Høring 21.02.00 - Om begrenset revisjon av verdipapirhandelloven

Publisert under: Regjeringen Bondevik I

Utgiver: Finansdepartementet

Status: Ferdigbehandlet

Høringsfrist:

Finansdepartementet

Postboks 8008 Dep

0030 OSLO

Saksbehandler:

Eirik Bunæs

Dir.linje:

Vår ref.:

Arkivnr.:

Deres ref.:

Dato:

1999/05660

320.0

21.01.2000

Forslag til begrenset revisjon av verdipapirhandelloven – tiltak mot ulovlig innsidehandel mv.

1. Innledning

Delvis som følge av bred mediainteresse i løpet av 1999 er det fra Kredittilsynet tatt initiativ til å gjennomgå arbeidsmetoder og rammebetingelser, herunder aktuelle lovbestemmelser, innen området ulovlig innsidehandel.

Det følger av det ovenstående at det bør foretas en vurdering som omfatter mer enn en ren gjennomgåelse av bestemmelsene i lov om verdipapirhandel. Som eksempler nevnes informasjonsstrategi og opplysningstiltak, interne arbeidsmetoder, arbeidsdeling mellom Kredittilsynet og henholdsvis Oslo Børs og Økokrim, samt behov for og tilgang på ressurser.

På kort sikt har Kredittilsynet imidlertid funnet det riktig å prioritere en gjennomgang av de relevante bestemmelser i lov om verdipapirhandel. I forbindelse med denne gjennomgangen har Kredittilsynet hatt et nært samarbeid med henholdsvis Oslo Børs og Økokrim, og bla. drøftet sentrale spørsmål med hensyn til mulig revisjon av disse bestemmelsene. De konkrete forslagene til endringer i lovens ordlyd og den nærmere begrunnelse for disse er det imidlertid Kredittilsynet som har ansvar for.

I sammenheng med Kredittilsynets forslag til endringer i verdipapirhandelloven vil Oslo Børs etter det opplyste foreslå enkelte skjerpelser i børsforskriften bestemmelser om informasjonsplikt som ledd i arbeidet med å forhindre ulovlig innsidehandel. Kredittilsynet stiller seg positiv til slike endringer.

I brev av 31. august 1999 fra Finansdepartementet til Kredittilsynet har departementet i lys av samarbeidet mellom Kredittilsynet, Oslo Børs og Økokrim forutsatt oversendelse av forslag til endringer i de relevante lovbestemmelsene.

Vedlagt følger et notat med forslag til endringer i de relevante bestemmelsene i verdipapirhandelloven som Kredittilsynet antar departementet kan gjøre til gjenstand for høring. I dette oversendelsesbrevet finner Kredittilsynet grunn til trekke frem enkelte andre innfallsvinkler i forhold til problemene med kritikkverdig adferd i markedet og fare for sviktende tillit til verdipapirmarkedet generelt, som departementet bør være oppmerksom på.

2. Overordnet målsetning

Det kan være riktig å minne om behovet for å skille mellom mål og virkemidler. Det overordnede målet er, som nedfelt i Kredittilsynets strategiplan, å redusere omfanget av brudd

på de offentligrettslige adferdsreglene i verdipapirmarkedet, samt å bidra til en høy etisk standard blant aktørene i markedet. Gjennom dette vil man søke å medvirke til å bedre den alminnelige tillit til verdipapirmarkedet slik at dette kan funksjonere best mulig som kapitalkilde for næringslivet. Det vises i denne sammenheng også til vphl § 1-1:

" Lovens formål er å legge til rette for sikker, ordnet og effektiv handel med finansielle instrumenter".

3. Virkemidler

3.1 Innledning

Ved vurdering av virkemidler må det fortsatt legges vekt på forebyggende tiltak så vel som sanksjoner. Virkemidlene kan derfor inndeles i to hovedgrupper som det må arbeides med parallelt:

  • Informasjon om regelverket og motivene bak dette, samt om tilsynsarbeid og reaksjonsmønster
  • Håndhevelse av regelverket, herunder sanksjonering ved brudd på reglene, både for å oppnå en individual- og allmennpreventiv effekt.

