HØRINGSNOTAT 1

Rettslig bakgrunn

Kredittilsynet legger med dette fram forslag til forskrift om verdipapirfonds adgang til utlån av finansielle instrumenter. Forskriften er hjemlet i lov om verdipapirfond 12. juni 1981 nr. 52 (vpfl.) § 4-12 som ble tilføyet ved endringslov 15 06 2001 nr 48. Bestemmelsen lyder som følger: ”Departementet kan gi forskrifter om verdipapirfonds adgang til å låne ut finansielle instrumenter. Utlån av finansielle instrumenter kan bare skje gjennom medvirkning av verdipapirforetak eller oppgjørssentral”.

Bestemmelsen er foreløpig ikke trådt i kraft, jfr forskrift fastsatt av Finansdepartementet

31. juli 2001 nr 62 § 1. Bestemmelsen er nærmere omtalt i forarbeidene til loven, jfr Ot.prp. nr 98 (2000-2001) om endringer i lov 12. juni 1981 nr. 52 om verdipapirfond mv., pkt 4.3 side 35 flg , og Innst. O. nr 132 (2000-2001).

Begrunnelsen for å åpne opp for verdipapirfonds adgang til å låne ut finansielle instrumenter er at dette vil kunne være positivt sett fra andelseiernes side fordi det kan øke avkastningen på aksjene, forutsatt en forsiktig utlånsprofil, jfr uttalelser i Ot.prp. nr 98 (2000-2001) s 35.

Etter Kredittilsynets oppfatning er vpfl. § 4-12 en hjemmel som må brukes for å gi forvaltningsselskapet adgang til å låne ut finansielle instrumenter. Utlånet skal være i andelseiernes interesse med det formål at fondet oppnår en høyere risikojustert avkastning. Utlånet kan bare skje gjennom medvirkning av verdipapirforetak eller oppgjørssentral.

Før endringen inneholdt vpfl. ingen uttrykkelige bestemmelse om utlån av et verdipapirfonds finansielle instrumenter. Vpfl. har vært ansett såvidt positivrettslig med hensyn til hvordan et fond forvaltes, at den har blitt tolket uttømmende. Det har derfor fram til nå blitt lagt til grunn at utlån av finansielle instrumenter er i strid med vpfl.. I UCITS-direktivet (108/2001) framgår det imidlertid at fond kan delta i verdipapirlångivningstransaksjoner hvor det opptrer som långiver. I UCITS-direktivet (108/2001) er det inntatt bestemmelse om at utlån av verdipapirfond skal kun skje for å effektivisere forvaltningen. Det er der forutsatt at en kjent oppgjørssentral eller visse andre institusjoner (f.eks verdipapirforetak) benyttes som mellommann. Det kreves ikke at sikkerheten stilles direkte overfor verdipapirfondet.

Formål

Med utlån av finansielle instrumenter menes at forvaltningsselskapet på vegne av verdipapirfondet låner ut finansielle instrumenter som fondet eier til en låntaker for en avtalt utlånsperiode og mot en avtalt godtgjørelse. Etter utlånsperiodens utløp skal tilsvarende finansielle instrumenter av samme mengde leveres tilbake til fondet.

Utlån skal i henhold til direktivet bare skje for å effektivisere forvaltningen. UCITS-direktivet presiserer ikke betydningen av begrepet ” effektivisere”. Den mest nærliggende tolkning er at utlånene skal kunne øke fondets forventede avkastning uten at risikoeksponering økes. For at utlånet skal være i andelseiernes interesser må det gi fondet som utlåner høyere risikojustert avkastning enn hva det aktuelle finansielle instrumentet som lånes ut ville gitt ved alternativ anvendelse. Det innebærer at verdipapirfondet må få en meravkastning i tillegg til å få det utlånte finansielle instrumentet tilbake.

