06.02.2001 Vedlegg fra Oslo Børs

Publisert under: Regjeringen Stoltenberg I

Utgiver: Finansdepartementet

Status: Ferdigbehandlet

Høringsfrist:

Oslo, 21. desember 2000
Vår ref: PAS/56599

Det Konglige Finansdepartement
Finansmarkedsavdelingen
Postboks 8008 Dep
0030 Oslo

1. Endringsforslagets hovedinnhold

Oslo Børs legger med dette frem forslag om endring av flaggereglene i § 3-2 i verdipapirhandelloven av 19. juni 1997 nr. 79.

I lys av at Norex-alliansen arbeider med en rekke forslag om harmonisering av det norske, danske og svenske børs- og verdipapirregelverket, herunder reglene om flaggeplikt, er nærværende forslag begrenset til å gjelde innføring av en ny flaggeterskel på 5% i § 3-2 første ledd i verdipapirhandelloven.

Det foreslås at innføring av 5% som en ny flaggeterskel skjer snarest mulig. Ved at det for øvrig foreslås å opprettholde flaggereglene i uendret form, kan ikke Oslo Børs se at det er behov for noen større utredning om lovforslaget.

2. Kort om bakgrunn for lovforslaget

Oslo Børs mener det er behov for å skjerpe flaggereglene slik at aksjonærer må flagge erverv i selskaper notert på norsk børs allerede ved oppnåelse eller passering av 5%-terskelen. Som et eksempel har den reelle eieren av en aksjepost på ca. 9% i Orkla ASA vært ukjent siden i sommer og er det fortsatt.

At store eieres identitet er ukjent skaper uro og frustrasjon for selskapets ledelse og ansatte. Selskapet kan da ikke engang spekulere i hvilke planer aksjonæren har med eierskapet. Den samme usikkerheten kan spre seg i de lokalmiljøene hvor selskapet har sin virksomhet og blant allmennheten for øvrig. Kunnskap om hvem som eier norsk næringsliv har betydning for offentlige avgjørelser og for den alminnelige politiske debatt. Ikke minst kan større endringer av eierstrukturen i børsnoterte selskaper ha stor betydning for markedskursen på selskapets aksjer fordi eiers identitet kan gi indikasjoner på om han har strategisk interesse i selskapet. Strategiske eiere vil ofte ønske innflytelse i selskapet, og kan være villige til å betale en høyere pris enn de som kun har finansielle interesser. Mest synlig er dette hvor et kjøp regnes som posisjonering foran oppkjøp av hele selskapet hvor aksjekursen vanligvis stiger betydelig. At betydelige eieres identitet ikke er kjent er derfor lite forenlig med det grunnleggende prinsipp for børshandel; at alle markedsaktører har tilgang på lik og samtidig informasjon av betydning for aksjekursen.

Reglene om flaggeplikt er, kombinert med reglene om offentlige aksjebøker, ment å sikre markedet tilstrekkelig innsyn i selskapenes eierforhold, men fyller bare delvis intensjonen. Dels fordi flaggereglene ikke er strenge nok, dels fordi reglene om offentlige aksjebøker er blitt gjennomhullet.

Det har vist seg gjennom flere konkrete eksempler at det å ha den nederste flaggeterskelen på 10% ikke gir markedet den informasjon som det er behov for. Med en eierandel opp mot 10% vil man i en rekke børsnoterte selskaper ha så stor innflytelse at både grunnleggende hensyn om lik og samtidig informasjon til alle, og alminnelige samfunnskrav til åpenhet tilsier at slike eieres identitet gjøres kjent.