3.2 Informasjon

Målgruppen for informasjonsvirksomheten vil være alle som er eller som kan tenkes å bli aktive i verdipapirmarkedet. Informasjon til børsnoterte foretak, tilsynsenheter og deres ansatte vil således kun dekke en del av behovet. Det mest effektive informasjonsmidlet for kortsiktige tiltak vil trolig være pressen. For å oppnå bedre forståelse på lang sikt, vil trolig utdanningsinstitusjonene være viktige budbringere. På kort sikt synes det imidlertid ikke å kunne forventes noe vesentlig bidrag fra dette hold. Det er imidlertid den senere tid tatt initiativ fra enkelte institusjoner for høyere utdanning for å høyne bevissthets- og kunnskapsnivået innen etikk, også med henblikk på adferd i finans- og verdipapirmarkedene. Planlagte tiltak ved Norges Handelshøyskole og ved BI er eksempler på dette.

Det er grunn til å hevde at det gjøres mye fra Kredittilsynet side hva angår informasjon om regelverk, oppfølging og sanksjoner til avgrensede miljøer som verdipapirforetak og utstederforetak. Det er imidlertid et åpent spørsmål om eller i hvilken grad Kredittilsynet skal engasjere seg ved mer systematisk og aktiv bruk av informasjon rettet mot en bredere krets av markedsaktører som virkemiddel for å påvirke atferden i verdipapirmarkedet.

I enkelte andre land er det en økende vektlegging av "investor education". Som eksempler kan nevnes en betydelig satsning i Storbritannia og USA. Her velger tilsynsmyndighetene å kanalisere en del ressurser til informasjonstiltak. Ett viktig motiv er her investorbeskyttelse. De britiske og amerikanske tilsynsmyndighetene benytter bl.a internett som medium for informasjonsformidlingen. Også svenske tilsynsmyndigheter har nylig tatt initiativ til denne type tiltak.

Hvorvidt Kredittilsynet, Oslo Børs eller andre er best egnet til å forestå preventive tiltak i form av informasjons- og opplysningsvirksomhet har ikke vært gjenstand for særlig diskusjon. Som ofte ellers vil vel imidlertid tilgang på ressurser være et tema.

Avkastningen av en eventuell investering i preventive tiltak vil forutsetningsvis komme utstedere og investorer til gode gjennom sikrere prising og bedret kapasitet i markedet.

3.2 Håndhevelse av regelverket:

Det vesentligste av ressursene som anvendes på området idag er rettet mot å avdekke regelbrudd og reagere på disse. De institusjoner som er aktivt involvert er Oslo Børs, Kredittilsynet og Økokrim. Arbeidet kan naturlig inndeles i 3 faser:

  1. avdekking av konkrete forhold
  2. undersøkelse
  3. reaksjon

De nevnte institusjoner er naturlig nok involvert i forskjellig grad i de tre fasene. Det stilles krav til samarbeid og kommunikasjon. I tillegg bør prioriteringen av sakene ikke være vesentlig forskjellig i de tre institusjonene. Dette har i perioder vært problematisk og kan påvirke mulighetene til effektivt samarbeid.

3.2.1 Avdekking

Hvilke krav som stilles til effektiv avdekking av lovbrudd varierer sterkt og er naturlig nok avhengig av hvilke rettsregler som er utfordret. Eksempelvis vil brudd på visse formalregler som meldeplikt for tillitsvalgte og ansatte i utstederselskaper og forbud mot handel i visse perioder være relativt enkle å avdekke. Derimot vil overtredelser av bestemmelsene om misbruk av presise og fortrolige opplysninger (ulovlig innsidehandel) og forbud mot kursmanipulering være vanskelig å avdekke.

Dersom det anvendes mye ressurser på saker som er enkle å avdekke, vil man oppnå et tilsynelatende bedre resultat - i det minste et større antall sanksjonerte regelbrudd - enn om man prioriterer saker som normalt er vanskelige å trenge inn i og er følgelig svært ressurskrevende. Verdipapirlovgivningen er i dag preget av et økende antall formalregler som krever stadig mer ressurser til oppfølging og avdekking av regelbrudd. Ser man på saker oversendt fra Oslo Børs til Kredittilsynet er det en klar tendens til økning i antall mindre alvorlige regelbrudd i forhold til alvorlige saker. Det samme gjelder saker som oversendes fra Kredittilsynet til Økokrim. Det er således en reell fare for at en økende andel av ressursene benyttes på mindre alvorlige forseelser.

