. 6, men at foretaket er innforstått med at det har problemer med å oppfylle kapitalkravene, og at de således ikke har denne tillatelsen lenger. Videre vedlegger klager sitt brev til Finanstilsynet av 10. mai 2011, der klager redegjør for bakgrunnen for at foretaket ikke tok særskilt kontakt med tilsynet da foretaket besluttet å gå over fra standardmetoden til sjablongmetoden for beregning av kapitalkrav, og klager anfører at ”Redegjørelsen i brevet viser at Tilsynet tar feil når det hevder at dette forholdet ’underbygger grunnlaget for Finanstilsynets tilbakekall av foretakets tillatelser’. Unnlatelsen av å ta særskilt kontakt med Tilsynet var unnskyldelig”.

7. Finanstilsynets kommentar

7.1 Innledning

I brev av 26. august 2011 gir Finanstilsynet sine kommentarer til foretakets brev av 9. juni 2011.

7.2 Endringsprosessen

Finanstilsynet viser til foretakets anførsel om at ”på tidspunktet for Vedtaket ble Selskapet drevet fullt ut i henhold til verdipapirhandelloven”, og fremhever at dette ikke er et relevant tema vedrørende den lovforståelse Finanstilsynet har lagt til grunn. Finanstilsynet presiserer for øvrig at ”Finanstilsynet har naturlig nok ikke avholdt noe nytt tilsyn eller nye kontroller på tidspunktet for Vedtaket. Det er uriktig og helt ukjent for Finanstilsynet at man på noen måte skal ha muntlig bekreftet at Foretaket drev i samsvar med verdipapirhandelloven på vedtakstidspunktet.”

7.3 Investeringsrådgivning

Finanstilsynet gjentar i brevet at meglerne i foretaket ikke brukte foretakets analyser som et ”arbeidsverktøy” i sin investeringsrådgivning på en egnet måte og i kundens interesse, og viser herunder til at mens foretakets analytikere har utarbeidet fundamentale analyser med langsiktig (12 mnd.) horisont, viste Finanstilsynets undersøkelser et mønster med svært kortsiktig handel og hvor meglerne følgelig avvek fra de forutsetninger som lå til grunn for analysen.

Finanstilsynet skriver videre at løpende kortsiktig handel kan gi både enkeltgevinster og enkelttap, men gjentar at kortsiktig handel som et fast mønster ved investerings-rådgivning, hensyntatt spread og omkostninger som kurtasje og lånekostnader, ikke er bærekraftig over tid. 

Når det gjelder Finanstilsynets utvalg og observasjoner som ligger til grunn for vedtaket, skriver tilsynet det ikke kan se at klagers kommentarer fordrer ytterligere merknader fra tilsynet, men tilsynet skriver likevel at ”utgangspunktet for Finanstilsynets stedlige tilsyn nødvendigvis alltid må være stikkprøvekontroller. Noen total gjennomgang av et foretaks virksomhet i en lengre periode er ikke praktikabelt. Det er imidlertid en forutsetning at en slik stikkprøvekontroll er saklig fundert og gjennomført. Det er den i dette tilfellet. […]

Om oppstillingen av resultater for de 22 kundene skriver tilsynet bl.a. at ”hvilke beregningsmåter man anvender og hvilke parametere man legger til grunn, [kan] gi seg utslag i form av enkelte differanser/ulike tall på utregnet resultat for kunden”, men det sentrale er, ifølge Finanstilsynet, ”at i begge beregningsmåtene ser man et klart mønster; et stort flertall, 18/20 av 22 kunder, har hatt til dels store netto realiserte tap etter betalt kurtasje”.
 
7.4 Merknader etter stedlig tilsyn hos Christiania Securities AS

Finanstilsynet opplyser i brevet at rapport etter stedlig tilsyn hos Christiania Securities AS er offentliggjort og at ”temaer som analyse og kortsiktig handel er fokusområder også i denne rapporten” men at ”i forhold til saksforholdet i Agilis Group AS, så ser Christianias meglere ut til i all hovedsak ut til å benytte verdipapirforetakets kortsiktige analyser i sin investeringsrådgivning, i samsvar med analysenes forutsetninger. Christianias instruksverk, fokus og kontroll var også mer helhetlig knyttet opp mot at all rådgivning (hver enkelt tradingidé) skulle være knyttet opp mot de aksjene som verdipapirforetaket dekket gjennom teknisk analyse på kort- og mellomlang sikt. Finanstilsynet påpekte imidlertid i merknadene at en slik forretningsmodell som Christiania har valgt, er krevende, og at det fordrer en tett og kompetent oppfølgning og kontroll for å sikre at rådgivningen er i kundens interesse”.

8. Klagers kommentar

Klager har i brev av 15. september 2011 kommentert Finanstilsynets brev av 26. august 2011.

Klager presiserer at selv om foretaket har utarbeidet en fundamental analyse med et kursmål på 12 måneders sikt, vil det ofte være utilstrekkelig å bygge investeringsrådgivningen utelukkende på analysen, og det vil herunder være makroforhold, som f.eks. økonomiske og politiske enkelthendelser som vil ha betydning for verdipapiret innenfor en investeringshorisont på 12 måneder. Klager viser også til presentasjon gitt av SEB, vedlagt klagers brev. Klager anfører at ”Det kan derfor i mange tilfeller være forsvarlig å gi investeringsråd som avviker fra den utarbeidede analysen, for så å gå tilbake til analysen når virkningen av de kortsiktig eller mellomlange forholdene har avtatt. Således kan det være god foretningskikk å gi råd om ta gevinst eller tap før utløpet av 12 mnd perioden, selv om Selskapets analyse skulle tilsi å sitte lenger”. Klager angir videre at det er en forutsetning at ”man for hvert investeringsråd sørger for å etterleve god forretningskikk, ved konsekvent å sette kundes interesser først og i ett og alt vise ansvarlighet”. 