Samtidig er Norge, med unntak av Luxenbourg, etter det vi kjenner til det eneste land i EØS-området som ikke har flaggeplikt ved passering av 5% eller lavere. Det er vanskelig å se hvorfor Norge skal ha mindre strenge regler om åpenhet på dette området enn øvrige EØS-stater. Lovgiverens forutsetning om at aksjeeierboken er åpen for innsyn (jfr. Ot prp nr 29 (1996-97) side 59) har vist seg å være en sannhet med betydelige modifikasjoner. Ved en innføring av 5% som nederste flaggeterskel vil Norge komme opp på det informasjonsnivå om eiere av betydelige poster i børsnoterte selskaper som de fleste øvrige europeiske land befinner seg. Bakgrunnen for dagens regulering, samt de hensyn som taler henholdsvis for og mot en endring av flaggegrensen er nærmere beskrevet i punkt 5.1 og 5.2 nedenfor.

3. Gjeldende rett

Flaggeplikten innebærer at investorer skal melde fra (flagge) når et erverv fører til at andelen av aksjer eller stemmer når opp til eller passerer nærmere angitte prosentsatser i et børsnotert selskap. Etter dagens verdipapirhandellov er disse prosentsatsene henholdsvis 1/10, 1/5, 1/3, 1/2, 2/3 og 9/10, jfr. vphl. § 3-2. Prosentgrensene ble foreslått og vedtatt for at flaggeplikten skulle knyttes til de grenser som fulgte av hovedregelen i EØS direktiv Rdir. 88/627 (jfr. NOU 1996:2 side 93) dog slik at grensen på 9/10 er en særnorsk bestemmelse som er gitt med bakgrunn i at dette representerer grensen for utløsning av minoritetsaksjonærer etter allmennaksjelovens § 4-25.

Det skal flagges både når grensene passeres på vei opp og på vei ned. Flaggeplikten gjelder også for investor som gjennom opsjoner, tegningsretter og andre rettigheter til aksjer kan bli eier av større aksjeposter i selskapet ved utnyttelse av rettighetene. Dette innebærer at det må flagges når andelen av i) bare aksjer ii) bare rettigheter eller iii) summen av aksjer og rettigheter når opp til eller passerer en flaggegrense. Det avgjørende i forhold til beregningen av prosentsatsen er selskapets registrerte aksjekapital, også når det gjelder beregning i forhold til konvertible obligasjoner og andre tegningsretter.

Flaggeplikten gjelder i forhold til alle aksjer som er notert på norsk børs. Norske selskaper som kun er noterte på utenlandsk børs er altså ikke omfattet av flaggereglene i verdipapirhandelloven. Foretak som er notert på andre børser i tillegg til norsk børs er omfattet av flaggeplikten til norsk børs uansett i hvilket marked transaksjonen foretas. Flaggeplikten gjelder både for norske og utenlandske aksjonærer. Det er den reelle eier som skal flagge og dette innebærer at også utenlandsk aksjonær som har sine aksjer registrert hos forvalter etter allmennaksjeloven § 4-10 er flaggepliktig.

Flaggemelding skal gis "straks" avtale om erverv eller avhendelse er inngått. Leverings- og oppgjørstidspunktet vil ikke ha betydning for tidspunktet for flagging. I motsetning til hva som gjelder etter de alminnelige meldepliktsreglene for primærinnsidere i vphl. § 3-1 er det ikke gitt rom for at meldingen kan sendes senest innen børsåpning dagen etter at avtalen er inngått. Flaggemelding skal sendes til børsen som i sin tur offentliggjør meldingen i meldingssystemet til børsen. I motsetning til aksjeeierregisteret hvor interesserte må spørre og gjerne vente på svar, blir flaggemeldingene straks kjent gjennom børsens informasjonssystemer.

Flaggereglene praktiseres på konsolidert basis. Når prosentandelen skal beregnes skal investoren også medregne aksjer og rettigheter til aksjer som eies av sine nærstående slik disse er definert i vphl. § 1-5. De norske flaggereglene inneholder ingen unntak slik EØS-reglene åpner for.