De aktuelle virkemidlene i avdekkingsfasen kan naturlig deles inn i to kategorier, aktive og passive.

Som eksempel på aktive virkemidler kan nevnes etablering og drift av markedsovervåkingssystemer. Det vil her være snakk om avanserte modeller for overvåking av prisdannelse for og omsetning av aksjer i et regulert marked. De større børsene har slike systemer. Oslo Børs har nylig gått til anskaffelse av et slikt system som nå er operativt.

Andre eksempler på aktive virkemidler er stikkprøvekontroller og overvåking av enkeltpersoners adferd. Felles for de aktive innfallsvinklene er at de krever ressurser i form av betydelig arbeidsinnsats og til dels omfattende investeringer i systemer.

Det man kan betegne som passive innfallsvinkler er å avvente impulser fra media, andre eksterne kilder og til dels forhold som måtte bli avdekket gjennom institusjonstilsyn. Erfaringer viser imidlertid at Kredittilsynet mottar relativt få direkte henvendelser fra

markedsaktørene vedrørende mistanke om overtredelse av verdipapirhandellovens adferdsregler.

En effektiv virksomhet i forhold til avdekkingsfasen vil forutsette at det gjøres bruk av både aktive og passive innfallsvinkler. Det må forutsettes at både Oslo Børs og Kredittilsynet har til rådighet både høy kompetanse og tilstrekkelig kapasitet. Det vurderes i hovedsak ikke som nødvendig med endringer i regelverket for å øke effektiviteten i avdekkingsfasen. Etter innspill fra Oslo Børs har Kredittilsynet dog tatt initiativ til justeringer i meldeplikt- bestemmelsen i vphl. § 3-1 for å effektivisere primærinnsiderregisteret som er under utarbeidelse ved Oslo Børs.

Det er særlig viktig at potensielt alvorlige saker gis nødvendig prioritet selv om disse kan kreve mye ressurser og dessuten ha lavere sannsynlighet for gjennombrudd. For å sikre best mulig effektivitet, vil det forøvrig være nødvendig å ha en løpende vurdering av arbeidsdelingen mellom Kredittilsynet og Oslo Børs.

3.2.2 Undersøkelser

Arbeidet i undersøkelsesfasen vil være tett knyttet til og etterfølge avdekkingsfasen ved at omstendighetene rundt et avdekket regelbrudd undersøkes eller at en avdekket mistanke om lovbrudd gjøres til gjenstand for nærmere undersøkelser eller etterforskning. Sentrale spørsmål her er hvem som gjør hva og hvilke metoder som anvendes. Arbeidsdelingen mellom Oslo Børs og Kredittilsynet har de seneste år vært klar og ikke medført problemer av betydning. Det er fortsatt rom for å effektivisere informasjonsflyten knyttet til enkeltsaker, noe som igjen vil bedre ressursutnyttelsen. Forøvrig har enkelte saker medført betydelig dobbeltarbeid og tidsbruk ved at Økokrim har foretatt de samme undersøkelser som Kredittilsynet. Erfaring tilsier imidlertid at Kredittilsynet må gjøre mye av grunnarbeidet for at Økokrim skal ha mulighet for å kunne føre fram en sak. Et annet viktig forhold er at flertallet av sakene ikke medfører politianmeldelse og således "henlegges" av Kredittilsynet.

All erfaring tilsier derfor at Kredittilsynet fortsatt må engasjere seg sterkt i undersøkelses-fasen, trolig sterkere enn idag.