Klager hevder videre at foretaket er utsatt for forskjellsbehandling i forhold til Christiania Securities AS (Christiania), og anfører at ”Det er påfallende at Tilsynet aksepterer Christianias kortsiktige rådgivning fordi den har grunnlag i kortsiktige, tekniske analyser, og uten å ha vurdert hvorvidt selskapets forretningsstrategi eller den konkrete rådgivningen er i overensstemmelse med kravet om god forretningskikk, nærmere bestemt om den kortsiktige rådgivningen beror på at Christiania har satt selskapets egne interesser foran hensynet til kunden. Det fremgår blant annet av Tilsynets merknader at man ikke har gjort noen måling av de konkrete resultatene av rådgivningen for kunden, slik man gjorde i Agilis’ sak”. 

9. Departementets vurdering

9.1 Utgangspunkt

Saken gjelder klage over Finanstilsynets vedtak om å kalle tilbake foretakets tillatelse til å yte investeringstjenester med hjemmel i vphl. § 9-4 første ledd nr. 4.

Klager har bestridt både de rettslige og faktiske sidene i saken, og anfører at det også foreligger svakheter i skjønnsutøvelsen. Klager krever prinsipalt at vedtaket oppheves i sin helhet, og subsidiært at vedtaket omgjøres til et pålegg om relevante endringer. Atter subsidiært krever klager at vedtaket omgjøres til tilbakekall som kun gjelder tillatelsen til å yte investeringstjenesten investeringsrådgivning som nevnt i vphl. § 2-1 første ledd nr. 5.

9.2 Vurdering av om det foreligger overtredelser og av overtredelsenes karakter

9.2.1 Utgangspunkt

Det følger av vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 at Finanstilsynet kan tilbakekalle tillatelse til å yte investeringstjenester dersom verdipapirforetaket ”foretar alvorlige eller systematiske overtredelser av bestemmelser gitt i eller i medhold av lov”.

Klager anfører at det i begrepene ”foretar” og ”systematiske overtredelser” ligger et krav om at overtredelsene fortsatt må eksistere på vedtakstidspunktet.  Departementet finner ikke at det kan utledes et slikt vilkår av vphl. § 9-4 første ledd nr. 4, og viser herunder til bestemmelsen i MiFID (direktiv 2004/39/EF) artikkel 8 bokstav c) (jf. Ot.prp. nr. 34 (2006-2007) s. 79), som gir anvisning på en tilbakeskuende vurdering med hensyn til tidspunktet for lovovertredelsene, jf. ”has seriously … infringed the provisions…”.
 
Klager anfører videre at vilkårene ”alvorlige” og ”systematiske” er kumulative, og ikke alternative. Departementet viser til at MiFID (direktiv 2004/39/EF) artikkel 8 bokstav c) oppstiller kumulative vilkår, mens artikkel 8 bokstav e) angir at nasjonale regler på visse vilkår kan være mer omfattende. Departementet konstaterer at vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 klart angir at vilkårene ”alvorlige” og ”systematiske” er alternative, og ikke kumulative, men slik at begge vilkår ofte vil være oppfylt i de tilfeller der tillatelsen faktisk tilbakekalles.

Departementet bemerker at vurderingen av om overtredelsene er ”alvorlige”, vil bero på en helhetlig vurdering av vedkommende overtredelser, der overtredelsenes art, grovhet og varighet tillegges vekt. Ved vurderingen av om overtredelsene er ”systematiske”, vil det være avgjørende om overtredelsene opptrer etter et visst mønster eller for øvrig kan ses i sammenheng, eller om de motsetningsvis fremstår som enkeltstående hendelser.

Departementet presiserer at vurderingen av om ”verdipapirforetaket” foretar overtredelsene vil avhenge av om handlingen funksjonsmessig og saklig faller innenfor hva som kan sies å være foretakets virksomhet, og er herunder uavhengig av om overtredelsene foretas av ledelsen eller underordnede ansatte, og uavhengig av overtredelsenes omfang.

9.2.2 Organisering, styring og kontroll

i) Instruks- og rutineverk og compliancefunksjon

Finanstilsynet konkluderte i vedtaket at foretakets instruks- og rutineverk ikke har oppfylt lovens krav, jf. vphl. § 9-11 første ledd. Klager synes ikke å bestride at foretakets instruks- og rutineverk var i strid med lovens krav ved tilsynstids¬punktet, men anfører at foretaket i etterkant har rettet opp i manglene, og at instruks- og rutineverk var i henhold til lovens krav på vedtakstidspunktet.

I vedtaket konkluderte Finanstilsynet videre med at foretakets kontroll med etterlevelse av regelverket (”compliancefunksjonen”) ikke har vært effektiv, jf. verdipapirforskriften § 9-8, og viser til det som er omtalt i vedtaket om overtredelser av regelverket som burde vært fanget opp av foretaket selv. Klager synes ikke å bestride at compliance¬funksjonen ikke var effektiv på tilsynspunktet, men anfører at compliancefunksjonen var i henhold til lovens krav på vedtakstidspunktet.

Departementet legger til grunn at foretaket har overtrådt vphl. § 9-11 første ledd ved ikke å ha tilstrekkelige instruks- og rutineverk, og at foretaket har overtrådt verdipapirforskriften § 9-8 ved ikke å ha en tilstrekkelig effektiv compliancefunksjon. Departementet finner herunder at foretaket på en rekke områder har hatt mangelfullt instruks- og rutineverk som ikke oppfyller verdipapirforskriften, og som verken har vært oppdatert eller tilpasset foretakets virksomhet, og som bærer preg av ikke å ha vært i aktiv i bruk i foretakets virksomhet, og at overtredelsene fremstår som systematiske. Departementet bemerker videre at i tillegg til de konkrete mangler som har vært påvist ved utøvelse av compliancefunksjonen, gjør også de øvrige påviste overtredelser det overveiende sannsynlig at manglene i foretakets compliancefunksjon har vært av alvorlig karakter.

Departementet omtaler betydningen av foretakets forbedringstiltak nedenfor. 

ii) Ordrebehandling

Finanstilsynet konkluderer i vedtaket med at foretakets ordrebehandling ikke har tilfredsstilt lovens krav knyttet til dokumentasjons- og lydopptaksplikt, jf. vphl. § 9-11 første ledd nr. 7 og verdipapirforskriften § 10-31. Klager synes ikke å bestride at foretakets ordrebehandling var i strid med krav til god forretningsskikk ved tilsynstidspunktet, men anfører at foretaket i etterkant har rettet opp i manglene, og at ordrebehandling ble gjennomført i henhold til lov og forskrift på vedtakstidspunktet.