Motparter

Loven stiller som vilkår at utlån av finansielle instrumenter bare kan skje gjennom medvirkning av oppgjørssentral eller verdipapirforetak. Konsekvensen er at det ikke er behov for å stille konkrete krav til selve gjennomføringen av utlånet, fordi de krav som stilles til verdipapirforetak og oppgjørssentraler i verdipapirhandelloven § 8-8 om betryggende sikkerhet ved formidling av lån av finansielle instrumenter, § 11-1 om verdipapirforetaks oppgjørsansvar og § 6-4 om oppgjørssentralers virksomhet, anses tilstrekkelige.

Verdipapirforetak

Kredittilsynet legger til grunn at formidling av lån bare kan skje gjennom foretak med tillatelse til å yte investeringstjenesten ” mottak og formidling av ordre på vegne av investorer i forbindelse med finansielle instrumenter, samt utførelse av slike ordre” i henhold til verdipapirhandelloven § 1-2 første ledd nr 1, jfr § 7-1. Det er bare denne investeringstjenesten som gir tillatelse til ren ordreformidling. Ordreformidling omfatter følgelig ikke bare kjøp og salg av finansielle instrumenter, men også lån av slike. Kredittilsynet viser her til NOU 1995: 1 s. 90 første spalte hvor lovutvalget uttaler: ” Utvalget legger til grunn at formidling av lån av finansielle instrumenter vil være konsesjonspliktig virksomhet etter ISD, vedlegget del A som mottak og formidling eller utførelse av ordre på vegne av investor i forbindelse med finansielle instrumenter.”

Når formidling av lån skjer gjennom verdipapirforetak med tillatelse som nevnt, vil verdipapirforetaket være direkte oppgjørsansvarlig overfor fondet som utlåner. Kredittilsynet viser her til verdipapirhandelloven § 11-1: ”Investeringstjenester som nevnt i verdipapirhandelloven § 1-2 første ledd nr. 1 skal utføres i verdipapirforetakets navn. Verdipapirforetaket er ansvarlig overfor oppdragsgiveren og den han slutter handelen med for oppfyllelse av ordre det har utført. Verdipapirforetaket er ikke ansvarlig overfor oppdragsgiveren dersom oppdragsgiveren på forhånd har godkjent den annen part.” Dette ansvaret medfører at fondet uansett kan kreve at verdipapirforetaket gjør opp så vel med hensyn til de utlånte finansielle instrumenter som den avtalte rente, og dermed holder fondet skadesløs. Fondet fritas følgelig for direkte motpartsrisiko på låntaker. Motparten blir et verdipapirforetak som har konsesjon etter vphl. § 1-2 første ledd nr 1.

Kredittilsynet vil presisere at dersom et verdipapirforetak selv vil låne finansielle instrumenter av et verdipapirfond som ledd i investeringstjenesten: ” omsetning av finansielle instrumenter for egen regning”, jfr vphl § 1-2 første ledd nr 2, må verdipapirforetaket benytte et annet verdipapirforetak som kan utføre tjenesten etter vphl. § 1-2 første ledd nr 1 eller eventuelt en oppgjørssentral. Begrunnelsen for dette er at vpfl § 4-12 ” skal skje gjennom medvirkning av” et verdipapirforetak, som må forstås slik at verdipapirforetaket i denne henseende bare skal opptre som mellommann, ikke som motpart ved egenhandel.

I tillegg til verdipapirforetakets alminnelige oppgjørsansvar følger det av verdipapirhandelloven § 8-8 at: ” Ved formidling av avtaler om lån av finansielle instrumenter skal verdipapirforetaket påse at det stilles betryggende sikkerhet for lånet. Sikkerheten skal minst tilsvare instrumentenes markedsverdi til enhver tid, med tillegg av marginsikkerhetskrav etter nærmere regler fastsatt av departementet”. Avtalen skal godkjennes av Kredittilsynet dersom den ikke inngås under medvirkning av oppgjørssentral, som enten garanterer eller trer inn som part i avtalen. Det er følgelig verdipapirforetaket, som formidler av utlånet, som skal påse at det stilles betryggende sikkerhet fra låntaker. Dette ansvaret påhviler ikke verdipapirfondet som utlåner. Sikkerheten skal til enhver tid tilsvare markedsverdien av utlånet i tillegg til eventuell marginsikkerhetskrav. Dette gjør at fondet ikke har risiko direkte mot låntaker men mot verdipapirforetaket som formidler.