Minstekrav til flaggemeldingens innhold er nærmere bestemt i vphl. § 3-3 annet ledd. Blant de opplysninger som skal gis er tidspunktet for ervervet/avhendelsen, antall aksjer meldingen omfatter, om ervervet gjelder nærstående eller vedkommende selv, om sine posisjoner i aksjer og rettigheter etter transaksjonen, samt når rettigheter kan utøves. Det er altså intet krav om å oppgi kursen eller identiteten til motparten.

4. Utenlandsk rett

4.1 EØS-rett

Det har skjedd en viss samordning av flaggereglene innen EU/EØS gjennom Rdir.88/627 om opplysninger som skal offentliggjøres ved erverv eller avhendelse av en betydelig eierandel i et børsnotert selskap. Direktivet er en del av EØS-avtalen og er et minimumsdirektiv, hvilket innebærer at medlemslandene kan fastsette strengere, men ikke mer liberale, regler enn det som følger av direktivteksten.

Det følger av direktivet at erverv eller salg av eierandeler i børsnoterte selskaper som medfører at erververen blir passerer 10%, 20%, 1/3, 50%, og 2/3 av stemmeretten i selskapet, skal meldes til selskapet og til vedkommende tilsynsmyndighet. Grensene på 20% og 1/3 kan erstattes av en grense på 25%. Grensen på 2/3 kan erstattes av en grense på 75%.

Meldingen skal gis senest syv dager etter avtaleinngåelsen og selskapet/myndighetene som mottar meldingen skal offentliggjøre denne innen ni kalenderdager etter meldingen er mottatt. Myndighetene har imidlertid mulighet til å gjøre unntak for plikten til offentliggjøring i konkrete tilfelle dersom de anser at spredning av de aktuelle opplysinger er i strid med offentlighetens interesse eller til alvorlig skade for de berørte selskaper, forutsatt at unnlatelsen ikke kan virke villedende på offentligheten.

4.2 Storbritannia

Gjennom Companies Act 1985 har Storbritannia innført en nederste flaggegrense på 3% av aksjekapitalen og deretter ny flagging ved hver prosentvis endring. Melding skal gis til selskapet innen to dager og selskapet skal i sin tur umiddelbart gi tilsvarende melding til børsen.

4.3 Sverige

Sverige har i realiteten en tosporet regulering av flaggeplikten. For det første de regler som følger av den svenske "lag om handel med finansielle instrument" og for det annet den selvregulering som følger av Näringslivets Börskommittè’s såkalte "Flaggningsrekommendation".

Lovens bestemmelser er i stor grad lagt opp til de minimumskrav som følger av Rdir. 88/627. Reglene fastsetter at melding om erverv og avhendelse av aksjer i selskap med børsnoterte aksjer skal gis der innehaveren av aksjene oppnår eller faller under 10%, 20%, 1/3, 50% og 2/3 av stemmerettighetene. Melding skal gis til selskapet og den børs hvor aksjene er notert innen syv dager etter transaksjonen. Offentliggjøring skal skje i samsvar med direktivets bestemmelser.

Gjennom flaggningsrekommendationen er det imidlertid fastsatt en strengere praksis enn det som følger av loven. Flagging skal skje ved passering av 5% av selskapets aksjer eller stemmer og deretter ved passering av hver påfølgende 5%-grense (5%, 10%, 15%… etc.) opptil 90%. Både aksjer og rettigheter til aksjer (med unntak av standardiserte opsjoner) er omfattet av flaggereglene. Flagging skal skje senest kl. 09.00 følgende børsdag gjennom en pressemelding til minst en riksdekkende avis og et etablert nyhetsbyrå. Meldingen skal samtidig oversendes til børsen.

4.4 Danmark

Den danske lovgivningen inneholder strengere krav til flagging enn det som følger av EØS-reglene. Flagging skal skje i alle selskap som er notert på dansk børs og slik at flaggeplikten oppstår ved passering av 5% av aksjene, samt deretter for hver ny 5%-grense til og med 95%. I tillegg skal flagging skje ved passering av grensene 1/3 og 2/3.