Departementet legger til grunn at foretaket har overtrådt vphl. § 9-11 første ledd nr. 7 og verdipapirforskriften § 10-31 ved at foretakets ordrebehandling ikke har tilfredsstilt kravene til dokumentasjons- og lydopptaksplikt. Departementet ser alvorlig på at foretaket ikke har rettet opp de manglene i foretakets journalføring som ble påpekt ved stedlig tilsyn i Færder Securities ASA i november 2007, før dette på ny ble påpekt, og finner at dette utgjør alvorlig og systematisk overtredelse av verdipapirhandelloven.

9.2.3 God forretningskikk

i) Egnethetsvurdering

Finanstilsynet har i vedtaket konkludert med at foretaket ikke har innhentet informasjon og gjennomført egnethetsvurderinger i samsvar med regelverket, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd og verdipapirforskriften § 10-16. Klager synes ikke å bestride at foretaket ikke har innhentet informasjon og gjennomført egnethets¬vurderinger i samsvar med regelverket, men anfører at foretaket senere har rettet opp i manglene, og at innhenting av informasjon og vurdering av egnethet ble gjennomført i henhold til lov og forskrift på vedtakstidspunktet.

Departementet legger til grunn at foretaket har overtrådt vphl. § 10-11 fjerde ledd og verdipapirforskriften § 10-16 ved ikke å innhente tilstrekkelig informasjon, og ved at foretaket ikke har gjennomført egnethetstesten i tråd med lovens krav. Departementet finner at overtredelsene er systematiske. Departementet viser før øvrig til nedenstående vurdering av foretakets investeringsråd.

ii) Investeringsrådgivning

Utgangspunkt
Investeringsrådgivning er definert som ”personlig anbefaling til en kunde, på kundens eller verdipapirforetakets initiativ, om en eller flere transaksjoner i forbindelse med bestemte finansielle instrumenter”, jf. vphl. § 2-4 første ledd. Slik rådgivningsvirksomhet skal, i likhet med verdipapirforetaks virksomhet for øvrig, utøves i samsvar med god forretningsskikk, jf. vphl. § 10-11 første ledd. Det følger av bestemmelsen at verdipapirforetaket skal ”påse at kundenes interesser og markedets integritet ivaretas på beste måte, og ellers oppfylle de krav som følger av denne paragrafen, eller av forskrifter gitt i medhold av denne paragrafen.”. Vphl. § 10-11 har til formål å sikre at kundens interesser ivaretas på beste måte, samtidig som den skal sikre tilliten til det enkelte verdipapirforetak spesielt og verdipapirmarkedet generelt.

Departementet viser til at verdipapirforetak som yter investeringsrådgivning skal innhente nødvendige og nærmere angitte opplysninger fra kunden for å sette foretaket i stand til å anbefale den investeringstjeneste og de finansielle instrumenter som egner seg for vedkommende, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd og tilhørende forskriftsbestemmelser. I dette ligger det en forutsatt plikt til å avstå fra å anbefale produkter som ikke er egnet for den enkelte kunde. Ved vurderingen av om et råd er egnet må verdipapirforetaket ta hensyn til de kostnader som påløper for kunden om rådet følges. Departementet viser herunder til departementets vedtak i sakene Caveo ASA og Totalvekst ASA, der det blant annet ble lagt til grunn at ”kostnadene i det produktet som foretaket anbefaler kunden kan ikke [om rådet skal være egnet og i tråd med god forretningskikk] redusere avkastningspotensialet vesentlig sammenliknet med andre produkter som også er egnet til å oppfylle kundens investeringsmål”. Departementet viser videre til kommisjonsdirektiv 2006/73/EF [1],  fortalen punkt 57, om at ”[E]n serie transaksjoner som hver for seg og isolert sett er egnet, kan være uegnet dersom anbefalingen eller beslutningene om å handle blir foretatt med en hyppighet som ikke er i kundens beste interesse”.

Investeringsråd som innebærer at kunder over tid blir anbefalt å gjennomføre hyppige transaksjoner, medfører kostnader som vurdert over kundens investeringshorisont kan gjøre det vanskelig å oppnå en forventet avkastning som er like god som alternative investeringer som også er egnet til å oppfylle kundens investeringsmål. Kundens kostnader, herunder kurtasje og spread, vil med sikkerhet øke med hyppigheten av transaksjonene, mens en eventuell økning i forventet avkastning (før kostnader) vil være usikker. Alt annet like, kan netto forventet avkastning (etter kostnader) slik bli lavere ved å forfølge en investeringsstrategi forbundet med hyppige og kortsiktige transaksjoner, enn ved alternative investeringsstrategier/produkter med tilsvarende risiko. Departementet er følgelig enig med Finanstilsynet i at investeringsråd basert på investeringsstrategi forbundet med hyppige og kortsiktige transaksjoner ofte er uegnet etter vphl. § 10-11 fjerde ledd, og derved i strid med god forretningskikk jf. vphl. § 10-11 første ledd. Departementet presiserer at det ikke vil være avgjørende hvorvidt en slik investeringsstrategi er bevisst og fastlagt i forkant, eller om den utgjøres av summen av de enkeltstående investeringsråd. 

Ved vurderingen av om det kan anses overveiende sannsynlig at foretaket har gitt uegnede investeringsråd basert på investeringsstrategi forbundet med hyppige og kortsiktige transaksjoner, har departementet vektlagt hyppigheten av transaksjonene gjennomført for kundene, herunder om det synes å danne seg et mønster over tid, og om anbefalingene omfatter en betydelig andel av kundenes samlede investeringer eller kapital. Videre har departementet vurdert grunnlaget for anbefalingene, da dette grunnlaget forutsetningsvis vil ha betydning for den forventede avkastningen kunden skal oppnå ved å påta seg de ekstra transaksjonskostnadene. Departementet legger til grunn at dess høyere transaksjonskostnadene blir for kunden som følge av investeringsråd som medfører hyppige transaksjoner, dess mer skal det til for å sannsynliggjøre at den serien av transaksjoner som følger av foretakets rådgivning faktisk er egnet for kunden over den for kunden relevante investeringshorisont.