Kredittilsynet legger til grunn at dersom de utlånte finansielle instrumenter ikke leveres tilbake, så har verdipapirforetaket ansvar for oppfyllelse av ordre det har utført, jfr. vphl. § 11-1. I samme bestemmelse er det et unntak dersom ” oppdragsgiveren på forhånd har godkjent den annen part”. Kredittilsynet legger til grunn at forvaltningsselskapet på vegne av verdipapirfondet ikke har anledning til å godkjenne låntaker. Formålet med lovens krav om utlån via verdipapirforetak eller oppgjørssentraler, er at man skal begrense fondets motpartsrisiko til slike institusjoner. Kredittilsynet viser her til hva Bankforeningen uttalte i høringsrunden, gjengitt i Ot.prp. nr 98 side 36 annen spalte: ” Bankforeningen påpeker også at det i endringsforlaget i UCITS stilles krav om at lånetransaksjoner bare kan gjennomføres med formelle motparter som er underlagt streng regulering både med hensyn til den sikkerhet de skal fremskaffe fra den som er sluttlåner av de finansielle instrumentene fra verdipapirfondet, og med hensyn til egen soliditet.” Kredittilsynet legger til grunn at vpfl § 4-12 ikke åpner opp for at verdipapirfondet skal kunne ta risiko direkte på låntaker. Forvaltningsselskapet vil på vegne av verdipapirfondet følgelig ikke ha anledning til på forhånd å godkjenne låntaker, men må overlate til verdipapirforetaket å godkjenne låntaker. Skulle forvaltningsselskapet i strid med denne forutsetning likevel på forhånd godkjenne låntaker, vil forvaltningsselskapet bryte vpfl § 4-12 og bli erstatningsansvarlig overfor verdipapirfondet for det tap det eventuelt påføres.

Verdipapirhandelloven §§ 8-8 og 11-1 bidrar sammen til at verdipapirfondet ikke får direkte risiko mot lånetaker. Etter § 8-8 må verdipapirforetaket sørge for at betryggende sikkerhet er stilt og etter § 11-1 er verdipapirforetaket ansvarlig for oppfyllelse av ordre det har utført.

Oppgjørssentraler

Verdipapirfond kan i henhold til vpfl § 4-12 låne ut finansielle instrumenter gjennom medvirkning av oppgjørssentral. Oppgjørssentralers virksomhet er definert i verdipapirhandelloven § 1-6: ” Med oppgjørsvirksomhet menes yrkesmessig virksomhet som består i å tre inn som part eller på annen måte garantere for oppfyllelse av avtaler som gjelder handel med finansielle instrumenter som nevnt i § 1-2 annet ledd nr. 4 til 7 og forpliktelser vedrørende lån av finansielle instrumenter.”

I henhold til verdipapirhandelloven. § 6-4 første ledd skal Oppgjørssentral ” påse at sentralen har tilstrekkelig sikkerhet for oppfyllelse av de avtaler sentralen trer inn som part i eller på annen måte garanterer for oppfyllelse av. Oppgjørssentralen skal løpende beregne og kreve slik sikkerhet.”

Det er følgelig bare oppgjørssentraler med tillatelse som nevnt som kan medvirke ved verdipapirfonds utlån.

