NOU 1999: 3

Organisering av børsvirksomhet m.m.

Til innholdsfortegnelse

3 Historisk oversikt

3.1 Børser og børsvirksomhet

Den forrige revisjon av børslovgivningen i Norge resulterte i vedtagelsen av gjeldende børslov av 17. juni 1988 nr 56 Til grunn for revisjonen lå utredningen i NOU 1985:33 Lov om verdipapirbørs (børsloven) fra et utvalg som ble oppnevnt 1. august 1980. Om den historiske utvikling av børs­virksomhet i Norge heter det i NOU 1985:33 følgende (side 11-12):

«De første børsene i Europa oppsto i Nord-Italia og Flandern på 1500-tallet. Ved siden av å forestå omsetning av varer og notering av vareprisen, var disse eldste børser også omsetningssteder for veksler. Utover på 1600- og 1700-tallet utviklet det seg i tillegg handel med og noteringer av aksjer på børsene.

I Norge ble tanken om å opprette et børsvesen først aktuell i begynnelsen av 1800-tallet. Kretser innen handelsstanden tok da kontakt med det nyopprettede norske Storting med sikte på å få vedtatt en lov som åpnet for opprettelse av børs. Loven ble vedtatt i 1818, og allerede neste år ble det opprettet børser i henholdsvis Christiania og Trondhjem.

De oppgaver som ble tillagt børsen var flersidige. Børsen hadde som hovedoppgave å være et samlingssted hvor de handlende kunne avtale og avgjøre alt hva angikk handel og det som hørte dertil. De to viktigste oppgaver var å forestå auksjoner av kjøpmannsvarer, skip og skipsparter, samt å notere kurser på utenlandsk valuta. Børsen skulle dessuten holde et visst oppsyn med meglervirksomheten. Likeledes skulle den avgi uttalelser til det offentlige om handelsspørsmål hvor dette ble ansett ønskelig. Ved å skaffe seg opplysninger fra tollboden om ankomne skip og deres last, etablerte den seg dessuten som et informasjonssenter for det lokale handels- og næringsliv.

Som følge av den stadige utvikling av handelen i landets større byer på 1800-tallet, ble det med hjemmel i børsloven etter hvert opprettet børser flere steder. Bergen fikk sin børs i 1837 (her skal imidlertid tilføyes at Bergen allerede i 1813 ved privat foranstaltning hadde fått etablert en børs), og samme år ble det også opprettet en børs i Kristiansand. Videre fikk Drammen børs i 1839, Stavanger i 1878, Kristiansund i 1894, Skien i 1895 (senere nedlagt), Ålesund i 1905, Sandefjord i 1912 (senere nedlagt), Haugesund i 1914 og Fredrikstad i 1921.

Fra begynnelsen av 1880-årene utviklet Oslo Børs seg også til et organ for notering og omsetning av verdipapirer. Inntil da hadde aksjer og obligasjoner vært lite utbredt i Norge. Utviklingen innen den privatøkonomiske virksomhet skapte imidlertid etter hvert et økt kapitalbehov. Denne kapital kunne ikke lenger skaffes til veie innen små lukkede kretser som tidligere. Gjennom å åpne adgang for tegning av aksjer for den større allmennhet samt opptak av obligasjonslån, kunne man i større grad tilfredsstille det økte behov for kapital som næringslivet nå fikk. Dermed oppsto også behovet for en ordnet emisjonsvirksomhet, noe som dannet bakgrunnen for etableringen av fondsbørsen. Verdipapirnoteringer ved Oslo Børs tok til den 1. mars 1881. Virksomheten var til å begynne med meget beskjeden med notering én gang i måneden. Etter hvert som virksomheten økte meldte behovet for regler på området seg. Det ble fastsatt regler for kursnoteringene og også stilt krav til de noterte selskaper om å offentliggjøre sine regnskaper.

Ved siden av Oslo Børs ble det også etablert fondsbørser ved Bergens Børs, Trondheim Børs og Christianssands Børs. Virksomheten var her av mer beskjeden karakter og omfang enn ved Oslo Børs. Den besto hovedsakelig av notering av kurser på lokale verdipapirer.

Den virksomhet som fant sted på børsene på 1800-tallet var av forholdsvis beskjedent omfang. I 1860-årene opphørte også ordningen med at børsen skulle forestå auksjon av varer. Overfor handelsnæringen fremsto børsen hovedsakelig som en informasjonssentral. Fra rundt 1900 ble imidlertid børsens rolle for handelsstanden utvidet, idet børsen ved å forestå noteringer på ulike vareslag, nå ble etablert som en varebørs. Dette gjaldt både for eksportvarer og importvarer. Samtidig begynte børsen å publisere oppgaver over frakteslutninger innen skipsfarten. Børsen etablerte seg også som en voldgiftsdomstol i spørsmålet angående varetvister.