Det er videre naturlig å inndele undersøkelsene i skjulte og åpne metoder. Kredittilsynet kan foreta til dels omfattende undersøkelser uten at mistenkte eller andre får kjennskap til det. Dette skjer ved at man arbeider med grunnlagsmateriale, eksempelvis fra VPS, Folkeregisteret, verdipapirforetak og utstedere. Så snart man imidlertid tar initiativ til samtaler med mistenkte eller potensielle vitner, vil saken bli kjent for mistenkte. En slik åpen fremgangsmåte vil kunne komme i konflikt med påtalemyndighetens behov for å sikre bevis eller foreta samtidige avhør. Det ligger således her en konflikt mellom på den ene siden hensynet til fremdrift og effektiv avklaring av mistanke og på den annen side hensyn til etterforskningsmessige forhold i straffeprosessen.

Økokrim har nylig tatt skritt til å opprette en spesialisert enhet orientert mot verdipapirmarkedet. Det er forventninger til at dette vil kunne bedre effektiviteten. Det er også grunn til å nevne at Kredittilsynet i et fåtall tilfeller har bistått Økokrim ved avhør og ransakelser.

3.2.3 Reaksjoner

I tilfeller hvor andre enn foretak under tilsyn foretar kritikkverdige eller ulovlige handlinger i verdipapirmarkedet, har Kredittilsynet vært avholdende med å karakterisere eller kritisere handlingen offentlig. Visse unntak har vært gjort i tilfeller hvor saken er kjent gjennom media fra før. Kredittilsynet går ikke inn for noen endring i denne praksisen.

Et annet prinsipielt spørsmål er om Kredittilsynet skal ha adgang til å ilegge gebyrer, gi pålegg om vinningsavståelse eller tillegges andre administrative sanksjonsmuligheter. Det vises her til drøftelsen i vedlagte høringsnotat.

Forøvrig er det grunn til å drøfte hvorvidt den eksisterende lovgivning som har vært ikraft siden 1. desember 1997 er tilstrekkelig effektiv og målrettet. Det vises i denne sammenheng til vedlagte høringsnotat for drøftelse av behovet for endringer. Det legges i første rekke opp til å drøfte problemstillinger i tilknytning til straffbarhetskriterier i forbindelse med ulovlig innsidehandel, men også en del andre problemstillinger drøftes.

Det er imidlertid grunn til å minne om at de største og mest ressurskrevende utfordringene i tilknytning til brudd på adferdsreglene i verdipapirlovgivningen ikke er orientert mot straffbarhetskriteriene, men retter seg mot å bevise gjerningsforløpet.

4. Endringsforslag

Kredittilsynet har vurdert en rekke sider ved dagens praksis og regelverk, og foreslår flere endringer i lovreguleringen. Enkelte endringer har tilknytning til hverandre og de ulike forslag bør vurderes i sammenheng.

Kredittilsynet foreslår i det vedlagte høringsnotat å senke kvalifikasjonskravet med henhold til kurssensitivitet for hvilke opplysninger som rammes av forbudsregelen mot ulovlig innsidehandel i § 2-1 første ledd første punktum. Forslaget til endret bestemmelse lyder som følger:

"Tegning, kjøp, salg eller bytte av finansielle instrumenter som er eller søkes notert på norsk børs eller tilskyndelse til slike disposisjoner, må ikke foretas av noen som har opplysninger om de finansielle instrumentene, utstederen av disse eller andre forhold som må antas å ville innvirke merkbart på kursdannelsen eller handelen med disse og som ikke er offentlig tilgjengelig eller allment kjent i markedet ."

Ut fra tilsvarende betraktninger som ligger til grunn for Kredittilsynets forslag om å senke kvalifikasjonskravet i § 2-1 første ledd, vurderer Oslo Børs etter det opplyste å foreslå å innta et lignende krav i børsforskriftens § 5-1 om behandling av informasjon før offentliggjørelse.

I tilknytning til arbeidet med å skjerpe markedsaktørenes årvåkenhet og adferd i tiden forut for offentliggjørelse av markedssensitiv informasjon, samt å kunne sanksjonere tilfeller som fremstår som skadelig for markedets omdømme men som i dag ikke direkte rammes av forbudet mot ulovlig innsidehandel, foreslår Kredittilsynet å innføre et forbud mot utilbørlig markedsadferd. Dette forbudet retter seg mot de aktører som må antas å ha tilstrekkelige kjennskap til forhold som det er grunn til å tro kan få betydning for handelen med de finansielle instrumenter det gjelder og som ikke er offentlig tilgjengelig eller allment kjent i markedet, til å forstå at han eller hun bør avholde seg fra å foreta slik disposisjon, og det vil være utilbørlig markedsatferd likevel å foreta slik disposisjon i den foreliggende situasjon.