Andre lands regulering

Kredittilsynet foretok en rundspørring blant deltakerlandene i Enlarged Contact Group (tilsynsorganer for verdipapirfond) årsmøte i Aten høsten 2001 om deres regulering av verdipapirfonds utlån av finansielle instrumenter. Danmark, Finland, Storbritannia, Sveits og Tyskland opplyste at de har regler for verdipapirfonds utlån av finansielle instrumenter. Noen av landene har en maksimum grense på 10 prosent av verdien til fondet. Hvis avtalen ikke kan sies opp med umiddelbar virkning er 30 dager øvre grense for utlån, samt at en del land da bare tillater at en del av det enkelte finansielle instrument lånes ut.

Danmark
Det gis anledning til verdipapirutlån til risikoavdekning og porteføljepleie. Det er videre et krav at tilbakelevering av de finansielle instrument er i samme ”fondskode”.

Finland
Et utlån kan ikke overskride en fjerdedel av fondets beholdning av det aktuelle papiret. Restriksjonen kommer ikke til anvendelse dersom avtalen kan avsluttes med umiddelbar virkning. Forvaltningsselskapet kan ikke på vegne av fondet, i sum, låne ut mer enn ti prosent av fondets forvaltningskapital. Finland har krav om at intensjonen med utlånet, og øvre grense for utlån skal framgå av fondets vedtekter.

Storbritannia
Utlånet skal gi en ekstra inntekt til fondet til et akseptabelt risikonivå.

Sveits
Dersom det er bestemt en periode for utlånet dvs at det ikke kan avsluttes umiddelbart kan ikke mer enn 50 prosent av det finansielle instrumentet lånes ut. Restriksjonen kommer ikke til anvendelse viss utlånet kan avsluttes umiddelbart. Kan utlånet avsluttes samme dag eller neste, kan hele beholdningen av et finansielt instrument lånes ut. Totalt utlån kan ikke overstige en tiendel av verdien av fondet. Er lengden på utlånet bestemt kan det ikke overstige 30 dager.

Tyskland
Utlånet kan ikke overstige 10 prosent av verdien til fondet, dersom det ikke er bestemt noen tid for tilbakebetaling. Dersom det ikke bestemt tidspunkt for tilbakebetaling må forvaltningsselskapet kunne få tilbakebetalt når det ønsker. Tilbakebetalingen kan ikke ta mer enn 5 børsdager. Er lengden på utlånet bestemt kan det ikke overstige 30 dager.

Særskilte begrensinger

Kredittilsynet foreslår at summen av alle utlån på et bestemt tidspunkt ikke kan overstige 10 prosent av fondets portefølje av finansielle instrumenter fratrukket kostnader med forvaltningen. Andre investeringer f eks bankinnskudd skal ikke hensyntas. Er det ikke fastsatt noen periode for utlånet skal låneavtalen kunne sies opp umiddelbart. Låneperioden kan ikke overstige 30 dager. Imidlertid er det åpnet opp for lengre avtaleperiode dersom avtalen kan sies opp med umiddelbar virkning. Fondet skal ikke kunne låne ut finansielle instrumenter det er vanskelig å sette en verdi på. Med bakgrunn i dette foreslås det at det ikke skal kunne låne ut finansielle instrumenter som ikke er notert på børs i EØS-området, da disse generelt er vanskeligere å verdsette enn børsnoterte instrumenter.

Generell kommentar
Kredittilsynet finner ikke grunn til å oppstille detaljerte krav til låneavtalen, herunder om sikkerhet for utlånet, fordi utlånet kan ” bare skje gjennom medvirkning av verdipapirforetak eller oppgjørssentral”.

Kommentarer til de enkelte bestemmelsene

Til § 2
Formålet er en høyere risikojustert avkastning. Når instrumentene lånes ut innebærer det at låntaker i utgangspunktet har alle eierbeføyelser over de finansielle instrumentene i utlånsperioden

Til § 3
Det følger av verdipapirhandelloven § 8-8 :” Ved formidling av avtaler om lån av finansielle instrumenter skal verdipapirforetaket påse at det stilles betryggende sikkerhet for lånet. Sikkerheten skal minst tilsvare instrumentenes markedsverdi til enhver tid, med tillegg av marginsikkerhetskrav etter nærmere regler fastsatt av departementet”. Det er videre et krav at avtalen skal godkjennes av Kredittilsynet dersom den ikke inngås under medvirkning av oppgjørssentral, som enten garantere eller trer inn som part i avtalen.