Den første verdenskrig medførte en sterk økning i aktiviteten på børsen, særlig når det gjaldt verdipapiromsetningen. Aktiviteten hadde sterke islett av spekulasjon. Etter hvert som de økonomiske nedgangstider satte inn på 1920-tallet sank omsetningen av verdipapirer kraftig. Den økonomiske nedgang sammen med offentlige tiltak mot valutauro og fremveksten av prisregulering førte til at valutabørsens virksomhet etter hvert ble redusert. Manglende interesse for notering av fraktrater førte dessuten til at denne del av børsvirksomheten etter hvert forsvant.

Like etter første verdenskrig ble det tatt initiativ til å få utarbeidet en mer tidsmessig lov om børser. Som resultat ble det i 1931 vedtatt en ny lov om børser til avløsning av loven av 1818. Da virksomheten ved landets børser varierte både i omfang og innhold og én og samme børs kunne drive forskjellig slags virksomhet, fikk den nye børsloven på mange områder en forholdsvis generell form. Den kunne heller ikke anses å innebære noe radikalt brudd med loven av 1818. Den viktigste endring var antagelig at utviklingen av børsen som kursfastsettelsesorgan, særlig på verdipapirsektoren, nå ble nedfelt i lovbestemmelser.

Utviklingen frem til i dag har medført at kursnoteringene på varer har falt bort samtidig som børsens rolle som informasjonssenter og organ for handelsnæringen er blitt sterkt redusert. Handelsstandsforeninger og lokale handelskammer har for en stor del overtatt de oppgaver vedrørende handelsnæringen som børsen før hadde. Fra midten av 1970-årene har det ikke vært foretatt notering av varepriser over børs. Virksomheten i dag konsentrerer seg om omsetning og notering av aksjer og obligasjoner, og den notering av valutakurser som finner sted på Oslo Børs. Dette har medført at børsvirksomheten ved de av våre børser som ikke har verdipapirbørs, nå enten er blitt betydelig redusert eller helt har opphørt.

Som følge av utviklingen på verdipapirmarkedet har Oslo Børs foretatt nødvendige endringer i regelverk og organisasjon. Det er bl.a. innført en betydelig kontroll med emisjonsvirksomheten for obligasjoner gjennom en rekke detaljerte krav i børsens kursnoteringsreglement. Lignende bestemmelser er også inntatt i reglementet til andre norske børser hvor det noteres obligasjonslån. Kravene til informasjon fra de børsnoterte selskaper er blitt skjerpet. Det stilles f eks krav til innsendelse av delårsrapporter. Kravene til årsoppgjør er blitt harmonisert med reglene i aksjeloven av 1976.

Oslo Børs har i de senere år arbeidet med å styrke sitt tekniske og administrative apparat og man har i økende grad prioritert børsens informasjonsoppgaver. De senere års økte aktiviteter på verdipapirmarkedet har dessuten medført at børsreglementet er supplert med nye regler vedrørende fusjon og oppkjøpssituasjoner. Den såkalte meglerlisten er lagt ned og det er opprettet en ny Børs 2 hvor små og mellomstore samt nyere selskaper som ikke oppfyller kravene for notering på hovedlisten, er tatt opp. De selskaper som tidligere sto på meglerlisten er overført dit.»

Om utviklingstrekk ved valutabørsen heter det (side 12-13):

«Etter børsloven av 1818 var en av børsens oppgaver å notere kurser på utenlandsk valuta. En offentlig oppnevnt valutakomite foresto noteringene. Denne komiteen var et offisielt organ på valutapolitikkens område. Børsnoteringene av valuta tjente således som en stabiliserende faktor for valutaforholdene.

Bakgrunnen for at det ble børsen og ikke Norges Bank som fikk denne sentrale rolle, var bl.a. at direksjonen i Norges Bank på denne tid holdt til i Trondheim og dermed var adskilt fra det økonomiske sentrum i hovedstaden. Valutahandelen i Norge var forholdsvis beskjeden den første halvdel av 1800-tallet.

I siste halvdel av 1800-tallet ble det opprettet nye forretningsbanker i landet. Disse overtok etter hvert den rolle private meglere hadde hatt, bl.a. som rådgivere for valutakomitéen. Etter at Norges Banks hovedsete i 1896 ble flyttet til hovedstaden økte bankens innflytelse på valutakursfastsettelsene på børsen.

Etter en periode med urolige forhold på valutamarkedet begynte Norges Bank sammen med valutabankene å delta på daglige møter valutakomitéen avholdt for å fastsette valutakursene. Utover i 30-årene fikk Norges Bank en sterkere stilling i valutaomsetningen og kursfastsettelsen, bl.a. som følge av opphevelsen av gullstandarden.