Departementet bemerker for øvrig at krav til effektiv compliancefunksjon, jf. verdipapirforskriften § 9-8, og kravet til at foretaket ved gjennomføringen av de enkelte transaksjoner som omfattes av investeringsrådgivningen skal vurdere om den anses egnet for kunden, jf. verdipapirforskriften § 10-16, medfører at foretaket må ha måleverktøy som setter det i stand til å overvåke at kundene ikke får anbefalt hyppige transaksjoner i strid med god forretningsskikk. Dette inkluderer blant annet informasjon om den enkelte kundes handlemønster og kostnader, samt informasjon som gjør at foretaket i rimelig utstrekning kan vurdere hvordan investerings-rådgivningen påvirker kundens forventede avkastning. Departementet presiserer også at foretaket plikter å dokumentere investeringsrådgivningen, herunder egnethetsvurderingen, og at dokumentasjonen skal være ”minst så fyllestgjørende at Finanstilsynet kan kontrollere om de regler Finanstilsynet har ansvar for, er overholdt”, jf. vphl. § 9-11 første ledd nr. 7.
 
Departementet bemerker at ovennevnte ikke er til hinder for at den enkelte investor på egen hånd forfølger en strategi basert på hyppige transaksjoner mv., og at verdipapir-foretak kan utføre investeringstjenestene nr. 1 (mottak og formidling av ordre) og nr. 2 (utførelse av ordre), jf. vphl. § 2-1 første ledd, for en kunde som selv forfølger en slik strategi, forutsatt at verdipapirforetaket oppfyller øvrige forpliktelser etter lov og forskrift, herunder informasjonsplikt etter vphl. § 10-11 annet ledd og frarådningsplikt etter vphl. § 10-11 femte ledd.

Konkret vurdering
Finanstilsynet konkluderer i vedtaket med at foretakets investeringsrådgivning i et stort antall tilfeller over en lang periode representerer brudd på god forretningskikk etter vphl. § 10-11, og at overtredelsene er grove og systematiske, jf. vphl. § 9-4 første ledd nr. 4.

Klager anfører at det ikke foreligger brudd på god forretningskikk etter vphl. § 10-11, fordi de funn Finanstilsynet viser til ikke er representative for virksomheten og må anses som enkeltobservasjoner. Klager mener videre at overtredelsene uansett ikke kan anses som ”systematiske”, jf. vphl. § 9-4 første ledd nr. 4, og at foretaket under enhver omstendighet opptrådte i samsvar vphl. § 10-11 på vedtakstidspunktet.

Departementet presiserer innledningsvis at vphl. § 10-11 innebærer at foretaket skal opptre i henhold til kravene til god forretningskikk ved enhver anbefaling etter vphl. § 2-4 første ledd. Ethvert uegnet investeringsråd som ytes, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd, vil derfor være i strid med kravet til god forretningskikk etter vphl. § 10-11 første ledd. Overtredelsene må imidlertid være ”grove” eller ”systematiske” dersom Finanstilsynet skal ha hjemmel til å tilbakekalle foretakets tillatelse etter vphl. § 9-4 første ledd nr. 4.

Departementet legger til grunn at foretakets anbefalinger til sine kunder ofte er å regne som investeringsrådgivning i lovens forstand, jf. vphl. § 2-4, det vil si en ”personlig anbefaling til en kunde, på kundens eller verdipapirforetakets initiativ, om en eller flere transaksjoner i forbindelse med bestemte finansielle instrumenter”. Departementet viser til Finanstilsynets overordnede observasjoner, jf. avsnitt 3.3.2 ovenfor, med grunnlag i om lag 1 500 samtaler.

Når det gjelder klagers påstand om at de funn Finanstilsynet har gjort må anses som enkeltobservasjoner, viser departementet innledningsvis til Finanstilsynets kommentar om at utgangspunktet for stedlige tilsyn ”nødvendigvis alltid må være stikkprøve-kontroller”, og at en ”total gjennomgang av et foretaks virksomhet i en lengre periode [ikke vil være] praktikabelt”. Departementet bemerker at en full gjennomgang av et foretaks virksomhet i en lengre periode vil innebære en uforholdsmessig ressursbruk. Det sentrale spørsmålet er hvorvidt Finanstilsynets undersøkelser og utvalg gir et tilstrekkelig omfattende og balansert bilde av foretakets investeringsrådgivning.

Finanstilsynet har gjennomgått lydopptak, egnethetsvurderingsskjema og resultater for et utvalg av foretakets kunder. Finanstilsynet og klager har ulikt syn på hvordan lydopptakene og kundegruppen ble utvalgt, og hvorvidt utvalget gir tilstrekkelig grunnlag for en vurdering av foretakets investeringsrådgivning

Etter departementets forståelse ba Finanstilsynet først om lydopptak for 10 av foretakets meglere, hvorav seks meglere var valgt ut på bakgrunn av høye kurtasjeinntekter. Ifølge foretaket ble det i realiteten sendt lydopptak som dekket til sammen 15 meglere ”siden samtaler med [de 10] meglernes kunder i enkelte tilfeller ble tatt av meglere utenfor gruppen på 10”. Finanstilsynet fikk senere, basert på en gjennomgang av den første oversendelsen med lydopptak, oversendt lydopptak for ytterligere to/tre meglere, samt ytterligere lydopptak for tre/fire av meglerne fra den første oversendelsen (Finanstilsynet og klager oppgir noe avvikende tall for den andre oversendelsen). Ifølge Finanstilsynet omfattet undersøkelsen følgelig ”totalt 50 % av den ordinære meglerstaben”. Klager mener at dette utvalget ikke ga et representativt bilde av virksomheten, ettersom ”Finanstilsynet har peilet og krysspeilet utvalget av meglere" og at de tre meglerne som Finanstilsynet ”rettet sterk kritikk mot […] ikke er representative [for foretaket]”. Finanstilsynet avviser påstanden om usaklig utvalg av meglere og viser til at Finanstilsynets kritikk ikke bare er basert på de 30 samtalene det ble tatt avskrift av. Finanstilsynet viser også til at tilsynet har ”vært bevisst på at det i den aktuelle perioden tidvis var urolig marked og volatil børs” ved gjennomgangen av lydopptakene.