Flaggeplikten inntrer "straks" hvilket forstås som den dag da transaksjonen har funnet sted. Melding skal gis til selskapet og til børsen.

5. Oslo Børs’ vurderinger

5.1 Bakgrunnen for gjeldende prosentsatser – svakheter ved aksjeeierregisteret

Bakgrunnen for valget av dagens terskler for flaggingsplikt er kun i begrenset grad kommentert i vphl’s forarbeider. Lovutvalget foreslo å knytte flaggeplikten til de grenser som fremgår av hovedregelen i Rdir 88/627. I NOU 1996:2 er det ingen uttrykkelig vurdering av å ha en lavere terskel enn minimumskravet på 10% som følger av EØS-reglene. Heller ikke Ot prp nr 29 (1996-97) inneholder noen slik vurdering. Forslaget fra Norske Finansanalytikeres Forening under høringsrunden om å innføre flaggeplikt for hver 10% som erverves i et selskap ble avvist av departementet under henvisning til at aksjeeierboken er åpen for innsyn etter regler i aksjeloven, jfr. Ot prp nr 29 (1996-97) s. 59.

Det er imidlertid et faktum at reglene om offentlige aksjeeierregistere (som har til formål å sikre markedet innsyn i selskapenes eierforhold) bare delvis fungerer etter sin intensjon. Som opplysningskilde har aksjeeierregisteret store svakheter.

For det første angir aksjeeierregisteret bare den formelle aksjonæren. Reelle aksjonærer som gjennom opsjonskontrakter eller andre rettigheter har rett til å kjøpe aksjene fra den oppførte eier vil ikke fremkomme i registeret. For aksjemarkedet er det nokså uinteressant å vite at for eksempel banker og investeringsforetak formelt står som eiere av store aksjeposter, når man vet at disse bare er parkeringsplass for den reelle eieren. Denne svakheten gjelder enten den reelle eier bevisst skjuler sitt eierskap, eller har andre grunner for å etablere en slik konstruksjon. Heller ikke eiere av konvertible obligasjoner eller tegningsretter står oppført i aksjeeierregisteret.

En annen svakhet med aksjeeierregistret som opplysningskilde er at utenlandske aksjonærer ikke trenger å la seg registrere. Allmennaksjeloven § 4-10 gir utenlandske aksjonærer mulighet for å la en forvalter (nominee) føres inn i aksjeeierregisteret i stedet for aksjonæren (såkalt forvalterregistrering). Aksjeeierregisteret vil i disse tilfellene kun inneholde navn og adresse på forvalteren og at denne er forvalter av de aktuelle aksjene. Det reelle innsynet blir nokså begrenset når drøyt en tredel av aksjene på Oslo Børs eies av utenlandske aksjonærer. Bakgrunnen for at utlendinger kan la seg registrere gjennom forvaltere er at mange utlendinger ellers ville finne det så byrdefullt å opprette vps-konto i Norge og orientere seg om det norske systemet at de da heller ville unnlate å handle norske aksjer. Riktignok har forvalterne plikt til å gi opplysninger om hvem som er rette eier hvis myndighetene eller selskapet spør. Slik opplysningsplikt foreligger imidlertid ikke overfor øvrige aksjonærer, ansatte eller andre. Dessuten leder slike forespørsler fra selskapet eller myndighetene ofte til utenlandske selskaper som selv har ukjente eiere. Siden aksjebøkene i mange land er hemmelige kan også nordmenn skjule seg bak selskaper som er registrert i Monaco, Liberia, eller andre land med begrenset innsyn i aksjebøkene.

Aksjeeieregisteret gir heller ikke opplysninger hvis en registrert aksjeeier tilhører en gruppe av aksjonærer som opptrer samordnet. Dette kan være selskaper i samme konsern eller personer i samme familie som profilerte investorer. Det kan også være andre som gjennom avtaler har forpliktet seg til å samarbeide om å utøve innflytelse i selskapet. Flagging skal som tidligere nevnt skje på konsolidert basis, mens slik gruppetilhørighet ikke vil fremgå av aksjeeierregisteret.