I forbindelse med forslaget om å innføre et forbud mot utilbørlig markedsadferd, som er ment å regulere den generelle atferden blant markedsaktørene, herunder primærinnsidernes disposisjoner i forkant av offentliggjørelsen av kurssensitiv informasjon som årsregnskap og delårsrapporter, har Kredittilsynet ikke funnet grunn til å opprettholde forbudet mot handel i visse perioder forut for regnskapsrapporteringen slik det i dag er nedfelt i § 2-3. Det objektive handleforbudet for primærinnsiderne foreslås derfor opphevet.

Videre foreslås det at primærinnsidernes undersøkelsesplikt i gjeldende § 2-1 annet ledd inntas i en egen bestemmelse og at det fremkommer direkte av lovteksten at straffeansvar for brudd på denne plikten er betinget av at det faktisk forelå innsideinformasjon i foretaket, slik Finansdepartementet la til grunn i Ot.prp. nr, 29 (1996-97) side 37.

Med bakgrunn i erfaringer knyttet til utstederforetakenes håndtering av kurssensitiv informasjon foreslås det en viss utvidelse og presisering av taushetsplikten i § 2-2 første ledd, slik at personer som omfattes av taushetsplikten skal utvise tilbørlig aktsomhet i sin behandling av kurssensitiv informasjon slik at informasjonen ikke tilflyter uvedkommende.

I forbindelse med det nye primærinnsiderregisteret som er under utvikling ved Oslo Børs foreslås det i relasjon til meldeplikten i § 3-1 å utvide meldingens innhold etter § 3-1 fjerde og femte ledd til også å omfatte primærinnsidernes personnummer og foretaksnummer for de foretak som omhandles i § 1-5 nr. 4. Utvidelsen av meldingens innhold anses nødvendig for å sikre registerets effektivitet.

Med bakgrunn i senere tids praksis har Kredittilsynet videre funnet grunn til å presisere og avklare kredittinstitusjoners og finansieringsforetaks opplysningsplikt overfor tilsynet i saker som gjelder mistanke om ulovlig innsidehandel og kursmanipulasjon.

Når det gjelder sanksjoner legger Kredittilsynet frem forslag om å overføre kompetansen til å begjære vinningsavståelse etter gjeldende § 14-2 fra Økokrim til Kredittilsynet. Videre foreslås det å innføre adgang til å anvende administrative sanksjoner i form av overtredelsesgebyr ved mindre overtredelser av meldeplikten etter § 3-1. Kredittilsynet har dernest funnet grunn til å foreslå en differensiering av strafferammen i gjeldende § 14-3 første ledd for overtredelse av forbudet mot ulovlig innsidehandel og kursmanipulering, hvoretter fengsel på inntil seks års fengsel skal være forbeholdt grove overtredelser eller hvor det foreligger særlig skjerpende omstendigheter.

Kredittilsynet mener at lovendringsutkastet medfører en effektivisering, klargjøring og skjerpelse av forbudet mot ulovlig innsidehandel og av de bestemmelser som er gitt til forebyggelse av slik handel. De foreslåtte lovendringer vil etter Kredittilsynets vurdering bidra til å styrke tilliten til den organiserte omsetningen av finansielle instrumenter.

Høringsnotatet har vært behandlet i Kredittilsynets styre den 17. november og 15. desember 1999 og den 19. januar d.å. Under styrets behandling uttrykte styremedlem Hilde Myrberg tvil om hvorvidt forslaget om innføring av et forbud mot utilbørlig markedsadferd var tilstrekkelig begrunnet, og viste særlig til at bestemmelsens utforming vil kunne innebære at kravet til forutberegnelighet for markedsaktørene tillegges for liten vekt, samt at grensen for det straffbare fremstår som uklar. Med unntak av denne særmerknad står hele styret samlet bak det vedlagte høringsnotatet.

Med hilsen

Bjørn Skogstad Aamo

Eirik Bunæs

Vedlegg