Rapport fra CEM Benchmarking om SPU i 2014

CEM Benchmarking Inc. (CEM) utarbeider på oppdrag fra Finansdepartementet en årlig rapport som sammenlikner forvaltningskostnader, totalavkastning og relativ avkastning i Statens pensjonsfond utland (SPU) med andre store fond. Den siste publiserte rapporten inneholder analyser for tiårsperioden 2005-2014.

Sammenligningsgruppen består av de største fondene i CEM-undersøkelsen (5 amerikanske, 3 kanadiske, 5 europeiske og 3 asiatisk/oseaniske fond). Sammenligningsgruppens medianmarkedsverdi var 143 mrd. euro i 2014. SPUs gjennomsnittlige markedsverdi i 2014 var 656 mrd. euro.

Sammenlikninger av resultater i fond med forskjellige formål, risikotoleranse og referansevaluta kan være problematiske. Forskjellene vil blant annet kunne medføre at fondene har ulik sammensetning av porteføljen på tvers av aktivaklasser og regioner. Det fondet som har høyest avkastning i en periode, behøver ikke nødvendigvis å være det fondet som er best forvaltet.

For å kunne sammenlikne fondene benyttes et datagrunnlag som er basert på årlig egenrapportering fra alle fondene som kjøper tjenester fra CEM. Analyser basert på årlige gjennomsnittstall kan i noen tilfeller medføre avvik fra rapporteringen til Norges Bank og Finansdepartementet, som benytter et mer høyfrekvent datagrunnlag for SPU.

I det videre gis en kort gjennomgang av hovedpunktene i CEM-rapporten for 2014.

Forvaltningskostnader i 2014
CEM-rapporten viser at Norges Banks forvaltningskostnader for SPU i 2014 var 0,06 pst. av gjennomsnittlig forvaltningskapital. For 2014 var den typiske forvaltningskostnaden (mediankostnaden) i en sammenligningsgruppe av andre store fond som deltar i CEMs undersøkelse 0,43 pst. av kapitalen.

De totale forvaltningskostnadene reflekterer i stor grad fondenes aktivasammensetning, som for SPU er et resultat av Finansdepartementets investeringsstrategi. Fondene som inngår i sammenligningsgruppen har i gjennomsnitt en lavere allokering til aksjer og obligasjoner og en betydelig høyere allokering til unoterte aktiva, enn SPU. Unoterte aktiva har høyere kostnader. Slike sammenlikninger gir derfor ikke et fullgodt bilde av om Norges Banks forvaltning er kostnadseffektiv.

CEM har derfor utarbeidet en kostnadsreferanse basert på aktivasammensetningen for SPU. Kostnadsreferansen indikerer hvilke kostnader sammenligningsgruppen ville hatt med SPUs aktivasammensetning. Analysen viser at de faktiske forvaltningskostnadene i 2014 var 0,13 prosentenheter lavere enn kostnadsreferansen. Dette skyldes i hovedsak at Norges Bank har valgt mer intern forvaltning enn sammenligningsgruppen. Intern forvaltning koster generelt mindre enn ekstern forvaltning. Norges Bank betaler også mindre for den interne aktive forvaltningen enn det gjennomsnittet av andre fond gjør, målt i forhold til forvaltningskapital.

I perioden fra 1998 til 2014 utgjorde årlige forvaltningskostnader i snitt 0,09 pst. av gjennomsnittlig forvaltningskapital.

Totalavkastning 2005 - 2014
Finansdepartementet har fastsatt en referanseindeks for SPU. Analysene til CEM viser at gjennomsnittlig årlig avkastning i referanseindeksen til SPU i tiårsperioden fram til og med 2014 var 6,1 pst. målt i referanseindeksens valutakurv. Tilsvarende var den mest typiske referanseindeksavkastningen (medianen) i sammenligningsgruppen 7,1 pst. målt i samme valutakurv.

CEM viser til flere forhold som gjør at sammenlikningen av kostnader og relativ avkastning er mer informativ enn sammenlikningen av absolutt avkastning av fondene og deres referanseindekser: Fondene i undersøkelsen har generelt ulike langsiktige forventninger til avkastning og risiko, formål og risikotoleranse. Disse forskjellene medfører at sammensetningen av investeringer, og følgelig totalavkastning, varierer mellom fond.

En stor andel av fondene som inngår i sammenligningsgruppen er pensjonsfond. Mange pensjonsfond søker å tilpasse investeringene til pensjonsforpliktelsene for å redusere samlet risiko. Disse fondene har dermed andre formål med investeringene ut over å oppnå høyest mulig avkastning over tid.

Sammenlikning av totalavkastning mellom fond er videre vanskelig fordi fondene har ulik risikotoleranse. Blant fondene som inngår i sammenligningsgruppen har det i gjennomsnitt siste ti år vært en lavere allokering til aksjer og obligasjoner og en betydelig høyere allokering til unoterte aktiva, enn for SPU. Mandatet til Norges Bank åpner ikke generelt for unoterte aksjer, og fondet var i den analyserte tiårsperioden knapt investert i unotert eiendom. Avkastningsforskjeller mellom ulike aktivaklasser bidrar til totalavkastningsforskjeller mellom fond.

Sammenlikning av fondene vanskeliggjøres også av ulik valutasammensetning og referansevaluta. I følge CEM skiller SPU seg fra andre fond ved at investeringene i større grad er spredt på mange markeder og valutaer. SPU var videre overvektet europeiske verdipapirer i forhold til en markedsvektet portefølje i perioden, mens mange av fondene i sammenligningsgruppen var overvektet nordamerikanske verdipapirer. Avkastningsforskjeller mellom ulike regioner innen samme aktivaklasse bidrar til totalavkastningsforskjeller mellom fond.

I perioden fra 1998 til 2014 var gjennomsnittlig årlig avkastning på referanseindeksen til SPU 5,8 pst. målt i fondets valutakurv.

Relativ avkastning 2005 - 2014
En sammenlikning over tid av faktisk avkastning i SPU med avkastningen på referanseindeksen viser hvilken meravkastning Norges Bank har oppnådd i forvaltningen av SPU. CEM har beregnet at Norges Bank i tiårsperioden fram til og med 2014 oppnådde en gjennomsnittlig årlig meravkastning på 0,02 prosentenheter etter fradrag for samlede forvaltningskostnader. Dette er 0,1 prosentenheter høyere enn medianen i sammenligningsgruppen.

I tiårsperioden oppnådde Norges Bank i aksjeforvaltningen en gjennomsnittlig årlig meravkastning etter fratrekk for kostnader på 0,2 prosentenheter, mens medianfondet i sammenligningsgruppen oppnådde 0,6 prosentenheter. I obligasjonsforvaltningen oppnådde Norges Bank i samme periode en gjennomsnittlig årlig meravkastning etter fratrekk for kostnader på 0,1 prosentenheter, tilsvarende den typiske meravkastningen for sammenligningsgruppen.

I perioden fra 1998 til 2014 har Norges Bank oppnådd en gjennomsnittlig årlig meravkastning før kostnader på 0,3 prosentenheter i forvaltningen av SPU.

CEM-rapporten for 2014

Til toppen