Som følge av ovennevnte forhold er forarbeidenes forutsetning om at aksjeeierregisteret vil gi markedet informasjon om eiere av større aksjeposter i betydelig grad ofte ikke riktig. I forbindelse med gjennomføring av overtakelsestilbud for børsnoterte aksjeselskaper vil aksjeeierregisteret i regelen gi liten eller ingen informasjon om hva som er i ferd med å skje. Bruk av opsjoner og forhåndsaksepter, ofte kombinert med et stramt tidsskjema for overtakelsen, gjør at aksjeeierregisteret kan være utjenlig til å varsle markedet om overtakelsesprosessen.

Oslo Børs mener det er viktig at flaggereglene blir virkemiddelet mot skjulte eiere og ikke aksjeeierregisteret som er innrettet for å løse praktiske behov knyttet til formelt eierskap og oppgjør av aksjehandler. En innstramming av for eksempel adgangen til å forvalterregistrere aksjer vil virke hemmende på utlendingers handel med norske aksjer som igjen vil kunne redusere likviditeten i norske selskaper. Kravene til effektive løsninger og ønske om likhet mellom norske og utenlandske investorer tilsier heller at muligheten for forvalterregistrering bør utvides til å gjelde også for nordmenn. Noe større anonymitet for eiere av mindre aksjeposter, slik praksis er i Sverige og Danmark, vil kunne bidra til økt aktivitet og likviditet. En utvidet adgang til registrering gjennom forvalter bør imidlertid ikke innføres før flaggeplikten er skjerpet.

5.2 Begrunnelse for innføring av lavere flaggeterskel - mothensyn

Det nærliggende tiltaket mot skjulte storeiere er å innføre en ny og lavere flaggeterskel enn den nedre grense på 10% som gjelder i dag. Hovedbegrunnelsene for dette kan oppsummeres som følger:

En lavere flaggeterskel vil for det første øke gjennomsiktigheten i markedet og gi alle aktører lik informasjon om identitet og eierandel til de aksjonærer som er betydelige eiere, men likevel holder seg under 10%. Slik informasjon kan i enkelte tilfelle være klart kursrelevant. Et eksempel er der en stor aktør med strategisk interesse for selskapet kjøper seg raskt opp mot 10% av aksjene og tilsvarende der en slik aktør selger seg ned fra i underkant av 10% og helt ut av selskapet. Det er et grunnleggende hensyn for børshandel at markedsaktørene i størst mulig grad har tilgang på lik og samtidig kursrelevant informasjon.

For det annet vil slik utjevning av informasjon bidra til å øke tilliten til både selskapene spesielt og markedsplassen generelt. Den usikkerhet som en stor ukjent aksjonær kan skape både for selskapet selv, øvrige aksjonærer, ansatte, lokalmiljø og allmennheten for øvrig kan reduseres gjennom å senke terskelen for flaggeplikt. Flere konkrete saker, herunder Orkla-saken har vist at det kan skape betydelig usikkerhet for de nevnte gruppene å ha nederste flaggegrense så høyt som på 10%. Slik usikkerhet fører gjerne til at ressurser benyttes på andre ting enn det som er samfunnsøkonomisk nyttig. I tillegg kan svekket tillit til markedsplassen føre til lavere aktivitetsnivå blant investorene og dårligere tilgang på risikokapital for selskapene.