Etter departementets syn gir Finanstilsynets utvalg av samtaler grunnlag for å vurdere foretakets investeringsrådgivning. Hvorvidt Finanstilsynet hadde foretatt et rent tilfeldig utvalg av kundesamtaler eller, som Finanstilsynet gjorde i dette tilfellet, en gjennomgang av samtaler knyttet til meglere med høy aktivitet og kurtasjeinntekt, er i utgangspunktet av mindre betydning for informasjonsverdien av eventuelle funn. En viss forekomst av overtredeleser i et tilfeldig utvalg, eller en høyere forekomst av overtredelser i et utvalg hvor overtredelser a priori antas mer sannsynlig, kan danne rimelig likeverdige grunnlag for en karakterisering av virksomheten i stort. Departementet legger til grunn at Finanstilsynets overordnede observasjoner, som nevnt i punktene A til H i avsnitt 3.3.2 ovenfor, er basert på et betydelig antall kundeforhold, og er egnet til å beskrive en vesentlig del av foretakets investeringsrådgivning overfor de aktuelle kundene i de angitte tidsrommene.

Finanstilsynets overordnede observasjoner er supplert av beregninger for 22 utvalgte kunder av foretaket. Beregningene dekker hele den aktive perioden kundene har hatt med foretaket. Kundene er etter departementets forståelse valgt ut av Finanstilsynet blant kundeforhold der de overordnede observasjonene har gjort seg særlig gjeldende, 7 av kundene tilfeldig, de resterende 15 på annen måte. Klager mener at tilsynet har inkludert blant de 22 kundene de kundene som har oppnådd svakest resultater, og viser dessuten til at «tre meglere, tilsvarende 12,5 % av [foretakets] meglere, står for 14 av de 22 kundene, det vil si 66 % av utvalget». Departementet er tilbøyelig til å være enig med klager i at Finanstilsynet burde ha fremlagt beregninger for en bredere krets av foretakets kunder. Beregningene er imidlertid etter departementets syn likevel egnet til å belyse påstanden om at foretaket over tid har ytt uegnede investeringsråd i de kundeforhold Finanstilsynet har analysert ut fra lydopptak. Spesifikt viser Finanstilsynets beregninger for de 22 utvalgte kundene at disse kundene har fått utført om lag 1,1 transaksjoner i gjennomsnitt per dag i den perioden vedkommende var kunde hos foretaket, at de 22 kundenes egenkapital ble omsatt i gjennomsnitt 6,3 ganger per måned, og videre at et flertall av disse kundene har negativt nettoresultat etter at kurtasjekostnader er hensyntatt. Departementet anser i denne sammenheng ikke avviket mellom Finanstilsynets og klagers resultatbergning for de 22 kundene som vesentlig.

På bakgrunn av ovenstående forhold finner departementet det overveiende sannsynlig at et betydelig antall av foretakets kunder har fått gjennomført transaksjoner i henhold til en investeringsstrategi basert på hyppige handler med kort investeringshorisont. Når det gjelder beslutningsgrunnlaget for foretakets anbefalinger, legger departementet til grunn Finanstilsynets overordnede observasjon, basert på om lag 1 500 samtaler, om at meglernes anbefalinger knyttet til kortsiktig kursutvikling for underliggende instrumenter ikke synes basert på en velfundert analyse utarbeidet med tanke på slike strategier, og at nært påfølgende råd om rokering ofte gis uten å se hen til kundens kostnader ved slike hyppige rokeringer. Departementet finner at disse forhold underbygger påstanden om at foretaket har ytt investeringsrådgivning som anses uegnet, og at overtredelsene er systematiske og alvorlige.

Finanstilsynets overordnede observasjoner er supplert blant annet med de 30 samtalene Finanstilsynet har foretatt avskrift av, jf. vedlegg 3 til Finanstilsynets rapport 2. november 2010. Departementet finner at den faglige kvaliteten på beslutningsgrunnlaget i disse 30 tilfellene er usedvanlig svak og underbygger oppfatningen av at foretaket har gitt uegnede investeringsråd, og at overtredelsene er alvorlige. Departementet er innforstått med at samtalene hovedsakelig stammer fra 3 av foretakets meglere og tar ikke stilling til hvorvidt disse 30 samtalene alene underbygger påstanden om at overtredelsene er ”systematiske”, da forholdet uansett må ses sammen med Finanstilsynets overordnede observasjoner.

Klager viser til at kun en liten del av foretakets omsetning knytter seg til intradag-handler, og at denne andelen har sunket fra 14 pst. til 5 pst. i perioden fra fjerde kvartal 2009 til januar og februar 2011, og at dette ”sannsynliggjør at det kun er en liten del av Selskapets rådgivning som er rettet mot høy omløpshastighet” og videre at ”denne andelen ikke er høyere enn for de fleste andre verdipapirforetak". Klager har, ut over tallene for intradaghandler, ikke gitt opplysninger som belyser spørsmålet om foretaket har anbefalt en investeringsstrategi basert på hyppige handler med kort investerings-horisont, annet enn å anføre at det er enkelte feil i beregningene for de 22 kundene i Finanstilsynets utvalg. Departementet er imidlertid enig med klager i at de oppgitte tall for intradaghandler kan være en indikasjon på at kundenes transaksjonshyppighet er lavere enn tidligere.