Det er et krav at verdipapirforetaket skal påse at det stilles betryggende sikkerhet. Det betyr at verdipapirforetaket som formidler av utlånet må sørge for at betryggende sikkerhet er stilt. Det vil si at sikkerheten til enhver tid tilsvarer markedsverdien av utlånet og at marginsikkerhetskrav er stilt overfor verdipapirfondet som utlåner og oppdragsgiver. Dette gjør at fondet ikke har risiko på låntaker men på verdipapirforetaket som videreformidler.

Til § 4
Summen av alle utlån på et bestemt tidspunkt kan ikke overstige 10 prosent av fondets papirportefølje av finansielle instrumenter fratrukket kostnader med forvaltningen. Andre investeringer f eks bankinnskudd hensyntas ikke. Er det ikke fastsatt noen periode for utlånet skal låneavtalen kunne sies opp umiddelbart. Låneperioden kan ikke overstige 30 dager. Imidlertid er det åpnet opp for lengre avtaleperiode dersom avtalen kan sies opp med umiddelbar virkning. Fondet skal ikke kunne låne ut finansielle instrumenter det er vanskelig å sette en verdi på. Med bakgrunn i dette foreslås det at det ikke skal kunne låne ut finansielle instrumenter som ikke er notert på børs i EØS-området, da disse generelt er vanskeligere å verdsette enn børsnoterte instrumenter.

Forskrift om verdipapirfonds utlån av finansielle instrumenter er fastsatt av finansdepartementet med hjemmel i lov 12. juni 1981 nr 52 om verdipapirfond § 4-12.

§ 1Virkeområdet
Forskriften gjelder forvaltningsselskaps adgang til utlån av finansielle instrumenter på vegne av fond det forvalter.

§ 2Formål
Utlån skal være i andelseiernes interesse med det formål at det skal gi andelseierne høyere risikojustert avkastning.

§ 3Sikkerhet
Forvaltningsselskapet kan bare benytte verdipapirforetak med tillatelse etter lov 19 juni nr 79 1997 Lov om verdipapirhandel (verdipapirhandelloven) § 7-1 første ledd, jfr § 1-2 første ledd nr 1 eller oppgjørssentral med tillatelse etter verdipapirhandelloven § 6-1, som mellommenn ved utlån av finansielle instrumenter.

§ 4Vilkår til utlånet
Utlån av finansielle instrumenter kan utgjøre inntil 10 prosent av fondets eiendeler, og utlånsperioden kan være inntil 30 dager. Imidlertid kan utlån overstige 30 dager dersom låneavtalene kan sies opp med umiddelbar virkning. Alle inntekter fra utlånet skal tilfalle fondet. Utlånet kan ikke omfatte derivater. Utlånet kan ikke omfatte finansielle instrumenter som ikke er notert på børs i EØS-området. Etter låneperiodens utløp skal identiske finansielle instrumenter og i samme mengde som de utlånte føres tilbake til fondet. Fondet skal ha tilbakebetalt en meravkastning i tillegg til de finansielle instrumenters avkastning.

§ 5Vedtekter
Skal et fond kunne låne ut finansielle instrumenter må følgende framgå av fondets vedtekter:

1. at det kan låne ut finansielle instrumenter, jfr. vpfl. § 3-3 første ledd nr 15,
2. hvilke typer finansielle instrumenter som kan lånes ut,
3. hvor stor andel av fondet som kan lånes ut og
4. grenser for løpetiden på utlån.

§ 6Tilleggsvilkår
Kredittilsynet kan stille nærmere vilkår til det enkelte fond for å få godkjent vedtektenes regulering av utlån av finansielle instrumenter.

§ 7 Ikrafttredelse

Vedlegg: Høringsnotat 2