For det tredje vil Norge gjennom å senke første terskel for flaggeplikt nærme seg flaggeregelene slik de praktiseres i de fleste øvrige land i Europa. Det er vanskelig å se hvorfor det norske verdipapirmarkedet skal være mindre åpent på dette området enn ellers i Europa. Med den internasjonalisering vi ser innenfor børs- og verdipapirmarkedet er det et selvstendig hensyn at Norge bør ha regler som ikke avviker for mye i forhold til de markeder som er mest nærliggende å sammenligne seg med. Mange utlendinger ser gjerne på Skandinavia som et marked i denne forbindelse slik at det blir særlig viktig å harmonisere våre regler med reglene i Sverige og Danmark.

Det kan imidlertid også anføres enkelte hensyn mot å innføre en ny og lavere terskel for flaggeplikten:

Større åpenhet om eierskap vil kunne føre til noe lavere aktivitet og handel blant de aktører i markedet som setter hensynet til anonymitet særlig høyt. Dette vil igjen kunne redusere likviditeten i det norske aksjemarkedet. Til dette er å si at lavere flaggeterskel enn 10% ikke har medført store problemer i denne henseende i de europeiske land som har en lavere terskel enn vår. Den eventuelle effekten en senking av flaggeterskelen har på likviditeten i markedet vil, om noen, trolig være svært marginal. Et relevant moment i denne sammenheng er det også at større åpenhet bidrar til økt tillit som igjen har positive effekter på aktiviteten og likviditeten.

Det kan også hevdes at den åpenhet som følger av en lavere minste flaggeterskel kan gjøre det vanskeligere å gjennomføre større oppkjøp av norske børsnoterte selskaper. Oppkjøperen vil ofte være interessert i kjøpe opp et større antall aksjer i målselskapet før det offentliggjøres at det vil komme et tilbud til alle aksjonærene. Ved offentliggjøring av oppkjøpstilbudet vil kursen i målselskapet ofte stige og en tidlig offentliggjøring kan derved gjøre det vanskeligere (og/eller dyrere) å få til et vellykket oppkjøp. I og med at vi har en terskel for flaggeplikt allerede på 10%, samt at også opsjoner og forhåndsaksepter inngår i beregningsgrunnlaget for prosentandelen, er det vanskelig å se at en senking av terskelen vil gjøre det noe særlig vanskeligere å gjennomføre oppkjøp av børsnoterte selskaper. Trolig er det i første rekke reglene om tilbudsplikt som er avgjørende for hvor vanskelig det er å gjennomføre oppkjøp.

Det kan også innvendes at det vil føre til for mye flagging ved en ny flaggegrense i tillegg til de allerede eksisterende flaggegrensene. Dersom det stadig kommer meldinger om eierskifte vil dette kunne gjøre at markedet har vanskeligere for å oppfatte de strategisk viktige eierskiftene samtidig som investorene pålegges byrder som ikke gir noen nytte. Når en ser på hvordan reglene er utformet i de øvrige europeiske land er det vanskelig å se dette som en reell innvending. Som nevnt er det danske regelverket utformet slik at flaggeplikt inntrer ved passering av første 5% av aksjene, samt deretter for hver ny 5%-grense til og med 95%. I tillegg til dette er det flaggeplikt ved passering av grensene 1/3 og 2/3. Sett på denne bakgrunn er det Oslo Børs’ syn at en ytterligere flaggeterskel ikke vil påføre investorene uoverkommelige byrder eller skape uklare forhold i markedet.

5.3 Hvilken ny prosentgrense bør innføres ?

Når det gjelder spørsmålet om på hvilket nivå en ny flaggegrense bør settes, er det etter vår oppfatning av særlig betydning at en får til en harmonisering med det regelverket som gjelder i Sverige og Danmark. Som nevnt oppfattes Skandinavia ofte som ett marked for utenlandske investorer og det har en egenverdi å ha mest mulig like regler på dette området. Gjennom Norex-alliansen vil aksjehandelen på Oslo Børs om et drøyt år foregå på samme handelsplattform som børsene i Stockholm og København i tillegg til Island. Børsene i Norex-alliansen tar i fellesskap sikte på å fremme forslag om harmonisering av børs- og verdipapirrettslige regler, herunder flaggereglene. Dette trekker sterkt i retning av at flaggeterskelen fastsettes til 5% også i Norge.