Klager viser også til at satsningen på analyse, og resultatene foretaket har oppnådd på dette området, står i motstrid til Finanstilsynets påstand om at foretaket har ytt uegnede investeringsråd. Departementet bemerker at god treffsikkerhet i analyse av enkelte finansielle instrumenter bare vil være relevant i den utstrekning analysen faktisk bidrar til egnet investeringsrådgivning fra foretaket. Dette vil igjen måtte avhenge av om foretakets anbefalinger knytter seg til de finansielle instrumentene foretaket har utarbeidet analyse for, om foretakets kunderådgivere etterlever foretakets anbefalinger, og om investeringshorisonten i de anbefalte transaksjonene overfor kundene samsvarer med analysens løpetid (egnetheten av rokeringer innenfor analysens løpetid må i tilfelle vurderes særskilt). Ut fra de opplysninger som er omtalt ovenfor, og som for øvrig er fremkommet i saken, har departementet imidlertid kommet til at det er overveiende sannsynlig at foretaket har gitt sine kunder råd om investeringsstrategier basert på hyppige transaksjoner med kort investeringshorisont, som ikke har bygget på velfunderte analyser utarbeidet med tanke på slike strategier.

Departementet finner på denne bakgrunn at foretaket har opptrådt i strid med god forretningsskikk ved å gi uegnede investeringsråd, jf. vphl. § 10-11 fjerde ledd jf. første ledd, og at overtredelsene er alvorlige og systematiske, jf. vphl. § 9-4 første ledd nr. 4.

iii) Manglende eller uriktige opplysninger

Departementet viser til at kunder og potensielle kunder skal gis ”relevante opplysninger i en forståelig form […] slik at kunden i rimelig grad er i stand til å forstå arten av og risikoen knyttet til investeringstjenesten og de finansielle instrumentene som tilbys, og således vil være i stand til å fatte en informert investeringsbeslutning” og at all informasjon gitt til kunder og potensielle kunder ”er korrekt, klar og ikke villedende” jf. vphl. § 10-11 annet og tredje ledd. Bestemmelsene er ytterligere presisert i verdipapir-forskriften §§ 10-9 til 10-15.

Finanstilsynet anfører i varsel 28. februar 2011 om tilbakekall av tillatelser at foretaket ikke i tilstrekkelig grad har informert om risikoen knyttet til kortsiktige marginbaserte handler, og at kundens kostnader må spesifiseres bedre ved at godtgjørelsen til foretaket spesifiseres. Finanstilsynet presiserer at opplysninger om risiko ikke kan avhjelpe investeringstråd som ikke er egnet, og viser til at ”day-trading som investerings-strategi ikke er et egnet investeringsråd overfor ikke-profesjonelle kunder”, men at ”Innenfor rommet hvor slike råd kan gis, er det avgjørende at kunden informeres om risikoen knyttet til en slik strategi på en klar og tydelig måte”. Videre anfører Finanstilsynet i vedtaket at gjennomgangen av utvalget viser at ”megler ofte gir uttrykk for at det er begrenset risiko å satse på en/to/tre aksjer i et kort tidsperspektiv”. 

Klager synes å erkjenne disse forhold, men anfører at det ikke lenger var slike overtredelser på vedtakstidspunktet.

Departementet finner på denne bakgrunn at foretaket har overtrådt vphl. § 10-11 annet og tredje ledd.

9.2.4 Avtale om ordreformidling med NordNet Bank

Finanstilsynet konkluderer i vedtaket at foretaket ikke har innrettet sin virksomhet i samsvar med Finanstilsynets merknader hva gjelder avtalepunktet ”Overbelåning” i avtalen mellom foretaket og Nordnet Bank NUF.

Klager synes ikke å bestride at foretaket på tilsynspunktet ikke hadde etterkommet tilsynets merknader fra stedlig tilsyn i 2007 i Færder Securities ASA vedrørende avtalen med NordNet Bank NUF, men anfører at dette var rettet opp på vedtakstidspunktet.

Departementet legger til grunn at foretaket ved tilsynstidspunktet ikke hadde etterkommet tilsynets merknader fra stedlig tilsyn i Færder Securities ASA i 2007 vedrørende avtalen med NordNet Bank NUF. Departementet ser alvorlig på at merknader fra tidligere tilsyn ikke er rettet opp.
 
9.2.5 Kapitalkrav

Finanstilsynet anfører at foretaket har overtrådt forskrift 14. desember 2006 nr. 1506 om kapitalkrav for forretningsbanker, sparebanker, finansieringsforetak, holdingselskaper i finanskonsern, verdipapirforetak og forvaltningsselskaper for verdipapirfond mv. (kapitalkravsforskriften) § 43-1 første ledd, ved å gå over til sjablongmetoden for beregning av kapitalkrav, uten at foretaket tilfredsstiller kravene for å bruke sjablong-metoden, og videre at foretaket heller ikke overholdt kravet om å underrette Finanstilsynet ved overgang til sjablongmetoden, jf. kapitalkravsforskriften § 43-1 annet ledd. Klager redegjør for årsaken til disse forhold, og anfører at unnlatelsen er unnskyldelig.

Departementet legger til grunn at foretaket gikk over til å benytte sjablongmetoden for rapportering av kapitalkrav uten å oppfylle vilkårene for dette, og at foretaket heller ikke har overholdt kravet om å underrette Finanstilsynet ved benyttelse av sjablong-metoden. Departementet finner ikke at det foreligger unnskyldelig retts¬villfarelse, og foretaket anses på denne bakgrunn å ha overtrådt kapitalkravs¬forskriften § 43-1 første og annet ledd.

9.3  Vurdering av om tilbakekall skal skje

Utgangspunkt
Finanstilsynet skal se til at de institusjoner det har tilsyn med virker på hensiktsmessig og betryggende måte i samsvar med lov og bestemmelser gitt i medhold av lov, samt med den hensikt som ligger til grunn for institusjonens opprettelse, dens formål og vedtekter, jf. lov 7. desember 1956 nr. 1 om tilsynet med finansinstitusjoner mv. (finanstilsynsloven) § 3. Finanstilsynets hovedmål er å bidra til velfungerende markeder, og et delmål er investorbeskyttelse gjennom god informasjon og rådgivning, jf. Finanstilsynets årsrapport for 2010. Departementet bemerker at markedsaktørenes tillitt til verdipapirforetakene som sådan er av vesentlig betydning for et velfungerende marked.