I gjenoppbyggingsfasen etter krigen engasjerte det offentlige seg direkte i valutapolitikken og de daglige kursnoteringer. Den valutaregulering som fulgte i Norge medførte at Norges Bank fastsatte kursene på valuta, selv om apparatet med valutabørs og kursnoteringsutvalg besto. Aktiviteten på valutabørsen var beskjeden. En viss oppmyking av valutakontrollen utover i 1950-årene medførte noe mer virksomhet på valutabørsen, og kursnoteringsutvalget fikk igjen noe av sin tidligere betydning. Norges Bank beholdt imidlertid sin sentrale stilling og opptrådte aktivt med intervensjoner for å hindre valutafluktasjoner.

Da USA i august 1971 opphevet dollarens gullkonvertibilitet, brøt det internasjonale fastkurssystem sammen. Etter en periode med flytende valutakurser høsten 1971, ble det på slutten av året inngått en internasjonal avtale (the Smithsonian agreement) med sikte på å stabilisere valutakursene. Et ytterligere skritt ble tatt i mars 1972 for å stabilisere valutakursene i EF-landene ved opprettelsen av det såkalte slangesystemet. Norge ga uttrykk for å ville følge den fastlagte svingingsmarginen for EF-valutaene. Dollaren ble devaluert på nytt i februar 1973 og dette medførte en overgang fra avtalebindende fastkurssystem til det nåværende flytesystem. Norge sluttet seg til en ordning som seks land innen EF hadde vedtatt, om å holde seg innenfor vedtatte svingningsmarginer. Sentralbankene var imidlertid ikke forpliktet til å intervenere for å holde dollaren innenfor bestemte svingningsmarginer.»

Om børsstrukturen i Norge før revisjonen av 1988 heter det (side 14):

«I Norge er det idag ti institusjoner, som benytter betegnelsen børs. Både arten og omfanget av den virksomhet som drives ved børsene er imidlertid høyst forskjellige.

Oslo Børs er den dominerende verdipapirbørs, hvor det foregår kursnoteringer og omsetning av verdipapirer. For øvrig er det bare ved børsene i Bergen og Trondheim at det foretas kursnotering på verdipapirer. Først og fremst dreier det seg her om lokale papirer. For Kristiandsand's vedkommende bortfalt grunnlaget for kursnoteringer fra 1. januar 1984, fordi det fra det tidspunkt bare finnes ett fondsmeglerforetak i byen.

De øvrige norske børser (Ålesund, Drammen, Fredrikstad, Haugesund, Kristiansund N og Stavanger) kan ikke karakteriseres som verdipapirbørser i moderne forstand. Enkelte av dem deltar i den årlige fastsettelse av ligningsverdien for visse lokale papirer. Ellers er deres virksomhet meget beskjeden, og oppgavene som blir ivaretatt varierer fra børs til børs.»

Lovrevisjonen som ble startet i 1980, endte som nevnt opp med vedtagelsen av børsloven av 17. juni 1988, som ble satt i kraft, og avløste 1931-loven, fra 21. desember 1988.

I forbindelse med opprettelse av børsklagenemnden i 1989 ble det vedtatt visse tilpasninger ved lovendring av 9. juni 1989 nr 29. For øvrig har børsloven i det vesentlige bestått undret frem til i dag, dog med visse justeringer i forbindelse med vedtagelsen av ny verdipapirhandellov av 19. juni 1997 nr 79.

En lang og tradisjonsrik epoke i Oslo Børs' historie endte 31. august 1991. Da ble den siste av Oslo Børs' opprinnelige funksjoner avviklet, nemlig noteringen av valuta. Norges Bank har siden da forestått valutakursstillelse.

I mai 1990 åpnet derivatmarkedet på Oslo Børs. I februar 1997 ble et elektronisk samarbeid innledet med derivatbørsene OM Stockholm og OMLX i London som muliggjorde handel i både svenske og norske produkter for medlemmer av hver av de tre børser.

Det gamle auksjonssystemet for handel av verdipapirer ble avviklet i 1988, da et elektronisk handelsstøttesystem ble introdusert på Oslo Børs. Kontinuerlig handel kunne nå praktiseres og det muliggjorde samtidig desentralisert handel for visse verdipapirer. Obligasjonshandelen har siden oktober 1989 foregått på denne måten, ved at meglerne handler fra sine egne kontorer med terminaler knyttet opp mot Børsens system.