Sammenlignet med andre europeiske land er det vanskelig å se noen grunn til at en ny flaggeterskel bør ligge høyere enn 5%. Norge bør tilstrebe å ha like strenge regler på dette området som øvrige land innenfor EØS-området. På den annen side kan vi heller ikke se noen grunn til å ha flaggeterskelen under 5%. Det må antas at de mål som søkes oppnådd ved å innføre en ny og lavere flaggeterskel i det alt vesentlige kan oppfylles ved å sette grensen på 5%.

Det kan spørres om en ny flaggeterskel på 5% kun bør gjelde for de større selskapene hvor en eierandel på 5% gir innflytelse og ikke for alle selskapene som er børsnotert i Norge. Etter vår mening vil et slikt skille bli vanskelig å gjennomføre i praksis. Størrelsen (verdien) av et selskap kan variere svært mye over relativt kort tid. I tillegg er det gjerne slik at aksjonærsammensetningen i et selskap har mer å si for hvilken innflytelse 5% gir enn den rene størrelsen på selskapet. Det samme synspunktet gjør seg gjeldende uansett om selskapet er notert på børsens hovedliste eller SMB-listen. Vi foreslår derfor at den nye flaggegrensen på 5% fortsatt skal gjelde generelt for alle selskaper som er notert på norsk børs.

5.4 Andre endringer i flaggereglene ?

Selv om Norge har en mindre streng regulering enn de fleste øvrige land i Europa når det gjelder første flaggeterskel, er til gjengjeld fristen for flaggeplikten kortere enn det mange andre land har. Etter verdipapirhandelloven § 3-2 skal melding gis "straks avtale om erverv eller avhendelse er inngått". Uttrykket "straks" er relatert til en aktsomhetsstandard hvor det avgjørende er "når foretaket bør vite at flaggingsplikt inntrer og handler deretter", jfr. NOU 1996:2 s. 94. Rdir. 88/627 fastsetter som minimumskrav at melding skal gis senest syv dager etter avtaleinngåelsen og at selskapet/myndighetene som mottar meldingen skal offentliggjøre denne innen ni kalenderdager etter meldingen er mottatt. På dette området er altså Norge svært strenge i forhold til minimumsforpliktelsene etter EØS avtalen. Også i Storbritannia og Sverige praktiseres reglene slik at fristen for flagging er noe lenger enn i Norge, ref. punkt 4 ovenfor.

Når en senker nederste flaggegrense kunne det vurderes å gi investorene noe lenger frist til å flagge, for eksempel slik som i Sverige hvor flagging skal skje innen kl. 09.00 påfølgende børsdag. Det er imidlertid fortsatt uvisst hva Norex-alliansen kommer til å foreslå på dette området i forbindelse med den harmoniseringen av regelverket som skal finne sted. Etter vår oppfatning vil det være uheldig å innføre en ny regel på dette området før en vet hva som ligger i det forslag Norex-alliansen vil fremsette. En bør ikke havne i en situasjon hvor samme punkter i flaggereglene må endres flere ganger i løpet av kort tid.

Tilsvarende gjelder for andre deler av flaggereglene som kunne vurderes nærmere (for eksempel beregningen av prosentandelen ved konvertible obligasjoner og andre tegningsretter). Det vil være lite hensiktsmessig å gjøre endringer på disse områdene like i forkant av den samlede utredningen som vil komme fra Norex-alliansen. Vi vil derfor nøye oss med å foreslå innføring av en ny flaggegrense på 5% i denne omgang.