Et av virkemidlene Finanstilsynet har for å ivareta sine oppgaver er, etter nærmere angitte kriterier, å tilbakekalle eller endre verdipapirforetaks tillatelser jf. vphl. § 9-4. Hensynet bak bestemmelsen er at det enkelte verdipapirforetak skal virke på en hensiktsmessig og betryggende måte i samsvar med regelverket og tillatelsen, herunder slik at foretakets kunder oppnår den beskyttelsen som følger av verdipapir-handellovens regler om informasjon og rådgivning, og videre at markedet skal være velfungerende, blant annet ved å opprettholde tillitten til verdipapirforetakene som sådan.

For å avgjøre om tilbakekall etter vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 skal skje, har departementet vurdert om tilbakekall er en egnet og nødvendig reaksjon for å ivareta nevnte hensyn, herunder hvorvidt et mindre inngripende tiltak er en tilstrekkelig reaksjonsform.

I denne vurderingen har departementet blant annet lagt vekt på i hvilken utstrekning overtredelsene gir grunn til å tro at foretaket også i fremtiden vil overtre bestemmelser gitt i eller i medhold av lov, og videre at hensynet til markedsaktørenes tillit til verdipapirforetakene som sådan blir ivaretatt. Overtredelsenes karakter, subjektive forhold samt eventuelle forbedringstiltak er elementer i vurderingen.

Med subjektive forhold mener departementet en vurdering av hvorvidt det er utvist skyld og av graden av skyld hos den eller de personer eller det organ som direkte har foretatt overtredelsene, og i hvilken grad overtredelsene kan knyttes til forhold hos ledelsen, styret, aksjonærer, eller andre med faktisk innflytelse i foretaket eller et samvirke av disse. Skyldforhold vil således kunne være et relevant moment ved vurderingen av om tilbakekall skal skje, men slik at det ikke er et vilkår for tilbakekall etter vphl. § 9-4 første ledd nr. 4. Med overtredelsenes karakter mener departement overtredelsenes art, omfang og grovhet. Subjektive forhold og overtredelsenes karakter vil anses som relevante momenter i den utstrekning de forutsettes å påvirke sannsynligheten for at foretaket også i fremtiden vil overtre bestemmelser gitt i eller i medhold av lov, eller påvirke markedsaktørenes tillit til verdipapirforetak som sådan.

Med forbedringstiltak mener departementet tiltak igangsatt av foretaket for å avhjelpe de forhold som har medført eller medvirket til overtredelsene. Betydningen departementet tillegger forbedringstiltakene avhenger av i hvilken grad tiltakene forutsettes å redusere sannsynligheten for at foretaket i fremtiden vil overtre bestemmelser gitt i eller i medhold av lov, og i hvilken utstrekning tiltakene forutsettes å påvirke markedsaktørenes tillit til verdipapirforetakene som sådan, eller om tilbakekall motsetningsvis er nødvendig for å opprettholde slik tillit. Elementer i denne vurderingen er art og omfang av tiltak sett opp mot subjektive forhold og overtredelsenes karakter, tidspunktet for igangsettelse og gjennomføring av tiltakene, og i hvilken utstrekning tiltakene forutsettes å påvirke de faktiske forhold som har medført eller medvirket til overtredelsene.

I vurderingen av hvorvidt en mindre inngripende reaksjonsform vil være tilstrekkelig, legger departementet vekt på om en slik reaksjon i tilstrekkelig grad reduserer sannsynligheten for at foretaket også i fremtiden vil overtre bestemmelser gitt i eller i medhold av lov, og om reaksjonsformen i tilstrekkelig grad ivaretar hensynet til markedsaktørenes tillit til verdipapirforetakene som sådan.

Klager har anført at ved forbedringstiltak må vurderingen av tilbakekall etter vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 ses sammen med vurderingen av om foretaket har krav på tillatelse etter vphl. § 9-1, som følge av at i) foretakets eiere og ledelse kan opprette et nytt foretak, søke om tillatelse og deretter overføre virksomheten, og ii) at foretaket kan innfusjoneres i, eller overdras til, et verdipapirforetak med konsesjon, uten at tillatelse fra Finanstilsynet er påkrevd. Til dette bemerker departementet at lovens system er at virksomheten som sådan ikke godkjennes når foretaket gis tillatelse, men at slik helhetlig gjennomgang gjøres ved et eventuelt etterfølgende tilsyn. Dersom en virksomhet som har vært underlag tilsyn overføres til et annet selskap for å omgå reglene om tilbakekall av tillatelser, er dette forhold som etter omstendighetene vil kunne vektlegges ved vurderingen etter vphl. §§ 9-9 og 9-10, og ved eventuelt etterfølgende stedlig tilsyn. Departementet bemerker videre at fusjon eller overdragelse av virksomheten inn i et uavhengig foretak med tillatelse etter verdipapirhandelloven fordrer at overtakende foretak finner det hensiktsmessig å gjennomføre en slik transaksjon, og herunder vil overtakende foretak med sin konsesjon fra og med ikrafttredelsestidspunktet for fusjonen eller overdragelsen være ansvarlig for at lovens krav ivaretas for den samlede virksomheten. Videre vil slik fusjon eller overdragelse forutsetningsvis ha materielle konsekvenser, herunder endring av eiersammen-setningen og endring i den overdratte virksomheten som følge av integreringen av virksomhetene.

Konkret vurdering
Departementet finner at foretakets overtredelser av regelverket for instruks- og rutineverk, compliance og de systematiske overtredelser av krav til innhenting av informasjon og vurdering av egnethet, er et direkte utslag av manglende overholdelse av ledelsens forpliktelser jf. verdipapirforskriften § 9-12, og at uhjemlet endring av metode for beregning av kapitalkrav og manglende underrettelse til Finanstilsynet om dette, føyer seg inn i et mønster der ledelsen etter departementets syn har utvist til dels omfattende kunnskapsmangler om gjeldende regelverk.

Departementet har kommet til at foretaket har opptrådt i strid med god forretningskikk ved å gi uegnede investeringsråd, og at overtredelsene er grove og systematiske. Departementet finner det overveiende sannsynlig at overtredelsene, på tidspunktet da disse fant sted, skyldtes et samvirke av mangler ved instruks- og rutineverk, compliance, organisasjonskultur, opplæring og faglig fundament for rådgivnings-virksomheten, og at dette er forhold som tilligger ledelsen i foretaket.