Med børsloven av 1988 fikk eksisterende børser en frist på inntil tre år til å avvikle sin virksomhet, med mindre de søkte og fikk godkjennelse som børs etter den nye loven. Fra 1991 var Oslo Børs eneste børs i Norge. Bergen Børs og Trondheim Børs ble 1. januar 1991 slått sammen med Oslo Børs. Det ble etablert stiftelser, eller børsfond, som videreførte de to distriktsbørsenes kapital. Børsenes virksomhet ble videreført som avdelingskontorer av Oslo Børs i de to byene, og ved at de noterte selskapene fikk anledning til å videreføre sin notering på Oslo Børs på særskilte distriktslister. Disse listene ble innlemmet i den ordinære listestrukturen fra april 1992.

3.2 Verdipapirsentralen

Foranledningen til etablering av en verdipapirsentral i Norge var de problemer omsetningsøkningen i verdipapirmarkedet førte med seg de første årene på 80-tallet. Aksjeomsetningen økte fra 1,7 mrd kr i 1982 til 31,8 mrd kr i 1985 og obligasjonsomsetningen økte fra 5,8 mrd kr i 1983 til 75,9 mrd kr i 1985. Dette påførte blant annet omsetningsapparatet store problemer med avvikling og oppgjør og aksjeselskapene problemer med å ha oversikt over sine eiere og hvem som hadde hvilke rettigheter knyttet til aksjene.

Verdipapirsentralen (VPS) ble opprettet i medhold av verdipapirsentralloven av 14. juni 1985 nr 62, som trådte i kraft 15. oktober 1985. Etablering av en verdipapirsentral innebar at de fysiske verdipapirer ble erstattet med et dokumentløst system og registrering av verdipapirer og rettigheter til disse i VPS. Det ble opprettet et sentralt rettighetsregister mens registrering og saksbehandling foregikk desentralt. Med et slikt register kunne man gjennomføre den nødvendige rasjonalisering uten å svekke erververnes stilling. Besparelsene ville blant annet ligge i mulighetene for sikker og rask registrering av endrede eier- eller andre rettsforhold, et sentralt pengeoppgjør mellom meglere med Norges Bank som oppgjørsbank, en rask ajourføring av aksjeeierregistrene, en effektiv gjennomføring av emisjoner, bedre oversikt over investorers samlede portefølje, bedre service overfor aksjeselskaper og låneutstedere og gode avstemnings- og kontrollmuligheter. Verdipapirsentralloven regulerer sentralens virksomhetsområde, organisering, ansvar, deltagere og hva som skal eller kan registreres.

Verdipapirsentralens oppbygging er basert på grunnsystemer som ble kjøpt fra den danske verdipapirsentralen. Systemene ble tilpasset norske forhold, og i løpet av 1986 var 100 aksjeselskaper og 632 obligasjonslån registrert med 580.000 aksjonærer.

3.3 Oppgjørssentraler

Norsk Oppgjørssentral ASA (NOS) ble etablert i 1987. Selskapet er en videreføring av Norsk Opsjonsmarked (NOM) som fusjonerte med Norsk Clearing Central (NCC) i 1991. Teknologien som benyttes er den som ble etablert av NCC. NCC ble opprettet av Det norske Veritas i 1989 med formål å virke som opsjonssentral for clearing av aksjeopsjoner handlet over Oslo Børs, men da Veritas ikke ville benytte konsesjonen som ble gitt i mars 1990 ble selskapet solgt.

Opsjonshandel på Oslo Børs kom i gang i mai 1990.

Utgangspunktet for virksomheten i 1990 var clearing av standardiserte aksjeopsjoner. I 1992 ble virksomheten utvidet til også å omfatte clearing av futures, ettersom det i september dette år ble åpnet for handel med standardiserte futures i Norge. Produktet det ble handlet i var futures på OBX-indeksen. Clearing av rentefutures, eller futures med statsobligasjon som underliggende, ble satt i gang i 1993.

NOS' heleide datterselskap NOS Kraft ASA ble opprettet i november 1994, etter at NOS inngikk en samarbeidsavtale med Statnett Marked A/S (nå Nord Pool ASA) om utvikling av clearingtjenester i kraftmarkedet. Clearingen av kraftfutures startet opp høsten 1995, og NOS Kraft er leverandør av clearing- og oppgjørstjenester til Nord Pool ASA sine norske kunder. I 1996 ble det åpnet for bilateral låneordning for aksje market-makere, denne ble utvidet til å bli en generell ordning i 1997. Høsten 1996 startet NOS clearing av ikke-standardiserte derivater. Innføringen av LEC, Linked Exchange and Clearing, skjedde i februar 1997. NOS har i 1998 lansert Straight Through Delivery versus payment (STD), som er en oppgjørsordning for oppgjør av verdipapirhandler direkte mot investors egen bankkonto.

Til dokumentets forside