5.5 Gjennomføring av lovendringen

Innføring av en ny nederste flaggeterskel bør ikke utstå til forslaget om harmonisering av regelverket kommer fra Norex-alliansen. For det første er det ut fra de foreløpige drøftelser neppe tvil om at Norex-alliansen kommer til å foreslå 5% som nederste flaggegrense i sitt forslag til nye flaggerelger. For det annet viser praksis at det er behov for at en ny og lavere flaggeterskel innført snarest mulig. Det må forventes at de forslag til regelendringer som kommer fra Norex-alliansen vil være så vidt omfattende at behandlingen av disse lovendringene kommer til å ta lang tid. Det vil være uheldig dersom innføring av den nye flaggeterskelen skal avvente dette.

Tematisk passer et lovforslag sammen med det forslag til skjerpede innsideregler som departementet sendte på høring tidligere i år. Informasjon om store eiere vil ofte være innsideinformasjon av interesse for markedet. Vi foreslår at nærværende forslag behandles sammen med forslaget om endring av innsidereglene.

Oslo Børs kan ikke se at det er behov for å foreslå endringer i noen andre lover som følge av nærværende forslag om innføring av en ny flaggegrense i vphl. § 3-2.

6. Sanksjoner

Etter verdipapirhandelloven § 14-3 tredje ledd kan forsettlig eller uaktsom overtredelse av vphl. § 3-2 straffes med bøter. Etter gjeldende avtale mellom Oslo Børs og Kredittilsynet er det børsens oppgave å foreta anmeldelser av brudd på flaggeplikten.

Påtale etter vphl. § 14-3 er betinget av at allmenne hensyn krever det, jfr. femte ledd. Verdipapirhandellovutvalget uttalte at det normalt bare vil være ved gjentatte eller grovere brudd på flaggereglene at saken oversendes påtalemyndigheten og det utferdiges forelegg eller reises tiltale. Fra praksis kan nevnes Oslo Byretts dom av 18. september 2000 hvor Mcduff LP ble dømt til å betale en bot på NOK 200.000,-. Påtalemyndighetene hadde reagert med et forelegg på NOK 2.500.000,- hvilket altså ble vesentlig redusert av byretten. Dommen er ikke rettskraftig. Det fremgår av domspremissene at påtalemyndigheten hadde dokumentert 5 tidligere forelegg for brudd på flaggereglene hvor bøtene har variert mellom NOK 150.000,- og NOK 750.000,-. Boten på NOK 750.000 ble gitt til DnB for brudd på flagging i Kredittkassen og er vedtatt av DnB.

Oslo Børs legger til grunn at overtredelse av 5%-grensen vanligvis vil være mindre kurssensitivt enn ved overtredelse av 10%-grensen, noe som tilsier lavere straffeutmåling og kanskje en noe større terskel før påtale. Også andre faktorer vil imidlertid være relevante i den konkrete helhetsvurderingen som må foretas ved bedømmelse av påtale- og straffeutmålingsspørsmålet.

7. Forslag til ny lovbestemmelse

Oslo Børs foreslår at Finansdepartementet ber Stortinget om å gjøre vedtak til lov om endringer av verdipapirhandelloven i samsvar med følgende:

I lov 19. juni 1997 nr. 79 om verdipapirhandel gjøres følgende endringer:

§ 3-2 første ledd skal lyde:

Fører et erverv til at erververens andel av aksjer og/eller rettigheter til aksjer som er notert på norsk børs når opp til eller passerer 1/20, 1/10, 1/5, 1/3, 1/2, 2/3 eller 9/10 av aksjekapitalen eller en tilsvarende andel av stemmene i selskapet, skal erververen melde ervervet til børsen.

* * *

Som nevnt foreslår vi at nærværende forslag behandles sammen med forslaget om endring av innsidereglene slik at en eventuell lovendring kan bli vedtatt snarest mulig. Ta gjerne kontakt med Atle Degrè eller Per Anders Sæhle i vår juridiske avdeling dersom det skulle være noen spørsmål eller kommentarer til vårt forslag.

Med hilsen
O S L O B Ø R S

Sven Arild Andersen
Børsdirektør

Kopi: Kredittilsynet

VEDLEGG