Departementet finner videre at det forelå reaksjonsgrunnlag for styret i foretaket. Klager anfører at foretaket allerede på tidspunktet for fusjonsvedtaket i juni 2009 reiste spørsmål i styret i det fusjonerte selskapet om det var behov for å styrke compliance-funksjonen, og at styret deretter gjorde en prinsippbeslutning om å finne ny compliance-officer, men at slik ny compliance-officer, av årsaker som nærmere redegjort for i klagen, ikke ble tilsatt før i november 2010. Departementet bemerker at det ligger under styrets plikter å besørge en forsvarlig organisering av foretaket og å føre tilsyn med ledelsen jf. lov 13. juni 1997 nr. 44 om aksjeselskaper (aksjeloven) §§ 6-12 og 6 13 og verdipapirforskriften § 9-12, og at ved mistanke om utilstrekkelig compliance plikter styret å undersøke forholdet nærmere og iverksette de nødvendige tiltak. Departementet finner det herunder ikke tilstrekkelig å vise til en langvarig ansettelsesprosess.

Departementet finner det heller ikke unnskyldelig å vise til oppsigelsesprosess av uegnede ansatte, da foretaket ved mistanke om at ansatte ikke opptrer i tråd med regelverket, plikter å igangsette nødvendige tiltak, herunder underlegge de ansatte særskilt oppfølgings- og kontrolltiltak dersom de skal fungere i virksomheten under en oppsigelsesprosess. Departementet presiserer videre at det ikke eksisterer noen karensperiode etter en fusjon der foretaket kan drive i strid med regelverket, og at ledelsen og styret i det sammenslåtte foretaket må påse at den innfusjonerte virksomheten oppfyller lovens krav og straks igangsette eventuelle nødvendige tiltak.

Foretaket opplyser å ha igangsatt en rekke forbedringstiltak for å rette opp de nevnte forhold, og at foretakets virksomhet på tidspunktet for Finanstilsynets vedtak ikke var i strid med regelverket. Departementet anerkjenner at foretaket har gjennomført en rekke endringstiltak som forutsetningsvis har påvirket de forhold som var årsak til overtredelsene, slik at sannsynligheten for nye overtredelser har blitt redusert. Departementet finner det imidlertid overveiende sannsynlig at det vesentlige av tiltakene ble igangsatt som en direkte konsekvens av det stedlige tilsynet og ikke ville blitt gjennomført, eller eventuelt gjennomført på et senere tidspunkt, uten slikt tilsyn. Når det gjelder foretakets satsning på fundamental analyse, finner departementet det sannsynliggjort at denne satsningen ble igangsatt før det stedlige tilsynet, men at det i mangel av øvrige tiltak ikke hadde merkbar eller tilstrekkelig innvirkning på investeringsrådgivningen.

Sett hen til overtredelsenes karakter, subjektive forhold og omstendighetene rundt foretakets forbedringstiltak, finner departementet at hensynet til tilliten til markedet og verdipapirforetakene som sådan tilsier at tilbakekall etter vphl. § 9-4 første ledd nr. 4 er en nødvendig reaksjon, og herunder at det ikke er tilstrekkelig med pålegg om retting etter vphl. § 15-7.

Klager har anført at Finanstilsynets kritikk har rettet seg hovedsakelig mot investerings¬rådgivningen (jf. vphl. § 2-1 første ledd nr. 5) og bare i mindre grad mot virksomheten knyttet til mottak og formidling av ordre (jf. vphl. § 2-1 første ledd nr. 1), og at tilsynet ikke har hatt kritiske bemerkninger til tjenesten tilrettelegging etter vphl. § 2-1 første ledd nr. 6. På bakgrunn av overtredelsenes art og omfang og omstendighetene rundt foretakets forbedringstiltak, er departementet av den oppfatning at et tilbakekall begrenset til tillatelsen til å yte investeringsrådgivning etter vphl. § 2-1 første ledd nr. 5 vil medføre en uforholdsmessig høy risiko for at foretaket vil overtre grensen for hva som er å anse som ordreformidling etter vphl. § 2-1 første ledd nr. 1, og departementet finner at tilbakekall av foretakets tillatelser i sin helhet er en nødvendig reaksjon.  

Departementet har vurdert klagers anførsel om forskjellsbehandling, herunder herværende saks forhold til sakene Atlas Securities AS og Christiania Securities AS, og klagers anførsel om at Finanstilsynet har tilbakekalt foretakets tillatelse av strategiske hensyn. Slik departementet ser det, foreligger det ikke forskjellsbehandling eller for øvrig grunnlag for å anta at det er tatt utenforliggende hensyn. Departementet viser herunder til at Finanstilsynet ikke fant at overtredelsene i Atlas Securities-saken var av alvorlig eller systematisk karakter. Når det gjelder Christiania Securities-saken, fant Finanstilsynet at beslutningsgrunnlaget for den angjeldende strategien og compliance var av høyere kvalitet enn hos Agilis, og at det ikke dreide seg om åpenbart uegnede investeringsråd. Finanstilsynet valgte derfor ikke å gjøre en ressurskrevende undersøkelse av om Christiania Securities’ investeringsrådgivning var egnet. Departementet bemerker at Finanstilsynet må kunne anvende en slik kost/nyttevurdering uten at dette innebærer forskjellsbehandling.

10.  Vedtak

Klagen tas etter dette ikke til følge, og Finanstilsynets vedtak av 23. mars 2011 stadfestes.

Dette vedtaket kan ikke påklages, jf. lov 10. februar 1967 om behandlingsmåten i forvaltningssaker (forvaltningsloven) § 28.

Med hilsen

Jan Bjørland e.f.
ekspedisjonssjef

                                                                           Alexander Behringer
                                                                           underdirektør

 

[1] Kommisjonsdirektiv 2006/73/EF av 10. august 2006 om gjennomføring av europaparlaments- og rådsdirektiv 2004/39/EF med hensyn til organisatoriske krav til og vilkår for drift av verdipapirforetak samt definisjon av begreper for nevnte direktivs formål.